摘 要

近期国内猪价出现大幅回升，生猪价格三个月内反弹逾40%。同时，国内非洲猪瘟疫情的接连出现，引发了市场的广泛担忧。那么，非洲猪瘟疫情会对此后的猪周期路径带来怎样的影响，本轮猪价的上涨是否意味着新一轮猪周期已经启动呢？

从结论上来看，推动本轮猪价反弹的主要因素是市场供需关系的边际变化，而非洲猪瘟疫情则带来了国内猪价区域间的分化。若非洲猪瘟疫情被顺利控制，那么本轮猪价上涨更可能是猪周期下行过程中的一轮反弹，而非周期反转，新一轮猪周期启动尚需时日。但如果此后疫情出现进一步扩散，新一轮猪周期则可能会加速启动。

本次非洲猪瘟疫情是该病首次传入国内。非洲猪瘟病毒传染性强、致死率高且尚无有效疫苗，一旦大规模感染将会对我国的生猪养殖业造成重创。目前，发现疫情的辽宁、河南和江苏三地均已对受感染生猪进行了无害化处理，但仍不能排除疫情进一步扩散的可能性。非洲猪瘟疫情引发了疫区的消费恐慌情绪，同时对生猪调运造成了阻碍，导致国内猪价出现了明显的区域分化。

供需关系的边际变化是近期猪价大涨的主要原因。今年1-5月，国内生猪加速出栏，市场供给充足，生猪价格被逐步压低至9.9元/kg的低点。此后，随着市场供给的回落，叠加猪肉需求在近期的季节性回升，市场供需关系发生边际变化，带动近期猪价回升。

若此次非洲猪瘟疫情得到有效控制，从盈利情况来看，近期生猪补栏仍有利可图，产能尚未出清，养殖企业选择主动补栏的可能性较大，猪价涨势有望在短时间内回落。

但如果后续疫情在全国范围内进一步扩散，那么在消费者的恐慌情绪和养殖户补栏积极性下降，生猪产能出清可能加速完成，推动新一轮猪周期加速启动。

在猪瘟可控的假设下，当前猪价的涨幅可能足以推升8-9月通胀预期发酵。由历史数据推算，生猪价格向CPI猪肉分项的传导系数约为0.5，后续猪肉涨势可能推升CPI在8-9月上行0.3-0.4%。而且除猪价以外，粮价、汇率、PPI生活资料以及房租等多个因素也共同助推通胀预期，使得8-9月通胀预期成为影响债市的重要因素之一。

风险提示：非洲猪瘟疫情全面扩散；防疫措施效果不及预期。

一、猪价大幅回升和非洲猪瘟疫情引发市场关注

今年8月开始，辽宁、河南和江苏三地接连发生的非洲猪瘟疫情，引发市场对猪价上涨的担忧。非洲猪瘟目前还未研发出有效疫苗，且感染致死率高达100%，若疫情扩散将会对国内牲猪养殖业造成重创。除了催化猪价上涨之外，非洲猪瘟疫情也带来了国内猪价的区域分化。截止8月17日，出现疫情最早的东北地区和未发现疫情的南方地区生猪价差可达1.5元/kg。

事实上，早在5月，国内猪价就开始大幅回升40%。2018年5月，国内生猪价格停止了自年初以来的下跌趋势，并在随后迎来触底反弹。根据国家统计局公布数据，截止8月10日，国内外三元生猪价格已由5月10日9.9元/kg的低点反弹至13.9元/kg，三个月内涨幅高达40%。在生猪价格大涨的带动下，猪肉市场价同样出现大幅反弹，据农业部统计，国内猪肉批发价格相较于5月下旬已回升22.9%。由于猪肉批发价相较于生猪价格存在一定滞后性，预计猪肉批发价的上涨势头仍将延续。

生猪价格大幅上涨在7月CPI数据中体现不多，关注8月猪价对CPI的拉动效应。在猪价涨势的拉动下，7月CPI中猪肉分项环比上涨2.9%，增速明显小于生猪价格和猪肉批发价格的涨幅。由于猪价的传导需要经历“生猪-猪肉批发-猪肉零售”，预计生猪涨幅对8月CPI的拉动效应可能较7月明显上升（具体分析可参考我们此前的定期报告《通胀预期能否成真？——一周债市问答》）。

