2022年9月6日至9月8日，民生证券“晴日暖风生麦气”2022年中期投资策略会在上海正式揭开帷幕。首日与会者覆盖了国内大中型投资机构和各行业上市公司。截至6日收盘，上证指数、深证成指纷纷收涨。

民生证券代总裁熊雷鸣率先作开幕致辞，他重申了民生证券以优势投行业务为龙头，持续推进投资+投行+投研三位一体的业务发展战略，其核心是为广大客户提供全方位、全产业链、一体化的综合金融服务。

民生证券研究院院长胡又文作为主会场主持人，给出了民生研究上半年的成绩单，“重整仅半年的民生证券研究院，今年上半年佣金收入1.18亿元，同比增幅达到331%，增速在全国31家‘亿元俱乐部’中排名前列。”

北京大学国家发展研究院院长姚洋表示，“5年之内，中国经济的潜在增长率仍可能保持在5%-6%之间。预计到2028年，中国的GDP就能超越美国，成为世界第一大经济体。而市场担忧的中美脱钩论是不成立的，中国出口虽然受扰动但很快复苏，美国也未因此扭转贸易赤字。而且，美国科技脱钩并不能阻碍中国的技术进步，反而起到促进作用。”

民生研究上半年成果显著

今年已过去大半，在国内外黑天鹅、灰犀牛的共同影响下，全球经济面临巨大挑战和压力。所幸，中国经济长期向好的基本面没有发生变化，资本市场加速深改，为稳定宏观经济大盘和社会预期持续发挥重要作用。

民生证券作为金融机构，一直致力于提高自身服务实体经济、支持经济转型的综合能力。熊雷鸣表示，“自2000年以来，民生作为主承销商，已经为416家企业和地方政府提供股权融资1482亿以及各类融资累计近3800亿元。创业板注册制两年以来，民生证券成为保荐IPO项目数量排名第三的保荐机构，科创板累计服务家数排名行业第七。截至目前，我们在会审核的IPO项目数量排名行业第三。”

民生证券代总裁 熊雷鸣

投研业务是民生证券业务发展战略的三大支柱之一。熊雷鸣也寄予了厚望，“我们致力于形成具有民生特色的卖方研究之路，在恪守研究的基础上，强化协同，构建投研、投资、投行与发现价值、传递价值、创造价值的双闭环体系，全力提升定价能力、销售能力和投资能力，持续打造特色精品投行，更好地服务于实体经济。”

今年上半年，新团队仅组建半年的民生证券研究业务崛起，分仓佣金收入大跨步挺入“亿元俱乐部”。根据wind数据，民生证券2022年上半年分仓佣金收入1.18亿元，比上年同期增加9080万元，同比增幅达331%，在31家“亿元俱乐部”成员中的增幅排名前列，市场排名也从去年的第43名提升至第29名。

民生研究今年的爆发力如此之强，与其团队搭建有莫大关系。据悉，民生证券去年官宣引入新财富白金分析师胡又文担任民生证券副总裁、研究院院长，新财富最佳销售服务团队领头人冯诚担任研究院副院长、机构业务部总经理，形成“白金分析师+王牌销售”的最强组合。

民生证券副总裁、研究院院长  胡又文

此后，民生证券研究所陆续引进能源开采首席周泰和金属首席邱祖学两位副院长，以及宏观首席周君芝、策略首席牟一凌、电新首席邓永康、电子首席方竞等一大批业内优秀分析师，其未来发展备受业内关注。

姚洋：2028年中国GDP有望超越美国

在主论坛上，北京大学国家发展研究院院长、中国经济研究中心主任、南南合作与发展学院执行院长、中国经济学年会理事长姚洋发表了主题演讲《当前中国经济的几个问题》，涵盖中国经济中长期发展、中美脱钩论、反垄断和共同富裕等议题。

北京大学国家发展研究院院长、中国经济研究中心主任  姚洋

从中长期看，姚洋对中国经济的长期发展持乐观态度。他表示，“5年之内，中国经济的潜在增长率仍可能保持在5%-6%之间。”

潜在增长率是由供给端决定的，核心因素是资本积累和全要素生产率。资本积累是将资金投向厂房、机器设备等等，提升生产率；全要素生产率包括技术进步、企业管理水平提升等方面。随着经济的增长，资本积累的作用会边际下降。因此美国的潜在经济增速长期在2.2%左右，这反映的就是美国的技术进步率。

对于中国来说，资本积累仍然很重要。根据姚洋的估算，中国资本积累带来的潜在增长率在3.75%左右。因为中国的储蓄率高达45%，是全球储蓄率最高的国家之一。而全要素生产率在潜在增长率的占比是20%至40%，倒推出潜在增长率在4.68%-6.25%之间。

姚洋表示，“按汇率计算，如果中国潜在增长率每年保持在中位数5.5%左右，预计2028年中国的GDP就能超越美国，成为世界第一大经济体。但是，今年我们的增长率极有可能低于美国，但这只是短期现象。”

对于市场普遍关心的中美脱钩论，姚洋旗帜鲜明地认为是不成立的。事实上，2018年，中国的出口确实受到了贸易战影响，但疫情发生后很快恢复。中国的复苏主要在供给面，欧美的复苏主要在出口面。

美国也没有由此扭转贸易赤字。中美贸易摩擦从特朗普时期开始，延续到拜登时期，但美国本身的贸易赤字不降反升。今年前7个月，美国贸易赤字就达到2400亿美元。中美贸易的不平衡状态没有任何改变，主要系美国国内经济结构早已改变，难以扭转回生产领域。

