东方园林（002310.SZ）发10亿的债结果只募来5000万，成为今天资本市场的热门话题。今日午后，东方园林股价走低，盘中一度大跌超9%，收盘跌4%。
今日上午，东方园林公告了2018年公开发行公司债券（第一期）发行结果：原计划发行10亿元，实际发行规模仅5000万元。由于今年以来金融流动性收紧、民企频曝债务违约，东方园林成了企业债券发行遇冷的典型“受害者”。
东方园林本打算募到资金后首先用其中5亿偿还先前债务，即公司此前发行、5月22日到期的超短融债券“17东方园林SCP002”。这只债券是东方园林去年8月发行的，募资8亿元。
目前东方园林已如期如额兑付明天到期的这8亿元。东方园林尚在存续期的10款债券产品中，共有5款债券产品需在今年兑付，分别是“17东方园林SCP002” 、“15东方园林MTN001”、“17东方园林SCP003”、“17东方园林CP001”、“18东方园林SCP001”，规模总计达到37亿。
“借新还旧”、“超短融”、“发债失利”，这基本意味着东方园林的资金链已处于非常紧张的状态。
民企债市遇冷
东方园林号称A股园林景观第一股。年报显示，2017年营收152.26 亿元，同比增77.79%；净利21.78 亿元，同比增68.13%。财报看上去很美，然而其2017年调整后经营现金流净额为负6.98 亿元，资产负债率为67.62%，同比提升6.94个百分点，其主因是其他流动负债大幅增长，其他流动负债中就包括了32亿短期应付债券。
经营现金流为负的同时债务增加，东方园林的实际情况并不妙。大摩财经注意到，东方园林短期刚性负债规模已经达到88.26亿元，公司面临较大的即期债务偿付压力。
天风证券的一份研报指出，东方证券整体短期债务的增长速度相比长期债务较高，基于PPP项目回款期较长的因素，需要关注未来利率风险敞口。
东方园林发债遇冷背后，是2018年以来债券违约事件频发和大量债券发行失败。
中债研发中心近日发布的《2018年4月债券市场风险监测报告》显示，截至4月底，2018年累计违约债券15只，违约债券面额128.64亿元，分别较去年同期增加25%和33.58%。
而债券市场违约事件频发也在触动着投资者的敏感神经。兴业证券在最新研报中称，投资者规避风险意识的提高，使得债券市场的两极化趋势越来越明显，“AAA级抢不到，AA级没人要”已经成为信用市场的普遍现象。
统计显示，截至5月10日，今年以来取消、推迟发行的各类债券累计已经达到305只，涉及金额多达1864.80亿元，其中债券评级AA+及以下的金额为1621.80亿元，占比高达86.97%，涉及的发行主体则以民企和平台公司为主。
东方园林债券主体信用等级为AA+，本次发行债券信用等级也是AA+。
过去环境相对宽松时，企业债券融资因发行条件更简单，上市公司无需提供担保，还可以按需选择分期发行以降低财务费用而大受上市公司欢迎。但在理财打破刚兑和金融去杠杆背景下，企业发债环境迅速发生变换。
值得警惕的是，两三年前环境宽松时期，大量企业发债融资进行大规模扩张，今年则集中迎来兑付期。然而，由于大环境变差，像东方园林这样的企业“借新还旧”的方式已经行不通，这恐怕将遭成更多企业的违约风险上升。
大摩财经注意到，东方园林三年前发行的规模为5亿的“15东方园林MTN001”，也将在6月份到期。
资金链紧张仍捐款百亿？
东方园林由现年52岁的福布斯女富豪何巧女于上世纪90年代创办，2009年上市。何巧女和丈夫唐凯为上市公司实际控制人，目前何巧女持股41.52%、唐凯持股7.65%。
东方园林传统业务为园林景观，但由于该行业萎缩，东方园林近年来全面向生态环保转型，特别是以水环境综合治理和工业危废处置等业务。自2015年起，东方园林通过大量并购实现了全面转型，2017年财报显示，水环境治理和市政园林、全域旅游等工程建设项目占收入比为84.3%，固废处置收入占9.88％。
政府PPP项目是东方园林近几年转型的加速引擎，东方园林历来也喜欢宣传自己的PPP大单。其财报披露，到去年底东方园林共中标 PPP项目88个，投资额累计达1400多亿。然而，PPP项目的特性就是回款期较长，应收账款较高，发生坏账的可能性也较高，这些都对操盘者的现金流形成很大压力。因此，PPP项目的运营方必须拥有强大的融资能力，以维持资金链不致断裂。
但东方园林财报显示，其现金流已极为紧张。2017年，东方园林借款58亿，其中34亿是属于“借新还旧”。现金经营活动净额29亿，筹资活动净额16亿，投资活动净额负45亿，即勉强维持了现金流不断裂。
今年一季度，东方园林又借款34亿，其中还旧近20亿。现金流出现净流出，减少了6.5亿，期末现金及等价物净额不到15亿。在新发行债券不利的情况下，这点钱用来应付5月和6月到期的债券兑付真是让人捏把汗。
股票质押似乎成了何巧女为数不多解决资金问题的方法。就在上周，何巧女将手中到期的股票解押后，旋即又将4110万股对外质押给国海证券。目前，何巧云质押股数已占其持股的66.02%。
有意思的是，今年年初国外媒体称何巧女捐款15亿美元（近百亿人民币）拯救濒危动物，成为有史以来针对野生动物捐款最大的个人慈善项目。目前东方园林市值不到500亿，何巧女持股市值约200亿左右。