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摘要

2022年受经济承压、疫情反复以及房地产市场低迷的影响，土地市场持续遇冷，不少地方财政收入出现下滑，财政收支矛盾加剧。与此同时，城投债境内外融资政策均出现收紧信号，发行数量和净融资规模处于近三年低位，弱区域弱资质主体债务风险加大，区域信用风险增加。随着2023年地方债和城投债的到期规模到达峰值，各省市的偿债压力或出现明显抬升，可能导致政府债务风险出现较快攀升。那么各省市2022年的债务压力情况如何？

 政府债务压力可从债务率、现金短债比、GDP对债务的覆盖程度和财政对土地依赖度这四个指标来看，政府债务率和GDP对债务的覆盖程度反映的是区域经济实力对政府债务和城投平台债务的覆盖能力，现金短债比反映的是区域内城投平台的短期偿债压力，而财政土地依赖度可以看出区域财政对土地出让收入的依赖程度，越高说明受土地市场影响越大，易造成财政收入的不稳定。

截至2022年末，全国各个省份的政府债务率均值为532.67%，大部分省份的债务负担较2021年进一步加重。具体来看，省份之间分化明显，债务负担最重的五个省份为吉林、天津、云南、广西和青海，债务率均在750%以上，其中吉林2022年的债务率最高，为1009.10%；债务压力相对较小的省份为上海、山西、广东、北京、海南、内蒙古和河北，其中上海、广东和北京主要是因为省份综合财力较高，能够对债务形成一定的覆盖，而海南、山西和内蒙古主要因为当地城投债和地方债规模相对较小的缘故。

与2021年末相比，大部分省份的债务负担进一步加重，政府债务率平均上升了104个百分点，全国仅内蒙古的债务率有所下降。

分地级市来看，城投有息负债在千亿元以上的地级市债务率平均水平为510.72%，多为省内的二三线城市，因此整体债务负担相对较大。2022年城投有息负债在千亿元以上的地级市有82个，分布在21个省份。其中债务压力最大的城市为甘肃省兰州市、安徽省阜阳市和湖北省黄石市，2022年债务率超过1000%，由于地方债和城投有息负债规模较高、财政收入规模较低，导致这三个城市的债务率在所属省内地级市中一直处于偏高水平。另外，城投有息负债在千亿元以上但债务率较低的地级市有如山东淄博、河南洛阳、福建厦门、广东深圳和浙江金华等，这些城市2022年的债务率均低于300%，债务压力较为可控。

现金短债比反映的是各区域当地城投平台短期内面临的偿债压力如何，而GDP对债务的覆盖率则体现为2022年GDP规模对地方政府债务余额和城投有息负债的覆盖程度。具体来看，全国现金短债比和GDP对债务覆盖倍数的均值分别为1.76和1.58倍，大部分省份短期内偿债压力可控，且GDP对区域债务的保障能力较为稳健。从下图可以看出，除广东外，GDP规模较大的省份如江苏、山东、浙江和四川等的偿债压力其实相对更大，主要由于这些地区均为城投大省，城投有息负债规模大，从而拉低现金短债比和GDP对债务的覆盖倍数。反之，部分经济实力相对较弱的省份对债务的覆盖倍数更高，主要是因为这些区域的存续城投债较小，平台有息债务规模不大，区域整体的经济实力能够对债务实现较好的覆盖。

地级市方面，由于部分地级市尚未披露2022年GDP经济数据，因此对其综合财力的测算我们利用该区域近两年的增长速度进行计算。从现金短债比和GDP对债务覆盖倍数来看，情况基本与省份相似，GDP越高的城市偿债压力相对较大，主要是因为GDP规模较大的城市均为发债规模较高的城市，经济发展水平高的同时负债规模也较大，因此现金短债比和GDP对债务的覆盖力度不如债务负担较小的城市。

受疫情和房地产政策影响，2022年土地市场遇冷，各省市的土地出让收入均出现不同程度下滑，2022年全国土地依赖度均值较2021年下降6.06个百分点。土地财政作为地方最大的收入来源，影响着区域政府的综合财力水平。具体来看，2022年各地的土地依赖度除海南、甘肃和上海外，均出现不同程度的下滑。其中共有7个省份下降幅度超过10%，分别为山西、黑龙江、辽宁、吉林、青海和天津，天津的下降幅度最大，从2021年的34.48%下降至2022年的18.66%。

