最近全球银行业问题不断。美国当地时间3月8日（周三），按2022年末资产规模排名位列美国银行业第16位的硅谷银行（Silicon Valley Bank，SVB)发布公告：计划处置210亿美元可供出售证券（Available For Sale，AFS),相应将产生18亿美元的亏损；计划通过增资扩股方式募集资金22.5亿美元（包括公开发行普通股12.5亿美元、定向发行普通股5亿美元、发行可转换优先股5亿美元）；将定期借款规模由150亿美元，增加至300亿美元。而就在此前，美国最大的一家热衷于加密货币业务的银行——Silvergate，因流动性危机宣布停业清盘。这种情况下，SVB的筹资公告引发市场对其流动性风险的恐慌，其股价在9日（周四）大跌超过60%，并且进一步刺激存款挤提，当日申请提款额高达420亿美元。到10日（周五），SVB的股价在上日收盘价基础上进一步下跌50%，引发更大存款挤提风潮，SVB已陷入流动性危机难以自拔。由于大量科技创业公司以及风投机构（PE/VC）资金存放在SVB,有人认为如果SVB倒闭，将是“创业公司大灭绝级事件”。加州金融保护与创新监管机构很快就与美国联邦存款保险公司FDIC达成协议，于10日上午宣布对SVB进行接管，承诺对存款人25万美元存款保险以内的存款进行偿付。从SVB宣布筹资计划开始，在不到48小时时间内即被接管，SVB瞬间倒闭，监管行动可谓非常迅速。但由于SVB的存款中，绝大部分属于超过25万美元的非保险存款，FDIC的上述行动仍不能安抚市场恐慌情绪。

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       此后，美国财政部召集相关部门负责人反复讨论，并报经总统批准，于12日（周日）傍晚，即赶在周一金融市场开市前，财政部、美联储和FDIC联合发表声明：将采取决定性行动应对任何流动性压力，增强公众对银行体系的信心并保护美国经济；明确由FDIC接管并完成对SVB的清算工作，对所有存款人进行全额保障。SVB的高管全部撤职；因保险范围以外存款的支付形成的损失，将根据法律规定，通过特殊评估由参加存款保险的银行加以补偿；SVB的存款人（SVB的股东和确定的债权人除外）从3月13日（周一）开始可以支取其所有资金；与SVB破产有关的任何损失都不会由纳税人承担；上述决定也适用于当天被关闭的存在系统性风险的纽约Signature Bank（直译为“签名银行”，是美国仅次于Silergate的第二大主要从事加密货币业务的银行）；美联储将建立新的针对合格存款机构提供流动性支持以确保存款安全的“银行定期融资计划”（BTFP)，期限最长为1年，存款机构需用美国国债等合格的证券资产作为抵押并按票面价值计价（这将消除存款机构在面临流动性压力时紧急出售这些证券的需要和可能造成的损失）；财政部将从外汇稳定基金中拨款250亿美元作为BTFP的后盾。

       美国银行业面临的问题尚未得到解决，在硅谷银行和签名银行倒闭的冲击之下，美国第一共和银行的信用评级已被标普全球下调至“垃圾级”，注入存款可能无法解决其流动性问题。美国几家大型银行已经向第一共和银行注入300多亿美元。

       与此同时，美国银行业的问题开始传导到欧洲，传导到欧洲的超大银行瑞信。瑞信成立于1856年，是瑞士第二大银行，在全球资本市场具有重要影响力。今年2月，瑞信宣布2022年净亏损73亿瑞士法郎，连续第二年净亏损。3月14日，瑞信在最新发布的财务报告中自曝发现“重大缺陷”，呼吁瑞士央行提供金融支持。3月15日，同时在美股上市的欧洲大型银行延续欧股暴跌势头，其中瑞士信贷一度跌超20%，德意志银行一度跌约10%。过去一周里，瑞信股价下跌25%，储户一度每天提走超过100亿美元的存款，瑞士央行提供的540亿美元紧急援助也未能遏制暴跌的势头。

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       为阻止银行业的危机蔓延，在瑞士政府的斡旋和推动下，该国两家最大银行敲定了收购交易的方案。据路透社3月19日消息，瑞银集团当天同意以30亿瑞士法郎（约合223亿人民币）的价格收购瑞士信贷银行，这项“历史性的交易”预计将在2023年底完成。根据交易条款，瑞信股东每持有22.48股瑞信股份将换得1股瑞银集团股份，相当于每股0.76瑞郎，总对价达到30亿瑞郎。这要高于19日早些时候每股0.25瑞郎的报价，但仍远低于瑞信在上周五每股1.86瑞郎的收盘价。同时，瑞士政府还承诺提供高达90亿瑞郎的损失担保，但前提是瑞银集团需自行承担前50亿瑞郎的损失。在当地时间19日晚间举行的新闻发布会上，瑞士联邦主席阿兰·贝尔赛（Alan Berset）表示，最近的流动性外流和市场波动表明，恢复市场信心已不再可能，有必要采取迅速、稳定的解决方案，“这个方案就是瑞银收购瑞士信贷。”

