签约客户可长按扫码阅读报告：
公司22年收入/利润分别同比+32.84%/+85.11%，其中单Q4收入/归母净利润分别同比+24.5%/-6.3%, Q4利润下滑主要系去年基数较高，及广告宣传费用确认及投入增加所致。22年公司渠道持续改革，发力大单品提升份额，全年业绩实现反弹。复调行业经历几年震荡发展后，行业整合加速，品牌格局日渐巩固，对企业综合能力要求更高。中期视角看，公司在大单品具备领先优势的基础上，核心竞争力充分。经过22年调整，渠道稳定性提升，但经销商单点代理规模，终端网点数量仍有提升空间，我们认为公司未来增长抓手主要来自：1）品牌势能向上，渠道变革带动市场渗透率不断年提升；2）新零售、团餐等新渠道开拓，抓住发展先机，快速提升规模。我们给予23-24年EPS分别为0.54、0.69元，对应23年估值47X，维持“强烈推荐”评级。22年业绩如期反弹，Q4收入延续高增。天味食品发布了2022年年度报告，公司22年实现收入26.91亿，同比+32.84%；归母净利润3.42亿，同比+85.11%；归母扣非净利润2.91亿，同比+138.83%，全年业绩如期高增。其中单Q4实现收入7.82亿，同比+24.5%；归母净利润0.98亿，同比-6.3%，Q4利润下滑主要系去年基数较高，及广告宣传费用确认及投入增加所致。Q4公司收到现金回款8.41亿，同比+4.06%，慢于收入增速，合同负债1.6亿，同比+116.2%，环比略有下降，蓄力未来增长。经营性现金流量净额-0.12亿，主要系Q4原材料采购费用支出增加所致。公司22年渠道持续改革，推进大单品策略，业绩触底改善，全年实现快速增长。中式复调Q4增长显著，电商+直营渠道快速恢复。分业务看，22年公司底料业务收入+36.9%（单价+11.7%，销量+22.6%，单价提升主要系部分产品提价+搭赠减少所致，Q4收入+38.8%）；中式复调收入+39.1%（单价+7.2%，销量+29.8%，Q4收入+89.5%）；香肠腊肉调料收入-5.1%（其中Q4收入-58.5%，主要系公司控货保证终端产品新鲜度所致）；鸡精收入+15.6%（其中Q4收入-37.1%），香辣酱收入+29.7%（其中Q4收入+42.2%）。分渠道看，经销商渠道22年收入+38.2%（其中Q4收入+33.4%），定制餐调/电商/直营电商全年分别-4.9%/+30%/+89.1%。分区域看，Q4华东、西北地区同比大幅增长（分别同比+402%/+120%），西南大本营表现稳健（同比+2.4%），华中、华北、东北地区有所下滑。截止22年底，公司经销商数量3414个，年内增长5个，环比Q3增加52个。毛利率持平费用率改善，税率提升致净利率下降。22年公司毛利率34.2%，同比+2.0pcts，主要系部分产品提价+搭赠减少所致，但同时人工成本增幅较大。销售费用率14.4%，同比-5.1pcts，主要系广告费用投入减少所致。管理费用率5.6%，同比+0.2pct，主要系员工薪酬及股权激励费用摊销增加所致，净利率同比提升5.7pcts至15.1%。单季度看，Q4毛利率34.0%，可比口径下同比持平，环比+1.3pcts，主要系结构改善所致。销售费用率14.4%，可比口径下同比-2.2pcts，主要系收入规模提升带动费用率下降，净利率12.5%，同比-4.2pcts，主要系实际税率提升5.5pcts所致。23年展望：利润率有望继续修复，团餐渠道贡献可期。Q4公司主动控货保证合理库存，渠道改善有望延续。展望23年，渠道上，公司与团餐企业北京千喜鹤与上海麦金地等投资合作。团餐行业占整体餐饮行业近1/3，规模大且需求稳定，公司与团餐头部企业合作，有望进一步贡献收入增量，支撑公司中长期成长。成本端油脂、包材等原材料价格增速有望放缓，压力有所缓解，费用端通过数字化系统提升费用管控精度，规模效应下利润率有望继续修复。复调行业当前渗透率超过30%，行业相对分散，竞争在21年急速加剧逐步趋缓，天味核心优势在于具备强势单品，基本盘稳健，同时积极培育区域性大单品，补充战略产品矩阵，延续渠道良性运转，不断提升份额。23年公司目标实现收入及利润20%以上增长，彰显发展信心。投资建议：22年业绩如期反弹，发力战略单品，渠道改革见成效，维持“强烈推荐”评级。公司22年收入/利润分别同比+32.84%/+85.11%，其中单Q4收入/归母净利润分别同比+24.5%/-6.3%, Q4利润下滑主要系去年基数较高，及广告宣传费用确认及投入增加所致。22年公司渠道持续改革，发力大单品提升份额，全年业绩实现反弹。复调行业经历几年震荡发展后，行业整合加速，品牌格局日渐巩固，对企业综合能力要求更高。中期视角看，公司在大单品具备领先优势的基础上，核心竞争力充分。经过22年调整，渠道稳定性提升，但经销商单点代理规模，终端网点数量仍有提升空间，我们认为公司未来增长抓手主要来自：1）品牌势能向上，渠道变革带动市场渗透率不断年提升；2）新零售、团餐等新渠道开拓，抓住发展先机，快速提升规模。我们给予23-24年EPS分别为0.54、0.69元，对应23年估值47X，维持“强烈推荐”评级。风险提示：需求不及预期、经营改善不及预期、行业竞争再度恶化持续
1、《天味食品（603317）—Q2毛利率提升明显，Q3业绩弹性可延续》2022-08-24
2、《天味食品（603317）—21年释放压力，22年弹性可期》2022-03-31
3、《天味食品（603317）—激励落地，扬帆再起》2022-02-28
于佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券食品饮料团队，6年消费品研究经验。田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20年加入招商证券。陈书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20年加入招商证券。任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20年加入招商证券，5年消费品公司工作经验。刘成：上海交通大学本科，上海交通大学硕士，21年加入招商证券。胡思蓓：复旦大学本科，复旦大学硕士，22年加入招商证券。招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓，以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实。曾连续15年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，2021年获得wind金牌分析师第一名。
附录：
特别提示
本公众号不是招商证券股份有限公司（下称“招商证券”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发招商证券已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。
本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。
招商证券对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，招商证券均不承担任何形式的责任。
本公众号所载内容仅供招商证券股份客户中的专业投资者参考，其他的任何读者在订阅本公众号前，请自行评估接收相关内容的适当性，招商证券不会因订阅本公众号的行为或者收到、阅读本公众号所载资料而视相关人员为专业投资者客户。
一般声明
本公众号仅是转发招商证券已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见招商证券网站（http://www.cmschina.com/yf.html）所载完整报告。
本公众号所载资料较之招商证券正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。
本公众号所载资料涉及的证券或金融工具的价格走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，招商证券可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。招商证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论或交易观点。
本公众号及其推送内容的版权归招商证券所有，招商证券对本公众号及其推送内容保留一切法律权利。未经招商证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。