和3%的无风险收益率相比，一线城市房子太贵了。

但和1%的无风险收益率相比，一线城市好地段还挺划算。

本文主要观点：

未来是降低一切资产收益预期的时代，核心区位不动产大概是稀有的长期缓慢增值资产。

日本的教训告诉我们不要乱刺破泡沫；有形的手主导的楼市全面负向正反馈很难在中国出现。

过剩流动性短期很难刺激起权益市场泡沫牛，但楼市回暖可期待。

昨天统计局发布的房产数据引起了我所在的好几个微信群里的争论。

争论内容么老生常谈：楼市崩溃论的一派大战北上深永远涨的一派。

1月份，70个大中城市中，新建商品住宅和二手住宅销售价格环比上涨城市分别有36个和13个，比上月分别增加21个和6个。

至于二手房价，最近聊了好多次了就不再赘述；深圳的中介都忙不过来了。

上两次更新内容里咱们已经充分讨论过，目前楼市的K形复苏不可能带动地产全产业链回暖，因此只可能是一线城市玩家里自娱自乐；烂尾楼问题恐怕仍是无解的。

看空派观点并未与此前有显著区别：租售比不划算，年化回报才1.5%-2%；贵的一笔谁买谁瞎。

但从30年的维度上，有多少资产的长期回报率能突破1.5%呢？

其实并没有，中债也早晚会回到1字开头的收益率区间。

笔者所在的老家，黑龙江三线城市，购房的租金年化回报比有5-6%左右；城投债也一度能给出两位数的收益率。

北京房子年化回报比1.5%，三年期地方债发行利率3.02%。这类资产和我老家的资产相比，哪个更值得配置呢？

恐怕还是北京的吧。

2018年后，高等级城投债与低等级城投债之间的信用利差持续走扩。以至于到去年，华东网红城投债3%的利率抢破头，小地方城投借新还旧都凑不齐。

利差之间未必会均值回归，因为债券价格首先需要向其背后的经济主体真实情况回归。

见微知著，讲讲为什么黑龙江省会城商行在港股只有0.05PB，股价从2018年的两块钱跌到两毛钱。

我对家里小区最深刻的印象，就是楼下那几棵白杨树。

小时候那几棵树有三层楼高，等我上大学时已有六层楼高了。每到夏天，风吹叶浪；朝日穿过叶片间晒在窗帘上，一片浮光跃金。

直到几年前因为一场大风吹倒了一棵过于出挑的杨树后，市政环卫选择用油锯把这片小树林全部锯倒。

因为实在养护不起了。

但而被伐倒的不止有树，停留在我记忆里的美好昨天也不止这一点。

老城区突如其来的停水停电。先是一年几次，而后是一个月几次。

市政已经逐渐失去了老旧基础设施翻新的能力。

就读过的中学，需要合并三个学校的生源，才能凑出一年级的两个班。

就读过的小学门口，承载过我们一代发小记忆的文具店早早就关门歇业了。

生活成本是怎么变化的我说不好，但生活内容应该确实是离“体面”越来越远了。

而这种“不体面”，最终会形成负向正反馈的强大挤出效应：当地很缺钱，但资金会外流去南方投资；当地很缺人，但毕业生还是大量南下。

财政税收跟不上，小区里家家户户准备四五十升的大水桶以备不时之需就是很有必要的了。

因此如果一线和三四线之间能提供的“体面值”差异越来越大，那么只能带来人口和资金流动的马太效应加剧；那么带来的结果只能是两类区域背后的资产信用利差越来越大；结果就是看起来1.5%年化回报的房子越来越划算，看起来5%年化回报的房子越来越不划算。

顺便，从2017年到现在一线城市房租平均值上涨了6%，而全国房租平均价下跌了1.6%。

租金回报比并不是个常数。

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我想起了一个日本故事。日本某小镇上只有一个女中学生需要每天乘火车通勤上下学，当地火车站为了她一个人，申请让列车保留这一个经停站。

等这个女生毕业之后，这个火车站点就被取消了；而这个女生果然也没有回到家乡生活。

遇事不决，就看日本失去三十年的经验。

随着日本楼市泡沫破灭，日本平均住宅价格自高点腰斩，地产投资规模也减半。

但东京房价在安倍经济学后从没耽误上涨，与日本人口负增长毫无关系。

数据源只能查询到1998年数据，但按前一张图里的1990-1998年日本房价变动趋势，可以推测到目前东京核心区房价已经比泡沫经济时期高出不少。

过去40年里，东京地区房屋空置率几乎没有上升，只有人口流出的大多数二三线城市空置率出现了翻倍以上的增长。

经济增长放缓了，为了寻求更高收入，与更好的“体面感”，劳动力向核心都市圈集中是必然趋势。

因此正因为北海道的房子大量闲置，东京才有源源不断的外来人口。正因为火车站只有一位乘客，日本中学生才要去六本木下工作。

同样，泡沫经济破灭后，日本地产开工投资锐减到巅峰时期的一半；这意味着新房供给数量越来越少，好地段的好楼盘成为长期稀缺资源。

且不说负利率的日本国债，就说长期商业贷款从4.8%下降到1.2%的这三十年里，日本货币供应量是大增的；但优质不动产是没增量的。

和4%左右的无风险收益率相比，90年代的东京地产非常昂贵；但和接近0利率的无风险收益率相比，东京房产好像还不错。

只不过这种新常态和地产企业、建材产业链没关系了。日本失去30年后，索尼还有几千亿美元市值；但当年如日中天的日本三菱、住友地产连日经指数权重的前30名都进不去。

你可以从10个角度不看好中国长期增长潜力，觉得以后3%左右的GDP增速是常态。

但过剩的货币出的去吗？

出不去，各位老板如果有所了解应该知道，资本管制已经到了出神入化的地步，RMB只能在墙内活动。

并且你都觉得3%左右的经济增速是常态，那10债收益率还能在2%以上吗？

你现在看不上1.5%-2%的年化回报；未来你能找到多少比这个收益高的资产......？

只有外债才算债，内债都不是债。不然还能饿死事小、失节事大么？

别看老巴现在砸盘BYD，李录早晚会买A股的水电煤气电信运营商。

过去几个月的信用货币M2过剩并没有引起A股成长方向的水牛，是因为股市要考虑美元流动性收紧问题。

但有些和美元体系无关、完全由人民币玩家和人民币信用体系内循环的东西，恐怕是要水牛咯。

利益相关：北漂，在京无房；社保没满五年也买不了房。

对了，你以为这篇是唱多北京楼市？

Naive，我明明是债市长牛的摇旗鼓手~

10债期货看到130块，一波赚够退休！

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另外，周末更一篇讲讲宁德价格战的故事。这个行业愈发有趣了，今年是大浪淘沙、各显风流的一年！