来源：噶姐投资日记

作者：噶姐

天津市政和天房事件让市场对天津地区的债券小心谨慎了不少，就连“宇宙第一大城投”AAA“津城建”也受到牵连。津城建作为天津地区最主要的城投平台，天津市政和天房事件发生后，债券发行利率比同期限AAA的债券至少高出30BP。

有人说天津市政和天房其实没有实质性违约，最后都还了。其实23号文以后大部分城投不能从银行拿到钱了，都比较紧张。既然是融资平台，融不到资都得崩，这年头哪家机构没点城投债？就怕自己手上的城投是最先崩的。天津市政和天房事件的爆出其实也反应了天津债务压力比较大的事实。但是随着天津户籍政策的放松和人口的流入，有利于房价的稳定和地价的保持，对整个天津地区的平台无需过于悲观。平台之间个体差异还是比较大，得具体去看。

我们先来聊聊天津平台调研的总体观感，再具体聊聊每个区以及每个发行主体的情况。

天津平台调研观感

本周天津的平台走了一圈，几个总体的感受是：

1、平台经营目的以及状态的改变。去年以及更早的时候去调研，城投的领导们一般还会有雄伟的建设规划和大规模的预期投入。到了最近去看，城投的计划都是各种想方法筹钱还债，降低自己的债务。情况好一点的城投表示如果有钱了就做一点。情况差一点的城投，公司基本存在的意义就在于卖地、卖房、卖各种资产偿还现有债务，用“晚景凄凉”这个词来形容不知道是否恰当？

2、平台之间的个体差异较大，近期如何筹钱偿还债务成投资者最关心的问题。

城投资金来源无非是政府支持、卖地和金融机构借款三个方面。

1）政府支持差异大。平台所在区域是是否可以直接得到税收分成、平台具有区域经营的垄断性且是区域内唯一的城投平台，这些都意味着能够得到更多的政府支持。在确定以上的因素后再去看区域的财政税收情况会更好。

2）从金融机构获取借款差异大。23号文基本断了城投平台在银行的融资（信托和融资租赁限制也监管限制也越来越多）。但是有些城投平台下例如公交、供水供热、港口等有实体经营的子公司融资并不受限，拥有这些子公司的平台状况会更好。

3、债务集中到期容易引起城投平台的流动性衰竭。对于资产规模300亿之内的城投平台，一只一次性10-20亿的到期的债券确实压力不小。这些平台并不是真的资不抵债了，只是现在的融资环境下，外部融资断了，财政没钱，卖地没那么快，确实不好搞。所以，多关注下债务分布和短期偿债压力。短期债务较少，债务结构比较合理的城投平台违约可能性更小。

4、房地产仍是最后的托底力量。前面说到城投资金来源无非是政府、卖地和金融机构借款三个方面。对于天津而言，刚出台的落户政策其实就是说白了最受益的还是房地产，人来了就要买房子，有人买房子房地产商才会高价拿地，地价起来了地方政府和平台的债务才能缓解。所以，对于地能卖出去、产业还能导入的区域，平台才有了最后的托底力量。

对于天津城投平台的梳理和点评

结合经济和债务情况，大致对天津各区有个模糊的排序，仅代表个人观点。市辖区分为中心城区、环城区和远郊区。

中心城区就不说了，面积小、基础建设比较成熟，没有什么花头。

环城区：西青区>北辰区>津南区、东丽区

远郊区：武清区>宝坻区>宁河区、静海区>蓟州区

滨海新区作为一个副省会级别的区，万亿GDP级别的区，是个特别的存在，不能和其他区域比较。

1

市级

天津“双城双港”建设规划中的“双城”就是指天津市中心和滨海新区，因此，天津城建和滨海建投两个AAA是实打实的。保税区今年提的AAA，保税区一部分就在滨海新区内，无论是体量还是GDP财政收入等这个AAA比起前面两个还是差了点的。

2

环城区

环城区噶姐个人认为的投资定价排序是：

西青区>北辰区>津南区、东丽区

西青区总体建设得比较成熟，北辰的经济体量也还不错，西青区和北辰区的债务相对其体量还比较适度。西青区从去年开始政府要求平台压降债务，据他们自己说去年整个西青区大概压降了100亿。东丽区行内的人都知道，非标融资需求一直比较旺盛，东丽的项目也是一直在市场上漂，虽然经济体量也还不差，但是相比而言债务规模是大了点。

3

远郊区

远郊区噶姐个人认为的投资定价排序是：

武清区>宝坻区>宁河区、静海区>蓟州区

武清区区位优势较好，夹在天津和北京之间，产业导入情况也不错，相对应的是很多区只能靠所谓的示范小镇卖土地过活，税收增长乏力只能靠卖地。

END