（转载请注明出处：微信公众号“科技芳踪”）

深耕工业级精密光学，下游高附加值、高毛利，发展空间广阔。公司成立于1999年，目前可覆盖深紫外 DUV、可见光到远红外全谱段，产品精密光学器件、光学镜头和光学系统三大类，下游生命科学、半导体（检测和光刻机）、航空航天、AR/VR检测、生物识别、自动驾驶等高附加值领域，覆盖Camtek、KLA、Microsoft、ALIGN、华大智造、上海微电子以及北京空间机电研究所等优质客户，公司毛利率51%显著高于大陆其他光学厂商。目前大陆消费、安防和汽车光学产业已涌现龙头，而在全球工业级精密光学市场，蔡司、尼康、佳能、Newport、Jenoptik、徕卡、奥林巴斯等国际企业占据70%+份额，2021年公司在全球工业级精密光学市场的占有率约为2.4%，发展空间广阔。

研发投入大陆领先，核心技术人员背景深厚。公司拥有精密光学镀膜、高面形超光滑抛光、高精度光学胶合、低应力高精度装配、光学镜头及系统五大核心技术，公司研发费用逐年增加，研发费用率在10%左右，大陆领先；研发人员占比20%，本科+硕士+博士员工比例逾53%，显著高于其他公司。总工程师宋治平先生2001年加入公司，其他核心技术人员曾任职微软、圣戈班玻璃、中科院等，背景深厚。

生命科学：基因测序与华大智造共成长，口腔扫描进入国际客户供应链。22H1生命科学占公司营收47%，其中基因检测/口腔扫描占比32%66%。1）基因检测：22H1 96%的基因检测收入来自华大智造（公司第四大客户），华大智造是大陆基因检测设备龙头，公司独供华大智造 6 款主要高通量基因测序仪中的 5 款提供基因测序光机引擎模组。2）口腔扫描：ALIGN及其装配商Meopta贡献93%收入，公司产品应用于 ALIGN 的 Itero 口内扫描仪，该扫描仪的全球市场占有率排名前三。

半导体检测：产品进入国际龙头，大陆市场未来可期。半导体检测贯穿芯片制造全过程、保证芯片良率，前道检测以光学技术为主，后道检测涉及电学技术，前道检测设备被KLA、AMAT、日立、CREA、Catmek等海外厂商垄断。公司自2005年进入半导体后道检测设备，后延伸至前道，目前产品包括显微物镜系列、机器视觉镜头中的 3D 监测镜头等， 22H1 Camtek、康宁集团、CYBEROPTICS占半导体检测收入39%/22%/12%，合计73%。随着大陆前道检测设备产业发展，预计未来国内客户占比将提升。

半导体光刻机：技术难度高，助力国产化。光源系统、光学镜头、双工作台系统是光刻机三大核心，而在半导体零部件中，光学类零部件技术难度高。全球光刻机日荷垄断，大陆还看上海微电子。公司客户有康宁集团、上海微电子等，提供透镜、平片、棱镜。

ARVR检测：检测设备是刚需，看好未来长期需求。 公司提供光学测试模组以及设备，用于AR/VR眼镜的光学性能测试，Facebook和Microsoft占公司ARVR收入的90%，公司核心技术国际领先。

投资建议

工业级精密光学产业主要受海外垄断，公司是大陆工业级精密光学稀缺标的。随着IPO募投产能建设，看好公司继续深耕生命科学、半导体领域，同时发力ARVR、激光雷达等新兴领域，带来营收和利润的长期稳健增长。预计22/23/24年营业收入分别为4.4/5.3/6.4亿元、同比增长32%/20%/22%，归母净利润为0.59/0.75/0.97亿元，同比增长25%/27%/29%。公司发行价格69.72元/股，发行后总股本5280万股，发行市值37亿元，对应PS分别为8.4/7.0/5.7倍，低于可比公司平均值，且公司具备稀缺性和高成长性，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

下游需求不及预期、新建产能不及预期；行业竞争加剧；研报使用信息更新不及时；中美贸易摩擦加剧。

大陆工业级精密光学稀缺标的，研发投入业界领先

1.3 盈利能力：营收利润增长稳健，海外贡献超70%

公司主要产品覆盖深紫外 DUV、可见光到远红外全谱段，主要包括精密光学器件、光学镜头和光学系统三大类，下游覆盖生命科学、半导体、航空航天、AR/VR、生物识别、自动驾驶等领域。

