【华安互联网传媒团队】
金荣13764715812 / 葛树名13940278070 / 戚宏彬17694872039 / 石月昊13610852578
主要观点
剥离传统鞋业发力社交电商，遥望科技转向轻资产运营模式
遥望科技（原名星期六）成立于2002年，早期星期六聚焦女鞋品牌建设，2019年完成对遥望网络的并购，积极布局短视频及直播电商领域；22年以来，公司加大鞋履库存出清力度，陆续卖出鞋履存货，只保留了公司电商业务中少量必要的存货；22年12月，公司正式更名为“遥望科技”，转向以互联网营销业务为核心、以供应链管理及品牌授权为经营策略的轻资产运营模式。
直播电商行业水大鱼大，遥望科技布局抖快淘、明星/达人全矩阵
直播电商行业仍处于高速发展中，艾瑞咨询数据显示，22年直播电商规模有望达3.49万亿，同比增长40.9%。作为头部直播MCN机构，遥望科技GMV也在快速增长，预计22年GMV达150亿，同比增长46.3%。作为唯一一家跨淘抖快的直播企业，遥望科技进行多平台的差异化布局，于抖音端进行明星直播，22年公司新签约艺人25位，累计签约艺人51位；于快手端进行达人直播，累计签约主播121位；于淘宝端以“遥望梦想站”进行日播，该直播间22年10月24日开播，当晚实现直播现货成交额2200W+，双十一期间成交额破亿，并跻身淘宝双十一新主播Top3，目前已稳定开播。
收入侧：多引擎驱动收入增长，23年GMV增长空间广阔
首先，公司在标品领域的直播电商体量有望持续增长，公司计划23年开播时长翻倍、签约更多主播且积极和外部主播进行合作；其次，22年7月开始公司对分销业务加大投入， 8月分销业务GMV破亿，后续公司会重点发力短视频切片业务以带动标品分销；最后，22年上半年开始公司依托“遥望云”中台尝试在非标品（如服饰、珠宝等）领域进行布局，有望通过加快商品流转速度、降低商品库存而提升GMV。
利润侧：中台赋能下成本优化空间大，规模效应逐渐释放
一方面，公司于22年底完成“大中台+小前台”系统的搭建，将有效控制物料成本，广告投放成本、样品管理成本等，而且提高了管理效率，管理费用率、销售费用率有望降低；另一方面，公司新布局的业务（如非标品）与原有的标品直播业务存在较大协同作用，新业务后续投入成本较少，有望形成规模效应，后续利润释放空间十分广阔。
投资建议
预计22-24年公司总收入为4,343.2/6,642.0/8,074.0百万，同比增长54.5%/52.9%/21.6%；预计22-24年公司归母净利润为332.0/ 832.2/1,231.9百万，同比增长147.4%/150.7%/48.0%。可比公司23年WIND一致预期 PE的平均值为26.1 X，给予遥望科技23年 PE 26 X，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
非标品业务进展不及预期；GMV增长不及预期；直播间热度不及预期；政策监管风险
重要财务指标
目录
公司简介：鞋业龙头积极转型，直播电商加速发力
1.1 发展历程：传统鞋业品牌商寻求转型，抓住直播电商机遇
主营鞋类业务业绩承压，探索转型（2014-2018）：受电商冲击影响，星期六鞋类业务业绩表现不佳，2014年公司鞋类业务营收下降，开始探索转型；2016年公司提出“打造时尚IP生态圈”的战略，2017年收购时尚锋迅、北京时欣等时尚新媒体公司，打造媒体和社交平台，通过女人志和闺蜜网等时尚信息平台提供营销服务。
依托遥望网络，进军直播电商（2019-2021）：2019年星期六完成对遥望网络的并购，积极布局短视频及直播电商领域；遥望网络主营业务为社交电商服务、互联网广告投放和基于微信的社交营销，布局抖音、快手等短视频平台，已经成为具有重要影响力的MCN机构；2020年“双十一”遥望网络GMV达13.22亿元。
更名为遥望科技，直播电商成为公司主业（2022至今）：22年以来，公司加大鞋履库存出清力度，就鞋履存货已实现陆续卖出，只保留了公司电商业务中少量必要的存货；22年12月，公司正式更名为“遥望科技”，转向以互联网营销业务为核心、以供应链管理及品牌授权为经营策略的轻资产运营模式。
