宏观｜高频数据点评：地产企稳的下一站

固收｜2022Q4公募基金转债持仓分析：转债仓位被动提升，转债基金收益跑输主要指数

固收｜城投随笔系列：济宁，存在哪些结构性问题？

固收｜可转债打新系列：测绘转债：专业地理信息技术服务提供商

医药｜医药行业事件点评：国务院中药重磅政策再落地，中药行业利好不断

轻工｜箱板瓦楞纸行业深度报告：等待顺周期，关注箱板瓦楞的底部弹性

军工｜睿创微纳（688002.SH）2022年业绩快报点评：季度业绩改善明显；红外龙头逐渐走出底部

轻工｜太阳纸业（002078.SZ）2022年业绩快报点评：完成股权激励目标，α能力持续凸显

▍高频数据点评：地产企稳的下一站

顺延上述路径观察，当前市场或已进入到第二阶段，即二手房成交止跌放量，本轮地产回暖持续性难被证伪。

当前九大代表城市二手房日度成交数据已触及2021年历史同期水平。数据样本中，我们选取了金华、衢州、以及江门等二三线城市二手房成交价进行跟踪，整体也已经出现了止跌企稳信号。这在一定程度上或指向，在前期积压的刚改需求释放后，本轮地产修复内生动能和持续性或远超市场预期。

地产销售数据不及预期，货币政策超预期。

▍2022Q4公募基金转债持仓分析：转债仓位被动提升，转债基金收益跑输主要指数

1、四季度公募基金增配权益资产。进入四季度，虽然前期权益市场整体表现较弱，但是自11月份房地产支持政策频出，叠加疫情防控政策转向的乐观预期，权益市场在此期间企稳回升，四季度权益资产占比有所提升。

2、2022Q4公募基金持有转债规模小幅提升。截至2022Q4末，转债市场存量余额8720.92亿元（包含可交债），较2022Q3增长6.67%；公募基金持有转债市值为2899.17亿元，环比增长3.37%；公募基金持有转债占存量转债余额的比为33.24%，较上季度末下降1.06pct。

详见《2022Q4公募基金转债持仓分析：转债仓位被动提升，转债基金收益跑输主要指数   20230228》

▍城投随笔系列：济宁，存在哪些结构性问题？

详见《城投随笔系列：济宁，存在哪些结构性问题？  20230228》

▍可转债打新系列：测绘转债：专业地理信息技术服务提供商

1、测绘转债发行规模4.07亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价13.48元，截至2023年2月27日转股价值99.55元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.27元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平，债底为73.07元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对现有股本摊薄压力较大。 

2、测绘转债规模较小，债底保护一般，平价低于面值。综合考虑，我们给予测绘转债上市首日28%的溢价，预计上市价格为127元左右，建议积极参与新债申购。

风险提示：

1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。

详见《可转债打新系列：测绘转债：专业地理信息技术服务提供商   20230301》

▍医药行业事件点评：国务院中药重磅政策再落地，中药行业利好不断

▍箱板瓦楞纸行业深度报告：等待顺周期，关注箱板瓦楞的底部弹性

1、2018年至2021年箱板瓦楞行业毛利率见顶回落，主因供给端产能快速上量打破供需平衡，进口带来大量增量；2018-2021年国内箱板/瓦楞纸产能CAGR分别为4.4%/1.2%，其中投产集中于山鹰、玖龙等头部企业。

