“顺周期降准”或重启复苏交易

一、降准是超预期的，也是顺周期的。三个积极影响：强化宽信用预期；强化政策执行有力，政策目标是尽快推动中国经济恢复常态的预期；信号意义强，对居民信心有一定提振作用。

降准是超预期的，且是顺周期的。本周央行公开市场操作净投放7120亿元，其中MLF超额续作(2000亿到期，4810亿投放)。这种情况下的降准，具有更强的信号意义。降准是顺周期的，经济复苏方向上没分歧，快慢有分歧。此时降准，更有利于市场发酵复苏预期。

此次降准的三个积极影响：(1) 银行间流动性偏紧，DR007本周在2%以上震荡，是降准的直接原因。及时足量投放流动性的出发点是保障宽信用，社融信贷继续高增的预期强化。(2) 降准反映出尽快推动中国经济恢复常态，仍是管理层的核心目标。政策发力前置，政策执行有力的预期进一步强化。(3) 居民不缺购买力，支出意愿恢复缓慢的主要原因是信心不足，此次降准信号意义强，对居民信心恢复，也有一定作用。此次降准可能推动经济复苏预期适当上修。

“顺周期降准”或重启复苏交易。1-2月宏观数据验证向好(基建和制造业投资维持高位，房地产销售和投资恢复性增长，服务消费恢复弹性高于商品消费，出口验证疫后恢复)，但无法解决后续能否外推的问题。近期复苏交易降温，主要原因是房地产销售和消费高频数据快速改善后受阻。由于存在被疫情压制的需求一次性释放的贡献，导致真实的需求改善程度无法分辨，短期改善暂时无法线性外推。而“顺周期降准”有利于经济复苏外推，复苏交易可能重启。

二、美欧银行业风险短期仍有反复，但三个方向性判断已基本明确：1. 兜底美欧银行业风险只需定向宽松，不必全面宽松。2. 美联储加息预期下修，但加息并未结束。3. 短期的美欧银行业风险演绎，其实是对下半年海外风险的预演。下半年，“美国衰退，欧日经济不及美国”仍是基准假设。

美欧银行业风险仍未平息，全球风险资产仍在剧烈波动中，A股与海外资产抽象关联，短期波动也明显放大。关于美欧银行业风险，我们提示三个方向性判断：1. 美国银行业的资产质量并未出现明显恶化，个别银行的风险主要来源是流动性风险和期限错配风险。现阶段，兜底美欧银行业风险只需定向宽松，不必全面宽松，美欧银行业风险正在缓和。3月12日，美联储宣布将向符合条件的存款机构通过抵押贷款的方式提供额外的资金(即Bank Term Funding Program，BTFP)，以缓解流动性风险，增强对存款的保护。抵押品包括国债、机构债券和MBS等，且以面值作为估值。这能够有效避免存款机构在面临流动性危机时，大量出售已经大幅贬值证券的情况。本周美联储总资产再度扩张，缩表进程中断，反映BTFP已发挥作用。

2. 美联储加息预期下修，但加息并未结束。美国银行业风险打断了美联储紧缩加码预期的发酵；而在风险演绎过程中出现的美联储不再加息的预期也确实过度乐观了。截至3月17日，美联储在3月和5月各加息25bp重新成为大概率，加息周期未结束，后续变数依然存在。

3. 短期美欧银行业风险演绎，并未直接带来紧缩周期的结束。但放到一个更长期的视角看，这其实是对下半年海外风险的预演。我们继续提示，下半年美国经济衰退，而欧日经济和政策的组合可能比美国更差(欧日紧缩抗通胀的速度慢于美国)，从而出现全球衰退 + 强美元的组合。这对A股来说同样是不利的海外环境。

三、“顺周期降准”有望重启复苏交易，房地产和地产链(家电、家居、建材)最受益，央企改革仍有望提供高弹性。全年看好数字经济主题反复有机会。继续提示，4月一季报验证期的重点是在消费中寻找格局优化的线索，以此为基础等待经济内生动力恢复进一步验证。重点关注地产链、医药生物(创新药、医疗耗材) + 出行链(航空、酒店、餐饮旅游)。

对宽信用敏感 + 居民购买力释放有外推空间 + 行业格局优化，房地产和地产链(家电、家居、建材)是“顺周期降准”最受益的方向。年报一季报验证期，央企改革预期引导正在兑现，在价值和顺周期有机会的窗口，央企改革主题仍是高弹性的重要来源。

AI时代，中国在算力和模型上并不占优，但自主可控进程已经启动。而数据同样是AI时代竞争的关键环节，中国在资源和制度上都具备优势。继续看好数字经济主题全年反复有机会。

继续提示，4月一季报验证期的重点是在消费中寻找二季度改善可期 + 行业格局优化的线索，布局这些有Alpha逻辑的方向，可以耐心等待经济内生动力恢复进一步验证。重点关注地产链、医药生物(创新药、医疗耗材) + 出行链(航空、酒店、餐饮旅游)。