前 言：

上周后半周大宗商品交易重新回到不太乐观的路径，打破了前半周风险偏好的累积回升，原油的价格在后半周重新跌落，主要原因可能在于银行业的事件仍呈现一定程度的发酵。欧洲的德意志银行周五最大跌幅达到14%，其CDS（信用违约互换，通常用于表征某种金融产品的风险）由142BP上涨至220BP以上，达到18年底以来最高水平。但此类事件后续的发展是难以预料的，毕竟真正给市场带来可怕冲击的往往是某类黑天鹅事件，近期银行业的事件对市场的冲击可能并没有想象中的那么高。

事实上，PMI才是市场在逐渐变得脆弱的关键依据。3月份欧洲制造业PMI预期49，实值47.1；德国制造业PMI预期47，实值44.4。这些数值打破了此前关于欧洲经济并没有那么差的乐观论断。制造业PMI数值的下行叠加欧洲银行业事件的发酵，可能会令市场对于2023年第2季度全球除中国以外的经济体将面临衰退风险的担忧提前。我们认为后续这一担忧得到现实的兑现所产生的预期差决定了未来利空的幅度如何，并且难以实现利多。今年1、2月份市场对中国经济复苏和政策刺激的强预期，对应的是上半年以来相对较高的情绪点，后续即使到达兑现国内经济现实的时间节点，资产价格也难以再创新高。此外，本周另一个比较关键的指标是3月中国制造业PMI指数。官方预期3月PMI的值为52，但我们认为3月实际数据可能弱于2月的52.6，甚至不及预期，这也将给国内商品带来一定的估值压力。

我们认为后续有两个关键的预期差。首先海外主线依然是联储未来的加息路径如何演变。此前市场的加息预期是比较强的，但近期却倾向于认为联储开始更加关心就业和经济衰退，通胀可能不再作为优先考虑的问题，市场论调迅速转为鸽派。但我们认为这种论调的快速转变是不合适的，因为联储如果降息过快，可能会令通胀变得更加有韧性，甚至出现二次反弹的糟糕情形，这不是联储乐意见到的。因此，类似“5月份加25个BP，6月不加息，7月份开始降息”的论调一定程度上说明市场对降息的来临过于乐观，兑现在商品市场上，我们认为美国国债和黄金的估值可能过高，进而会面临一定程度的回调。简言之，3月联储释放的态度即使较之前更为鸽派，但也不应将联储降息的预期过度计价。

其次是国内强预期的兑现。这一点前面我们提到过，市场在1、2月份较多计价了中国经济复苏的强预期，等到真正兑现现实的时候，资产价格可能很难比预期的强，盘面上表现为“低位有人接，但高位却没人敢买”。

来源：中信建投期货

各品种观点汇总：

豆粕：隔夜市场反弹，但巴西售粮压力导致对华升贴水再度走低至55美分附近。伴随着华南豆粕的胀库，华南主流价格跌破4000元/吨。分歧在于市场对巴西的丰产计价是否充分，近期国内买盘能否有效承接巴西丰产，看空趋势不变。警惕本周的种植面积报告，预测区间为【8750，8850】。

油脂：1、大量乌克兰及澳洲菜籽进口冲击下近期欧菜油报价加速崩塌，叠加人民币随美元指数回落有所升值，上周国内新增较多俄罗斯及欧洲菜油买船，对菜油盘面形成较大冲击，并通过较低价差外溢至其他油脂市场。2、巴西大豆丰产压力继续释放，对华5月CNF贴水报价进一步跌至55美分，继续从进口成本端对豆类市场价格带来压力。尽管当前宏观风险没有继续大幅释放，但来自欧洲菜油及巴西大豆进口成本下跌的压力依然存在，关注欧洲及巴西报价何时企稳。

菜系：1、国内大量进口加籽，现货Back结构下储备不断轮换和竞价采销，菜油供需宽松格局不变。2、欧盟大量进口乌克兰菜籽和葵籽以及加拿大菜籽，导致欧盟国内菜油和葵油供应压力激增，欧盟菜油和葵油价格大幅回落，非转菜或接力菜籽成国内菜油增量的重要来源。3、当前非转系列小包装出货仍较差，消费未见明显恢复，主要替代品玉米油和葵油价格也大幅回落，预计菜油将持续累库。菜油空单止损线可进一步下移至9000，菜粕空单止损移至3000。

花生：1、主产区花生报价整体持稳。3月24日驻马店通货花生报价11500（0），南阳通货报价11600（0）；莱阳通货报价11200（0），兴城通货报价11200（0），费县油料米报价9400（0）；3月25日北方港口苏丹精米报价10300-10400（0），以质论价为主。2、国外宏观因素及国内油脂油料板块价格中枢下移，花生粕价格跟随回落，花生油价格相对坚挺。上周油厂到货数量比之前一周有所下降，以进口米为主。3、食品消费复苏，油厂有进口花生和花生油进行补充，减产背景下待基差低位持有基差头寸是上选，预计食品米优于通货米优于油料米。建议2310等待回调企稳。

