近日，首开股份（600376.SH，下称：首开）发布前 5 月业绩显示，2018 年 1-5 月，公司共实现签约面积 89.84 万平方米，同比降低 25.58%；签约金额 234.83 亿元，同比降低 29.71%。在众多房企销售业绩高歌猛进的前 5 月，首开交出的这份业绩报告尤为刺眼。

结合楼市环境与首开战略布局来看，这一销售疲软态势，与其扎根北京大本营的发展策略息息相关。自 2017 年北京楼市出台 "3.17" 调控政策以来，北京进入了历史最严的限购、限贷、限价、限售、限商，" 五限 " 时代。随着土地供应方式、住房供应结构的转变，以 " 限竞房 " 为主的产品结构不断压缩着房企的盈利空间。

北京楼市层层政策叠加，对于北京市国资委下属企业首开而言，犹如一道道枷锁在身。但业内人士认为，在 " 房住不炒 " 总基调下，楼市调控政策短期内放松可能性不大。在此局势下，京城老牌房企首开，如何打破困境？

" 掉队 " 的首开股份

近日，首开股份发布了前 5 月业绩报告。根据公告，2018 年 1-5 月，公司共实现签约面积 89.84 万平方米，同比降低 25.58%；签约金额 234.83 亿元，同比降低 29.71%，仅完成 2018 年千亿销售目标的 23.48%。

在各梯队房企业绩强势增长的前 5 月，首开的这组数据略显颓势。数据显示，截至 6 月 11 日，已经有 31 家 A 股及港股上市房企发布 5 月销售数据，合同销售金额合计达 4623 亿元，同比增长 48.97%。1-5 月，这 31 家房企累计合同销售额合计达 2.06 万亿元，同比上涨约 33.47%。

而与同梯队房企相比，首开的业绩下滑态势也非常明显。根据克而瑞《2017 年度 · 中国房地产企业销售金额 TOP200》榜单，2017 年，首开股份以 679.1 亿元的销售额与金科集团（000656.SZ）、滨江集团（002244.SZ）、中国铁建（601186.SH）、蓝光发展（600466.SH）等并属 500 — 1000 亿梯队。蓝鲸房产根据克而瑞榜单粗略估算，2018 年前 5 月，蓝光发展销售额为 336.6 亿元，同比增长 63.96%；中国铁建为 284.5 亿元，同比增长 18.49%；滨江集团为 338 亿元，同比增长 150%；金科集团为 410.2 亿元，同比增长 68.53%。

实际上，首开业绩下滑态势早在 2017 年便已显露征兆。2017 年 8 月 26 日，首开股份发布了 2017 年中报。数据显示，报告期内，该公司实现营业收入 111.69 亿元，同比下降 10.31%；净利润为 3.16 亿元，同比下降 66.34%。从 2017 年年报来看，虽然公司的营收与净利均取得改善，但 2017 年，首开股份的扣非净利润 10 亿元，同比减少 35.8%，销售面积和销售金额同比增速也较 2016 年分别下滑 42% 和 83%。

除此之外，据克而瑞发布的榜单显示，首开 2017 全年流量销售金额和权益销售金额分别位居全国榜单的第 33、34 位，较 2016 年分别下滑 16 个和 11 个位次。

对于业绩下滑的原因，首开股份董事长潘利群曾表示，" 北京地区部分限价商品房项目政策调整、取证延后，京外部分城市对预售项目的价格审批也客观上延长了项目取得预售许可证的工作时间。这些因素都影响了一季度的销售情况。"

易居研究院智库中心研究总监严跃进对蓝鲸房产分析道：" 首开在北京大本营正面临较为严厉的调控，这不仅会为企业的经营带来压力，同时也会影响企业的增速。"

安居客首席分析师张波表示：" 首开如果要完成全年的推盘目标，下半年势必要开足马力，在政策总体从紧的背景下，销量目标的完成存在不小压力。"

单一城市布局存隐忧

深究其销售下滑的原因，单一的城市布局策略，是首开绕不开的问题。

作为北京市国资委下属企业，北京一直是首开重点布局的城市，业绩比重占据首开股份的半壁江山。蓝鲸房产梳理发现，2015 年，北京地区营业收入为 121.18 亿元，占比为 51.37%。2016 年，北京地区营业收入为 134.79 亿元，占比为 45.2%。2017 年，首开北京地区营业收入为 179.79 亿元，占全年营业收入的 49.17%。北京于首开的重要性不言而喻。

数据中不难看出，在北京楼市高速增长时期，首开曾在众多规模房企中赢得一席之地，但自 2016 年 " 房住不炒 " 基调下，北京楼市调控政策不断收紧，直接导致重仓于此的首开业绩下滑、发展受阻。

张波分析认为：" 受现竞房、共有产权房等保障性住房影响，北京新房市场量价提升都有很大压力，加之限购从严基调不变，企业突破的难度较大。"