那么，非洲猪瘟疫情会对此后的猪周期路径带来怎样的影响，本轮猪价的上涨是否意味着新一轮猪周期已经启动呢？

二、非洲猪瘟疫情导致生猪价格出现区域分化

1. 非洲猪瘟首次传入中国，致死率极高且尚无有效疫苗

本次疫情是国内首次发生非洲猪瘟感染事件。非洲猪瘟于1920年代在非洲肯尼亚地区发现，是一种由病毒引起的急性发热性传染病，可经由接触污染物质、蜱虫叮咬等媒介传播，发病周期短，猪感染致死率可达100%。而且当前还未研发出有效疫苗，一旦大规模感染会对疫区的生猪养殖造成极大破坏。但庆幸的是，非洲猪瘟并非人畜共患的疾病，不存在感染人的风险。

从传播历史看，非洲猪瘟发病区域向全球蔓延。1957年之前，疫情主要在非洲大陆扩散，1960年代扩散至西欧，1970年代扩散至中南美洲。2007年开始，疫情进一步在欧亚大陆扩散，从格鲁吉亚等高加索地区，到波兰等波罗的海周边国家，以及横跨欧亚大陆的俄罗斯。2016年，疫情在俄罗斯大规模扩散，家猪感染数达到历史最高。2017年3月，临近蒙古国边境的俄罗斯伊尔库茨克地区出现疫情，是距离我国较近的疫区。2018年8月初，我国东北地区的辽宁发现疫情，是国内首次发现非洲猪瘟疫情。

2. 受疫情影响，南北生猪价格出现分化

截止8月19日，国内辽宁、河南和江苏三省确认发生非洲猪瘟疫情。8月3日，辽宁省沈阳市确认此前发生在沈北新区的病死猪事件系非洲猪瘟所致；8月16日，河南省郑州市确认双汇食品有限公司的到运生猪病死事件为非洲猪瘟疫情；8月19日，农村农业部新闻办公室发布公告，江苏省连云港市发生非洲猪瘟疫情。发现疫情的三个省份中，河南省是我国最主要的生猪养殖地之一，2016年河南全省生猪出栏6004.6万头，养殖规模在全国各省份中仅次于四川，且产出的生猪流向全国各地，一旦河南疫情出现进一步扩散，对国内生猪养殖行业的将造成极大冲击。

在疫情发生后，有关部门迅速行动，启动应急机制，目前已对辽宁和河南疫区内生猪进行扑杀和无害化处理，并对生猪及相关产品进行了封锁。由于疫情发生之前国内相关部门已做好了充分的防疫准备，目前来看防疫工作开展顺利。不过考虑到非洲猪瘟传染性较强，且河南疫情存在运输途中感染沿途区域的风险，因此不能排除非洲猪瘟在国内进一步扩散的可能。

非洲猪瘟的疫情导致国内生猪价格出现了明显的南北分化。一方面，虽然此次疫情中受感染的生猪数量十分有限，但疫情会对感染区域的消费者情绪造成严重影响，导致消费需求大幅下滑，压低疫区猪价；另一方面，疫情会对生猪的调运造成阻碍，南猪北养的背景之下，南方生猪供给仰仗北方，因而南方多地由于生猪输入受限，猪价持续走高，目前南方多个省份的生猪价格突破14元/kg，南北价差最大可达1.5元/kg。

由于非洲猪瘟病毒并非人畜共患，疫情对消费需求的影响可能会随着恐慌情绪的缓解而逐渐消散，因此中长期内非洲猪瘟对猪价的影响主要还是体现在供给端。由于病毒传播存在很大不确定性，未来非洲猪瘟的具体影响还需要对疫情的扩散和防控情况进行进一步观察。

三、供需关系的变化是驱动本轮猪价反弹的主要因素

早在此次非洲猪瘟疫情发生前3个月左右，国内生猪价格便已经出现了明显反弹，因此猪瘟并非近期猪价全面上涨的主要诱因。推动本轮猪价大涨的主要因素是市场供需关系的边际变化。

2018年上半年，国内生猪加速出栏，市场供给充足，导致生猪价格被不断被压低。从全国猪肉产量数据来看，2018年一二季度国内生猪出栏加速，其中一季度猪肉产量同比增速2.1%，尽管绝对水平不高，但仍是2015年以来的最高增速，二季度产量同比增速下滑至1.4%，但仍高于2017年4个季度的增速水平。今年上半年生猪加速出栏在屠宰数据中同样有所体现，2-5月，生猪定点屠宰数量逐月增加，期间总屠宰量显著高于2015-2017年同期水平，且单月同比增速均维持在10%以上。生猪加速出栏大幅推高了上半年的市场供给，在需求相对平稳的情况之下，使得猪价在1-5月被持续压低。

2018年5月起，生猪出栏速度放缓，市场供给回落。从定点屠宰企业的生猪屠宰量来看，4月起生猪屠宰数量同比增速出现下滑，6月屠宰量出现环比下降，市场供给回落。同时，4月起饲料产量增速也出现下滑，预示着由于前期出栏数量较多，生猪实际存栏数量可能有所减少（环保因素导致存栏数据失真）。生猪供给的回落，推动了5月起猪价的触底反弹。而从历史数据来看，进入9月，中秋等因素带来猪肉需求的季节性回升，叠加供给回落，短期内猪价可能维持小幅上涨。