2、短期：2022Q4行业盈利水平已筑底，节后需求回暖的同时国废价格下跌，我们认为箱板瓦楞纸在未来2个月中盈利水平将有较大改善；零关税政策影响仍待观察。 

3、中期：关注进口影响和国内投产节奏，箱板纸头部企业加速扩产，瓦楞纸分散程度增加。

▍森麒麟（002984.SZ）2022年年报点评：业绩或至底部区间，等待经销商完成去库销售回暖

事件概述：‍

公司公告2022年全年实现营收62.92亿元，同比+21.53%；归母净利润8.01亿元，同比+6.3%；扣非净利润8.88亿元，同比+29.9%。其中4Q2022实现营收15.42亿元，同比+17.5%，环比-3.1%；归母净利润1.39亿元，同比-23.2%，环比-24.46%；扣非净利润0.76亿元，同比-25.49%，环比-71.75%。公司2022年全年实现销售毛利率20.50%，同比-2.83pct，其中4Q2022实现毛利率18.35%，同比-0.53pct，环比-1.26pct。

全年轮胎销量同比增长，销售均价同比略有下滑。

经营数据端：（1）销量的角度，公司全年实现轮胎生产2198.63万条，同比-2.02%，实现轮胎销量2263.25万条，同比+6.55%；（2）售价角度，公司上半年轮胎平均售价为284.01元/条，下半年平均售价为272.81元/条，同比-3.94%，售价略有下滑是因为海外经销商去库阶段，全行业轮胎订单需求有所滑坡，公司根据行业情况适当调整售价；（3）价差角度，公司2022年全年实现轮胎毛利56.73元/条，与2021年全年几乎持平。

职工薪酬发放增多使得公司费用同比增长。

公司2022年销售费用为支出1.56亿元，同比+6.85%，其中4Q2022销售费用0.7亿元，环比增长0.41亿元。2022年管理费用为支出1.68亿元，同比+26.32%，其中4Q2022管理费用为0.55亿元，环比增长0.15亿元，公司全年管理费用的增长系职工薪酬等发放增多。公司2022年财务费用为收入1.35亿元，主要系美元等外汇的汇兑影响；计提投资亏损1.63亿元，主要系处置外汇为主的交易性金融资产。

布局海外工厂，产能将逐步释放。

公司2022年开工率仅为77%，2023年随着行业的回暖，开工率有望逐步回升，为公司2023年的业绩提供量增空间；同时公司规划了西班牙+摩洛哥两个海外基地，有望在2024、2025年后接棒成长。

原料成本变动趋于平缓。

根据百川的数据，顺丁橡胶、丁苯橡胶、丁基橡胶、天然橡胶、炭黑等轮胎主要原材料在4Q2022均价环比变动-13.35%、-7.33%、-4.46%、-0.9%、+14.34%，并且炭黑价格在2023年后也在小幅下滑，公司产品价差有望平稳趋于上行。

投资建议：

公司产能逐步释放，产品性价比优势明显，公司盈利能力或将保持竞争性。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为14.44、18.41、23.09亿元，现价（2023/03/01）对应PE分别为14X、11X、9X，维持“推荐”评级。

风险提示：

▍威胜信息（688100）2022年度报告点评：业绩符合预期，国际市场高速增长

事件概述：

2023年2月28日，公司发布2022年度报告。2022年，公司实现收入20.04亿元，同比增长9.75％；归母净利润4亿元，同比增长17.20%。分产品来看，感知层、网络层、应用层分别实现收入6.28/12.45/1.21亿元，同比分别增长8.50%/10.12%/10.41%；分地区来看，国内市场稳健增长，实现收入16.93亿元，同比增长6.10%；国际市场高速增长，实现收入3.01亿元，同比增长34.84%。单季度来看，公司22Q4实现收入5.18亿元，同比下降1.6%，环比下降3.7%；归母净利润1.16亿元，同比增长24.5，环比增长23.4%。

在手订单提供有力支持，盈利能力持续增强。

在手订单方面，公司2022年新签合同31.76亿元，同比增长28.42%；截至2022年底在手订单25.2亿元，同比增长42.19%，目前公司订单充足，为未来业绩提供有力保障。盈利能力方面，2022年公司实现毛利率37.12%，同比提升2.19pcts；实现归母净利润率19.97%，同比提升1.27pcts。

