依靠并购爱尔眼科快速做大，但并购带来的商誉大增仍不可回避。截至2022年末，公司仍有54.58亿元商誉，较上年底增逾11亿
《投资时报》研究员 王子西
“眼茅”爱尔眼科医院集团股份有限公司（下称爱尔眼科，300015.SZ）近日披露年报，2022年公司实现营收161.10亿元，同比增长7.39%，是上市以来首次出现个位数增幅；归属于上市公司股东的净利润（下称归母净利润）为25.24亿元，增幅也为个位数。
今年一季度，公司业务虽有所恢复，但27.92%的归母净利润增速，相较小市值的何氏眼科（301103.SZ）、普瑞眼科（301239.SZ）高达三位数的利润增速不占优势。
分产品来看，2022年，爱尔眼科的消费眼科（屈光、视光项目）收入增长，白内障、眼前段项目收入负增。屈光、视光等各业务毛利率均较上年下降，降幅介于0.9—3.5个百分点。公司整体毛利率仍居行业榜首，但为近三年最低。
且需注意的是，原本各居一方的华厦眼科（301267.SZ）、何氏眼科，均开始全国布局；普瑞眼科的扩张计划也快速推进，2022年相继在昆明、合肥、南昌等地新开诊5家医院。爱尔眼科2022年募资35.36亿，投入长沙、湖北等七家省会城市医院，也是为了打造区域性眼科中心。未来市场竞争或会加剧。
同时，爱尔眼科依靠并购快速做大，并购带来的商誉高增仍不可回避。截至2022年末，公司仍有54.58亿元商誉，较上年底增逾11亿。
对于公司如何看待行业竞争格局及行业地位？爱尔眼科高管层在5月9日举行的网络业绩说明会上表示，公司作为全球性眼科连锁医疗机构，主要竞争者为国内各地一到两家综合性医院的眼科或眼科专科医院。公司独创的分级连锁模式符合中国国情，推动了公司的快速发展，且已在技术、服务、品牌、规模、人才、科研、管理等方面形成较强的核心竞争力。随着新十年战略的实施、国际化协同效应的深化，公司整合全球资源的能力不断提高，临床、教学、科研、人才全球一体化加速推进，科技创新能力逐步提升，公司规模及平台优势越来越凸显，行业地位也将得到稳步提升。
业绩增速放缓
数据显示，2022年爱尔眼科实现营收161.10亿元，同比增长7.39%；实现归母净利润为25.24亿元，同比增长8.65%。若剔除非经常性损益影响，归母净利润为29.19亿元，同比增速不到5%。
爱尔眼科业绩虽保持增长，但增速明显放缓。《投资时报》研究员注意到，该公司营收增速，是自2009年上市以来首次降至个位数；归母净利润增速则是第二次为个位数，上一次是2012年的6.18%。即便是在疫情发生的前两年即2020年、2021年，爱尔眼科的收入增速也还稳定在19%、26%；归母净利润增速则稳定在25%、35%。
业绩低于部分券商预期，主要是2022年第四季度业绩不佳。该季度公司营收与归母净利润均同比负增，后者接近腰斩。年报披露当日，爱尔眼科还公布2023年Q1业绩情况，得益于人流量回暖、消费复苏，公司Q1实现营收50.21亿元、归母净利润7.81亿元，同比增长20.44%、27.92%。
业务虽快速恢复，但相比体量较小的其他眼科公司，爱尔眼科的利润增速不占优势。2023年Q1，何氏眼科营收与归母净利润同比增速为26.91%、117.82%，普瑞眼科则为38.73%、334.85%；收入规模行业第二的华厦眼科利润增速也超三成。
季报披露后，何氏眼科与普瑞眼科股价“狂飙”，仅四个交易日（即4月26日、27日、28日、5月4日）合计涨幅便超四成。爱尔眼科则仅收获一根阳线，且涨幅不到4%。
今年一季度，葛兰执掌的中欧医疗健康对小市值的普瑞眼科、华厦眼科分别增持约80万股、95.38万股，却对爱尔眼科减仓1357.31万股。若再加上中欧医疗创新的减持股数177.02万股，两基金合计减持爱尔眼科逾1500万股。
爱尔眼科近十年营收及归母净利润同比增速情况（单位：%）
数据来源：wind
消费眼科收入增长
分产品来看，公司更多依靠于消费眼科实现收入增长，基础眼科业务则略有下滑。具体而言，2022年，爱尔眼科的屈光项目、视光服务项目分别贡献营收63.37亿元、37.79亿元，同比增幅14.80%、11.85%。白内障、眼前段项目收入则同比下滑，后者下滑幅度为8%。