1.2 业务布局：剥离鞋履重资产，专注拓展社交电商业务
公司包括两大业务板块：移动互联网业务和多品牌时尚鞋履业务。移动互联网业务包括互联网广告投放业务、互联网广告代理业务、社交电商服务，主要通过子公司遥望网络和时尚新媒体公司时尚锋迅、北京时欣等所进行。近年来公司鞋履业务收入占比不断降低，以社交电商服务为主的移动互联网业务成为公司的未来发展重点和业绩突破点。2018-2021移动互联网业务录得收入1.7/8.5/14.9/22.7亿元，同比增长22.0%/406.0%/74.0%/52.5%，占总收入比重为11.2%/41.3%/69.1%/80.6%。
移动互联网业务收入保持高增速，社交电商业务成为支柱。移动互联网业务包括互联网广告投放业务、互联网广告代理业务、社交电商服务，其中社交电商服务的本质为短视频业务及直播带货业务，目前已成为公司收入主要来源。22年上半年公司移动互联网业务录得收入16.1亿元，同比增加108.6%，其中，社交电商业务录得收入12.2亿元，同比增长96.8%，贡献总收入的67.8%；随着抖音、快手等短视频平台崛起，互联网广告代理业务增多，投放业务相对减少，2022年上半年互联网广告代理业务录得收入3.45亿元，同比增加357.6%，占公司总营收比例由21年同期的7.40%增加至19.1%，互联网广告投放业务录得收入0.54亿元，同比-32.5%，占公司总营收由21年同期的7.9%降至3.0%。
完善激励机制，调动员工积极性。为调动员工积极性，确保公司发展战略和经营目标的实现，公司2021年提出股权激励计划。股票期权首次授予激励对象共222人，数量为4832.67万份，股票期权行权价格为16.40元/份，并向222名激励对象授予限制性股票536.96万股。本激励计划行权考核年度为21-23年三个会计年度，在行权期的各个会计年度中，分年度进行业绩考核并行权，以达到公司层面业绩考核目标作为激励对象的行权条件之一。行权安排共计3个行权期，业绩考核目标分别为2021-2023年度营业收入相对于2019年增长率分别不低于150%/200%/250%。2022年6月8日，公司宣布股票期权第一个行权期行权条件已满足。
直播电商行业分析
网民平均上网时间增加，网络直播及直播电商用户规模稳步上升，相关行业从业人数迎来指数型增长。随着互联网的普及，移动设备的广泛使用，以及农村城镇化率的提高，截至2020年6月，网民人均每周上网时长已达到28小时，同比上升1.45%，网民规模达到9.40亿人，同比上升10.6%。互联网普及率近两年来迎来高增长态势，2020.6/2021.6/2022.6的互联网普及率分别达到67.0%/71.6%/74.4%。“宅经济”导致线上消费需求旺盛，网络直播与直播电商用户规模迎来高速增长。截至2022年6月，中国网络直播用户规模达到7.16亿人，同比增长12.3%，网络直播人数占网民总数的68.1%。其中，直播电商用户规模达到4.69亿人，同比上升22.1%，渗透率达到44.6%。根据艾瑞咨询，2020年中国直播电商主播从业人数达123.4万人，比2019年的27.5万人增长约3.5倍。
淘宝作为货架电商，依靠直播有效缩短消费者下单路径，节省决策时间，“人找货”的搜索模式保证精准投放。淘宝于2016年开始布局线上直播业务，签约薇娅、李佳琦等头部主播，2019年1月正式上线淘宝直播APP。“漏斗式”筛选模式使得点击率、收藏量、加购率、转化率成为平台流量筛选的关键指标。同时，用户按照“搜索-筛选-购买”的消费路径进行选品，平台由此可根据用户需求进行定向投放，淘宝直播迅速占据一定市场份额。
抖音电商主打兴趣电商，依靠雪球式增长逻辑提升平台转化率。2018年底抖音上线购物车功能，最初通过第三方合作开展带货业务，强调“内容为王”。在此基础上，抖音平台算法依据转发、评论、点赞、完播率四大指标，将流量分发给数据反馈良好的产品，采取“流量池+叠加推送加权”运营，能迅速挖掘用户潜在消费兴趣点。抖音通过直播、搜索、短视频、抖音商城四大场域共同发力，实现人、货、场全面覆盖。2021 年抖音提出 FACT 经营矩阵，以兴趣电商增长逻辑为出发点，帮助经营者积累用户价值、提升产品销量。