用电信息采集行业龙头地位稳固，中标份额排名前列。

2022年公司是唯一一家在国家电网、南方电网、蒙西电网三大主流电网公司用电信息采集招标中均有中标的企业，中标金额排名第一。公司业务与新型电力系统发展深度契合，依托自身数字化技术积累和经验储备，推进新型电力系统和数字孪生城市的建设，助力国家“双碳”目标实现。

海外市场持续发力，业务扩张成果显著。

2022年国际市场实现收入3.01亿元，同比增长34.84%。公司在海外市场竞争力持续加强，电力AMI业务进入高速增长阶段，智慧市政的水务和燃气蓬勃发展。2022年公司与沙特丝路公司签署了中沙产能合作备忘录，深度参与沙特智慧能源和智慧城市重点建设项目，同时也在重点市场国家启动海外公司建设计划，进一步扩展“一带一路”发展领域。

持续研发创新建立竞争优势，研发投入占比持续提升。

2022年研发费用1.99亿元，同比增长12.22%，研发费用占营收比例9.91%。截至2022年底，公司共有研发人员数量372人，占比接近50%，累计获得有效专利授权695项，其中发明专利119项，软件著作权827项，集成电路布图设计专有权10项，参与国家标准、行业标准、地方标准、团体标准等标准制定共计50项。

投资建议：

我们预计公司2023-2025年营收分别为26.05、33.82、43.11亿元，增速为30%/29.8%/27.4%；归母净利润分别为5.3、6.89、8.78亿元，增速为32.5%/29.8%/27.6%，2月28日收盘价对应2023-2025年PE为27x/21x/16x，维持“推荐”评级。

风险提示：

▍国博电子（688375.SH）2022年业绩快报点评：2022年业绩增长41%；产能有序提升释放弹性

事件：

公司2月27日发布2022年度业绩快报，预计2022年实现营收34.61亿元，YoY +37.93%；归母净利润5.21亿元，YoY +41.40%；扣非归母净利润4.95亿元，YoY +41.00%。公司有源相控阵T/R组件和射频模块销售收入稳步增长，业绩表现符合此前市场预期，我们综合点评如下：

2022年业绩同比增长41%；规模创下历史新高。

年度看，公司2022年：1）预计实现营收34.61亿元，同比增长37.93%，规模及同比增速均创下2018年以来新高。2）预计实现归母净利润5.21亿元，同比增长41.40%，业绩创下2018年以来新高。单季度看，公司4Q22：1）预计实现营收7.99亿元，同比减少5.14%，环比减少13.62%。2）预计实现归母净利润1.19亿元，同比增长55.84%，环比减少14.87%。1Q22~4Q22分别实现归母净利润1.00亿元、1.62亿元、1.40亿元、1.19亿元，同比增长分别是67.63%、21.88%、40.60%，55.84%，受益于下游需求的加速释放，公司2022年业绩持续保持高速增长。

开展射频集成电路二期项目建设；产能有序提升。

2019年，公司规划投资16.62亿元（2023年经董事会同意调整为19.80亿元）建设“射频集成电路产业化项目”。目前，项目一期已完成征地103亩，已基本完成中试厂房、芯片厂房和模块厂房的建设和工艺设备购置，新增建设面积15.08万平方米。2023年2月，公司公告建设项目二期，拟使用自有或自筹资金购买土地使用权约99.76亩，新建两栋厂房、地下室和配套生活设施等共计7.66万平方米，投资约6.98亿元。公司有序推进产能建设，产能在未来逐步释放将进一步提升公司的交付能力，为中长期的业绩增长奠定坚实基础。

先进雷达T/R组件龙头；前瞻性布局第三代半导体。

公司背靠中电科五十五所，是国内目前能够批量提供有源相控阵T/R组件及系列化射频集成电路相关产品的领先企业，核心技术达到国内领先，国际先进水平。T/R组件方面，公司在手订单饱满，同时深度布局自研微波毫米波芯片，未来形成产业化能力后将有助于公司提升综合盈利能力。射频集成电路方面，2022年8月，公司承担的江苏省科学技术厅“面向5G应用的氮化镓芯片及模块研发及产业化”项目通过验收，为射频集成电路板块的业绩释放提供弹性。