光学器件营收贡献一半营收，光学系统占比提升。22H1光学器件、光学镜头、光学系统营收占比为51%/20%/27%，公司从光学器件开始延伸发展，光学器件是公司营收基本盘，从趋势看，光学系统占比不断提升，2017年营收占比仅为15%，22H1已提升至27%。

生命科学+半导体贡献6成收入，半导体占比明显提升。22H1，生命科学/半导体/航空航天/生物识别/ARVR检测/无人驾驶营收贡献36%/28%/4%/8%/10%/3%，生命科学和半导体是基本盘，合计占比已达到60%+。从趋势看，2017年半导体占比仅11%，22H1提升至28%。从各个下游的2017-2021年营收CAGR看，无人驾驶领域是公司近年来增速最快的领域，CAGR达到288%。此外，AR/VR检测/半导体/航空航天/生命科学领域的CAGR均为30%+，分别是143%/53%/39%/30%。

生命科学：口腔扫描+基因测序为主体。2019-2022H1，在生命科学领域，口腔扫描+基因测序营收占比均超过60%，且除了2020年外均接近80%。

半导体：检测贡献收入超8成，光刻机占比较小。半导体领域分为检测和光刻机，2019-2022H1半导体检测在半导体营收占比分别为82%/90%/91%/92%，是半导体主要收入来源，光刻机占比较小，稳定在10%附近。

海外营收贡献超70%，获得优质客户群体青睐。1）前五大客户占比不足50%：公司在国内外积累了长期而稳定的优质客户群体，如Camtek、KLA、Microsoft、上海微电子以及北京空间机电研究所等。2022H1，公司的前五大客户分别为ALIGN、Camtek、Facebook、华大制造和康宁集团，销售额分别为0.32/0.21/0.17/0.14/0.12亿元，合计占比45.7%。2）海外占比高： 2013-22H1，除了2016年外公司的海外营收占比均70%+，2019-2022H1公司的海外营收占比依次为70%/73%/77%/80%，呈现出明显的上升趋势。

公司海外客户在手订单的确定性较强。截至2022年9月14日，公司前九大客户的在手订单达到1.9亿元，合计占在手订单总额的56%。公司海外客户在手订单充足，合作稳定性较高，收入增长具有可持续性。

营收和利润稳健增长。2022年，公司营收达到4.39亿元，同比增长32%；归母净利润达到0.59亿元，同比增长25%。营收近10年、近5年、近3年CAGR为20%、24%、33%，近两年增长提速；归母净利润近10年、近5年、近3年CAGR为31%、18%、19%，近两年增长提速。利润增速小于营收增速，主要是因研发费用投入较大。

毛利率、净利率呈下降趋势。

毛利率：2019-2022年，毛利率呈现下降态势，从2019年的57%下降至2022年的50%，原因：1）产品结构：定制化产品，受客户需求差异和产品差异影响较大，产品结构直接影响毛利率。2021-2022年主要系透镜产品的毛利率下滑所致。2）下游行业发展及产品所处阶段：一方面，2021 年起下游生命科学和半导体领域景气度大幅提升，客户放量，公司在单价上给予优惠；另一方面，下游 AR/VR 检测等领域对应的公司产品从小样研发验证阶段进入小批量生产阶段，单价降低且毛利率出现下降。3）直接人工成本上升。

净利率：公司的净利率在2019-2022年呈下降趋势，由2019年的20%下降到2022年的13%，原因：1）研发费用投入较大，研发费用率略高于行业平均水平；2）管理费用率在业内偏高。

1.4 研发能力：研发投入大陆领先，核心技术人员背景深厚

重视研发投入，研发费用率行业领先。2018-22H1年公司研发费用逐年增长，2018年公司研发费用率为9.6%，22H1提升至12.1%，公司的研发费用率显著高于可比公司的平均水平。

1.5 募投项目：主要用于产能扩充与补充现金流

募投项目持续加码高端光学精密产品。公司本次拟公开发行1320万股普通股，拟募集4亿元，主要用于扩产和补充流动资金。其中，在高端精密光学产品生产项目上拟投资2.25亿元，在高端精密光学产品研发项目上拟投资0.79亿元，两个生产项目建设期均为2年；此外计划补充流动资金0.96亿元。