四、非洲猪瘟会导致新一轮猪周期加速启动吗？

从现有情况来看，若非洲猪瘟疫情得到有效控制，那么本轮猪价反弹并非新一轮猪周期启动，近3个月猪价涨势可能是价格反弹而非反转。

从盈利情况来看，近期生猪补栏仍有利可图，产能尚未出清，养殖企业继续主动补栏的可能性较大。猪粮比是观测猪周期运动的重要指标（相比较而言，更加直观的生猪存栏数据可能因环保趋严的影响而出现低报情况），当猪粮比高于5.8的盈亏平衡线时，则说明养殖户补栏有利可图。从22个省市的猪粮比价数据来看，在前两轮猪周期 启动之前，猪粮比位于平亏平衡线以下的时间分别为21周和96周，处于预警区间以下（猪粮比小于5.5）的时间分别为18周和56周。长时间的亏损使得生猪产能充分出清，推动新一轮猪周期启动。

而在本轮猪价反弹开始之前，猪粮比处于盈亏平衡线以下的时间仅为10周，处于警戒区间以下的时间仅为9周，产能去化尚未充分，且目前补栏仍有利可图，新一轮猪周期就此启动的可能性不大。另外，从饲料产量增速数据来看，6-7月国内饲料产量增速出现明显回升，补栏行动可能已经开始。

但如果疫情进一步扩散，这种情况出现的概率相对不大。疫情的进一步扩散一方面会引发消费者的恐慌情绪，压低猪肉的消费需求；另一方面则会导致大量存栏生猪患病减产，并大大打击养殖户的补栏积极性，从而加快生猪产能出清速度，使新一轮猪周期加速启动。

综上，若此次非洲猪瘟疫情得到有效控制，那么新一轮猪周期启动还尚需时日，近期的猪价涨势有望在短时间内回落。但如果后续疫情在全国范围内进一步不扩散，那么在消费者的恐慌情绪和养殖户补栏积极性下降等因素的多重影响下，生猪产能出清可能加速完成，使新一轮猪周期加速启动。

拉长周期来看趋势，在消费升级的大趋势下，国内猪肉需求逐渐被牛肉、羊肉等其他肉类替代。从产量看，2005年国内牛羊肉产量持续增长，而猪肉产量则自2014年起出现波动回调。从人均消费数据来看，国内人均猪肉消费量在猪牛羊肉消费中的占比逐年下滑，牛肉和羊肉对猪肉的替代效应逐渐体现。这背后可能是消费升级因素的影响，追求健康饮食可能导致未来人均猪肉消费量进一步下滑。

因而，从长期视角来看，猪肉消费需求持续稳步下滑，可能导致猪价对CPI的影响有所淡化。这一点在CPI的权重中已经有所体现，2011-2015年CPI中猪肉权重在3.0-3.5%，而2016年以来则已降至2.5-2.8%。可以预期2021年CPI权重调整中，很可能进一步下调猪肉权重。

五、猪价上涨推升通胀预期，8-9月可能继续发酵

在猪瘟可控的假设下，我们对猪周期的判断是反弹而非反转，但当前猪价的涨幅可能足以推升8-9月通胀预期发酵。从7月生猪、猪肉批发价和CPI零售价涨幅分别为14.8%、9.3%、2.9%来看，生猪价格向猪肉零售端的传导仍较为有限。如果从5月生猪价格反弹的时点来看，生猪、猪肉批发价和CPI零售价涨幅分别为40.4%、22.3%、4.0%。根据我们测算，从历史数据来看，生猪价格向CPI猪肉分项的传导系数为0.5左右，这意味着后续猪肉零售价的可能仍有15%左右的涨幅，预计这一涨幅在8-9月的CPI数据中将有所体现。参考猪肉权重以及猪肉批发价涨幅，可能推升CPI在未来两个月上行0.3-0.4%，这可能使得8、9月CPI同比高于7月，进一步引发市场对通胀的担忧。

而且除猪价以外，粮价、汇率、PPI生活资料以及房租等多个因素也共同助推通胀预期：以优质小麦为代表的主粮价格上涨，东北干旱也可能导致秋季的大豆和玉米减产；人民币汇率贬值带来输入型通胀预期；以及PPI生活资料分项反弹可能向CPI传导；以及近期部分一二线城市房租快速上涨，可能与猪价一起推升通胀预期，使得8-9月通胀预期成为影响债市的重要因素之一。