投资建议：

公司是我国有源相控阵T/R组件龙头，具备领先技术优势。随着下游需求放量及相控阵雷达渗透率的提升，核心业务将迎来快速增长。公司当前在手订单饱满，产能的逐步落地将为业绩增长提供弹性。我们预计公司2022~2024年归母净利润分别是5.21亿元、7.31亿元和10.08亿元，当前股价对应2022~2024年PE分别为75x/53x/39x。考虑到下游需求持续旺盛与公司明显的技术优势。维持“推荐”评级。

风险提示：

▍睿创微纳（688002.SH）2022年业绩快报点评：季度业绩改善明显；红外龙头逐渐走出底部

事件：

公司2月27日发布2022年度业绩快报，预计2022年实现营收26.80亿元，YoY +50.55%；归母净利润3.07亿元，YoY -33.32%；扣非归母净利润2.61亿元，YoY -36.13%。业绩表现基本符合此前市场预期。

4Q22营收同比增长70%；季度业绩改善明显。

单季度看，1）公司4Q22预计实现营收9.70亿元，同比增长69.71%，环比增长55.73%。2Q22~4Q22连续三个季度营收超过6亿元，4Q22营收规模创下单季度历史新高。2）公司4Q22预计实现归母净利润1.25亿元，同比增长7.63%，环比增长78.91%。1Q22~4Q22分别实现归母净利润0.14亿元、0.98亿元、0.70亿元、1.25亿元，同比变化分别是-88.18%、-34.01%、-7.22%，+7.63%，前三季度单季度业绩同比下滑幅度逐季缩小，四季度实现同比增长，2022年季度业绩改善明显。

无锡华测快速增长；资产减值损失影响净利润。

2022年，公司持续加强市场开拓，红外业务保持快速增长。公司于2021年末收购并表无锡华测，拓展在微波领域的产品和市场能力，无锡华测2022年经营情况大幅改善，营收预计同比增长1600.4%至3.78亿元。2022年，受产品结构变化等影响，公司毛利率下滑；公司持续加大研发投入和市场开拓，期间费用增长较快；此外，计提资产减值损失8073.55万元，同比增长354.18%，其中，1）3年以上原材料计提968.8万元；2）防疫红外测温产品原材料计提2184.4万元；半成品和产成品计提2,209.9万元；3）红外行业物料部分存货计提2710.5万元。上述多重因素导致公司2022年净利润出现下滑。

实施两期股权激励彰显信心；可转债募资15.6亿元扩产。

2019年7月上市以来，公司分别在2020年9月和2022年10月实施股权激励，彰显长期发展信心。2023年2月，公司可转债上市，募资15.6亿元主要用于红外热成像整机项目及智能光电传感器研发中试平台建设。公司作为国内领先的非制冷红外探测器供应商，凭借多年技术积累和产品性能优势，满足特种装备对大面阵、小像元、高性能非制冷红外探测器芯片的需求，12μm系列产品在多个特种装备型号上实现应用。得益于持续不断的研发投入，公司综合竞争实力日渐增强，随着下游需求的恢复，公司在特种装备市场将持续增长。

投资建议：

公司是我国红外领域龙头之一，作为研发驱动型企业，公司专注于非制冷红外成像领域，布局全产业链，控股无锡华测在微波领域实现快速拓展。在制冷红外成像领域，公司全国产化制冷机芯FX640G已进入设计验证测试阶段，小型化制冷机芯FX640S已进入工程验证测试阶段。我们预计公司2022～2024年归母净利润分别为3.07亿、5.04亿、6.51亿元，当前股价对应2022～2024年PE分别为67x/41x/32x。维持“推荐”评级。