多下游驱动工业级精密光学扩容，

海外巨头垄断市场

2.1 工业级精密市场难度更高，多下游领域驱动带来持续增量

光学元器件位于光学产业链中游，消费电子占光学市场62%份额。1）上游：包含光学材料、相关设备等。光学材料主要包括光学玻璃、光学塑料、光学晶体等，光学玻璃是应用最广泛的光学材料，2019年大陆光学材料市场约30亿元，光学玻璃占据90%+份额。2）中游：光学元件和组件，元件是加工光学材料后获得，组装元件获得镜头等组件。3）下游：根据2020年Frost Sullivan年数据，消费电子（智能手机+笔电+平板电脑）占据全球镜头市场的62%，安防、汽车占据17%、16%，ARVR、工业、军工和医疗等占据余下的5%市场。

光学器件→光学模组/镜头→光学系统，集成度和难度提升。1）光学器件：对光学材料进行冷加工、抛光、镀膜、胶合等工序后得到，包括平镜、透镜、棱镜等。2）光学镜头：对光学器件预设功能进行装配、测量、包装等工序生产。3）光学系统：分成光学模组和光学检测设备，光学模组是多个独立光学镜头与器件、机械材料和电子材料的混合组装，光学检测设备在硬件模组的基础上进一步集成了算法开发、软件架构及代码编写。

光学产品分为传统和精密两类，精密光学产品分为消费级和工业级。

1）传统VS精密：传统光学产品用于传统望远镜、照相机等。精密光学器件较传统光学器件在面型、镀膜和表面光洁度的精度上大大提高，用于智能手机、高端工业等。

2）消费级VS工业级：精密光学产品根据应用分为消费级和工业级，相比手机、安防监控镜头等消费级应用，工业级对参数和技术性能提出更高要求，且更关注在特殊场景下的应用，市场规模也相对较小。工业级精密光学元器件的行业趋势：①尺寸两极化：尺寸超大或超小化，典型超大尺寸已经达到甚至超过 1m；②对面型和表面粗糙度提出更高要求：在超大尺寸的同时最高的面型精度要求达到λ/200、表面粗糙度达到0.1nm以下。公司产品应用在工业级。

2021年全球工业级精密光学市场136亿元，生命科学+半导体占近一半市场。1）市场规模：2021年全球工业级精密光学市场规模136亿元，同比+20%，受生命科学、半导体以及生物识别等下游驱动，2019-2021年CAGR为10.8%。根据Frost Sullivan数据，未来随着无人驾驶、ARVR、生物识别等领域需求增长，预计2022-2026年，全球工业级精密光学市场规模将从159亿元增长至268亿元，2022-2026年CAGR为13.8%。2）下游应用：2021年生命科学与半导体占比均为22%，合计占比44%，AR/VR、航空航天、生物识别以及无人驾驶领域的占比为5%、7%、7%、6%。

2.2 大陆消费、安防和汽车涌现龙头，工业级市场海外垄断

工业级精密光学主要被海外垄断。世界精密光学产业集中在德国、日本、韩国和中国台湾等发达地区，欧美、日本等主要从事光机电系统设计，其中德国、日本占据精密光学制高点，大陆偏重光学器件和系统制造。全球工业级精密光学市场，蔡司、尼康、佳能、Newport、Jenoptik、徕卡、奥林巴斯等国际企业占据超过70%份额，处于行业领先地位，按照沙弗若斯特沙利文的数据测算，2021年茂莱股份在全球工业级精密光学市场的占有率约为2.4%。

大陆手机、安防、汽车光学镜头产业已涌现龙头，工业级差异化竞争。大陆手机等消费电子光学产业成熟，竞争较为激烈，工业级市场市场差异化竞争，消费电子光学领域有蓝特光学、舜宇光学等，安防监控镜头领域的福光股份、宇瞳光学等，车载镜头有舜宇光学，专用精密光学镜头领域的福特科、永新光学等厂商。

