文：水起价投 ；根源：代价生长
不断以来。我国的白酒就有着久长的酿酒汗青，是天下上最先的酿酒国度之一。但白酒也分三六九等，顺次为高端、次高端、中端和低端白酒。
从白酒市场的全部统计来看，今朝高端白酒市场次要以茅台、五粮液以及国窖1573三年夜品牌为主。固然外加大批的梦之蓝等品牌。这里阐明下，洋河的梦之蓝手工班以及M9价钱是够到了高端品牌，但由于量能过小，连省内需要都不克不及满意，以是根本能够疏忽没有记。
但是成心思的是，洋河固然不分别正在高端白酒的队列内，可是却其实不掉队。
咱们不管从营收仍是利润都能发明洋河屈居第三位，第一名茅台我们就不必提了，相对的龙头，一家公司甩出其余一切的公司好多少条街，但是咱们发明洋河按理说今朝里来看还没有属于高端酒的队列，可是支出范围却比泸州老窖要微弱，而且在垂垂接近五粮液。
依据统计，我国白酒行业CR5占比18%，19家白酒行业上市公司营收占行业比例为28.96%，同比添加3.47%，上市公司前10名营收占26.65%，同比添加3.53%，综合最年夜的3家辨别是贵州茅台、五粮液和洋河股分。
茅台于2018打破万亿市值，股价于7月1日打破千元，以茅台为代表的高端白酒企业不只遭到花费者的承认，同时也遭到本钱市场的喜爱，这阐明如今我国白酒行业高端白酒品牌失掉了群众的分歧承认以及追捧。正在品牌以及范围的两重影响下，“茅五洋泸”的行业位置也越发强势，2018年前四强完成总营收1508.46亿，盘踞了19家上市白酒企业营收年夜盘的73.28%;2018年净利润排名前四的“茅五洋泸”的净利润之以及为600亿，占全行业范围以上白酒企业总利润（中酒协：1250.5亿）的55%。（数据来自微酒网）
高端白酒的继续发力，也给了次高端白酒供给了开展空间，2018 年，次高端白酒（300-600 元）市场范围约450亿元，正在白酒行业中支出范围占比8.3%。估计将来次高端市场将完成量价齐升，至2020年市场范围将到达746亿元，正在白酒行业中占比近10%。我国白酒行业构造较为没有平衡，高端白酒销量占比仅0.5%，次高端白酒销量占比仅约1%，而低端白酒销量占比约90%。
别的，正在高端白酒求过于供的场面下，花费需要患上没有到满意，花费者挑选次高端白酒就成为了瓜熟蒂落的事了。2018 年，团体花费占比晋升至 40%，商务花费占比晋升至 55%。因为团体花费的比重不时爬升，加上高端酒的继续跌价，次高端和中端都迎来了一个价钱年夜幅度（300元回升为400元，400元向600元晋级）的回升周期。
所属次高端白酒分支的洋河股分，过来十多少年来不管是营收仍是利润均可以说是高速的增加，2018年，公司完成营收242亿元，归属净利润81.2亿元，辨别同比增加21.30%、22.45%。往年一季度，公司营收首破百亿，达109亿元，同比增加14.18%；归属净利润40.2亿元，同比增加15.70%。
洋河究竟有甚么劣势可以正在十多年工夫从一个接近开张的小厂成为第三明白酒企业，洋河还能不克不及持续如许的开展势头，洋河又有哪些成绩需求咱们投资者留意？
接上去多少天，咱们会经过多少篇文章，多个角度来逐个剖析这家公司。
高能预警：这次剖析文章较长，如对于您惹起没有适，咱们深表满意。
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它有护城河吗?
