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——大河财立方《极刻》团队

大河财立方《极刻》第229期

大河财立方《极刻》记者 吴春波

百瑞信托要上市了，7月8日，随着东方能源（000958）发行股份购买资产暨关联交易报告书草案（以下简称草案）的发布，国家电力投资集团有限公司（以下简称国家电投）金融业务资产上市再进一步。百瑞信托作为国家电投集团资本控股有限公司（以下简称国电资本控股）重要子公司，也将随着此次资产并购而进入上市体系，最终实现曲线上市。

信托业内人士表示，曲线上市成为近年来信托机构上市的主要形式，除了规避监管“谨慎”，也有利于信托机构充分利用资本市场平台，建立持续资本补充机制，为扩大业务规模和优化整体资本结构提供空间，进而提高信托企业的财务抗风险能力和整体竞争力。

151亿资产大并购

东方能源迎来“金融资产”

7月8日，东方能源发布草案，拟以发行股份的方式购买国家电投、南网资本、云能资本、国改基金、中豪置业合计持有的国电资本控股100%股权，交易价格为151.12亿元。此次交易不涉及募集配套资金，不涉及实际控制人变动，交易完成以后，国电资本控股将成为东方能源全资子公司。

国电资本控股作为国家电投的金融业投资平台，持有多个金融业态企业的股权及控股权，如持有国家电投财务24%股权、国家电投保险经纪100%股权、百瑞信托50.24%股权、先融期货44.20%股份、永诚保险6.57%股份等。

记者发现，截至目前，国家电投持有东方能源股份占比为33.37%，东方能源主要业务是清洁能源发电及热电联产业务，主要产品为电力及热力，业务涵盖热电联产、风电、太阳能发电及分布式供能等领域。

本次交易完成后，国家电投持有东方能源股权占比将提升至58.1%，上市公司将持有国电资本控股100%股权，上市公司的业务范围除清洁能源发电及热电联产等业务外，还将涵盖财务公司、保险经纪、信托、期货、保险等多项金融业务。

东方能源认为，通过本次交易，上市公司将实现业务转型，能够有效拓宽盈利来源，提升可持续发展能力、抗风险能力以及后续发展潜力，为整体经营业绩提升提供保证，符合本公司全体股东的利益。

东方能源进一步表示，上市公司将国电资本控股及下属金融企业纳入上市公司的整体管理体系，按照上市公司治理的要求对其进行管理，并在业务、资产、财务、人员和机构等方面对标的资产进行逐步整合，制订统一发展规划，促进业务有效融合，以优化资源配置。

草案公告显示，本次交易方案已获得国务院国资委的原则性同意，并获得国家电投董事会执行委员会审议通过和东方能源董事会审议通过，但仍需国务院国资委批准本次交易方案，并经东方能源股东大会审议通过和中国证监会核准。

记者发现，本次交易前，东方能源的总资产规模为108.11亿元，而国电资本控股的总资产规模则高达653.81亿元，这意味着本次资产重组将是一场不折不扣的“蛇吞象”式收购。

收购溢价47.4亿元

意在建立可持续资本补充机制

表面上看，此次交易将有效放大东方能源的资产规模、改善盈利能力和提高国有资产证券化率。但实际上，国家电投还有更深层次的考虑。

对于此次交易目的，东方能源公告表示，通过本次重组，国家电投金融产业能够利用资本市场平台建立持续资本补充机制，实现金融业务资本的自我补充和不断发展；有利于企业扩大业务规模、提升整体竞争力；有利于优化公司整体资本结构，提高财务抗风险能力，从而更好地服务于实体经济；上市公司能够更灵活地使用股份支付等方式进行并购，为实现进一步发展创造有利条件。

另外，通过本次重组，国家电投金融产业将逐步实现与资本市场的充分对接，有利于通过规范的上市公司治理、透明的信息披露约束、市场化的考核激励机制等多种途径提升企业市场化经营水平。

2017年1月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于创新政府配置资源方式的指导意见》，同样要求“建立健全国有资本形态转换机制。坚持以管资本为主，以提高国有资本流动性为目标，积极推动经营性国有资产证券化”。

因此，提高国有资产证券化率是国有企业改革的重要手段之一。国家电投本次交易完成后，资产证券化率将进一步提升，有利于进一步推进国有企业改革，通过中央企业内部国有资产资源整合，提升国有资产价值。