相较可比公司，茂莱光学毛利率高、海外占比高，下游应用与大陆公司重叠度小。茂莱产品定制化，下游为半导体、生命科学、ARVR检测等高附加值领域，同时海外客户占比高，毛利率著高于其他可比公司。同时，从下游应用领域与大陆重叠度看，重叠度较低。

公司下游多点开花，与各下游大客户共谋发展

3.1 生命科学：基因测序与华大智造共成长，口腔扫描导入海外龙头

公司产品的下游应用包括生命科学、半导体、AR/VR检测、航空航天、生物识别和无人驾驶六大领域，其中生命科学和半导体是公司的主要下游应用领域。2022H1，生命科学/半导体/航空航天/生物识别/ARVR检测/无人驾驶依次为公司贡献36%/28%/4%/8%/10%/3%的营收。

基因测序市场：市场规模高速扩张，下游需求不断涌现；海外厂商垄断，大陆还看华大智造。1）市场规模：据BCC Research和前瞻产业研究院统计，2010-2019年，全球基因测序市场规模由24亿美元增长至126亿美元。基因测序市场下游应用广泛，2020年科研/临床/医院诊断占比为54%/18%/14%。未来，随着下游应用场景拓宽，各领域需求持续涌现，预计到2026年，全球基因测序市场规模将达到402亿美元。2）竞争格局。以Illumina为首的海外厂商占据绝对优势，根据华经产业研究院数据，2019年Illumina在全球基因测序仪器份额81%，在大陆市场份额62%。国内的基因测序仪产业仍处起步阶段，目前仅华大智造在全球有一定份额，2019年全球份额4%，大陆市场份额25%。

公司：基因测序核心技术业内领先，与华大智造共成长。公司在基因检测领域的产品主要有荧光滤光片、显微物镜系列、基因测序光机引擎以及PCR基因扩增光机模组。1）技术实力：公司在基因测序领域的核心技术是大视场高分辨率荧光显示系统设计与制造技术，在该项技术上，公司在数值孔径、光谱隔离度以及自动对焦速度上均与业内技术领先企业相当，在视场直径上，公司的技术水平已经达到1.8mm，而业内公司一般为1.1mm。过去主流厂家主要来自于日、美、德等海外厂商，公司在该项技术上的大量投入解决了高数值孔径（分辨率高、聚光能力强）与大视场（拍摄面积大）的设计难点，有效突破了该项技术领域国内厂商受国际厂商掣肘的局面。截至2022H1，公司在该项技术上已经申请了多达11项专利。2）华大智造为基因测序领域贡献近100%的营收。公司独供华大智造 6 款主要高通量基因测序仪中的 5 款产品的基因测序光机引擎模组。2020/2021/2022H1，公司在基因检测领域收入为1218/1999/1396万元，公司对华大的销售收入为1218/1999/1346万元，占公司基因检测领域收入的100%/100%/96%。

口腔扫描市场：海外龙头主导，技术壁垒较高。据贝哲斯咨询研究中心数据显示，2021年全球3D牙科扫描仪市场规模约为34亿元，预计2027年能够达到50亿元的市场规模，期间CAGR达到6.42%。目前，口腔扫描市场的技术壁垒、资金壁垒以及注册壁垒较高，市场主要为Sirona、3Shape、Align、iTero、Carestream 等海外厂商占据，国内企业在这一领域尚处于起步阶段，我国在口腔医疗领域具备广阔的国产替代空间。

公司：技术指标优于大陆同行，携手国际龙头拓展领域布局。公司在口腔扫描领域的产品主要有相位延迟窗口以及光纤折返异形棱镜。

1）技术实力：在生命科学领域，公司与国内同行业可比公司福特科均向ALIGN提供口腔扫描仪的精密光学器件。从公司与福特科在光学器件生产加工层面你的关键技术指标对比情况来看，除非球面透镜加工的粗糙精度指标外，其余技术指标中公司均优于或达到与福特科的相同水平。2）ALIGN及其装配公司贡献9成营收。公司在口腔扫描领域的主要客户包括ALIGN以及Meopta等， Meopta是ALIGN的指定装配商。公司产品应用于 ALIGN 的 Itero 口内扫描仪，该扫描仪的全球市场占有率排名前三。2022H1，ALIGN及其装配厂Meopta占公司口腔扫描收入的93%。此外，公司还与国内上市公司先临三维建立了合作关系，该公司的口腔扫描产品市场反响较好，并于2022H1加大了对公司口腔扫描模组的采购量。

