2019年刚刚过半，宏观形势和经济情况复杂多变。以提升中国科技竞争实力为根本目的的科创板开板在即，同时《上市公司重大资产重组管理办法》再度修订并面向市场征求意见。经济环境冷暖变化导致产业变迁，上市公司的产业布局对策也必将随之调整。在新政策、新技术、新业态不断涌现的情况下，企业应该遵循怎样的逻辑进行产业规划？企业有哪些普遍的特质才能在行业周期下行之时脱颖而出？金融界对话矽亚投资CEO张兰丁，共同探讨上述问题。

嘉宾简介：

张兰丁，巴黎HECParis高级工商管理硕士，矽亚投资CEO，曾任职多家知名公司的首席调整官，担任地方政府特聘顾问。

“优秀而激进”企业的困境

金融界：您对中国上市公司有着持续的、深刻的而且独特的观察。您认为中国上市公司在2018年的整体表现怎么样？特别是从2018年各种复杂情况来评判，您认为目前上市公司面临的最大困难是什么？

张兰丁：从整体来说我觉得还是不错的，上市公司仍然是整个中国经济中的中坚力量和优秀代表。去年上半年的主题是“去杠杆”，市场资金面趋紧，流动性紧张；传导到下半年，市场出现较大波动，大约500家上市公司更换董事长，“纾困”成为下半年的主题词。这些纾困的对象大部分不是国有企业，而是一些比较激进而优秀的民营企业。我们看到近期媒体报道许多企业频频爆仓，都是当地最优秀的企业。

金融界：为什么“激进而优秀”的企业反而需要纾困？

张兰丁：首先，2016年供给侧改革之后，一些产能过剩的行业大量中小企业淘汰出局，导致大宗商品价格上涨，带动了上游原料类企业的高利润。民营企业观望了一年之久之后开始加大投入。我们从数据可以观察到，原本民营资本投资增速大大低于国有资本，在2017年之后，民营投资增速超过了国有企业。其次，正是那些优秀的企业家，他们有想法、有魄力，愿意用高杠杆去贷款、去扩张投资，如果不是优秀的企业家，可能不会这样做。

金融界：民营资本加大投入为什么会有风险？

张兰丁：资本都是逐利的。去产能以后，上游原料上涨带来的利润，民营企业看到了这个机会，但是却忽略了在整个经济增速放缓的过程中，“现金为王”的原则是第一位的。大家看到了行业的高利润，但是忽略了这些利润有可能是由于政策的波动而导致的短期利润，特别是在经济下行周期高投资、高利润的基本逻辑变了。游戏规则变了，玩法也要变。可惜倒下的企业没有意识到这个问题，他们都是特别优秀的企业家。

制图：金融界上市公司研究院 数据来源：国家统计局网站

金融界：您对企业家有什么建议？特别是2019年国内外的客观形势更加复杂，企业应该采取什么样的策略？

张兰丁：越是复杂的经济环境企业越要“回归”：首先，回归“现金为王”的理念。因为经济上行的时候，借债越多，越扩大规模，企业就会越好。但是我经常会用一个形象的比喻来警告企业家们：你站在地板上，如果有一天那个说皇帝新衣中的小男孩出现，把你下面的站立的板子抽掉了，杠杆高的企业必然会跌得很惨。显然，你的现金储备就是这块地板。虽然从2019年宏观政策层面看，资金面相对宽松，但企业更应该做好现金管控，必须要有足够的现金储备来抵抗经济增长的趋缓；

第二，企业要回归最基本的“内功”。一个企业的好坏到底是什么因素决定的？50％由行业决定，行业好的时候这个里面的企业都不差；30％由宏观经济决定，大部分企业和行业都是顺经济周期变化，经济好的时候行业也好，企业也好，经济下行的时候行业下行，企业也在下行；企业自身的情况决定了剩下的20％，这20％才是企业真正能够赚到钱的内在特质。

适者生存，“剩”者为王

金融界：的确，我们看到有的行业即使处于较差的经济周期，也仍然不乏一些优秀的企业。这样的企业有哪些普遍的特质才能在行业周期下行之时脱颖而出？

张兰丁：我认为，一个企业要想抵御整个行业和经济的冲击而所具有的独特之处，就是适应环境的能力。其实这给我们的企业家提出了“适者生存”的理论。我们可以借鉴达尔文的生物进化论，比如白垩纪晚期，小行星撞击地球，造成了客观环境完全变化，乌云蔽日遮住了阳光，这时候庞然大物的恐龙活不下去了，而小型的哺乳动物却能够更快地适应环境，存活了下来。

企业也是这样，真正优秀的企业，就是能够活下来的企业，既不是最大的，也不是最聪明的，是那些最能够适应市场变化的，它是一种能力。市场的各种变化，对企业进行柔性管理和响应度的要求很高，也就是说，无论市场环境怎样变化，企业都要有积极的对策，迅速调整自己，找到最好的解决出路。

金融界：企业的适应性特征如何培育？投资者如何评判这一特质？张兰丁：市场有各种变化，如果市场突然改变，或者政府突然调整了产业政策，那些能够迅速适应政策变化，根据实际情况进行生产，其实就是具有柔性管理能力的企业。我一直非常钦佩投行，投资银行就具有特别适应市场能力的行业，面对千变万化的市场和政策，在合规的底线下它总能会进行突破。企业家就非常需要这种“投行思维”，积极主动地适应市场的变化。投资者需要看企业在市场中连续多年的这种适应市场的表现，前提是企业要储备好现金、项目和管理能力。

