2023年2月28日，石头举办新品发布会，宣布正式布局全新品类分子筛洗烘一体机H1。该款产品尺寸为595mm×633mm×850mm，最大洗涤/烘干容量是12/7KG、最大烘干容量是7KG，定价为5999元。白电市场发展至今已相对成熟，石头为何会在当下时间点布局？石头独创的分子筛烘干技术有什么优势？新品类的布局将会对行业和石头自身带来什么样的变化？我们尝试在本部分对以上市场关注的焦点进行分析。

2.1 公司为何布局洗烘一体机市场？

洗烘一体机市场是一个兼具刚需和成长属性的赛道，石头布局此赛道的成长空间广阔。1）刚需属性-洗衣：洗衣机是家庭衣物清洁的刚需产品，我国家庭户均保有量已基本达到1，行业已相对成熟，根据产业在线数据，2022年洗衣机市场全渠道零售量为3660万台，同比下滑10.5%。自2015年以来，行业零售端总规模在700亿元上下浮动，销售总量相对稳定，主要依靠产品升级带动销额提升。2）成长属性-烘干：我国大多数居民洗衣之后习惯的干燥方式是晾晒，但实际上晾晒需要在干燥的环境和30℃以上的温度下才能起到杀菌作用，且南方地区气候潮湿、阴干十分容易产生细菌，干衣机便逐渐成为人们解决晾晒痛点的方案。根据华经产业研究院数据，独立干衣机市场2021年销量同比增长43%达77万台，行业增长较为迅速。根据欧睿国际数据，2021年我国独立干衣/洗烘一体机渗透率分别为0.6%/5.9%，成长空间还较为广阔。

洗烘一体机作为洗衣+干衣功能的结合产品，主打性价比优势，且更节省房屋使用空间。洗烘一体机的性价比优势主要体现在以下两方面：第一，单品价格相较独立式洗衣机+干衣机价格明显更便宜。第二，所占据的空间体积、地面面积更小，在小户型家庭中更有优势（以日本为例，日本洗烘一体机渗透率远高于独立式干衣机，而美国、英国恰好相反）。洗烘套装采用洗衣机+干衣机的组合，通常有并列排放或摞起来排放两种方式，占用空间比洗烘一体机多一倍。2022年，我国洗烘一体机在洗衣机线上与线下整体零售量中的占比为16.1%/30.5%，市场规模达到156.3/68.9亿元，市场空间较为可观。

2.2分子筛洗烘机产品力有何创新？

什么是分子筛技术？分子筛烘干从本质上来看是一种物理烘干的形式，与海绵吸水的逻辑类似，湿空气通过海绵吸走水分，所以这个吸水的过程无热源接触，海绵吸水完毕之后，再通过一定的加热方式把海绵的水去除掉，如此循环往复。从技术角度来看，目前行业的烘干技术包含直排式、冷凝式、热泵式等，其中冷凝式和热泵式是主流的烘干技术。热泵式烘干效率高、能耗低、对衣物损伤小，但均价较高。冷凝式产品价格较低，但由于是通过高温持续加热，对衣物有一定的损伤。分子筛是一种人工合成的具有筛选分子作用的水合硅铝酸盐(泡沸石)或天然沸石，它在结构上有许多孔径均匀的孔道和排列整齐的孔穴，不同孔径的分子筛把不同大小和形状分子分开。在衣服烘干场景实现原理是先将筒内的湿热空气随烘干风路的风机带入到分子筛转盘中，吸附水汽并加热空气。同时，还原风路对分子筛进行除湿处理，保持分子筛的干燥，如此循环下来即可烘干衣物。

衡量洗烘机器常有价格、烘干效果、体积三个主要指标，但通常这三个指标呈现出不可能三角。现有的两种主流烘干技术（热泵、冷凝）在搭配洗衣功能时，均存在潜在弊端，这为分子筛洗烘技术的弯道超车提供了机会。