3.2 半导体检测：与国际客户共成长，大陆市场未来可期

全球半导体设备市场千亿美金。根据SEMI数据，预计2022年全球半导体设备市场规模1085亿美金，yoy+6%；半导体周期下行，厂商缩减资本开支，预计2023年全球半导体设备市场收缩至912亿美元，预计2024年将在前道和后道市场的推动下反弹。

前道设备价值量最高，占比近9成。传统集成电路工艺分为前道和后道，目前后道封装向晶圆级封装发展，衍生出先进封装工艺，现在集成电路工艺进一步细分为前道制程、中道先进封装和后道封装测试。先进封装工艺指在未切割的晶圆表面通过制程工艺以实现高密度的引脚接触，实现系统级封装以及 2.5/3D 等集成度更高、尺度更小的器件的生产制造。从价值量看，前道设备（即晶圆厂设备）价值量最高，2022年前道设备价值量占比87%，装配和封装设备占比6%，后道测试设备占比7%。

半导体检测贯穿芯片制造全过程，是保证芯片良率的关键环节。检测又名质量控制，半导体检测分为前道检测、中道检测、后道检测。1）前道检测：针对光刻、刻蚀、薄膜沉积、清洗、CMP 等工艺环节的质量控制检测。2）中道检测：面向先进封装环节，主要为针对重布线结构、凸点与硅通孔等晶圆制造环节的质量控制。3）后道测试：主要是利用电学对芯片进行功能和电参数测试，包括晶圆测试和成品测试两个环节。

前道和中道检测以光学技术为主，后道检测涉及电学技术。半导体检测技术可分为非接触式和接触式，非接触式包括光学检测技术、电子束检测技术和X光检测技术，接触式主要包括电学检测。1）前道检测：使用光学和电子束等非接触式技术。2）中道检测：主要以光学等非接触式技术。3）后道测试：主要利用接触式的电性手段对芯片进行功能和参数测试。

前道检测设备占半导体设备价值量的9%。SEMI的数据将检测分为前道检测和后道测试， 2021年前道检测设备市场92亿美金，占半导体设备9%，后道测试设备市场78亿美金，占半导体设备8%。

前/中道检测按照工艺分为检测（Inspection）和量测（Metrology）两大环节。检测指在晶圆表面上或电路结构中，检测其是否出现异质情况，如颗粒污染、表面划伤、开短路等对芯片工艺性能具有不良影响的特征性结构缺陷；量测指对被观测的晶圆电路上的结构尺寸和材料特性做出的量化描述，如薄膜厚度、关键尺寸、刻蚀深度、表面形貌等物理性参数的量测。根据VLSI Research数据显示，2020年半导体前道检测设备中，检测设备占比63%，量测设备占比34%。为后续一致性，前道检测指代前道+中道检测。

半导体前道检测设备被美日垄断。根据VLSI Research、QY Research的数据显示，全球半导体检测和量测设备市场，2020年KLA（美国）份额 51%，AMAT（美国）、日立（日本）、Lasertec（美国），CREA（Creative Technology，新加坡）等前五大公司合计市场份额占比超过了82%。在中国市场中，KLA份额达55%，几乎呈现出一家独大的格局，前五大公司的市场份额占比合计达到78%。目前国内多家设备厂涉及后道测试，涉及前道检测和中道检测相对较少。

公司：进入国际客户供应链，国内市场发展可期。公司2005年进入半导体后道封装检测设备市场，后延伸至前道检测。公司半导体检测产品主要包括显微物镜系列、机器视觉镜头中的 3D 监测镜头、监测镜头中的紫外镜头等。1）海外客户占比高：公司客户有Camtek、康宁集团、CYBEROPTICS、KLA、中安半导体等，22H1公司半导体检测收入中Camtek、康宁集团、CYBEROPTICS、中安半导体占比39%/22%/12%/5%，合计占比78%。随着大陆前道检测设备产业发展，预计未来国内客户占比将提升。2）技术实力强：公司给Camtek五款主流产品提供晶圆缺陷检测成像镜头及模组，占Camtek同类产品采购份额的 95%，剩余的采购份额来自一家日本供应商。为 KLA 用于 7nm 及以上工艺晶圆制造过程中的无图案晶圆缺陷检测设备提供成像模组，KLA 的无图案晶圆检测设备在全球同类产品中占有超过 70%的市场份额。