风险提示：

▍华秦科技（688281.SH）2022年业绩快报点评：全年业绩预增43%；“规模效应”提升盈利能力

事件：

公司2月26日发布了2022年业绩快报，2022年公司预计实现营收6.7亿元，YoY+31.4%；归母净利润3.3亿元，YoY+42.9%；扣非归母净利润3.2亿元，YoY+58.9%，业绩快报与1月20日发布的业绩预告中值基本吻合。公司2022年业绩基本符合市场预期。我们看好公司的高技术壁垒和较好竞争格局，同时在需求高景气的背景下，公司拓展新业务和新应用，为公司注入成长新动力。具体分析如下：

4Q22业绩同比增长超35%；批产推动季度交付趋向均衡。

单季度看，公司：1）4Q22预计实现营收2.4亿元，YoY+20.1%，归母净利润1.3亿元，YoY+35.8%，扣非归母净利润1.3亿元，YoY+44.8%；2）1Q22~3Q22分别实现收入1.4亿（YoY+203.5%）、1.3亿（-14.6%）、1.6亿元（YoY+41.0%），4Q22营收占比相较4Q21（49.3%）同比下降3.4ppt至35.9%，批产项目增多推动公司季度交付趋向均衡，利于公司长期稳定发展。

利润端增速高于营收端，“规模效应”推动盈利能力持续提升。

1）全年来看，公司2022年净利率为49.6%，相较2021年45.6%（+4.0ppt）和2020年37.4%（+12.2ppt）不断提升；2）单季度看，1Q22~4Q22净利率分别为41.7%/50.5%/47.2%/55.3%，4Q22净利率为全年最高，且相较4Q21净利率48.9%同比增长6.4ppt。营业收入的快速增长推动规模效应逐步释放，期间费用率不断降低，带动公司盈利能力持续提升。

拓展航发机加工配套和光声材料；积极扩产迎接下游旺盛需求。

1）2022年8月26日公司公告成立沈阳华秦（持股占比68%），从事航发零部件加工业务；2022年12月8日公司公告，计划与光声超构材料研究院共同出资1亿元成立华秦光声（持股占比55%）。业务拓展提升公司在航发领域加工配套能力，并为特种材料领域新添动能，符合长期发展战略。2）IPO新材料园一期项目投入12.8亿元；二期项目投入不低于12.5亿元，两期新材料园项目合计增加345亩用地，将大幅提升公司产能，稳固自身在特种材料领域的先发优势。

投资建议：

公司是我国隐身材料龙头，特种功能材料实现全温域、多频段、多功能覆盖，尤其在中高温隐身材料领域地位突出，拥有较高市占率，“十四五”期间面临较好发展机遇。我们预测我国隐身材料有数百亿市场空间，公司积极扩产巩固先发优势，未来业绩有望实现持续快速增长。我们预计公司2022~2024年归母净利润分别是3.33亿元、4.82亿元、6.74亿元，当前股价对应2022~2024年PE分别是84/58/41x。我们考虑到需求持续高景气和公司较强的壁垒，维持“谨慎推荐”评级。

▍思瑞浦（688536.SH）2022年业绩快报点评：Q4业绩承压，布局车规发力未来

事件：

2月20日，思瑞浦发布2022年业绩快报。公司2022年实现营收17.83亿元，YoY+34.50%，归母净利2.67亿元，YoY-39.85%；剔除股份支付费用影响后，归母净利5.65亿元，YoY-3.67%。

通讯、工业需求不佳，四季度业绩承压。

Q4单季度实现营收3.15亿元，YoY-27.64%，QoQ-33.12%，主要受通讯、工业市场需求下滑影响。且由于费用刚性，导致Q4归母净利-0.10亿元，出现亏损，环比下降幅度达124.21%。剔除股权激励之后归母净利3604.78万元。

具体拆分产品结构来看，Q4公司信号链产品实现收入2.27亿元，YoY-27.41%，营收占比72.26%；电源管理芯片产品实现收入8730.83万元，YoY-28.23%,营收占比27.74%。