并购企业绝不能“一见钟情”

金融界：市场环境变化导致行业冷暖变迁，企业应对措施之一是通过并购进行产业布局调整。您认为当前上市公司产业布局方面有哪些问题？

张兰丁：非常遗憾，目前我们大部分企业都是盲目地看并购项目，往往都是有人推荐一个项目就去看，天南海北地跑，可能“一见钟情”，但效果却不好，为后期整合带来很多隐患。

正确的做法是通过深度的行业研究，建立产业扩张与并购的整体战略和框架。第一步，企业要“回归自我”，也就是真正了解企业自身有哪些特点，有哪些擅长的、哪些不擅长的，同时要开始优化内部结构，提升自身管理效率，甩掉一些包袱，精简一些冗员，使自己在一定程度上具备了能够适应市场变化的基础能力；第二步，根据对企业所在行业的深入研究，搭建产业扩张框架，把所在行业上下游研究透彻，有哪些细分市场，有哪些环节毛利高、增长快且行业集中度不高的领域。必须锚定而后动，一步一步、耐心准备，择时交易。聪明的并购战略，一定要知道什么时间该做什么事，不该做什么事。

举个例子，均胜电子是中国企业全球化扩张战略的典范，它对每一个时点的节奏把握得非常准，其原先是做电梯行业，有意通过收购进入汽车电子领域。在接触日本的最大的汽车安全气囊企业高田时经过了精心的战略计划，最终在其倒闭破产时候刚好出手。表面是看这是宁波企业家的性格特点，在谨慎、保守的状态下，选择最好的时机快速出手。但背后的逻辑是提前做了大量准备，这一定是充分考虑宏观经济、行业发展以及企业自身三方面因素之后做出的战略决策。

要知道今天在赚快钱的时代，大部分人是不愿意去做这些准备，因为准备意味着你也许用不上，可能有很多白做的工作。但是企业忽略了，这些白做的工作就是为了应对市场变化的“万一”的情况。

金融界：企业并购最难也是最关键的一点是什么？

张兰丁：当企业不能完全依赖内部增长的时候，就需要依靠外部收购来扩张，上市公司要完成业绩的增长维持股价，就必须要持续并购。并购最难的不是收购的交易，而是并购后的整合，特别是企业价值观的整合。

金融界：今年的资产并购交易的机会国内多还是国外多？张兰丁：我们可以把经济分成三大类别：新经济、基础经济、传统经济。新经济就是科技类战略新兴产业，包括信息技术、TMT、生物医药、新材料等等。这类行业是大国崛起的关键力量，尽管某些国家会对其进行审查或者实行资产出售的限制，但是我认为这个时候对新经济来说，反而更应该走出国门去海外并购，并且采取多种手段和方法突破。

基础经济，就是所有生产都必须涉及到的产业类别，如钢铁、冶金、基础材料、基础零部件加工等行业，这方面中国的工艺水平与相比仍然有待提高，所以我认为到收购海外这类资产大有机会。中国有庞大的消费市场，海外基础经济板块受到的交易管制与限制更小，资产价格更理性；

但传统经济，我认为这几年海外并购的机会都不大，反而在国内是产业整合、集中的好机会。

金融界：今年市场的主题之一是“科创板并试点注册制”，我们看到这方面的推出速度超过预期。科创板的推出对现有存量市场的影响？特别是对其他板块的上市公司进行产业布局有怎样的示范作用？

张兰丁：科创板的快速推进表明来说，国家对代表未来科技竞争实力的新经济的支持力度前所未有，这意味着“科技兴国”国家战略已经落在了资本市场层面积极推动，势在必行；第二从市场上来说，实行注册制意味着估值向市场回归，市场决定价格。这对于未来二级市场来说，推行注册制以后，我们认为市盈率会逐步下降，这一点从任何全球任何一个国家来看都不例外。第三，注册制打破了基本的游戏规则，释放了清晰的资本市场化信号，即一旦试点成功整个资本市场将会迎来全面注册制，资本市场的效率就会提高。成熟资本市场如美国股市占GDP的比重一般来说是在130％~150％，而目前A股市值占GDP的比重仅为60~70％左右，所以未来市场还有很大空间。

金融界：6月20日晚证监会发布了关于修订《上市公司重大资产重组管理办法》的征求意见，尘封多年的创业板借壳破冰，对于可以借壳方式登录创业板的资产行业要求明确为符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业资产。您认为这释放了怎样的信号？

张兰丁：新的重组管理办法释放了管理层明确宽松的信号，并购套利是上市公司产业扩张的基本工具，是上市公司基业长青的基础。我们看到1895年开始的道琼斯指数当时包括了12种工业股票，这12家公司至今只有通用电气活到了今天。正是通过不断兼并收购，好的行业并购进来，不好的企业剥离出去，企业才会有未来。可以说，兼并收购以及并购整合的能力是上市公司的基础能力，必须用正确的方式释放上市公司的活力。政府的政策是“及时雨”，非常有利于当下众多上市公司转型升级的需求。