3.3 半导体光刻：技术难度高，助力国产化

光源波长是制程升级的核心。根据SEMI数据，2021年全球光刻机市场172亿美金，同比+28%，根据图表55，光刻机占半导体设备市场17%，为第二大设备种类。光刻机的光源波长分为紫外、深紫外和极紫外区域，光源有汞灯，准分子激光器等。光源波长越短，光刻机分辨率越高，制程工艺越先进，根据光源波长不同，光刻机细分为 EUV 光刻机、DUV 光刻机（ArF、KrF）、汞灯光源光刻机（I 线、H线、G 线）。根据2020年全球光刻机销售结构，EUV、ArF湿法光刻机贡献41%、40%市场。

光源系统、光学镜头、双工作台系统是光刻机三大核心，光刻机的光学系统分为光束整形、照明系统和曝光系统。

半导体光刻机市场被日本、荷兰垄断，大陆还看上海微电子。

1）日荷垄断。全球半导体光刻机市场的主要竞争公司为ASML、Nikon和Canon三家，2019年ASML份额65%、Canon份额20%，尼康份额15%。ASML在EUV领域独占鳌头，覆盖全部波长，Canon主要集中在i-line光刻机，Nikon除EUV外的类型均有涉及。

2）上海微电：上海微电子目前的600系列光刻机目前能够IC前道制造90nm、110nm和280nm的关键层，可用于8寸线或12寸产线的大规模生产。

半导体光学类零部件技术难度高。零部件种类多，可分为机械类、电气类、机电一体类、气体/液体/真空系统类、仪器仪表类、光学类，其中机械类零部件的国产化率最高，电气类、光学类的技术难度最高、国产化率最低。

3.4 AR/VR检测：检测设备是刚需，看好未来长期需求

VR成功实现C端突破，产业开启新一轮景气周期。2013年Meta Rift产品问世开启了VR行业的民用元年，2016年市场热度达到高点，随后由于受限于商业模式的不清晰、软硬件和生态的不成熟，VR产业经历了2017-2019年行业的瓶颈期。2019年5G商用元年开启，VR产业迎来又一轮快速发展，2020年疫情冲击增加对VR产品的需求，Quest2硬件升级与高性价成催化剂带动VR行业发展，加快VR对传统游戏机的渗透进程。根据VR陀螺统计，2021年全球VR头显出货量达到1110万台，2019-21年CAGR达68.7%。其中，Meta于2020年10月推出的Quest 2成为最热门产品，2021年实现880万台的销量，在VR头显市场的份额高达79.3%，Quest 2的放量增长标志着VR完成了从B端向C端的突破。22H1全球VR头显出货量约684万台，预计全年将实现1450台销量。另外据Statistics预测，2025年全球VR头显出货量将达到5970万台，2021-2025年CAGR高达52.3%。

从终端品牌来看，Meta全球第一。2013年Meta Rift产品问世开启了VR行业的民用元年，随后微软、索尼、HTC等各大厂商纷纷入场布局。根据Counterpoint数据，20Q4 Meta市占率从29%跃升至74%，主要由其爆款新品Quest 2贡献，另外根据IDC数据，22Q1 Meta全球市占率进一步提升至90%，Pico则以4.5%份额位居第二。

3.5 无人驾驶：激光雷达发展空间广阔，公司与国际客户共发展

激光雷达应用领域多元，具备广阔发展空间。激光雷达应用领域广泛，可应用于无人驾驶、高级辅助驾驶、服务机器人和智慧城市等各个领域。随着智能化技术的持续突破和升级，受无人驾驶车队规模扩张、高级辅助驾驶中激光雷达应用渗透率提升、以及服务型机器人及智能交通建设等领域需求的推动，预计激光雷达市场规模将实现快速扩容。据沙利文预测，2025 年全球激光雷达市场规模将达到135.4 亿美元，2019-2025年的CAGR为64.6%。