虽然产业链陆续向东南亚、印度转移，但姚洋认为这符合经济规律。国内劳动力成本越来越高，超越了马来西亚和泰国，部分产业链出于成本考虑转移，但是国内仍可以做附加值较高的中间产品。

市场真正担心的是美国主张的科技脱钩。姚洋认为，这对中国确实存在影响，比如华为麒麟手机生产面临挑战。但这并不能阻碍中国的技术进步，反而起到促进作用，中国由于科技安全性必须自主研发。

姚洋表示，“全世界只有一家企业在攻克3纳米技术，就是台积电，他们的最终目标是2纳米。但基本可以肯定的是，硅基要见顶了，我们在寻找新方向，比如碳基、光电等等，如果成功了就将开辟全新路径。有的企业失败，是因为过于成功。美国现在在保护一家技术即将见顶的企业或者一条技术路径，时间会告诉我们答案。当年，苏联死守晶体管并放弃集成电路，结果美国改变赛道后，苏联永久性地失去了机会。”

针对反垄断和共同富裕议题，姚洋认为，“平台经济反垄断有其必要性，但平台经济是中国与美国竞争的主导产业，很多新技术是从平台经济上创造出来的。没有平台经济就没有了创新载体。平台经济未来仍有大好的发展机遇。”

姚洋认为，“共同富裕要从底层做起，提高老百姓的收入能力，而不是做简单的第三次分配，也不是抽肥补瘦。”同时，姚洋不赞同普职分流，他认为所有的孩子都应该上高中，增强自己的收入能力。

周君芝：下半年看好四类工业用品出口

回顾上半年全球经济，最引人关注的焦点事件毫无疑问是俄乌冲突。民生证券宏观首席分析师周君芝表示，俄乌两国是典型的上游资源品出口大国，俄乌冲突激化能源供需结构，加重大宗商品供给不足，推涨能源价格。

民生证券宏观首席分析师  周君芝

与此同时，以美国为首的海外主要经济体通胀上行幅度历史罕见。在全球大通胀背景下，通胀引发的政策联动，严重冲击了全球资产定价。美元流动性紧缩叠加高通胀，影响逐层扩散至全球，固有经济秩序受到挑战。

中国经济犹如全球大通胀浪潮中的另类，中国利率趋势下行。受到疫情反复、房地产各项指标走弱等综合影响，国内需求偏弱。与此同时，国内释放积极的财政政策和货币政策，二季度银行间流动性极为宽松。

民生证券宏观首席分析师周君芝认为，中国经济基本面的特征是外热内冷、节奏波动。今年出口表现一再超预期，目前出口同比增速仍接近20%。而进口近来却相对疲软。同时，基建投资和制造业投资偏稳健，成为国内经济主要的支撑力量。

年内，国内政策重心将放在财政求稳和金融风险控制上。财政政策或将结束上半年极致扩张的态势，未来进入相对平稳模式。同时，淡化了全年GDP增速目标需求。

海外虽然通胀走高，但也反映出海外需求相对不错。周君芝表示，“下半年对中国出口保持相对乐观，主要是看好四类工业用品出口，分别是机械设备出口、生产资料出口、汽车产业链出口和海外新能源产业链出口。预测下半年出口同比增速约为7.5%。”

与此同时，虽然国内地产和消费需求不足，财政政策仍保持对基建的投资，但力度不如上半年强劲。周君芝表示，地产是否企稳，重要的不是地产投资能在多大程度回升，而在于政策是否有效对冲，防止系统性风险外扩。基建投资的角色功能是对冲地产投资，预计下半年基建投资平淡收官。

牟一凌：以“旧能源+”思路积极布局

今年7月以来，中国宏观波动率逐步回升，开始冲击股票内部结构。过往景气投资的前提在于景气分化，且景气本身具有较强趋势。然而，景气投资的土壤在宏观波动率上升的过程中开始暴露出性价比不足或者风险补偿不足的问题。

民生证券策略首席分析师  牟一凌

民生证券策略首席分析师牟一凌曾在一季度的年度策略会提出过两个问题，即绿色通胀和人口逆转。当前，劳动力不足和上游能源侧紧张冲击了全球各个领域，形成了非常强的供应冲击。当下新老能源的时间错配和空间错配问题，无疑加剧了新老能源的短板。全球金融资产过剩的问题使得各国政府通过抑制经济增长进而抑制需求，进而“消灭”通胀的这一路径变得更为复杂。

中国在8月以来的能源问题是另外一种隐形“滞胀”。8月份四川出现明显缺电情况，原因有以下几种：四川火电不足，8月极端天气气候，跨省电网投资不够充分等等。牟一凌认为，其核心是能源系统冗余度已经被逐步消耗。按照投资者对于中国经济转型的定价，金融地产服务业正在向制造业转换，背后无疑在增加单位GDP的能源消耗。

围绕全球过剩的金融资产支撑的需求，上游资源、劳动力和部分制造类商品仍然短缺。牟一凌认为，“解决的路径无非是以下几种方法，第一，通过货币紧缩以抑制金融资产和需求，让短久期资产持续跑赢，但要经过漫长的过程；第二，让通胀直接消灭掉过剩的货币，等待金融资产和收入资产的再配置；第三，地区冲突平衡资源与消费，建立更好的保护机制；第四，创造精神消费，通过虚拟需求来缓解资源矛盾。”

在下半年投资策略方面，牟一凌建议以“旧能源+”思路积极布局。推荐“旧能源+”组合，比如传统能源动力煤、油，能源转换的电力企业，兼具能源网络建设需求与“能源”载体属性的工业金属（铝、铜），解决老能源空间错配问题的油运，以及黄金等等；关注需求预期修复的房地产、白酒、纯碱；以及国防军工、元宇宙。