分析师：李智能 S0980516060001
分析师：董德志 S0980513100001
核心观点
1-2月国内就业得到较好的恢复，经济实现开门红。1-2月国内工业和服务业生产同比较去年12月均明显上升，特别是服务业生产同比增速上升幅度超过了6个百分点，表明防疫政策的重大转变有力地推动了国内经济复苏。
从需求角度看，1-2月国内固定资产投资完成额、社会消费品零售总额、出口同比均较去12月明显上升，环比也均高于2017-2022年同期环比均值，表明1-2月中国内需和外需均回暖。
根据我们总结的月度经济指标与GDP之间的数量关系（详见报告《国信证券-宏观经济专题：疫情冲击下GDP的再评估-20220328》），我们测算了2022年以来中国月度实际GDP同比增速。虽然面临去年1-2月的超高基数，但2023年1-2月国内实际GDP同比增速仍达到4.5%，较去年12月的2.5%上升约2个百分点，实现了开门红。
我们在前期的专题报告中总结得到，2020-2022年疫情期间中国内需持续偏弱，最主要的原因是疫情阻碍了就业，使得相当一部分民众难以通过就业这个途径参与经济蛋糕的分配，因此虽然疫情期间中国整体实物产量和产能均稳步增长，但国内需求却难以提振，后续中国经济修复的关键就是就业的恢复。
1-2月国内就业得到了较好的恢复。2月国内制造业PMI和非制造业PMI中的从业人员指数均明显上升至50以上的扩张区间，其中非制造业PMI中的从业人员指数创2018年9月以来的新高，表明国内企业——特别是非制造业企业用工量明显增加。在企业用工量增加的背景下，2月国内城镇调查失业率却小幅上升，背后或反映2023年春节后国内劳动参与率明显上升，2月国内CPI的结构特征也表明了这一点。
预计后续中国“就业上升——>需求上升——>就业上升”的正向反馈循环会更好地运转，从而带动中国经济内生动能的持续修复，2023年中国大概率可以完成5%以上的GDP增速。
风险提示：政策刺激力度减弱，经济增速下滑。
以下为正文：
1-2月经济增长：就业得到较好的恢复，经济实现开门红
1-2月国内工业和服务业生产同比较去年12月均明显上升，特别是服务业生产同比增速上升幅度超过了6个百分点，表明防疫政策的重大转变有力地推动了国内经济复苏。
从需求角度看，1-2月国内固定资产投资完成额、社会消费品零售总额、出口同比均较去12月明显上升，环比也均高于2017-2022年同期环比均值，表明1-2月中国内需和外需均回暖。
根据我们总结的月度经济指标与GDP之间的数量关系（详见报告《国信证券-宏观经济专题：疫情冲击下GDP的再评估-20220328》），我们测算了2022年以来中国月度实际GDP同比增速。虽然面临去年1-2月的超高基数，但2023年1-2月国内实际GDP同比增速仍达到4.5%，较去年12月的2.5%上升约2个百分点，实现了开门红。
我们在前期的专题报告中总结得到，2020-2022年疫情期间中国内需持续偏弱，最主要的原因是疫情阻碍了就业，使得相当一部分民众难以通过就业这个途径参与经济蛋糕的分配，因此虽然疫情期间中国整体实物产量和产能均稳步增长，但国内需求却难以提振，后续中国经济修复的关键就是就业的恢复。
1-2月国内就业得到了较好的恢复。2月国内制造业PMI和非制造业PMI中的从业人员指数均明显上升至50以上的扩张区间，其中非制造业PMI中的从业人员指数创2018年9月以来的新高，表明国内企业——特别是非制造业企业用工量明显增加。在企业用工量增加的背景下，2月国内城镇调查失业率却小幅上升，背后或反映2023年春节后国内劳动参与率明显上升，2月国内CPI的结构特征也表明了这一点。
预计后续中国“就业上升——>需求上升——>就业上升”的正向反馈循环会更好地运转，从而带动中国经济内生动能的持续修复，2023年中国大概率可以完成5%以上的GDP增速。
就业：2月城镇调查失业率上升或与劳动参与率上升有关
2月国内城镇调查失业率为5.6%，较1月和去年12月均上升0.1个百分点。实际上，2月国内制造业PMI和非制造业PMI中的从业人员指数均明显上升至50以上的扩张区间，其中非制造业PMI中的从业人员指数创2018年9月以来的新高，表明国内企业——特别是非制造业企业用工量明显增加。在企业用工量增加的背景下，2月国内城镇调查失业率却小幅上升，背后或反映2023年春节后国内劳动参与率明显上升。
从调查失业率的结构特征来看，去年12月以来，本地户籍人口失业率连续三个月维持稳定，而外来户籍人口失业率在今年2月明显上升，一定程度上也表明春节后国内劳动参与率很可能在上升。
生产端：1-2月国内工业和服务业生产同比均明显上升
