国金证券研究所

消费升级与娱乐研究中心

纺服团队

事件

2019年6月25日，公司发布2018/19财年业绩：截至2019/3/31年度，公司收入103.8亿元，同比+16.9%；归母净利润9.8亿元，同比+59.4%。公司拟每股普通股派发末期股息6.0港仙，相当于每股人民币0.053元。

投资建议

今年是公司战略转型取得积极成效的元年，期待未来品牌影响力的持续提升。预计FY20、FY21、FY22公司归母净利润为11.8/13.9/16.2亿元，对应PE为16x/14x/12x，维持买入评级。

点评

聚焦主航道元年，品牌羽绒服收入同比+35.5%，毛利率同比+5.9pct；贴牌加工管理收入同比+46%，女装业务平稳发展，多元化业务大幅收缩：2018/19财年，公司定位“全球热销的羽绒服专家”，品牌羽绒服业务实现收入76.58亿元，同比+35.5%，占总收入比重由63.6%提升至73.7%；产品实现提价且畅销，毛利率同比+5.9pct。贴牌加工管理业务实现收入13.68亿元，同比+46.1%，收入占比由10.5%上升至13.2%。女装业务实现收入12.02亿元，同比+4.2%，收入占比由13%下降至11.6%。多元化业务大幅收缩，占比由12.8%下降至1.5%。

主品牌波司登通过产品、传播、渠道多维度共振重塑成功，实现收入68.49亿元，同比+38.3%：这两年加拿大鹅、Moncler进入中国，让消费者对于羽绒服价格的心理预期有所抬升，对波司登的价格带提升起到了积极作用。2018/19财年公司推出诸多如高端户外系列、设计师系列、漫威系列及泡芙轻暖系列等吸引消费者眼球的产品；在渠道端回归主流商圈、改良店面形象，在网点数量在3%-4%的增速水平下收入实现35%以上的增长，反映出渠道结构的优化。

此外，公司积极布局电商，品牌羽绒服业务线上销售实现55.6%的增长，收入占比提升至23.1%。未来公司将增加在线专供款比例，进一步拓展25-35岁年轻消费人群的销售占比。

毛利率同比+6.7pct，销售费用率同比+5.5pct，商誉减值数额下降，净利率同比+2.5pct：伴随成功的品牌重塑、产品拓展及渠道优化，公司毛利率同比+6.7pct至53.1%，销售费用率同比+5.5pct至33.1%，管理费用率基本持平，去年男装业务存在1.65亿元商誉减值，今年商誉减值收窄至4300万元，最终公司净利率同比+2.5pct至9.68%。

风险提示

新开店不及预期、能否准确把握消费偏好、存货管理风险。

以上内容节选自国金证券已经发布的证券研究报告，具体分析内容（包括风险提示等）请详见完整版报告。若因对报告的摘编产生歧义，应以完整版报告内容为准。