方正证券、东吴证券等认为，公司消费眼科收入增长，主要得益于以下几点：一是屈光手术量增长的同时高端手术占比提升；二是品牌影响力提升以及视光产品线完善；三是公司加大对基层医院屈光科室的建设以及青少年近视防控投入。
值得一提的是，近几年来，爱尔眼科的屈光及视光业务合计收入占比持续提升，已由2018年的53.55%提高至2022年的62.79%，合计占比已超六成。东北证券认为，公司消费眼科业务占比已处于合理区间。较强的综合实力是眼科医院长期发展的必要条件，而眼科下游业务的发展趋势将从消费眼科业务占比提升转为强化基础眼科盈利能力。
不过，因开展较多的让利活动以及各地实施DRG/DIP（医保支付方式）带来的基础眼病收费下降等影响，2022年，公司屈光、视光、白内障、眼前段、眼后段手术的毛利率均较上年下滑，减少0.9—3.5个百分点。公司整体毛利率为50.46%，为近三年最低，但仍位居行业榜首。
《投资时报》研究员注意到，2022年，公司白内障手术毛利率降至35.34%，已连续三年下降；2019年至2021年分别为40.10%、38.05%、37.67%。
区域市场竞争加剧
随着民营眼科服务公司陆续上市、融资渠道加强，区域市场竞争、市场份额的争夺或也加剧。
公开资料显示，华厦眼科于2022年11月上市，华厦眼科业务深耕福建，同时通过“自建+并购”方式在全国布局。截至2022年末，华厦眼科已在全国17个省设立57家眼科医院以及23家视光中心。其核心标杆医院厦门眼科中心在国内率先应用飞秒超乳白内障术、飞秒辅助角膜移植技术等，2022年贡献营收8.47亿元、净利润2.29亿元，同比增幅6.16%、5.18%。
华厦眼科在华东地区具有较高知名度，公司将厦门眼科中心、福州眼科医院、上海和平眼科医院等“归于”华东地区。2022年，华厦眼科华东地区实现收入23.66亿元，地区业务体量略超爱尔眼科的23.08亿元。
区域龙头何氏眼科则在2022年3月登陆资本市场，业务深耕辽宁市场，也开始布局京津冀、长三角、大湾区等。目前，何氏眼科收入仍主要来源于辽宁省内，2022年省内贡献收入9.14亿元，同比负增2.67%。而辽宁爱尔眼科（原名沈阳爱尔眼视光）贡献营收3.80亿元，同比降幅一成多，净利润则减至0.87亿元。
普瑞眼科也于2022年上市，通过在直辖市、省会城市等进行布局，进而辐射周边。上市后，普瑞眼科扩张计划快速推进，相继在昆明、合肥、南昌等地新开诊5家医院；截至2022年末，运营连锁眼科专科医院24家。东莞光明眼科、南昌普瑞、乌鲁木齐普瑞、合肥普瑞全年营收均超1亿，昆明普瑞则为2.42亿元。
并购做大前路如何？
2022年，爱尔眼科完成上市以来最大额募资，这笔募资总额高达35.36亿元的定增，主要投入长沙、湖北、安徽、沈阳、上海、贵州以及南宁七家省会城市医院，用于打造区域性眼科中心。
同年，公司还对顺德爱尔、南漳爱尔、西安爱尔等30家医院部分股权收购，进一步加大医疗网络的广度、密度等。截至2022年底，公司境内医院215家，门诊部148家；海外眼科中心及诊所118家。今年1月，爱尔眼科还公告，拟收购绍兴爱尔、舟山爱尔等14家医院部分股权。
一方面，并购持续做大爱尔眼科的规模、体量；另一方面，并购带来的商誉减值风险始终存在。数据显示，2022年，爱尔眼科在东北地区的收入增长达20.05%，在华东地区、华北地区、华南地区为10.91%、9.85%、14.56%，香港地区收入增幅13.76%；东南亚地区为57.77%。东北地区、华南地区、东南亚地区收入增加，均有并购增加影响。
同时，截至2022年底，爱尔眼科因收购子公司产生的商誉初始金额为65.86亿元，占资产总额24.78%；累计计提商誉减值准备11.27亿元。期末公司仍有商誉54.58亿元，较2021年底增加逾11亿。
2022年公司对玉溪爱尔、大连爱尔、上海爱尔睛亮、重庆万州爱尔阳光等15家医院的商誉合计减值9533.79万元。而上一年，是对乌鲁木齐爱尔阿迪娅、梧州爱尔、南京爱尔古柏、大连爱尔、晋中爱尔等医院合计减值2.17亿。