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来源：杭州锦成盛资产管理有限公司收集编辑：锦成盛资管研究部
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问题之七：上次10年期美债冲击4.3的时候我没捞到，现在抄底还有机会吗？
回答：这个问题，之前我们谈基本面的时候，其实已经回答了一半。接下来我们再从交易员的视角谈谈市场参与者的状态，从而补上另一半。今年美债虽然是熊市，但是表现其实已经比我们预期的好很多了。究其原因，长债供需状态其实是偏向多头的。QE使得联储成为长债控盘者，而传统的市场化长债买家例如Pension、保险公司和海外投资者影响力大大下降。另一方面，高通胀环境改善了财政赤字，因为财政部的税基增长速度可以比照名义GDP增速，亦即10%左右，但存量国债利息支出早已锁定在2%以内，所以收支状态超预期好转，这也使得发债需求较预期有所下降。因此，长债供需图景竟然获得了一个意外的支持。
图14：联储控盘长债，私人部门敬而远之
图15：通胀改善了财政部的赤字预期
但是这个支撑不会是永久的。进入2023年，越来越多的迹象表明长债需求乏力。首先，海外投资者对美债的兴趣还会下降，目前10年期美债对冲过汇率后相比欧债日债普遍贵100Bps以上，如果不是出于避险等需求，很难指望海外投资者持续购买美债。而且，我们接下来对欧洲和日本进行展望的时候，会指出欧洲和日本利率上行压力不小，对美债的兴趣将进一步流失。其次，银行对长债也缺乏兴趣。房贷资产的Duration Extension使得银行突然多了大量长久期资产，这时候银行即使因为HQLA等风险指标管理的需求需要买国债，也更愿意买较短期限的。事实上，2022年最主力的长债买家居然是居民和对冲基金，这并不是一个可持续的力量。展望2023年，看遍主要的参与者，我们发现唯一能发掘出对长债有明确兴趣的参与者，可能只有Pension，因为Pension偿付比例在2022年改善之后会大量增加长债投资需求，预计大概1000亿美元。这个数字，左看右看，都是杯水车薪……老交易员的谚语，“牌桌上肯定有人是为大家付账的凯子，如果两轮牌打下来你还看不出那个凯子是谁，千万要小心，因为这凯子多半就是你自己……”
图16：对冲过汇率后10年美债相比可比资产贵100Bps到200Bps
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