快手构建信任电商三角模式，老铁文化帮助中腰部KOL向上破圈，提高用户留存率。2018年快手推出快手小店，对标下沉市场、“小镇青年”，强调信任电商建设，主播和消费者间不断实现种草、拔草的双向循环，用户对商家的“信任感”是交易成功的关键。算法方面，快手采取“普惠”算法，采取“长尾+公平算法”，构建“商家-用户”信任体系，人人皆可成为主播。“老铁文化”加持下，社区氛围浓厚，平台公私域流量结合紧密，形成了“产品-流量-社区文化”齐开花的“信任三角”，中腰部KOL不断实现向上破圈。
公司直播电商业务分析
3.2.1 达人播：公司打造垂类主播培养方法论，提高主播孵化流程的可复制性
1.达人主播：公司打造垂类主播培养方法论，提高主播孵化流程的可复制性。
首先，公司先利用赛马机制从0到1筛选主播：通过评价素人的专业度、颜值、勤奋度、网感和运营能力等，初步选出数名素人；对于经过初选的主播，公司为其提供相同的启动资金（300w）、场地设备、运营团队和供应链等支持，在2-3个月时间内根据带货表现（GMV、ROI、转化率、复购率等）进行淘汰，最终选出优胜者。
其次，公司通过增加人设标签、提高主播专业度，来增强粉丝粘性，实现从1到100的突破：在生态支撑下，遥望可以为主播定制适合自己的人设定位，寻找“气味相投”的品牌合作，再通过精细化运营提升粉丝黏性。例如，为了将李宣卓培养成为一名真正的“酒仙”，遥望专门雇佣了一位专业品酒师辅导他。在专业品酒师的帮助下，李宣卓迅速成长，20年曾连续三个月拿下酒类目第一名。
“赛马机制”并非是单纯地优胜劣汰式竞争，而是在提供同等流量、资源的同时，匹配符合主播调性的商品，寻找个性化赛道并实现价值，实现快速起量。例如，公司签约快手主播李宣卓（酒仙）最初尝试商品并非酒类，而是美妆、洗护产品，直到两个月后首次尝试卖出了4000多盒红酒，才找到了直播带货的正确赛道。在此基础上，公司进一步挖掘、培养主播潜力，组织主播前往商品生产地学习，了解品牌文化，因此主播在直播时得以充分介绍商品特色、核心卖点、文化底蕴。“人”懂“货”，才能建立消费者信任，提升用户留存率。“赛马机制”高效孵化职业主播，匹配个性化赛道，从而构建多层次主播KOL矩阵，迅速营造直播爆点。
培养方式可复制降低了管理、运营等各项成本，便于形成规模经济。遥望科技同期招募了多位素人主播，给予同样的流量投放，通过数次数据监测赛马，一轮一轮淘汰，最后将流量与资源集中在表现最好的主播身上，这套高效打法成功孵化出了瑜大公子，以及“快手酒仙”李宣卓。随着孵化素人主播的门槛逐渐增高，遥望科技又把目光放在了自带流量的明星身上，开始签约明星。
2.多仓库：多地开设云仓，实现供应链整合+线下样品流转+线上主播入驻和选品。
2020年10月公司在杭州启动兴遥万纬仓，最大日发货量可达25万件，总存储量超1600万件，精细化物流管理提升大江东仓配网络发展效率；2022年6月于杭州落成兴遥临平仓，初期规划面积达3万多平米，第一期首开仓库为标准服装仓，已有YKYB、N+恩佳、adidas、Nike、摇滚动物园等国内外知名品牌入驻，该自营仓采用WMS仓储管理系统，保证货品供存、选品质量、商品存储、订单发运等仓配业务的顺利进行，提升企业数字化货品管理能力。目前公司已于6个城市开设仓库，并计划在合肥、武汉、长沙、济南、天津五地开设新仓。
临平基地承载了公司在非标服装领域的供应链整合、线下样品流转、线上主播入驻和选品的全过程。据公司估计，截至2022年底，兴遥临平仓可以支持临平服装业务月15亿GMV的销售目标。目前，临平仓第二、三期正在建设中，除服装品类外，还规划有一般标品、冷链恒温等多种仓配业务模式。未来，遥望网络还计划通过自营仓+合作仓+认证仓模式，搭建覆盖全国的仓配网络。
“遥望云”助力解决四大痛点：