2.1 地方债：2023年迎来偿还高峰，压力集中在6/8/9月份

近十年来地方债到期规模持续攀升，2023年地方债将迎来偿还高峰，到期压力主要集中在六月份、八月份和九月份。具体来看，2023年的全国地方政府债的到期规模约为3.65万亿元，同比大幅增长31.52%，创历史新高。从到期节奏来看，地方债的偿还压力主要集中在6月、8月和9月，这三个月的到期规模占全年地方债到期规模约50%，基本与地方债的发行节奏相吻合。

分省份来看，绝大多数省份地方债到期规模较2022年均有所增加，地区间分化明显，江苏、山东和安徽等2023年的地方债到期债务压力较大，均在2000亿元以上。横向来看，大部分省份2023年的地方债到期规模出现不同程度地扩大，仅西藏、北京、山西和贵州的地方债务压力有所减轻，安徽的同比增幅最大，为112.20%。纵向来看，大多数省份的债务压力都集中在三季度，2023年地方债到期规模最大的是江苏，规模合计为2535.48亿元，紧接着是山东和安徽，到期规模分别为2379.41亿元和2078.69亿元。到期规模在千亿元以上的有17个省份，500亿元-1000亿元的有9个省份，西藏的地方债到期规模最小，仅21.89亿元。

广东、山东、江苏和浙江等地方债务规模较大的省份，整体利息支出规模也相应较大，部分省份如安徽、广西和辽宁等2023年内地方债到期规模较大但需要偿付的利息规模相对较小。从2023年地方债到期规模占存量债券规模的比重来看，整体平均占比在10%左右，即平均每个省份2023年的地方债务压力占存量地方债务约十分之一，短期内各省地方债务偿还压力不大。但考虑到地方债本金通过借新还旧接续比较容易，而利息部分需要地方政府自行偿还，因此仅考虑到期规模占比不足以反映政府的债务压力，还需了解各省级政府在利息偿还方面的压力。从下图可以看出，安徽、广西和辽宁的2023年内到期规模占比相对较高，分别为15.73%、14.42%和14.38%，但这三个省份的利息规模相对不大。海南、青海、宁夏和西藏等发债较少的省份，政府2023年需偿付的利息规模也相应较小。

2.2 城投债：2023年到期/回售规模高达5.7万亿元，达历史峰值

2023年城投债到期规模同样为历史峰值，到期压力主要集中在三、四月份。具体来看，2023年的全国城投债的到期规模合计为5.69万亿元，同比大幅增长52.09%，创历史新高。从到期节奏来看，城投债的到期压力集中在3月和4月， 四个季度占全年城投债到期规模的占比分别为25.98%、27.75%、24.86%和21.41%，分布较为平均。

2.2.1 江苏、浙江、山东、四川等城投大省压力最大

分省份来看，城投债2023年到期回售规模最大的省份主要是江苏、浙江、山东和四川等城投大省，均在3000亿元以上，其中江苏省的到期债务压力最大，突破万亿元。城投债到期回售规模在第一梯队（3000亿元以上）的省份有4个，为江苏、浙江、山东和四川，2023年到期回售规模分别为11925.95亿元、6028.41亿元、4434.41亿元和3070.14亿元；在第二梯队（2000-3000亿元）的省份有7个，为广东、湖南、天津、河南等；在第三梯队（1000-2000亿元）的省份有7个；在第四梯队（500-1000亿元）的省份有4个；规模低于500亿元的省份有9个，其中青海、海南、西藏和内蒙古的到期规模均小于百亿元。

从2023年城投债到期回售规模占存续债券规模的比重来看，天津、宁夏和云南的占比均超过50%，未来一年内城投债务压力大。到期回售城投债规模占存量的比重与到期回售规模的绝对值相比出现分化，浙江、山东、四川等地的到期规模虽居全国前列，但占全省存量债券规模的比重不大，到期压力较小。共有8个省份到期回售比重超40%，其中天津的比例最高，达67.85%，主要是因为天津近年来主要以发短债为主。截至2022年底，天津新发的一年内（含）到期的短债占全部信用债的比重达72%，从而导致2023年内到期的债务规模进一步扩大，加重区域偿债压力。

