我们先看一下美债到期收益率的期限结构：

图中的误差线是最近一个月的变化情况。可以看出，最近一个月以来，美债短期收益率持续走高，中长期收益率并未跟随，导致美债长短期利差继续拉大。

短期利率高于长期利率，也就是所谓的利率倒挂。这种现象一般被认为是市场衰退的征兆。为什么会有这种现象呢？

在正常的市场环境下，长期利率的期限较长，市场不确定性较大，需要更多的风险溢价补偿，所以相比于短期债，会有更高的收益率。

而当宏观经济出现问题时，美联储就会加息，从而导致市场抛售短期债券，推高短期债的收益率水平。当短期收益率足够高时，就会吸引本来持有中长期债券的投资者，卖出手中的中长期债转投短期债，这样就会拉高中长期债的收益率。于是美联储加息的影响，就逐渐传导到了中长期债券上面。

如果经济问题比较严重，影响会是长期的，各期限债券的收益率会持续升高。短期债收益率的增幅较大，中长期债收益率的增幅较小。久而久之，短期债的收益率就会超过长期债，形成利率倒挂。

需要注意的是，美债利率倒挂虽然是由美联储加息引起的，但并不是每次加息都一定会导致利率倒挂。加息是否会引起倒挂，主要还是要看当时具体的经济情况。从本质上来将，真正发挥影响的，是美联储的加息，它体现了市场对经济衰退的预期。而利率倒挂现象，只是美联储加息的一个衍生结果，是经济衰退一个信号而非原因。由于国债利率可以非常敏感的反映市场情绪，所以一般被当做是经济衰退的领先指标。

我们具体看一下本次美债利率倒挂的情况。

市场上一般会重点关注美债2年期和10年期的收益率水平。不过熟悉我的老读者应该知道，我一向喜欢对现成的指标进行各种“魔改”，甚至原创一些指标。我觉得单独一个期限的收益率，波动的噪声比较大，可信度较低。为了获得准确且稳定的分析结果，本文中我们使用美债的长期综合收益率和短期综合收益率的差值为目标进行分析。

如前面期限结构图中所示，短期综合是1年期以下债券收益率的均值，中期综合是2年至10年期债券收益率的均值，长期综合是20年以上的债券收益率的均值。下图是从2015年以来的美债收益率走势：

虽然美联储从2015年开始加息，但实际上直到2018年才开始正式加息缩表。然后到了2019年就出现了利率倒挂，于是美联储在2019年紧急降息3次。由于去年美国国内通胀高企，迫使美联储不得不加息缩表。于是就有了现在的利率倒挂。

接下来，我们具体看一下美债长短期利差对市场的影响。在后面的对比图中，利率期限结构即是长短期的利差。分析使用最近5年的数据。

首先是对美元指数的影响：

美债期限结构（即长短期利差）和美元指数存在比较强的负相关性。这是因为美元走势和美债利率（整体水平）是正相关的，更高的美债利率会吸引更多的国际资金买入美元，从而推高美元指数。而美债利率和利率期限结构是负相关的。所以美债期限结构和美元指数呈负相关关系。

如果细看的话，美元指数实际上要略微领先与期限结构指标，领先周期约为半年左右。

接下来是对股市的影响，以标普500指数为目标进行对比：

整体来看，美债期限结构和美股是正相关的。美债利差为正的时候，市场处于正常市况，股市平稳运行。利率倒挂的时候，预示着经济出现问题，股市也会走低。

美债期限结构对美股有大约6-12个月的领先期。

下图是对中国股市的影响：

出人意料的是，美债利率期限结构和中国股市的相关性反而会更强一些，两者的同步性也更高。

最后看一下对大宗商品的影响。

相比之下，期限结构和黄金的相关性更强一些，和原油的相关性较弱。

市场预测美联储未来会继续加息，利率倒挂的程度有可能会进一步加大。我们拭目以待。