行业需求：2023年，基建投资作为扩大内需、托底经济的重要抓手预计维持较高景气度，但其增速受地方政府收支矛盾加剧，以及防范化解隐性债务风险下城投融资整体偏紧等因素影响趋于走弱；房地产消费需求及信心尚显不足，恢复有待时日，叠加土地购置费及房屋新开工面积下滑，房地产行业将以“保交楼”和“去库存”为主，投资短期难以有效提振。预计2023年水泥需求受上述因素影响趋于下降。

2022年以来我国水泥需求分化，基建投资虽持续发力，但难以对冲房地产投资下滑对水泥需求的负面冲击，预计2023年水泥需求仍将受制于基建投资增速放缓和房地产投资难以有效提振而趋于减弱

2022年以来房地产投资下滑明显削弱水泥需求，基建投资发力亦难以扭转局势。2022年以来房地产市场景气度延续下行态势，虽然取消限购、提升公积金贷款额度、下调首付比例、降低房贷利率、融资等政策频繁出台，但在疫情反复、经济面临较大下行压力下，难以提升居民购房预期，房地产销售端继续承压，叠加房企频繁暴雷、行业信用风险提升导致房企融资受限，房企流动性趋紧，受此影响，2022年我国房地产开发投资同比下降10%至13.29亿元。作为经济发展的稳定器，在稳增长需求下，专项债加速发行、及时推出政策性金融工具和贷款，推动基建投资持续发力，2022年我国基建投资同比增长11.52%。但基建投资对水泥的边际需求低于房地产开发投资，因此难以对冲房地产投资下滑对水泥需求的减少，2022年以来我国水泥需求减弱。

2023年基建投资增速放缓、房地产投资短期难以有效提振仍将抑制水泥需求。2022年12月中央经济工作会议确定了2023年经济工作“稳中求进”的总基调。我国居民消费仍待提振、房地产继续筑底、出口回落的经济形势下，基建投资仍将是2023年扩大内需、托底经济的重要抓手，在政策加持下，预计财政支出加强、政府债务扩容，截至2023年2月10日，31个省份获得的提前批专项债、一般债额度合计分别为21,900亿元、4,320亿元，同比增长50%、32%。但需关注的是，2022年我国政府性基金收入下降将加剧地方政府收支矛盾，叠加防范化解隐性债务风险下，城投融资整体偏紧，将制约基建投资。尽管销售端、融资端利好政策频出，但房地产消费需求及信心尚显不足，恢复有待时日，同时2022年房地产景气度下降及流动性趋紧抑制房企拿地意愿及新开楼盘，当年我国土地购置费同比下降5.7%，房屋新开工面积同比下降39.40%，短期内亦将削弱水泥需求。预计2023年房地产行业将以“保交楼”和“去库存”为主，房地产投资短期难以有效提振。

2022年以来需求不足导致水泥产量明显下降、库容比提高，预计2023年地产政策松动以及基建托底等作用下水泥产量降幅收窄

2022年以来我国水泥产量下降、库存高企，预计2023年水泥产量降幅收窄。2022年以来我国房地产投资超预期下降，水泥需求明显减弱，导致我国水泥产量同比下降10.8%，但库容比整体处于2019年以来高位，2022年全年库容比均值为66.30%，同比提高10.11个百分点，高库存将限制产能释放。“稳中求进”总基调下，基建投资将保持高景气度，而房地产投资恢复有待时日，受此影响，预计2023年水泥产量延续下滑；但政策利好下，房地产开发投资有望筑底企稳，水泥产量降幅有望收窄。

2022年以来水泥-煤炭价差扩大削弱行业盈利能力，2023年高价差态势仍难以扭转

水泥需求下滑、库存高企同样导致价格持续下降，普通硅酸盐水泥（P.042.5散装）价格由2022年初的509.10元/吨持续降至2022年8月初的364.20元/吨，降幅达28.46%；随着上半年产量持续减少以及9月、10月地产政策松动，叠加四季度错峰生产限制产能释放，2022年Q3及Q4水泥价格有所反弹，但反弹力度不大。2022年以来煤炭价格高位运行，水泥需求不足导致成本难以向下游转嫁，水泥-煤炭价差扩大，削弱水泥行业盈利能力。2023年预计水泥需求仍旧低迷，水泥价格将维持低位；煤炭供需紧平衡格局大概率延续，煤价继续处于高位运行，水泥行业成本控制难度依然很大，水泥-煤炭高价差态势仍难以扭转。

本文选取发债企业及上市公司在内的水泥样本企业共21家（样本企业信息见附录一）。

预计2023年水泥行业盈利能力及经营性净现金流继续下行，但降幅收窄

2022年房地产市场低迷抑制水泥需求，水泥量价齐跌，需求不足同时削弱水泥行业成本转嫁能力，水泥-煤炭价差扩大，上述因素导致2022年水泥行业盈利能力下降明显，2022年Q1-3水泥样本企业营业收入同比下降15.41%，销售毛利率同比下降5.58个百分点，利润总额同比下降51.21%。2023年房地产投资难以有效提振，基建投资增速预计放缓，水泥需求仍趋于减弱，难以对水泥价格形成有效支撑，但考虑到地产利好政策加持以及行业自律加强，水泥价格降幅有限；叠加煤炭价格高位运行且成本难以转嫁，预计2023年水泥行业盈利水平延续跌势，但跌幅收缩。

下游需求减弱、供需矛盾扩大导致水泥行业盈利水平及议价能力减弱，加之下游房地产行业资金链趋紧，2022年以来水泥行业应收账款及存货规模增加，收现比继续下降、经营性现金流大幅减少，2022年Q1-3水泥样本企业经营性净现金流入金额同比下降44.38%。2023年水泥需求趋弱预期下，行业盈利水平走弱，水泥企业议价能力走弱将继续延长账期，水泥行业经营性现金流将进一步走弱，同时需关注下游资金链紧张引致的坏账风险。

预计2023年水泥行业偿债能力指标继续弱化

随着盈利水平下降、经营性净现金流走弱，水泥行业债务规模提升，2022年水泥行业偿债能力指标弱化，样本企业利润水平的大幅下降导致EBITDA对负债的保障能力快速下降，2022年Q1-3度水泥样本企业负债总额/EBITDA快速增至10.58，经营性净现金流对流动负债的保障能力较去年同期下降9.62个百分点。2023年水泥行业偿债能力受利润及经营性净现金流减弱影响预计将继续弱化。