二、美国1992.9-1995.2加息周期的影响

       1992年9月至1995年2月，美联储连续6次加息，每次50个基点，基础利率从3%上升到6%。据说在那个时侯美国的通胀并不高，是当时的美联储主席格林斯潘希望通过加息把通胀消灭在萌芽之中。人们都知道，随着利率的增加，债券价值会下降。但是由于随着金融创新，人们在债券里嵌入了一些衍生品，有可能使得很多债券价值加速下降，也就是说这些债券的价值是利率的凸函数，而不是一般人们想象的凹函数。另外在市场上还有不少加有杠杆的互换合约，这使得在利率上升时，某一方会遭受巨大损失。另外，大幅加息是一种宏观变量的的短暂冲击，会使得一些资产价格的相对变化。以下是三个在那时很有影响的例子：

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       例1：1994年12月6日美国加州Orange县申请破产。主要原因是Orange县的投资基金在利率投资工具上的失误造成了16亿美元的损失。这是美国历史上地方政府的财政悲剧。

       例2：1993年11月2日, P&G（宝洁）和BT（信孚银行）双方签订了一个为期5 年, 名义本金为2亿美元的利率对换, 这个利率对换又叫做 "5/30" 对换, 合约规定BT支付固定利率5.30%，P&G支付浮动利率即30天浮动商业票据利率(CP)平均回报减75bps（0.75%）另外, 再加一个Spread, 这个合约的不同处就在这个Spread和75bps, 不然的话就是一个普通的利率互换。在1994年5月4日时, 即Spread的计算日期日，Spread变成了2,750 bps。按此计算P&G将损失巨大,随后P&G将BT告上法庭, 最终该事件以1996年5月, BT同意放弃约1.57亿美元的求偿权告终。以下是P&G 与 BT 互换合约的细节：合约时间期限为5年，每半年双方交换现金流一次。BT以固定利率5.3%支付付，P&G以浮动利率付即: 30天CP平均利率-75pbs + Spread支付，名义本金为$200m。

       按此计算Spread在1993年11月2日为0，而在1994年5月4日则飙升为27.50%.

       这样在将来的4年半，每半年P&G要付：(30天CP利率+ 26.75% - 5.3%) 1亿美元给BT。到了1994年1月, P&G要求把Spread锁定日期推迟到94年5月19日, 并要求把75bps换成88bps。随后到了1994年3月, P&G要求将Spread锁定在15%，之后P&G分别于3月10日、3月14日各进行了5000万美元的对冲, 最后于3月29日进行了1亿美元的对冲。按此计算宝洁的总损失为1亿654.1万美元。

       由于Spread中包括加杠杆的5年期美国国债利率减30年期美国债价格/100这两部分，因此当利率上升时，在这两部分的共同同向作用下，利率每增加1bps, 杠杆会将其放大为Spread增加约30.69bps。在1993年11月2日的基础上, 当利率增加超过58 bps, 每一个bps增加, 将引起P&G 2.39亿美元的损失。此外, P&G还要付商业票据利率（CP）,而CP和Spread 都随利率增加而增加, 这个互换合约不是一个好的的设计。

       例3，1993年，德国第14大工业企业——德国金属集团有限公司MG）的美国分公司MGRM建立了大规模的能源期货和互换衍生工具头寸（约等价于1.6亿桶石油）。如果能源价格上涨，公司就能从中获利甚丰。然而，1993年下半年，能源价格（原油、供暖油和汽油）不仅没有上升，反而急剧下跌。MG导致其持有的能源期货和互换头寸遭受13亿美元亏损。MG后来又花了10亿美元解除与 Castle Energy 签订的购买能源的协议，再加上150家德国和国际银行的19亿美元挽救计划才使得MG避免了破产。

       MGRM采用了短期堆叠式对冲策略 (“stack-and-roll” strategy ）。它所持有的衍生工具头寸集中（或堆叠）于短期期货和互换合约，这些短期合约必须不断展期以保持头寸。一般来说，它所持有的期货和互换头寸的合约最多都是在即日起几个月内到期。因此，它必须定时（大多为每月）将这些合约展期，以保持对冲头寸。在MGRM每月将衍生工具头寸展期的同时，它的衍生工具头寸则按当月向客户交付的产品量逐月递减，保持着一比一的对冲。在现货升水（backwardation）市场下，这种堆叠展期式策略可以带来利润，而在期货升水市场下，该策略将导致亏损。

       现货升水似乎是原油期货市场的一个普遍特征。沃顿教授Litzenberger (1995) 把油井看成是一个期权。从而①只有当折现的期货价格低于现货价时，油井才会产油；②当期货价格的风险加大时，产油量不会增加；③当期货价格的风险充分大时，原油期货市场将表现出很强的现货升水。应该说这个策略是有道理的，这个策略把较大的价格风险化为了较小的基差风险，而且基差风险并不是风险，而是一种获利的方法（现货升水）。

       假如市场一反常态，处于长期的期货升水状态，MGRM可能就已经面临巨大的展期亏损。根据历史数据1993年连续出现期货升水月份的概率极小，接近于零。但是由于美联储的连续大幅度加息，导致了当时长期的期货升水状态。类似的基差反转在2008年金融危机也发生过。  

三、小结

       对于这次金融波动的理解，目前大概是这次和大萧条时对商业银行大规模的挤兑不同，和2007年对影子银行大规模的挤兑也不同。美联储大规模的加息导致很多机构和金融产品出问题，也许与1993-1994年的美联储大幅加息导致的问题类似。大幅度的加息，不仅会导致资产价格发生重大变化，还会使得资产的相对价格发生变化。这种变化不是线性的，也不仅仅影响到利率相关资产的价格。