上表是洋河股分十年来的ROE(净资产收益率)，咱们能够看到洋河的ROE是相称良好的，十年均匀值为34.65%，比来五年的roe也都正在25%摆布，普通来讲roe假如是终年年夜于15%的公司，一定是存正在某种护城河的，更别说像洋河这类终年年夜于25%的公司，这么强的红利才能，它必定是绝对同业有某种劣势的。
1）毛利率
白酒是一个高毛利率产物，上图咱们能够看到，除贵州茅台毛利率超越90%，其他年夜局部上市酒企根本都正在60%以上，正在白酒这个行业里的头部企业该当用躺赚都没有为过，固然茅台的霸主位置仍是无人可以撼动的，这也是需求洋河沉下心来向茅台进修之处，为何茅台的毛利就能够那末高，不必怎样营销就没有愁酒卖没有进来。
经过同业业毛利率比照，咱们能够看到洋河股分固然没有是行业里最赢利的，但洋河倒是外面最波动的一个，除茅五洋第一梯队之外的公司的毛利都没有是很波动，毛利率的暴跌狂跌也表露出这些公司的一些缺乏的地方，比方办理层的改换对于行业开展的过错判别，比方运营转型停止跨行业的并购失利等等形成的毛利降低，这一点三家头部企业该当都是加分的（固然茅台也卖过啤酒，五浪液也造车了，但并无影响公司主业的一般经营）。
洋河正在阅历了上市后期的一个爆炸式增加后，从2009年至2018年，洋河每年都正在不时的增加，只要1三、14年受行业调剂带来了下划，说是下划也是颇有限的降了一点，比起行业内其余白酒公司的年夜涨年夜跌，洋河的这个施展阐发该当是相称波动，就像是一个过了40岁的成熟汉子同样，施展阐发的那末慎重，涨跌都以及我不妨事（呵呵，这个比方我咋觉得这么贴切呢，笑容）。
跟着朔化剂风云以及三公花费对于行业的影响逐步散失，洋河也从阴郁中走进去，2015年至2017年逐渐回升，2018年“慢跑”的洋河似乎开端从头减速度，营收增加初次正在2014年后打破20%更是发力减速了起来。
那末咱们看看2018年为何增加这么快呢？是否是非常常损益多了的缘由呢？
经过查阅材料咱们看到这家公司2018年净利润81.15亿，扣非净利润73.69亿，比2017年扣非净利润多了12.33亿，同比增加20.09%。这阐明洋河的增加都是主停业务虚打实的功绩，不说忽然哪一年是由于资产处置以及投资收益年夜幅添加的非常常性损益支出而影响净利润的年夜幅增加。
回到后面行业的毛利率那张图，洋河的“稳”给公司滑润圆滑了停业支出以及利润曲线，但也能够看放洋河相较其余行业内公司，不太年夜的合作劣势，这个要一分为二的看，一个是波动的开展，没有搞年夜幅扩大，由于白酒一是需求汗青积淀，二是由于白酒非凡的工艺，咱们看上面白酒的工艺流程图，储存那一级是白酒最紧张的一环，储存的越多当前的产能也就越多，白酒调制出格是高端白酒的调制需求陈年轻酒作为基酒停止酿制，假如贸然提产，患上没有到工夫的积淀，必将会影响高端白酒的品质，这明显以及洋河注重品质的初志相背的，这个以及咱们投资“慢便是快”有着殊途同归的地方，需求多年的积聚才干开释产能。
质量的晋升离没有开基酒，经过洋河2018年度陈述网上功绩阐明会理解到，“公司今朝基酒贮存才能为100万吨，储量为70万吨摆布，贮存周期最短也是3年。原酒质量片面超汗青，详细施展阐发正在两个方面，一是优级酒占比年夜幅晋升；二是酒体的绵厚度明显进步。”这个基酒的贮存才能以及质量的晋升该当算洋河的一个护城河加分项，由于这一项十分的紧张，除品牌，花费者对于白酒的口感到该是最在乎的。
公司的主停业务构造次要是由“海天梦”组成。同时公司也正在功绩阐明会上提到“过来3年梦、天、海，每一个产物的省表里占比呈省外逐渐回升趋向。2018年梦之蓝省表里占比大抵为65:35；天之蓝省表里占比大抵为55:45；海之蓝省表里占比大抵为35:65。
省外市场占比拟年夜的产物是海之蓝。2018年，营收240亿；蓝色典范占营收的比例约莫75%。较量争论以下：240*0.75=180亿；海天梦占蓝色典范的比例约莫37:26:37。较量争论以下：6七、4七、67亿；海天梦产物占营收的比严重致为27%，20%，27%（17年功绩阐明，梦之蓝占比20%多，省表里7:3）。