热泵烘干效果好，但其洗干一体产品体积过大，消费者难以接受，所以洗烘一体机主要为冷凝烘干技术。由于热泵系统所需压缩机、蒸发器等增量部件，将压缩洗衣、烘干容积导致效率优势难以完全发挥，或在同容积下增大体积与层高，可能与常规房屋设计规划中洗衣区预留空间的尺寸相冲突积，所以目前市场上洗烘一体机的技术路径基本为冷凝式，根据奥维云网数据，2022洗烘一体机线上零售量技术占比中，冷凝式占比91.8%。

冷凝式洗烘一体为目前市场主流，但存在烘干温度过高、对衣物不友好等诸多痛点。冷凝式烘干由于是通过高温持续加热，存在三个主要缺点：1）长期烘干衣物容易变皱变硬；2）洗烘一体机长期烘干，由于温度较高而没有设置收纳盒，会造成绒毛在洗衣机内部的堵塞；3）无法烘干羊毛、羽绒服、真丝等面料。

石头的分子筛技术能够直击冷凝式洗烘一体机的痛点，减少对衣物的伤害。根据我们对主流洗烘一体机品牌产品参数的统计，冷凝式烘干机温度基本在60-70℃以上，而丝绸、羊毛、蚕丝等高端面料的适宜烘干温度仅为30-48℃，用冷凝或者热泵式烘干机容易损坏，而石头科技H1的低温烘干技术搭配RR洗烘算法，具有25种智能洗烘模式，能够针对不同材质给出不同方案，例如在羊毛洗烘状态下，烘干温度在37℃左右，避免高温对衣物外形及色彩的损伤。

从价格层面来看，分子筛洗烘一体机定价位于主流的洗烘一体及洗烘套装价格之间，且5999元刚好是较为明显的分界线，能够抢占两类产品原有的部分消费群体。石头此款分子筛洗烘一体机线上定价为5999元。根据奥维云网线上数据，洗烘一体机5999元以下产品市占率为88%，洗烘套装5999元以上产品市占率为80%，可以看出两类产品的价格区隔较大，且5999元正是一个较为明显的价格分界线。石头定价5999元这一分界线，由于产品性能比普通冷凝洗烘一体效果更好，容易对购买较贵的洗烘一体用户形成转化；且由于产品整体性能和热泵套装近似，价格存在优势且更省空间，也容易对购买热泵套装的消费者形成转化。

2.3如何协同公司的生态版图？

首先，布局洗烘市场是公司在清洁领域的再次扩张。洗烘市场和扫地机市场类似，均为家庭清洁的刚需性市场，石头布局洗烘市场是在家庭清洁市场的再次开拓，实现了从地面清洁到衣物清洁场景的拓展。且石头在此前布局扫地机领域时，通过颠覆式创新设计，推出LDS激光雷达导航规划式技术路径，实现了扫地机的快速放量，也因此培养出部分忠实的品牌粉丝。此次洗烘市场的布局，石头仍然延用了其在科技创新领域的“匠人精神”，或将再一次颠覆大家对于洗烘产品的认知。

其次，新品类能够与扫地机发生链接，洗衣机的自动上下水设计与扫地机相辅相成。目前市场上的部分高端扫地机具备自动上下水功能，这就需要安装自动上下水组件，需要找到一个能接水管（进水），又有地漏（排水）的地方，很多消费者往往会选择安装在洗衣机旁，与洗衣机共用上下水装置。石头布局洗烘一体机产品，在发布会中也给出了卫生间的家装设计建议，将扫地机和洗衣机都相邻地嵌入橱柜，共用一套上下水装置，实现解放双手和解放空间。由此可以看出，此次新品类布局也与公司主业扫地机发生了链接，实现了新品类和原有品类的相互赋能。

2）耗电量：市场对于分子筛洗烘的能耗及烘干时长也部分存疑。公司产品为一级能效，且我们整理市场上主流品牌的洗烘一体机功率参数发现，分子筛洗烘一体机的功率与其他冷凝式洗烘一体机功率类似，在节能性层面无明显的差异化；且通过整理市场上主流品牌的洗烘时长发现石头洗烘用时和市场近似。

