由于国五切换国六导致需求透支以及疫情扰动,自3Q21起重卡市场终端销量历经近18个月的持续下行。当前重卡行业或站在周期复苏起点,在疫情防控调整优化、宏观经济温和复苏、柴油国四全面出清政策可期下,23年-24年或迎来复苏,预计实现重卡销量85、110万辆,同比+27%、+29%,为龙头企业的业绩和估值修复提供合理场景。推荐中国重汽A/H、福田汽车。同时国六切换带动ASP提升、下游销量与龙头市占率扩张,非道路国四打开成长空间,国产替代加速,后处理行业有望乘风而起。
王牌解读:当前时点为销量和估值底,配置风险收益比高,2023年需求大概率向上,兼具周期与成长
销量上看,2022年重卡市场显著承压,11M22销量仅为同期的46%,月销水平已触达上轮周期底部(2015年),上轮与本轮存在治超治载的供给侧差异,本轮周期底(年销)预计会高于上轮20%-25%。同时参考欧美经验,经济总量对应一定的重卡保有量,侧面说明重卡销量存在底部支撑,我国的重卡保有量、GDP的底部约为50,对应保有量底为912万辆、自然增长需求底为5万辆。估值上看,板块调整相对充分,本轮最大跌幅已与2015年销量熊市相当。同时以重汽-A为例,近期公司PB-LF在1倍左右,估值相对偏低,PE已达上轮牛市盈利最高点下的估值底,有较高风险收益比。
需求侧上,2022年来多项稳增长政策出台助力重卡基本面修复,我们看好疫情防控调整优化、下游市场需求压制逐步解除下物流重卡的高增长逻辑,以及基建投资回暖带动的工程重卡销量增速回正,2023年重卡市场有望复苏。供给侧上,我们认为新一轮驱动在于国四淘汰,2022年从中央到地方全面推进柴油国四淘汰,有望加速释放更换需求。由于国四历史销量不及国三,此次供给侧驱动行情或不及上轮,但是各家企业做经销商改革、费用缩减,此次龙头的表现可能会超预期。此外,国内重卡产品尤其是工程车在海外市场(主要体现在发展中国家)竞争力持续提升,出口更具有成长性。
※萝卜团长为您划本篇研报的重点
赛道细分:站在新一轮周期起点,静待周期回暖释放业绩弹性
重卡系重资产行业,固定成本占比高使得企业在周期上行时可获得更大利润弹性。2022年行业景气下滑压制重卡企业规模效应的释放,同时由于企业受2020年景气上行驱动的资本投入较多且资本开支存在滞后性不降反增,产能利用率大幅下滑,进一步加大盈利压力。1-3Q22重卡企业的净利率、ROE均已触达2015年以来的低位。往后看,疫情对经营的扰动且22年业绩未完全兑现,短期内盈利或有所承压,但从23年开始,行业需求侧较清晰、国五库存消耗接近尾声、降费提效趋势下,重卡龙头有望盈利向上、向下空间有限,静待行业周期回暖释放利润弹性。区别于市场的观点:1)市场主要将本轮重卡复苏归因于行业大周期,市场对政策的预期尚且不足,国四重卡退出的政策有望在23年末或1H24推出,历史上政策有2-3年的实施期,或为行业带来替换需求支撑。叠加国五车的自然替换需求,重卡景气有望持续到26年。2)23年重卡行业复苏的结构上,市场预期物流车将有明显修复,2Q23起重大工程项目陆续开工,工程车需求有望上升,成为行业复苏另一大驱动力。3)市场对重卡整车企业的业绩弹性预期不足,虽从保有量上看国四重卡的替换需求将低于上轮国三替换,但头部车企减费降本措施在逐步起效,有望推动盈利上行。综述,行业研究梳理的一条备选主线:① 重卡业务类型相似的企业有中国重汽、一汽解放、宇通客车。
风险提示
新冠疫情反复,宏观经济下行,公路运输需求不及预期的风险。
说明:王牌脱水研报旗舰版付费内容覆盖到主板、中小板、科创板、创业板等。后续旗舰版付费内容会根据逻辑演化及时跟踪,辅助大家做深入挖掘、价值剖析,做聪明的投资者!
(需要的朋友开户前准备好身份证、银行卡这些,如果暂时不在身边,或者满3个证券户了,可以先开深市卡或者先收藏下,我也不保证能一直送,趁着有便宜赶紧占了!)扫描下方二维码立即开户。 近期有很多粉丝在后台反馈,因为名额限制 ,无法享受到咱们低佣交易……终于,经过努力和券商的朋友又搞了点福利。透露一下:这次直接是低到无法公开宣传的那种(请忽略开户页面的佣金介绍)。
文末点“在看”,关注公众号回复【在看】小财神给您准备了彩蛋
| 智能 | 王牌 | 价值 |
持续5年均表现最好的分析才叫王牌!