国泰君安策略团队 吴宇擎/张华恩导读
监管层近期频频表态，深港通宣布已进入倒计时。政策落地利好短期风险偏好，但难改市场原有趋势，深港两地稀缺品种，A股高估息、低估值品种有望受益。摘要
深港通宣布进入倒计时。8月11日，港交所总裁李小加在接受CNBC记者采访时表示目前深港通计划仍在年内开通。8月12日，证监会新闻发言人邓舸亦表示目前证监会已成立了“深港通”专项工作小组，待各项工作完成后，今年将择机开通。随着监管层近期频频表态，我们预计深港通宣布已进入倒计时。考虑监管机构筹备（如系统测试等）尚需3-4个月，预计四季度深、港股将正式实现互联互通。
深港通与沪港通比有何异同？深港通落地极有可能采用已平稳运行近两年的沪港通既有的系统与模式，并在必要的环节进行一定升级。我们认为潜在的升级方向将集中在：1.标的范围（北向深股通：纳入深证成指以及同时在深交所和港交所上市的AH股，南向港股通：纳入恒生小型股成分股）；2.投资额度（总额度相比前期“沪港通”将有较大幅度提升，甚至不排除不设立投资总额限制的可能性）；3.准入门槛（北向港股通将针对创业板标的增设一定投资门槛）；4.交易制度（交易时间取两地交集，港股通实行T+0，深股通实行T+1）。
深港通引入增量资金有限，非市场决定变量。假设深港通开通初期每日额度参照沪港通，即北向深股通每日130亿。如果未来半年深股通平均每日额度使用率达到5%-10%（沪港通开通半年期间正值A股大牛市，沪股通平均每日额度使用率约为9.8%），预计将为A股市场带来750-1500亿左右的增量资金，约占目前深成指流通市值8.5万亿的0.9%-1.8%，对市场短期流动性影响有限。尽管政策推出有利于短期市场风险偏好的提升，但并非决定市场走势的核心变量。
参考沪港通，外资入场都在买什么？沪港通自2014年11月27日开通以来共出现过四次主要的增仓阶段，观察这四次“增仓”不难发现尽管随着市场环境、国家政策等综合因素的改变，资金流入的方向会出现一定调整，但这些调整均属于行业微调的范畴，整体规模占比不高。主流资金的投向仍然集中在非银、银行等低估值高股息的一线蓝筹板块以及食品饮料，尤其是白酒等港股稀缺品种上，此外，部分行业龙头品种同样受外资青睐。
两条主线把握深港通投资机会：一是深港两地稀缺品种，A股重点关注白酒、中药、大众消费品龙头，港股关注博彩、娱乐场所、交易所、殡葬等。推荐：泸州老窖、古井贡酒、洋河股份、云南白药、东阿阿胶、华润三九、以岭药业、双汇发展、汤臣倍健。二是从沪港通镜鉴经验看，高估息、低估值标的，及估值合理的行业龙头，将是北上资金重点配置对象，我们预计这一特征将继续在“深港通”中延续。推荐：万科A、宁波银行、中天城投、江铃汽车、格力电器等。正文
1.深港通宣布已进入倒计时
8月11日，港交所总裁李小加在接受CNBC记者采访时表示目前深港通计划仍在年内开通。8月12日，证监会新闻发言人邓舸亦表示目前证监会已成立了“深港通”专项工作小组，待各项工作完成后，今年将择机开通。随着监管层近期频频表态，我们预计深港通宣布已进入倒计时。考虑监管机构筹备（如系统测试等）尚需3-4个月，预计四季度深、港股将正式实现互联互通。
2.深港通与沪港通比有何异同？
沪港通的率先推行为深港通提供了大量可借鉴的经验。因此深港通的落地极有可能采用已平稳运行近两年的沪港通既有的系统与模式，并在必要的环节进行一定升级。我们认为潜在的升级方向将集中在：
1.标的范围（北向深股通：纳入深证成指以及同时在深交所和港交所上市的AH股，南向港股通：纳入恒生小型股成分股）；
2.投资额度（前期参照沪港通即南向港股通每日额度105亿，北向深股通每日额度130亿，后期将有望择机扩容；总额度方面相比前期“沪港通”将有较大幅度提升，甚至不排除不设立投资总额限制的可能性）；
3.准入门槛（北向深股通将针对创业板标的设立一定的投资门槛，而南向港股通则仍将对内地个人投资者设立不高于50万元的准入门槛）；
4.交易制度（短期维持不变，交易时间取两地交易日的交集，港股通实行T+0，深股通实行T+1）。
部分投资者预期宣布深港通试点将对A股产生积极作用，并将为指数持续上行起到重要催化作用。我们认为尽管深港通落地有望短期提升市场风险偏好，但并非影响目前市场走势的核心变量。
假设深港通开通初期每日额度参照沪港通，即北向深股通每日130亿。如果未来半年深股通平均每日额度使用率达到5%-10%（沪港通开通半年期间正值A股大牛市，平均每日额度使用率约为9.8%），预计将为A股市场带来750-1500亿左右的增量资金，约占目前深成指流通市值8.5万亿的0.9%-1.8%，对市场短期流动性影响有限。尽管政策推出有利于短期市场风险偏好的提升，但从过往经验看，其并非决定市场走势的核心变量。