2018年白酒销量21万吨摆布，蓝色典范系列销量占总发卖量的三分之一摆布。”功绩会进去的数据以及我以前算的根本对于应，也应证了洋河的确是“稳”，对于应每一年提出的功绩答应都是逾额实现了的，有汗青数据做支持，对于将来的功绩判别就有了牢靠根据。
咱们经过功绩阐明会供给的数据失掉了上表，公司的主打产物蓝色典范系列“海·天·梦”，固然海天梦占总发卖量只要三分之一，但海天梦倒是营收、净利的次要奉献根源，三款单品占整年营收74%，那末毛利的次要奉献也是这三款单品，毛利的继续晋升也证实了高端酒是头部酒企利润的次要根源，往年，洋河正在地下场所多少提质量反动，2018年报上表述进一步放慢新技能、新工艺、新效果的推行使用，原酒质量片面超汗青，海、天等主导产物稳步晋级。也证实办理层正在稳步促进高端酒的质量以及发卖，顺应以后花费晋级的趋向，投合我国酒桌文明高端与次高真个需要。
正在向高端产物开展的同时，省内市场增加根本曾经正在触摸到天花板的状况下，稳固晋升省内市场同时主动向省外市场扩大，按地区分为省内以及省外，辨别占比51.02%、48.98%。省外增速分明快于省内。
阐明洋河的跨地区扩大仍是比拟乐成的，洋河的次要疆场正在江苏以及华东五省市，2015年至2018年洋河新江苏市场数目继续晋升，“其数目从2015年297个扩大到今朝的495个，2018年新江苏市场增速高于省外均匀增速，占省外全体发卖比超越了70%。”渠道调研表现洋河进军河南、山东市场顺遂，河南、山东无望成为下一个新的增加点，新江苏计谋片面着花后果，2019年省外占比无望逾越省内成为主力市场。
由以上数据表现，洋河将来的增加点一个是晋升产物品质，正在花费者中建立以海、天、梦为主的“绵柔”型白酒的高端品牌抽象，让饮酒的人感到不只口感好，还要让人感到喝了梦之蓝糊口质量感失掉了满意以及晋升，梦之蓝手工班的推出便是基于如许一个品牌计谋；另外一个增加点便是以天下为目的的省外市场，新江苏为前方的逐渐扩大幅员的形式，固然洋河正在天下次要省市都有经销点，但说洋河是一个地区性的白酒企业一点都没有为过，这就要分离洋河良好的渠道形式一步步的去浸透，着眼于天下，洋河的市场空间仍是很宽广。
小结：
1）洋河的基酒贮存才能该当是很弱小的，正在白酒这么一个靠质量取胜的行业里，正在后续的Ｎ多年里，洋河该当没有会缺酒卖，固然高端酒梦之蓝的产量年夜幅晋升还需求工夫的进一步积淀；白酒的贮存才能间接影响白酒消费品质，我以为这个该当是洋河的劣势。
2）正在功绩阐明会上也提到公司是中国白酒行业酿酒消费范围第一的企业，今朝原酒产能16万吨，完整能够满意如今甚至于未来相称长期的市场需要，这也为基酒的贮存打下了坚固的根底。
3）主营产物“海天梦”质量不时的晋升，将来中高端产能不时开释，无望年夜幅进步公司获利程度。品牌有弱护城河。
4）公司正在省内和占省外营收70%的新江苏市场该当说有着弱小的性命力以及统治力，作为一个地区型的白酒公司，正在这个地区内该当说也是有必定合作力的。
2）三费占比
从行业三费占比数据上看，洋河真的是一个劣等生，洋河是除了茅台以外三费占比最低的公司，三费占比也以及功绩同样波动，不年夜起年夜落，最高的2016年也只是由于财政用度购置理财富品添加，货泉资金增加收到的贷款本钱的降低惹起的，看三费也是比拟安康的。
2014年忽然添加是受行业深度调剂期影响，公司停业支出降低2.34%，发卖用度添加21.05%，办理用度添加22.14%。那末停业支出下划咱们晓得是受年夜行业的影响而至，
那发卖、办理用度又是怎样回事呢？咱们持续找出年报中对于应的名目，咱们看下图，哦，咱们晓得了，发卖用度的添加次要是两块，一个是职工薪酬添加了1.27亿，一个是差盘缠盘川添加了1.32亿，为何会添加这么多呢？年报里不阐明，那咱们是否是能够估量这是公司外行业深度调剂的时分的一种主动立场，由于行业低谷，需求逆周期停止攻城略地，召唤发卖职员主动的加班以及出差，鼎力的停止地推营销，压力酿成能源，固然添加了一点人为用度，但渡过这个冬季就能够见到明丽的春季了。
咱们再比照五年其余公司发卖用度率，除茅台之外，就洋河的发卖用度率最低，这患上益于洋河良好的轨制以及渠道办理，使患上异样出卖同样商品支出更低的发卖用度。五浪液2018年比洋河略低，但他不洋河波动，由于2018年五浪液功绩迸发，摊低了用度率，使患上数据出格的美观，这个该当分离多少年纪据比照着看。