2.2.2 天津、昆明、柳州、银川、唐山、郑州滚续压力大

分地级市来看，部分地区到期压力较大，规模较大的地区大多是省会城市，其中2023年城投债到期规模最大的地级市是南京、天津、成都和重庆，规模均在2000亿元以上。城市之间的到期规模分化明显，基本与省份间到期规模的大小对应，城投债到期规模较小的城市多位于东北部分省份和西北地区，这些地区存量城投债规模小，到期债券不多，因此整体到期压力不大。

除此之外，对于到期回售规模占存量债比重较高的地区也需重点关注，这些区域的债券结构整体偏短，滚续压力相对较大，存在一定的短期偿债压力。部分城市不仅回售规模大同时占存量债的比重高，在我们的统计中，共有21个地级市2023年城投债到期回售规模在100亿元以上，且到期回售规模占存量债的比重超过40%的城市，其中天津和昆明的规模绝对值和占比均是所有地级市中最高的，系近年来多发短债的缘故导致到期回售规模攀升。此外，占存量比重超60%的还有柳州、银川、唐山和镇江这四个地级市，建议重点关注区域内资质较弱且到期回售压力较大的平台，或存在一定的信用风险。

2.3 偿债能力测算：省份间分化较大

2022年12月，随着防疫政策放松，地产“三支箭”和“内保外贷”等纾困政策的落地，预计2023年国内经济增速将显著回归。但在前文中我们也提到，2023年是地方债和城投债偿还的高峰期，因此为进一步了解新的一年各地债务偿还压力如何，我们利用近期各省份和地市级在“两会”上公布的2023年经济财政的预期目标进行测算，从而区分出哪些区域2023年的还本付息压力较大以及债务风险较高。

政府偿债能力可从区域综合财力对债券（地方债和城投债）还本付息和对利息支出规模的保障程度两方面来看，对债券偿付压力的覆盖程度以及利息支出的覆盖倍数越高，说明2023年该区域整体的债务规模不大或财政收入较高，政府的偿债压力越小。

分省份来看，各个省份间偿债压力和利息保障倍数分化明显，上海、山西、广东和北京等地的财政收入能较好覆盖当地债务以及利息支出的规模。具体来看，全国财政收入对地方债和城投债的覆盖倍数均值在1.74倍左右，即大多数省份的综合财力能较好覆盖2023年到期的地方债和城投债的还本付息规模。其中，上海、山西和广东对当地债务的覆盖倍数最高，均超过3倍，但天津和云南这两个省份的覆盖倍数最低，主要是因为这些省份2023年回售到期的地方债和城投债规模均超千亿元，但综合财力在全国处于中下游水平，因此对债务的覆盖能力偏弱。

从综合财力利息覆盖倍数来看，全国财政收入对地方债利息规模和城投债的有息债务付息规模的覆盖倍数均值在6.11倍左右，其中上海、山西、广东和北京的利息保障倍数均在10倍以上，山西省主要是因为存续地方债和城投债规模不大，城投有息债务规模较小，因此保障程度相对较好。

地级市方面，由于地级市的数据披露并不像省份数据披露得完整，且大部分地级市未披露2023年的经济目标，对其综合财力的测算利用近两年平均增速计算一般公共预算收入和政府性基金收入，在考虑到数据可得性问题后，我们只关注2023年综合财力对债券偿付压力的覆盖1倍以上及综合财力利息保障倍数在50倍以上的地级市，最终筛选出27个城市。

分地级市来看，综合财力对债券偿付的覆盖率较高以及综合财力利息覆盖倍数较高的城市大多分布在广东省内，如佛山、东莞、惠州和中山市等。具体来看，各城市之间差距明显，部分城市尽管财政收入不多，但由于存续地方债和城投债规模很小，拉升了整体对债券偿付的覆盖倍数，如山西的朔州市、广东的揭阳市，2023年综合财力预计小于200亿元，但因其存续的地方债和城投债于2023年回售到期规模小，因此这些城市的付息压力较小。

测算方式不一样。由于数据可得性问题，本文选取的省份经济数据均来源于政府2023年预测目标，地级市经济数据来源于政府2023年预测目标或所属省份的预测目标，可能会对偿债压力的测算造成一定的影响。

样本代表性问题。部分地级市尚未披露相关数据，统计结果不完全，无法代表整体情况。

本报告分析师：李清荷