为了扭转局势，首开给出的一剂药方是，发力 " 棚改 "。2018 年 5 月 25 日，首开股份发布公告称，公司拟收购北京首开中晟置业有限责任公司 100% 股权，收购价格为以资产基础法确定的评估值 10.90 亿元人民币。资料显示，首开中晟置业成立于 2013 年，是首开集团所属二级全资子公司，注册资本 9 亿元，具有房地产开发四级资质，以保障房建设、土地一级开发及棚户区改造、项目代建为三大主营业务。

对于此次收购，潘利群公开回应称：" 此次收购符合首开股份的战略发展方向，首开股份近年来积极推进在京的棚户区改造业务，希望迅速做大做强棚改业务板块，成为首开股份商品房开发之外另一重要的、未来有很大发展空间的业务。"

对于首开的此次战略，严跃进表示：" 棚改和一级土地开发，有助于更好地掌握土地资源，尤其是当前棚改背后的市场价值大，这有助于企业业绩成长。" 但张波表示出了不同的意见，他认为，目前棚改的主战场在四五线城市，不在北京，且北京棚改量级不大，不足以支持企业的销售业绩。

在张波看来，相对于其他龙头房企，首开的布局较多局限于一二线，受调控影响更大，目前在三四线城市的布局不够明确。严跃进也表示：" 类似企业需要不断研究三四线城市的投资思路，如果此类思路不放开，是有很多难处的。"

由此来看，棚改或许能为首开带来一定增长，但却并非长远之计，首开要想实现快速发展，还需重新审视城市布局。

净利润之殇

销售业绩走势萎靡背后，首开起伏不定的净利润也一直饱受诟病。

蓝鲸房产梳理发现，自 2013 年至今，首开股份的营业收入从 135.01 亿元增长至 366.87 亿元，但其归属于上市公司股东的净利润仅从 12.89 亿元增长至 23.63 亿元，营收与利润的增长不成正比。以 2016 年为例，2016 年，该公司营业收入为 298.83 亿元，同比增长 26.53%，但其归属于上市公司股东的净利润却为 19.01 亿元，同比下降 8.74%。

对此，首开股份曾在 2013 年年报中表示，" 由于项目整体毛利率下降、投资收益下降等原因，公司净利润指标同比有所下降。" 是年，公司净利润为 12.89 亿元，同比减少 20.3%，房产销售毛利率为 33.33%，减少 6.79 个百分点。同时，2014 年公司净利润为 16.48 亿元，同比增加 28.22%，毛利率为 34.21%，同比增加 0.88 个百分点。

由此来看，公司净利润的变动与毛利率保持一致，而受到北京地区影响，2016 年开始集团整体毛利率走低。业绩报告显示，2016 年至 2017 年，首开北京地区的毛利率从 44.71% 减少至 37.81%，京外地区则从 24.84% 增加至 27.51%。同期，公司房产销售的整体毛利率从 33.39% 降至 32.21%。

与此同时，永续债也在不断吞噬着公司的利润。据不完全统计，2015 年，首开股份累计发行两次永续债，规模达 60 亿元；2016 年，首开股份先后两次新增永续债借款，合计 50 亿元，并于当年偿还 40 亿元永续债。2017 年，公司归还 20 亿元永续债之后，又发行了 30 亿元的永续中票。截至 2017 年年底，首开共持有 80 亿元永续债，按目前利息测算，首开每年需为此支付 4.14 亿的利息。2017 年，在未计入永续债情况下，首开资产负债率达 80.59%，已超过市场界定的 80% 红线。而将永续债计入债务之后，首开的资产负债率达到 114%。

业内人士分析认为，永续债虽然被视为权益，可以美化报表、降低负债率，但因永续债的利息逐年上升，企业不得不为此支付并不低廉的利息，利息支出增加，则需要公司拿大笔净利润去覆盖。

克而瑞分析称，永续债往往是前 2～3 年利息成本相对较低，此后则会大幅上涨，如果房企有足够的存量以及销售规模，在 " 低息期 " 内偿尽债务还是可以实现的，但对于其他中小房企而言依旧需要谨慎选择。

首开对永续债的态度不得而知，但值得注意的是，根据公开资料，就在房企纷纷发文提高周转速度之际，首开股份的存货周转率依然为 0.19 次，处于低位水平。

有投资者对此进行发问："2017 年财报显示首开的可售面积 1994.9 万平米，售出 29.5 万平米，去化率仅为 14.79%，而同一时期万科去化率是 65%，碧桂园为 77%。首开 2018 年前五月销售也不理想，在众多房企都在想方设法提高去化率和周转率的时候，首开有没有在这方面做实质性的计划和安排。" 首开股份只是指出了提问中存在的数据错误，并未从正面给予回答。对于以上问题，蓝鲸房产向首开发去了采访函，但截至发稿前仍未收到对方回复。

房企 " 你追我赶 " 之际，首开也在尽力 " 自救 "，但其固守一方的经营思路未必符合市场规律。如何立足高远提高企业战略部署，对于首开而言至关重要。