豆一：近期天气回暖，农户售粮积极性较高，售粮进度加快，但国储检验标准严格，库点前排车较多，压车成本高昂压缩送粮主体利润空间。黑龙江省农业农村厅表示2023年原则上大豆生产者补贴每亩达到350元以上，此消息有利于提高农户大豆种植意愿，但市场更关注实际补贴政策落地。短期内终端需求难改疲软态势，销区走货意愿不高，产区余粮供应压力仍在，盘面预计仍然保持震荡运行。

生猪：现货价格持续承压，北弱南稳，目前主流区域回落至15元/公斤左右，东北地区在14左右支撑，养殖端挺价心态延续，不过大猪出栏积极性提升。供给量同比不减反增，尚未看到趋势转变。消费端疲软，且未能看到明显驱动，市场延续拉锯。贸易链全程处于微亏状态，白条销售压力偏大。预期终端销售有好转空间，但时间并不确定。建议观望为主。

鸡蛋：多地市场价格回落后企稳，周末出现小幅反弹，河北粉蛋收购价格维持在197元/箱（45斤）上下。市场供应总体稳定，下游走货尚可，渠道库存属于正常状态。总体来看饲料成本趋势下行，下游需求对价格敏感度提升，同时市场供给处于缓慢提升状态，给市场预期带来压力。因此，盘面此前出现较快幅度下行，不过短期过快下行也可能带来超跌反弹。建议逢低试多，设好止损。

玉米：北港主流价格690-710/15 2710-2740，落20，汽运到货1.9万吨，低位运行。广东主流价2870-2890, 落10，日均出货1.2万吨，较周中减0.2万吨。到货量减少。华北地区收购价震荡，11家企业区间-10到+20，晨间到货89车，较前一日减54。淀粉方面，华北地区成交清淡，报价继续下行10元，销售压力增加；华南市场淀粉糖开机有增，造纸民用转弱，现货价格波动中企稳。本周各国季度经济指标待出，宏观避险情绪稍有回落。基本面上，现货价下行，港口跌价被动累库，华北开收饲用小麦抑制玉米需求，短期现货价格上涨动力不足，预计震荡偏弱。建议可先离场观望，后逢低做多，高抛低吸。米粉价差逢低做缩。

苹果：清明备货中山东交易气氛好于西北产区，客商采购推动现货价格小幅上行。由于清明节的效应，产销区发货、成交出现边际性改善。出库进度不理想及高价现货对消费的抑制将成为影响清明备货期现货行情的主要因素。芒果、菠萝等时令水果的日益提早上市可能进一步限制苹果的消费。近期现货情绪有所上行，关注货源的消化情况及目前产销倒挂如何收场。建议以8800~9000区间逢高轻仓试空，前期空单可考虑止盈离场。

白糖：主产国产量或均不及市场预期，为全球糖价提供支撑，市场定价权逐渐向巴西转移，但由于过量降雨的影响，能否提前开榨仍具有一定的不确定性，此外截至上周巴西食糖主要出口港口桑托斯的停泊天数最高到达20天，有堵港的迹象，短期原糖市场供应偏紧的格局还在延续。我国在广西减产的背景下，产需缺口预计扩大至600万吨以上水平，进口利润倒挂为郑糖提供支撑，在近期期货价格回落之后现货价格跟随下调后部分终端有采购备货迹象，但由于消费淡季影响整体以刚需采购为主。各主产国产量不及预期原糖维持强势，巴西开榨之前预计郑糖跟随原糖偏强运行。

棉花：1、种植端亏损兑现，全球棉市即将进入产量收缩预期，关注种植面积预估、天气炒作；2、纺织业后续订单跟进缓慢，但库存结构偏健康，而月间维持contango结构，利于驱动贸易商采购，近期轧花厂皮棉销售有所提速；3、供应端上量的压力继续存在，公检进度逐渐恢复，新疆产量超出历史产量峰值；4、美国服装市场延续去库状态，但1月、2月服装类cpi逆势上升，预计零售端即将进入被动去库状态。建议5-1反套持有。

纸浆：1、纸浆仓单量在上升数周后依然维持在252735的高位。2、合约的top20持仓为净空单，净空率12.58%。3、纸周度企业库存种生活用纸、白卡纸、双铜纸、箱板纸库存均升高。4、针叶浆最低报价：东北俄针5750元/吨，周环比下降4.17%。长期看纸浆价格驱动向下，但是短期或有支撑，建议观望为主。

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