自动驾驶技术的发展和普及，推动激光雷达市场规模扩大。激光雷达是目前精度最高的传感器，精度达到毫米波雷达的10倍，且相比摄像头受到的环境干扰更小，可以精准地得到外界的环境信息并进行3D建模，在对信息精度具备苛刻要求的高级别自动驾驶中具备不可替代的优势。2022年包括奔驰S、宝马ix、蔚来ET7、小鹏G9、理想L9等多款搭载激光雷达的高级别智能车开启交付，高级别智能车的落地将加速激光雷达量产上车。根据Yole 预测，2020-2025年全球激光雷达在无人驾驶市场的出货量将从 14 万个增长至 130 万个，CAGR达到56.2%，预计到 2032 年将达到 740 万个；在高级辅助驾驶系统市场的出货量将从20万个增长至340万个，CAGR达76.2%，预计到2032年将达到2660万个。从销售额来看，2020 年全球激光雷达在无人驾驶市场的销售额约为 12亿美元，在高级辅助驾驶系统市场的销售额约为0.95亿美元，预计到 2032 年将分别超过 82/96亿美元。

盈利预测

工业级精密光学产业主要受海外垄断，公司是大陆工业级精密光学核心标的。公司产品从光学器件延伸到镜头、系统/模组，可提供“光、机、电、算”一体化的解决方案，技术实力强劲，研发投入大陆领先，下游覆盖生命科学（基因测序、口腔扫描）、半导体（检测和光刻）、ARVR、无人驾驶、航空航天等众多高附加值领域，产品受国内外头部客户认可，与大陆光学厂商差异化竞争。随着IPO募投产能建设，看好公司继续开拓生命科学、半导体检测和光刻领域，同时发力ARVR检测、激光雷达等新兴领域，带来营收和利润长期稳健增长。

光学器件：公司目前产能利用率处于高位，产销率90%+，IPO募投项目预计与2024年完成建成，预计产能在2023、2023年陆续释放，预计光学器件产量逐步增加。预计22/23/24年公司收入为2.13/2.18/2.81亿元，随着产品放量，预计毛利率维稳，22/23/24年毛利率为51%/51%/51%。

光学镜头：随着新产能释放，产量增加，预计22/23/24年公司收入为0.84/1.05/1.15亿元，随着产品放量，预计毛利率维稳，22/23/24年毛利率为48%/48%/48%。

光学系统：随着新产能释放，产量增加，预计22/23/24年公司收入为1.33/1.92/2.26亿元，随着产品放量，预计毛利率维稳，22/23/24年毛利率为48%/48%/48%。

综上，我们预计22/23/24年营业收入分别为4.4/5.3/6.4亿元、同比增长32%/20%/22%，归母净利润为0.59/0.75/0.97亿元，同比增长25%/27%/29%。由于公司处于产品和市场开拓期，研发投入较高，盈利规模较小，因此选用PS估值法对公司进行估值。公司目前是A股工业级精密光学领域的的稀缺标的，选取永新光学、蓝特光学作为可比公司。公司发行价格69.72元/股，发行后总股本5280万股，发行市值37亿元，对应PS分别为8.4/7.0/5.7倍，低于可比公司平均值，且公司具备稀缺性和高成长性，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

1）游需求不及预期：公司产品下游行业分布广泛，客户数量较多，若受国际影响或其他影响致使经济不及预期，可能会带来公司营收不及预期的风险。

2）新建产能不及预期：公司新建产能进展可能受素影响，产能释放不及预期，进而影响公司业绩。

3）行业竞争加剧：我国光学行业企业众多，目前也在从消费级向工业级发展，可能导致行业竞争加剧，对公司业绩产生负面影响。

4）研报使用信息更新不及时：本报告依据的财务信息主要是截至2022H1年、2021年、2020年，存在信息更新不及时的风险。

5）中美贸易摩擦加剧的风险。

文章来源：中泰电子2023/3/6发布的报告《【中泰电子】茂莱光学深度：工业级精密光学稀缺标的，下游领域多点开花》

【中泰电子】汽车电子周跟踪：2月新能源车企销量回升，特斯拉加快电动车产能布局

【中泰电子】半导体周跟踪：半导体产业政策力度有望加大，国产替代加速推进

【中泰电子】半导体产业政策力度有望加大，国产替代加速推进

特别声明：

中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。

本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。

市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。

本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。