虽然面临去年的超高基数，但今年1-2月国内规模以上工业增加值同比增速为2.4%，较去年12月上升1.1个百分点，其中高技术制造业同比增0.5%，增速较去年12月回落2.3个百分点。
分三大门类看，1-2月制造业增加值同比增速明显上升；采矿业、公用事业增加值同比增速有所回落。1-2月采矿业同比4.7%，较去年12月小幅回落0.2个百分点；制造业2.1%，明显上升1.9个百分点；公用事业2.4%，回落4.6个百分点。
分产品看，1-2月和基建相关的钢材、水泥产量同比增速大幅抬升，汽车产量增速也明显上升，但机器人、集成电路产量同比增速明显回落。
1-2月粗钢产量同比为5.6%，较去年12月上升15.4百分点；钢材3.6%，上升6.2个百分点；水泥-0.6%，上升11.7个百分点；乙烯-1.7%，回落6.3个百分点；十种有色金属9.8%，上升2.5个百分点；汽车-14.0%，上升2.7个百分点；工业机器人-19.2%，回落9.7个百分点；集成电路-17.0%，回落9.9个百分点；整体高技术制造业增加值1-2月同比为0.5%，较去年12月回落2.3个百分点。
根据工业增加值定基指数可以计算得到1-2月定基指数环比去年12月增长约58.5%，明显高于2017-2022年同期均值。1-2月国内工业生产环比增长非常强劲。
服务业生产方面，2023年1-2月国内服务业生产指数同比增速为5.5%，较去年12月大幅抬升6.3个百分点，创2021年8月以来新高，2023年1-2月国内服务业表现强劲。
需求端：投资——国内投资景气继续上升
1-2月国内固定资产投资同比增速继续明显上升，环比明显高于2017-2022年同期水平，整体看1-2月国内投资景气继续上升。1-2月固定资产投资同比增5.5%，较去年12继续上升2.2个百分点。1-2月固定资产投资环比增速为-27.4%，明显高于2017-2022年同期环比均值-33.0%。
1-2月房地产开发投资同比为-5.7%，较去年12月继续上升7.0个百分点；制造业投资同比为8.1%，上升0.5个百分点；基建投资同比12.2%，上升1.8个百分点；其他投资（主要是服务业相关投资）同比8.8%，上升11.5个百分点。
环比来看，1-2月房地产开发、基建、其他投资环比表现较强劲，制造业投资弱于疫情前水平，但高于2021-2022年同期水平。1-2月房地产开发投资环比为54.3%，明显高于2017-2022年同期环比均值16.6%，创历史新高；制造业投资环比为-46.2%，低于2017-2019年同期环比，但高于2021-2022年同期环比；基建投资环比为-36.4%，高于2017-2022年同期环比均值-39.1%；其他投资环比为-24.1%，高于2017-2022年同期环比均值41.4%，亦创历史新高。
综上，1-2月国内房地产开发、其他投资景气明显上升，制造业、基建投资增速延续高位，整体投资景气继续上升。
1-2月商品房销售面积和销售金额同比降幅大幅收窄。商品房销售面积1-2月同比为-3.6%，同比降幅较去年12月收窄28.1个百分点；商品房销售金额同比为-0.1%，同比降幅较去年12月收窄27.4个百分点。
1-2月国内商品房销售面积环比明显高于2017-2022年同期环比均值，国内房地产销售景气明显回暖。
需求端：消费——国内消费增速继续明显上升
1-2月社会消费品零售总额同比增速为3.5%，较去年12月明显上升5.3个百分点。其中商品零售同比增速为2.9%，上升3.0个百分点；餐饮9.2%，上升23.3个百分点。
限额以上商品零售中，1-2月中西药品类、汽车类的销售金额同比明显回落，其他品类的销售金额大都出现较明显的上升。
从环比来看，今年1-2月社会消费品零售总额环比去年12月增长约90.1%，明显高于2017-2022年同期环比均值71.5%，创历史新高，表明1-2月国内消费景气明显回暖。
需求端：进出口——中国出口同比增速有所回升
1-2月中国出口（人民币计价，若无特别提示，后文进出口均为人民币计价）同比有所回升，进口同比有所回落。1-2月中国出口同比增速为0.9%，较去年12月回升1.4个百分点，其中机电产品增速明显上升，从去年12月对整体出口的拖累转为正贡献；进口同比增速为-2.9%，较去年12月回落5.1个百分点。
各出口产品中，1-2月成品油对整体出口同比的贡献仍然非常显著但幅度有所回落；1-2月汽车及汽车底盘、汽车零配件、农产品对整体出口同比维持正贡献且贡献幅度变化不大；钢材、手机对整体出口同比的贡献明显上升；灯具、家具、服装等消费品对整体出口仍然构成负贡献且幅度变化不大。
从环比来看，2023年1-2月出口金额环比增速为61.7%，明显高于2017-2022年同期环比均值51.0%，2023年1-2月国内出口环比明显偏高；1-2月进口环比为66.6%，低于2017-2022年同期环比均值71.6%，2023年1-2月国内进口环比偏低。