3）品牌基因：石头的消费者大多较为年轻、且热爱科技和创新，石头做创新的路径更容易被这消费者接受，且消费者教育的难度也更低。我们预计首批购买石头新品的用户画像为石头的忠实粉丝或者科技爱好者。但相比之下，海尔、美的等品牌客户群体较广，且不乏年长的消费群体，如若分子筛洗烘一体机想要渗透这部分用户群体还需要较长时间，公司针对首批用户提出享受100天免费试烘、退货包运费的试用方案，也体现出公司拓展新品类的态度。

2.5新品布局对石头影响几何？

石头的新品布局将对公司带来多大的业绩增量？截至3月19日，产品上市20天以来天猫/京东的预定数量分别为1000+/1400台，合计约2500台。未来石头洗烘一体机年销量能达到什么水平？我们尝试从现有洗烘市场的产品价位段布局及相似玩家现状进行推演。

从抢占洗烘一体和洗烘套装原有消费者的角度看天花板：石头的目标客群为：1）原来意向购买洗烘一体机但苦于干衣效果不理想的消费者。虽然石头产品高于整体洗烘一体机的定价，且由于价格敏感，我们预计价格差距过大会阻碍消费者的购买决策，但或许5000及以上的洗烘一体产品能够较为容易地转化为分子筛产品的用户，此部分占洗烘一体机整体市场的24%，对应2022年线上销量为110万台；2）原来购买洗烘套装的消费者。分子筛洗烘一体产品从感官上具备热泵烘干的优势，且比洗烘套装更省空间，价格位于5999-10000元的洗烘套装用户也或成为石头的潜在用户（价格过高洗烘套装的洗衣机等配置也更高），而此对应的是35万台左右的销量。两类市场合计潜在用户约为150万台，但考虑到此推测较为理想化，消费者会因为品牌偏好、产品偏好等各种原因选择不同品牌，且石头的洗衣机推广仍在初期，所以最终实际销售情况将小于我们的测算值，若为测算天花板的5%-10%，销量约为8~15万台，能看到保守状态下，石头5999元的定价依旧具备较强的竞争力。

从小米的洗衣机进展看石头潜在空间：小米2018年12月进军洗衣机市场，从推出首款米家互联网洗烘一体机（10kg）至今已有 4 年，有 20 款官方在售产品。根据奥维云网线上数据，米家洗衣机2021/2022年在洗衣机行业销量整体占比1.84%/2.03%，销量分别为56/59万台，2022年线上产品均价为1407元。由于小米产品比石头定价差距较为明显，且考虑到小米的品牌号召力和线下渠道布局更为完善，我们认为在此基础上给予石头销量一定的折扣更为合理。若预计石头年销量为5~10万台，则能够为公司带来3~6亿元的新增收入，约为2022年整体营收的5%/10%。

利润率的变化推演：普通白电公司洗衣机的毛利率一般为25%~35%，小米洗衣机毛利率为33.92%，我们预计石头将会和小米一样采用代工生产的形式，考虑到石头的定价相比普通洗衣机及小米的定价更高，且新品类拓展的费用支出需要一定水平的毛利率来维持，此款分子筛洗烘一体机的毛利率或将高于行业平均水平。结合公司100天免费试用、小红书等营销平台投放也较为积极等因素，投放初期费用率水平可能较高，预计投放初期产品净利率为个位数，后续随着销量提升利润率水平或将有所增长。

3. 投资建议

公司扫地机新品进一步迭代，且布局洗烘一体机市场，采用独创分子筛烘干技术，优化洗烘产品体验。考虑到洗衣机将对公司带来新的业绩增量，我们略上调22-24年盈利预测，预计22-24年EPS为12.73/16.00/20.54元（原值为12.73/15.44/19.67元，分别同比+0%/+4%/+4%），增速为-15%/+26%/+28%。参考同行业可比公司，给予公司23年 27xPE，目标价为432元，维持“增持”评级。