1）上新率问题：直播所需要的 SKU 量特别大，而单体主播的体量又比较小，对接的供应链数量有限，因此上新率受到限制；
2）库存问题：虽然相较于平台电商和线下零售，直播的库存率更低，但是依然会有小量库存被剩下来，如果反复直播就会降低销售效率，因此库存问题难以解决；
3）标品合作问题：女装主播主要面向女性用户，即使是非标直播，里面也会有标品，而单一服装主播面对品牌时，很难达到品牌方的销量要求；
4）平台认知问题：大部分非标主播的商品认知能力、销售能力是比较成熟的，但是对抖音、快手这种内容平台的认知不足，对于短视频内容制作、账号孵化不太擅长，这就需要时间、需要培训、需要遥望这类的内容产出机构来输出。
解决方案：从“1对N”变成“N对N”。依托“遥望云”，任何一个单一主播都可以在大量供货商里选货，任何一家供货商都可以服务大量主播，即供应链体系可以复用，头部主播的流量优势带来的更低的价格和更稳定的供给，可以赋能给机构内的中腰部主播，不仅可以有效解决上新率问题和标品合作问题，还可以通过漏斗式直播生态实现货品的高效流转，从而解决库存问题。商品流转的加快、库存的降低将共同提升公司GMV，从而实现盈利能力的提高。
元宇宙+直播电商：科技赋能，虚拟人、孪生主播助力直播带货
遥望网络不断革新科技，为直播电商人、货、场提供完整的技术支持。
人：（1）推出数字虚拟人“孔襄”，赋能直播场景。作为公司的首位数字虚拟人，“孔襄”开放预约首日即收获超5万人报名，出道当天即与适乐肤、薇姿、NYX等美妆品牌达成合作。虚拟人的推出，扩展了IP的时空范围，提升直播可看性、趣味性。未来“孔襄”将陆续在电视剧、综艺等场合现身，逐步打响知名度，促进主播-粉丝关系构建。
（2）公布孪生主播新玩法，打破直播时空限制。基于AI深度学习的孪生主播技术，可以模仿真人的表情、动态，支持“一人同屏更换、多人同屏只更换一人”，进而实现1 to N的带货效果，提升带货效率；孪生主播IP出圈后，又将反过来实现N to 1的助推，实现销量的指数增长。
盈利预测与估值分析
1）鞋服业务：2022年四季度以来，公司加大了清货力度，与第三方渠道（社区团购、抖音渠道、拼多多及唯品会渠道）签订《购销协议》，鞋服存货实现陆续卖出，只保留了公司电商业务中少量必要的存货。截至22年底约有1-2亿库存鞋服资产，2023年在电商业务中会继续对这些女鞋进行销售，预计22-24年公司鞋服业务收入为301.5/104.9/73.4百万元，同比变动-43.9%/-65.2%/-30.0%。
2）互联网广告投放业务：主要为手游平台渠道推广、传统平台广告投放等，随着公司的业务重心逐渐向短视频平台转移，20年以来互联网广告业务规模持续收缩，预计2022-2024年公司互联网广告投放业务收入为104.7/61.4/41.2百万元，同比变动-35.9%/-41.3%/-33.0%。
3）互联网广告代理业务：23年公司将往内容端发力，并从国内头部内容创作机构引入新的内容负责人，后续会为旗下主播打造更多的内容，以便于用户去认识和了解旗下主播，因此互联网广告代理业务与社交电商业务的协同效应有望加深，预计2022-2024年公司互联网广告代理业务收入为750.6/850.9/930.6百万元，同比变动98.0%/13.4%/9.4%。
4）社交电商业务：23年公司将增加开播时间、并扩大主播数量，以带动GMV持续增长。开播时间侧，首先，2022年底选品由工作室制变成选品中台，直播室则只负责直播的执行，从而可以实现每天直播；其次，23年公司考虑采用大号带小号模式，前台工作室每个月播满24场（目前只有4场左右），40%的场次由艺人播，60%的场次由助播播，从而在不增加主播的情况下也能拉动GMV增长。主播数量侧，一方面公司将持续签约主播，艺人开播数量预计仍有翻倍提升空间；另一方面，公司23年会成立团队负责与外部主播达成合作。除此之外，公司还积极开展标品分销业务及非标品服装业务，因此，23年公司GMV增长空间较大，预计22-24年公司GMV为150/308/402亿，同比增长46.3%/105.5%/30.3%；预计22-24年公司社交电商业务收入为3,181.2/5,619.1/7,022.5百万元，同比增长84.5%/ 76.6%/25.0%。