2月通胀解读：2月国内CPI表现偏弱或与劳动参与率上升有关
2023年2月中国CPI同比为1.0%，较1月明显回落1.1个百分点。2月CPI环比为-0.5%，低于春节在1月年份的同期历史均值约0.6个百分点，表明2月国内物价走势明显偏弱。
从分项来看，2月CPI食品环比为-2.0%，低于历史均值约3.2个百分点；2月和能源相关的分项——交通工具用燃料、水电燃料价格环比分别为1.0%和0.0%，分别高于历史均值1.9、0.1个百分点；核心CPI环比为-0.2%，低于历史均值约0.1个百分点，但其中服务品价格环比为-0.4%，低于历史均值约0.2个百分点。
因此，2月国内物价走势偏弱主要受食品和服务品价格的影响。考虑到国内经济持续修复，需求大概率也持续上升，2月国内食品和服务品价格下降或均与供给明显增加有关而非需求回落的结果。我们猜测2月国内食品和服务品供给明显增加或均与劳动参与率上升有关。过去三年受疫情影响，城市里的工作机会明显减少，可能导致相当一部分民众从城市返回农村从事农业生产活动，这导致疫情期间国内第一产业GDP增速明显抬升，而相应地劳动参与率则明显下降。今年春节后，很可能很多人重新从农村出来到城市寻找工作机会，这导致农产品出现类似“清仓处理”的临时供给增加效应，食品价格下降。与此同时劳动参与率上升，而城市里主要是服务业吸纳这些新增的就业需求，具体表现就是城市里的服务品供给增加，服务品价格下降。
我们在前期的专题报告中总结认为疫后中国经济修复的关键在就业，因此2月价格数据所体现出来的劳动参与率上升或表明国内经济修复的基础进一步得到了稳固。此外，劳动参与率的上升也有助于降低国内的通胀压力。
2023年2月CPI数据分析与未来走势判断
2月CPI同比为1.0%，较1月明显回落1.1个百分点。2月CPI环比为-0.5%，低于季节性水平约0.6个百分点。其中2月食品和非食品价格环比均低于季节性。（季节性指2005-2021年春节在1月年份的同月环比均值，下同）
2月食品环比为-2.0%，低于季节性约3.2个百分点，其中畜肉类、鲜菜、鲜果、水产品价格环比低于季节性部分对食品环比的额外贡献分别为-1.2、-1.1、-0.5、-0.4个百分点。
2月非食品环比为-0.2%，低于季节性约0.1个百分点。非食品中服务价格环比为-0.4%，低于季节性约0.2个百分点，其中家庭服务、车辆使用及维修费、教育服务、旅游、房租价格环比均低于季节性；非食品中工业品价格环比约为零，高于季节性约0.1个百分点，其中烟草、酒类、服装、中药材及中成药、通信工具、交通工具用燃料、居民水电燃料价格环比均高于季节性。
截至3月10日，国信拟合的商务部食品高频综合指数3月环比为-0.7%，高于历史平均水平-1.6%，预计2023年3月食品价格环比或略高于季节性水平。
非食品方面，截至3月15日，3月国信非食品高频指标环比为0.7%，高于历史均值-1.0%，预计3月整体非食品环比亦高于季节性水平。
预计2023年3月CPI食品环比约为-0.5%，非食品环比约为零，CPI整体环比约为-0.1%，高基数带动下2023年3月CPI同比或继续小幅回落至0.9%。
2023年2月PPI数据分析与未来走势判断
2月PPI同比继续明显回落，环比上升至零。2月PPI同比为-1.4%，较上月回落0.6个百分点；环比为零，较上月上升0.4个百分点，2月环比略低于疫情前三年同期均值。
2月PPI生产资料、生活资料价格环比均低于疫情前三年同期均值。PPI生产资料2月环比为0.1%，较上月上升0.6个百分点，低于历史均值0.1个百分点；PPI生活资料2月环比为-0.3%，持平上月，低于历史均值0.3个百分点。
从生产资料各分项价格环比与疫情前三年同期均值比较来看，2月采掘工业、加工工业环比低于历史均值，原材料工业环比高于历史均值。采掘工业、加工工业生产资料价格环比低于历史均值1.2、0.1个百分点，原材料工业价格环比高于历史均值0.3个百分点。
从生活资料各分项价格环比与疫情前三年同期均值比较来看，食品类、衣着类、一般日用品类、耐用消费品类均低于历史均值。
生活资料各分项中，食品类、衣着类、一般日用品类、耐用消费品类价格环比低于历史均值的幅度为0.1、0.3、0.3、0.3个百分点。
2月上旬和中旬，随着春节后国内生产供应活动恢复正常，供给明显增加，国内生产资料价格有所回落；2月下旬，随着国内需求持续回暖，国内生产资料价格止跌回升；3月上旬国内流通领域生产资料价格基本稳定。预计2023年3月国内PPI环比回升至正值，高基数带动下PPI同比继续回落至-2.3%左右。