短期来看，尽管受益于长债收益率大幅下行，低利率环境有望推动价值股轮动行情进一步延续。但是从中期视角来看，“金融去杠杆”过程中，股票市场风险偏好将边际下行，估值过高、缺乏业绩支撑的板块将面临估值向下调整的压力。未来的中期趋势仍将取决于“实体去杠杆”能否带来盈利趋势的向上修复。
沪港通自2014年11月27日开通以来共出现过四次主要的增仓阶段，分别是14年11月至15年3月、15年4月至6月、15年8月至10月以及2016年2月至4月。
四次增仓流入资金均集中于低估值蓝筹板块。观察这四次“增仓”不难发现尽管随着市场环境、国家政策等综合因素的改变，资金流入的方向会出现一定调整，但这些调整均属于行业微调的范畴，整体规模占比不高。主流资金的投向仍然集中在非银、银行等低估值高股息的一线蓝筹板块以及食品饮料，尤其是白酒等港股稀缺品种上。具体到标的，外资普遍青睐相关行业的龙头品种。
第一阶段增仓发生在2014年11月至2015年3月，历时约4个月。14年11月17日沪港通在牛市中正式开启。受到了无风险利率下行以及改革预期提振的驱动，上证综指在自11月至次年3月短短的四个月中上涨近30%，同期“沪股通”的额度使用率也从最初的4.8%上升至44.3%，净流入额高达1106亿元。期间沪股通前十大活跃个股的净买入金额主要集中在非银、银行、食品饮料、交运、汽车以及家电等行业。
第二阶段增仓发生在2015年4月至6月。期间沪股通净流入额增长362.3亿，额度使用率自4月初的38.2%上升至6月末的52.7%，使用率创下沪港通开通以来的历史新高。然而同期A股市场却经历了巨大波动，上证综指在4-5月大幅上涨后却在6月中旬迎来了重大拐点，指数在6月创下5178的高点后出现了快速下跌，近三月区间振幅超过40%。期间沪股通前十大活跃个股的净买入则主要集中在非银、银行、食品饮料等板块，流入行业集中度较前期大幅提升。其中医药、零售板块个别股票净流入居前，而其余行业流入不明显，个别行业如汽车、交运等甚至还出现了大幅流出现象。
第三阶段增仓出现在15年8月至10月。A股市场在经历了两轮快速下跌后于8月下旬逐步企稳。而海外资金则从8月24日开始借道沪股通流向A股，短短4个交易日实现资金净流入达282.4亿，并在此后近2个月中持续流入。与此同时“沪股通”的额度使用率也从8月末的34.7%提升至10月中旬的47%。行业方面，净流入资金仍然集中在银行、非银、食品饮料等板块。此外建材、军工、计算机等行业的流入占比略有提高，一定程度上反应出海外资金在博弈A股反弹阶段对于行业弹性的追求，但整体的流入规模仍然偏低。
第四阶段增仓出现在16年2月至4月。16年初在经历了A股第三轮快速下跌后，伴随着稳增长政策出台预期的提升，市场迎来了阶段性反弹。同期沪股通额度使用规模也开始逐渐上升，额度使用率自2月中旬的35%逐步攀升至4月中旬的42.7%，资金净流入191.4亿。在“稳增长政策”的逻辑下，一定规模的海外资金流入了建筑、建材、钢铁、有色等周期类行业，但主要流向仍集中在非银、银行、食品饮料等板块。
结合此前沪港通的运行经验，我们认为深港通落地带来的投资机会主要集中在两方面：一是深港两地稀缺品种。二是从沪港通镜鉴角度看，高估息、低估值标的，及估值合理的行业龙头，将是北上资金重点配置对象，我们预计这一特征将继续在“深港通”中延续。
深港两地稀缺标的将受追捧。深港通实行后，从两地投资者的角度看，两地具有特色、稀缺性的标的是关注的焦点。我们分别罗列了深港通标的中A股市场稀缺、港股市场稀缺的公司。其中A股中的白酒、中药等属于港股中稀缺的品种，而港股中的博彩、娱乐场所、交易所、殡葬则属于A股中稀缺的品种。深港通实现后，这些稀缺品种将受到两地投资者的追捧。
镜鉴沪港通，高股息低估值标的以及估值合理的行业龙头有望受益。基于“深股通”与“沪股通”具有相似投资主体的假设，通过分析过去一年沪港通投资者的交易行为将有助于筛选深港通潜在的受益标的。我们统计了近12个月“沪股通”交易量排名靠前的股票，发现随着组合的交易排名从前150上升至前20，其整体市盈率、市净率等指标分别从27.85、3.91下降至16.38、3.11，而股息率与净资产收益率等指标则分别从1.52%、13.0%上升至2.78%、16.3%，反应出过去一年投资“沪股通”的海外资金对于基本面与估值的偏好在其投资行为中仍占主导作用。因此我们认为随着深港通推出临近，深成指成分股中具有良好基本面，且估值合理、股息率较高的标的有望受益。此外，部分估值合理的行业龙头公司也容易受到青睐。
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吴宇擎 专题研究
张华恩 大势研判/行业比较