根据中联资产出具的相关评估报告，以2018年12月31日为评估基准日，评估机构使用资产基础法对国电资本控股100%股权进行了评估，其资产母公司口径的净资产账面值为103.73亿元，评估值为151.12亿元，增值额为47.4亿元，评估增值率为45.69%。

相对于今年4月份发布的购买资产预案中拟作价147.50亿元，经过详细的评估后，草案交易价格增加了3.62亿元。

东方能源表示，此次交易不会摊薄东方能源当年基本每股收益。以今年第一季度数据为例：交易完成前，东方能源每股净资产和基本每股受益分别为2.49元和0.09元，而交易完成后，则分别为2.85元和0.08元。

百瑞信托曲线入市引关注

资管新规年度利润影响有限

在此次“蛇吞象”的资产并购中，百瑞信托曲线进入上市体系引起关注。

公开资料显示，百瑞信托的前身是郑州信托投资有限公司，于2002年更名为百瑞信托投资有限责任公司，后历经多次增资、转让、变更等，企业注册资本规模增至40亿元，国电资本控股持股比例超过50%为控股股东。

作为常年深耕河南的本土信托机构，百瑞信托也为河南实体经济发展提供支持。在河南“杜康”品牌统一、建业地产项目融资等方面，百瑞信托都有积极的表现，也实现了良好的收益。2017年、2018年，百瑞信托营业收入分别为19.73亿元、17.26亿元，分别实现净利润11.03亿元、10.02亿元，2019年第一季度营业收入7.22亿元，净利润4.66亿元。

但随着信托行业监管不断完善，在中国经济进入新常态的大背景下，严控信托风险传导，保持信托行业稳健发展成为信托行业的首要监管任务。

2018年，随着《资管新规》出台，监管层进一步加强对信托业务的监管，打破刚兑、去通道、向上向下穿透原则、禁止期限错配等规定将逐步落地。

在《资管新规》禁止的项目方面，百瑞信托于2020年底（《资管新规》过渡期截止日）前到期的项目规模合计109.07亿元，这些项目在到期后正常清算、不再延期或展期即可；2020年底后到期的项目规模77.97亿元，此类项目需通过提前结束或整改为合规项目等方式进行处理。

记者发现，截至2018年底，百瑞信托上述被禁止项目带来的营业收入合计约为251.38万元，占当年营收中总规模17.26亿元的0.15%，其对百瑞信托的营收和净利润影响较微弱。

信托企业独立上市被限

曲线上市成主流选项

实际上，除了即将曲线上市的百瑞信托，近年来已有11家信托公司都选择了“曲线救国”。

据大河报·大河财立方《极刻》记者不完全统计，截至目前，国内有14家信托公司实现上市，其中13家为国内A股上市，分别为安信信托、陕国投、五矿信托、中航信托、江苏信托、昆仑信托、爱建信托、民生信托、浙江信托、国投泰康信托、中粮信托、英大信托、浙金信托等；仅山东信托一家在香港上市。

记者梳理发现，安信信托和陕国投1994年独立上市之后，监管层再未批准任何一家信托公司A股独立上市。2016年之后，一些信托公司曲线上市获得监管层的认可，信托机构成为上市公司中的一个主体或者重要部分。

上述业内人士看来，信托公司独立上市难，除了监管层的“谨慎”，不少信托公司自身也存在发展同质化严重、缺乏有明显竞争力的主营业务、盈利模式难以持续等，通过创新全面提升企业的产品市场竞争力，则是改变这一现象的根本。

2014年以来，中国资产管理行业全面进入变革时代，信托行业也面临来自于证券、基金、保险等金融子行业在资产管理领域的正面竞争，国内信托市场份额逐渐被蚕食。

信托业内人士认为，各种因素的变化使得信托业竞争逐步加剧，行业的洗牌期也即将来临，资本金规模较小或创新能力弱的信托企业竞争力将越来越差，随着信托行业风险的进一步增加，信托行业独立上市的难度也越来越大。而上市有利于信托公司获取低成本融资通道，进一步打破净资本约束，提升信托公司的抗风险能力和创新能力。

责编: 徐姣 | 审核:李震 | 总监:万军伟

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