光看美股泡沫不够了 比股市更危险的其实是债市

光看美股泡沫不够了 比股市更危险的其实是债市

摘要:彭博巴克莱债券指数显示,反映企业债对同期限国债溢价的信用利差近期跳涨,可能是暗示经济走弱的信号。越来越多的分析指出,信用债才是传统意义上最终传递经济前景警报的资产类别,坏消息是,债市压力已经开始累积。

市场正翘首以盼年底 " 圣诞节反弹 " 提振行情,却被一场猝不及防的大跌重击。一时间," 美股跌至 10 月盘整后低点且抹去全年涨幅 " 成为最吸睛的话题。然而越来越多的分析指出,信用债才是传统意义上最终传递经济前景警报的资产类别,坏消息是,债市压力已经开始累积。

彭博巴克莱债券指数显示,反映企业债对同期限国债溢价的信用利差近期跳涨,可能是暗示经济走弱的信号。本周一,投机级别的美国企业债收益率,较同期限的美债收益率平均高出 4.8 个百分点,10 月初还创下多年新低的 3.03 个百分点。

此外,彭博社指出,过去几周全球的可投资级企业债与国债的信用利差也在上涨,美国、欧洲、亚洲美元债的风险溢价涨至 2016 年以来最高,令债市投资者不安的因素包括:油价暴跌、通用电气债券抛售,以及对经济增长的担忧。而在 2016 年,投资者担心通货紧缩,市场压力水平到达一定高度,令耶伦时代的美联储打破了加息三次的规划,只在当年 12 月加息了一次。

不过正如高盛经济团队所言,信用利差(credit spread)的走阔程度尚不足以影响美联储的货币政策收紧决策。《华尔街日报》也指出,今年 1 月末 2 月初美股深跌盘整时,债市风险溢价也显著走阔,但整体都低于 2016 年的水平,当时高收益(投机级别)美国企业债收益率超出国债 8 个百分点;而 2007-2009 年金融危机期间的溢价高达 20 个百分点。

但目前公司债的境遇不佳依旧值得市场警觉。我们曾提到,今年迄今为止,美元垃圾债、美元投资级债券、欧元垃圾债和欧元投资级债券收益全部转负,如果延续到年底,意味着这四大资产类别自 2008 年以来首次同时出现年度亏损。

汇信据相关分析称,随着信用利差抬升,企业再融资成本更高,将伤害企业拓展投资和扩大雇佣的能力。在最差的场景中,流动性冻结的信用市场将直接触发危机。

风险溢价走阔的触发因素很多。油价下跌对美国高收益企业债影响较大,因为很多参与者是能源公司。" 百年老店 " 通用电气仍是 BBB 可投资级,但近期债券的交投风格与价格接近垃圾债,令人担忧其他可投资级别的债券会被跟风抛售。主要央行都在收缩过去十年 " 大放水 " 的货币刺激政策,也令质量欠佳的债券状况更为严峻。

摩根大通下属私人银行的亚洲固收、外汇与商品主管 Ben Sy 预期,明年再融资活动会更为艰难,特别对全球的高收益债发行企业来说。再融资成本若显著走高,会侵蚀企业的长期利润。由于投资者都在担心全球经济增速放缓,尤其是 2020 年美国经济或陷入衰退,信用利差还有进一步走阔的空间。若信用债市场持续现有路径,终将形成恶性循环,构成流动性陷阱。

资管机构 Amundi Pioneer 的信用研究主管 Michael Temple 对 CNBC 表示,市场明显存在不安(angst),这不是完全没有道理。如果未来 12 至 18 个月利率持续走高,债市危机爆发的拐点就会到来。最坏情况下,经济恶化叠加利率抬升,将令企业债务无法再像过去几年一样轻松展期:

问题在于,到本轮信用周期正式转变之前还剩多少时间?利率达到某个水平开始遏制经济活动之前还剩多少时间?如果大家都认为利率高到经济不能承受,以及明年某个时刻会开始经济衰退的话,那么我们现在已经有一个很大的问题在发酵了。

一个令人担忧的趋势是:可投资级别企业债的边缘玩家正在丧失段位,逐渐转成高收益垃圾债,违约互换掉期价格也在飙升。只有当美国经济表现持续好于其他国家、企业债问题只在海外市场出现,以及出现问题的个别公司不属于系统重要的话,才不是很大问题。

汇信援引财经媒体 CNBC 指出,高达 9 万亿美元的企业债 " 炸弹 " 正在美国经济中膨胀,如果利率持续提升和经济前景持续恶化,这将构成下一次危机的潜在威胁。美国证券行业与金融市场协会(SIFMA)的数据显示,美国企业债发行规模从 2007 年的 4.9 万亿暴涨至如今的 9.1 万亿美元,等于十年 " 大放水 " 时期基本令企业债务翻倍,低利率鼓励借贷来发展业务和回馈股东。

英国《金融时报》也曾提及,在过去利率处于历史低位的环境中,美国公司大举发债,2009 年来年均发债金额超过 1 万亿美元,已将 2007 年 9690 亿美元这一金融危机前的高点甩在身后。与此同时,外界对于利率上行导致投资者抛售的警告接连不断。

我们提到,本周在接受路透采访时,有 " 新债王 " 之称的双线资本首席执行官 Jeffrey Gundlach 警告称,目前公司债市场面临的问题是供应过剩,很多发债公司大量使用杠杆;在资质更好的可投资级公司债发行方中,杠杆也大规模增加。与此同时,债务质量却在恶化:

在 Gundlach 看来,公司债已是债券市场最危险的领域,目前正处于历史上最脆弱的阶段,投资者应避开投资级公司债券,并专注保护资本。

Lazard Asset Management 全球固收基金经理 Yvette Klevan 表示," 从 3 万英尺高空俯瞰 ",大部分美国企业债质量还不错,经济依旧非常强劲、税改政策仍呈利好,明年债务偿付很稳定。但过去 5 至 7 年的企业债激增值得注意,整体来说,债务是向一国经济增长征税,中期来说,企业债市场的表现对很多国家的经济有较大影响。

文章关键词:美股

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