电源、隔离新品放量可期，布局车规领域发力未来。

公司持续加大研发技术投入力度，截至2022年底技术研发人员同比增加76.73%，带来研发费用大幅增长。虽然短期影响利润但奠定成长基础，通过持续的研发投入，公司产品类别及型号持续丰富。

其中，信号链方面，特殊放大器品类不断丰富，AFE产品市场表现良好并围绕汽车、新能源等垂直市场需求加大研发；电源管理方面，公司品类包括线性稳压器、电源监控（监控复位）、驱动、电源开关、DC/DC（开关电源稳压器）、PMIC等，22年7月份，公司投入超募资金2.9亿元启动高性能电源产品研发项目，多相数字电源及电源模块的研发持续加码；MCU方面，面向泛工业领域的平台搭建基本完成，后续产品开发围绕泛工业、汽车市场，产品有望逐步量产；隔离产品方面，多种封装形式的四通道、两通道数字隔离器产品发布且出货量逐步增加，未来向优越的TDDB 及CMTI性能发展；车规产品方面，在研汽车电子产品品类覆盖车规级信号链、接口、线性电源、高边开关、DC-DC、电池管理等，于传统车企和造车新势力客户拓展顺利，单车价值量不断提高。

投资建议：

考虑通讯、消费等需求疲软等因素，我们调整盈利预测，预计公司2022/23/24年归母净利润分别为2.82/5.31/7.34亿元，对应现价PE分别为108/57/42倍，我们看好公司在工控、新能源汽车领域的不断拓展，随着车规、隔离、电源管理等新品的持续发布，成长性无虞。维持“推荐”评级。

▍太阳纸业（002078.SZ）2022年业绩快报点评：完成股权激励目标，α能力持续凸显

事件：

公司发布2022年业绩快报，全年实现营收/归母净利润/扣非净利润399.51/ 27.78/27.40亿元，同比变化+25%/-6%/-7%；其中Q4实现营收/归母净利润/扣非净利润103.11/ 5.10/ 5.05亿元，同增25%/171%/ 139.44%。

单Q4收入同增25%，环比略升。

23Q1盈利逐步筑底，后续企稳上行。

23Q1需求虽有恢复，不过传导到纸品存分化，其中文化纸需求韧性强，在外盘浆价下行背景下公司发函于2月25日提价100元，3月1日在此基础上提价100元，截至2月28日实际落地不足100元；箱板纸则受到零关税冲击，纸价继续盘整；木浆方面：阔叶浆伴随新产能投放，我们预计阔叶浆价格持续下行或于3月降至700美金/吨（前期高点为850美金/吨），后续持续降幅受限（国内纸浆生产成本约600美元/吨），针叶浆因新产能有限，继续高位震荡，溶解浆亦在2月进入筑底期，考虑季节因素后，预计太阳23Q1利润环比继续承压，不过后续伴随需求持续兑现，看好各纸品盈利渐进上行通道。

完善区域布局和品类布局，夯实行业领导地位。 

区域方面，公司完善广西基地布局，旨在提升华南市场话语权同时，亦助力公司背靠区域林地资源，加强产业链一体化建设；产能方面，根据南宁525万吨林浆纸一体化项目公告，项目一期将建设220万吨高端箱板纸、50万吨本色浆以及15万吨化学浆；根据产业投资经验，我们预计在2023H1-2024H1首条100万吨箱板纸产线和50万吨本色浆线将投产；同时老挝基地持续推进林地资源建设，在木片中期价格上行背景下，看好公司背靠林木资源加速行业整合。

投资建议：

我们预计2022-2024年公司归母净利润为28/30/33亿元，对应PE为13X/12X/11X，首次覆盖，给予“推荐”评级”。

详见《太阳纸业（002078.SZ）2022年业绩快报点评：完成股权激励目标，α能力持续凸显  20230228》