办理用度这个就更分明了，如年报中所示，便是办专用品折旧了1.48亿。(遍及一个小常识，由于我第一眼看也没有晓得怎样回事，哈哈，是否是霎时矮小上的抽象就不了，办理用度里的折旧费:但凡办理部分运用的牢固资产,如:电脑、空调、打印机等提取的折旧,都要计入办理用度--折旧费。)
横向比照办理用度，洋河也是比拟低的，也不断都很波动。波动我感到比低用度率紧张，假如是又低又波动的办理用度率，这个便是最良好的状况了，阐明公司的办理轨制落实的十分好，不说由于一支笔一个办理层的一句话就能够年夜额开销，妥妥的加分项。
正在2014年行业低谷期三费占比有所增加但也不年夜幅度的添加，横向比照发卖用度、办理用度外行业中也是相称良好的，咱们能够从中看出公司仍是颇有合作力的，本钱把持相称超卓，没有需求加年夜投入就能够继续产出，真真的现金奶牛。
研发用度也较2017年有7.07%的增加，研发用度可以坚持波动的增加也阐明公司正在质量上有着更高的请求。功绩阐明会上提到公司具有31名国酒巨匠，1861名技能类职员；正在年报中也对于绵柔白酒的工艺有极年夜晋升，梦之蓝手工班更是夸大工艺质量，只需洋河正在梦之蓝口感、质量晋升上稳步促进，据此能够说将来洋河梦之蓝产量跟下去后，能够占具更多的高端酒市场份额。
小结：
教科书式的三费占比是洋河可以正在存量博弈、合作剧烈的白酒行业中锋芒毕露的基本，为何这么说呢？洋河是一个靠着良好办理，优秀的营销团队开展强大起来的，正在积年财报和各种调研都能找到应证，从三费占比也能反证公司有这个良好的办理营销才能，公司（包含正在2014年行业低谷期）不断能坚持较波动的发卖用度、办理用度、财政用度（为负，根本都是本钱支出，以是不独自列项阐明，列位看官都是老鸟了，我也就没有布鼓雷门了），又进一步的证实公司优秀的办理，超卓的营销收集团队。这个该当是有护城河的表现。
3）总结
咱们经过以上对于公司的剖析，从毛利率以及三费占比这两个方面去理解了公司，洋河是有护城河的，并且还没有止一个，公司的劣势大抵能够分为如下多少个方面：
1）洋河弱小基酒贮存才能给公司继续晋升产物质量供给了源泉。
2）洋河是白酒行业范围最年夜的企业，产能完整跟患上上如今甚至于未来相称长期的市场的需要，也为基酒的贮存打下了坚固的根底。范围也是有护城河的。
3）主营产物“海天梦”质量不时的晋升，将来中高端产能不时开释，无望年夜幅进步公司获利程度。品牌有窄护城河。
4）公司正在省内和占省外营收70%的新江苏市场该当说有着弱小的性命力以及统治力，作为一个地区型的白酒公司，正在江苏和新江苏市场有必定品牌护城河，但就天下来说仍是比拟弱的。
5）与行业内其余公司比，公司的较低的三费占比，波动超卓的本钱把持是为公司供给了本钱劣势护城河。
6）引入职业司理人，公司完满的股权轨制，公司办理层与经销商配合持股蓝色联盟。正在国企中这类轨制该当不易呈现，出格是像白酒头部企业更不易股权变革，像茅台办理层就但愿进修洋河的股权变革，触及好处太多不断不失掉贵州省国资委果赞同。办理层的劣势虽严厉意思上没有属于护城河的范围，但我以为正在白酒国企中该当属于必定的合作劣势的。
7)较强的收集渠道把持形式，差别于其余白酒企业，良好的营销收集团队间接到场以及指点经销商停止空中地区发卖，这个是洋河最紧张的一个加分项，给我异样的资金以及异样多的发卖职员我是做没有到洋河这么好的办理形式的，以是洋河正在营销收集渠道是有着宽护城河的。
综上，我激进的以为洋河股分具备窄护城河，但正在次高端这个细分支来看，该当是有相对劣势的公司了，将来假如公司正在晋升高端品牌抽象正在花费者心目中建立一个相似茅台的抽象，持续稳固增强营销收集渠道，继续扩展市场范畴晋升正在新江苏市场之外的市场份额，再也不范围地区跻身成为天下性的白酒公司，公司就会更上一层楼，成为一个有宽护城河的公司。
那末关于这家公司的生长性和红利才能若何呢？咱们下篇文章见。
本文是团体的投资考虑，统统的剖析只作为参考，没有作为您投资决议计划的次要根据，请感性浏览。
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