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来源：三石观察收集编辑：磊哥
有朋友留言，让我以白酒行业为例，谈谈高频数据体系应该如何构建。我对白酒行业没有研究过，今天以一个外行的视角来很表面地谈谈白酒行业、白酒ETF和贵州茅台研究与投资的理解。假定这是领导给我的一个任务，或者是一辈子准备从事的职业。我会从三条路同时开始进行。一是，把行业内比较知名的白酒行业的卖方研究与投资经理的公开报告搜集起来，识别并跟踪报告里所涉及的白酒的高频数据的来源，照葫芦画瓢建立一个数据库，把每一个数据或者一组数据与白酒指数或者单一个白酒公司的股价做实证研究，具有较高且稳定关系的，选为重点关注的数据。二是，从生活的观察中去总结凝练，观察每个人都是什么时候喝茅台、什么情况下买五粮液、国窖、汾酒这些品牌，是家庭聚餐、同学聚会、商业宴请，还是逢年过节送礼，有了基本的猜想式结论后，就开始与上一步的数据库进行比对，不能稳定跟踪数据的，但又特别重要，就建立起草根调研的体系。三是，从消费的中观与宏观理论入手，把亚当斯密以来所有重要且主流的消费理论梳理一遍，整理成几篇理论专题，建立起影响白酒消费，白酒行业销量、成本与盈利，单个白酒公司销量、成本与盈利的理论框架与体系。把理论变量与第一步的数据、第二部的草根调研融合到一起。经过以上步骤，可能需要3到5年的时间，能够成为一个对投资经理有一定帮助的研究员。第二个问题，构建白酒ETF投资相关的高频数据成为一个白酒子行业的赛道性投资经理，还要处理两个问题。小资金的投资经理需要处理个股选择问题。大资金的投资经理需要考虑宏观与中观的择时。个股选择，重要的是公司盈利的成长性，市场占有率是核心指标之一。大资金投资经理主要处理的问题是择时，即资金仓位的确定，主要与货币信用流动性、风险偏好周期等有关，等同于众人对白酒股价的信心，等同于估值水平变动的理解，等同于人性的把握。毕竟，货币信用流动性在股市中具有很强的内生性成分。基于此，在涉及白酒ETF和白酒个股的投资框架中，高频数据方面，需要建立至少在历史上与白酒ETF表现高度相关的货币信用流动性的高频数据，需要构建包含技术分析、估值水平在内的反映人性周期的高频数据。首先，回顾2020年3月至2022年10月底，贵州茅台股价的波动主要是估值的变动，而不是贵州茅台公司每股盈利的变动。其次，2020年3月中下旬和2022年10月底茅台出现了两个低点，前者是系统性因素导致的，后者也是系统性因素导致，因为贵州茅台股价阶段性底部的当天，大部分上市公司的股价也都是阶段性的底部区域。前者是全球疫情和美国金融市场流动性危机引发了投资者对全球经济进入大萧条的担忧，这在当时是主流观点之一。后者是中国经济持续边际恶化以及疫情防控政策保持稳定带来的中短期投资恐慌性心理，消费场景还要缺失相当长一段时间。前者被美联储不限量QE打破。后者被中国经济政策全面转向打破。再次，2021年2月，贵州茅台70倍估值是其阶段性估值高点，当时正是价值投资理念风靡全国时。纵观美国100年历史，消费龙头公司70倍估值都是非常高的。就贵州茅台而言，其估值波动逻辑可能是（1）贵州茅台本身很贵，一瓶两三千，其销量就反映了中高收入者对经济的预期，以及经济活动的强度；（2）贵州茅台市值很大，其股价波动反映了广义货币信用流动性和投资者系统性风险偏好的变化；（3）贵州茅台每股所需资金很多，机构投资者是其主要的交易者，其价格变动更多反映了机构者的资产负债表的变化，以及机构投资者对中高端消费边际变化的理解；机构投资者具有较高的逻辑一致性，贵州茅台股市上涨或者下跌的趋势性都比较好，涨就来一大波，跌也来一大波，并且其对上证50ETF的波动具有重要影响；动量交易、IH的投资与贵州茅台股价相互影响；（4）北上资金的参与使得美国经济与美联储货币政策对贵州茅台的股价具有了重要的直接影响，2022年11月以来贵州茅台与港股的腾讯控股都在11月1日出现了大阳线（事后看是标志性的见底大阳线）；美联储加息的边际放缓降低了国际投资者全球利率中枢的预期对中国优质上市公司估值水平的压制。如果说上述的理解是可取的话，那么围绕这些投资逻辑，都得构建相关的高频数据。如果我们不去处理贵州茅台股价的波动，那么白酒行业的基本面数据与逻辑是够用的，即选股不择时，不用研究估值相关的指标，只需设立一个投资的可以接受的估值区间即可。有投资者把宏观变化引致的估值问题，转化为上市公司成长性与估值水平是否匹配的问题。这是宏观问题微观化，是可以采取的路径之一，但是风险依旧比较大，尤其短期的波动风险，比如过去两年特斯拉股价跌幅近75%，这说明判断公司的成长性并不容易，还是众人对成长性的判断——众人的心。