预计22-24年公司总收入为4,343.2/6,642.0/8,074.0百万，同比增长54.5%/ 52.9%/21.6%。
期间费用：2018-2021年，公司销售费用逐年减少，管理费用占比不断上升。2021年销售费用达到243.02百万元，同比下降24.2%，销售费率由20年的14.9%下降至8.6%，主要源于直营店铺转至品牌公司经营，店铺减少、人员减少致使销售费用同步减少；2021年管理费用达到265.93百万元，首次超过销售费用，同比上升98.3%，管理费率由20年的6.2%提升至9.5%，主要是遥望网络业务增长带来的职工薪酬、租赁费用等增加，且直播业务中台建设中的管理成本有所上升；2021年研发费用达到68.69百万元，同比上升62.6%，研发费率由20年的2.0%提升至2.4%，主要是遥望网络的研发投入增加，在“遥望云”、仓储基地建立、数字藏品虚拟人等方面有更多的业务布局。22年公司完成系统的搭建、组织架构的优化，22Q3销售费率/管理费率/研发费用已降至3.5%/6.5%/1.7%，由于系统已搭建完成，23年研发费率有望持续降低，且“大中台+小前台”模式有望提高管理效率、降低管理费率。
利润水平：2021年受鞋履业务拖累，公司营业亏损6.90亿元，归母净利润亏损7.0亿元。2022年上半年公司实现营业利润由负转正，达到1.32亿元，营业利润率达7.30%；同期归母净利润达1.1亿元，归母净利润率为6.15%。2022年前三季度，公司营业利润达到2.25亿元，营业利润率达到7.4%，归母净利润达到2.05亿元，归母净利率为6.77%。由于公司成本侧、费用侧均存在优化空间，预计22-24年公司归母净利润为332.0/832.2/1,231.9百万，同比增长147.4%/150.7%/ 48.0%。
风险提示
重要提示
本文内容节选自华安证券研究所已发布报告：《遥望科技：多引擎驱动收入增长，大中台彰显规模效应（发布时间：20230118）》，具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
分析师：金荣（S0010521080002）
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分析师声明
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投资评级声明
以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：
行业评级体系
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华安互联网传媒团队
分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士，曾就职于申万宏源证券研究所及头部互联网公司，金融及产业复合背景，善于结合产业及投资视角进行卖方研究。2015年水晶球第三名及2017年新财富第四名核心成员。执业证书编号：S0010521080002。
联系人：葛树名，本科毕业于美国威斯康星大学，研究生毕业于墨尔本大学，工程学硕士；曾先后就职于网易游戏，某私募基金，覆盖游戏/Web 3.0/元宇宙，熟悉互联网互动娱乐领域及相关科技领域产业规律。执业证书编号：S0010122080067。
联系人：戚宏彬，北京航空航天大学金融工程硕士，具有字节跳动经历，重点覆盖电商、产业互联网等领域，2022年6月加入华安证券研究所。执业证书编号：S0010122090008。
联系人：石月昊，对外经济贸易大学国际商务硕士，哈尔滨工业大学国际经济与贸易学士。历经腾讯IEG Global及百度MEG，熟悉泛文娱赛道，主要覆盖广告、视频等领域，2022年加入华安证券研究所。执业证书编号：S0010122080027。