数据要素领军，给予“买入”评级

公司是国内“AI+区块链”服务商领军，智慧政务、智慧医保医疗、智能用电三大传统业务伴随疫情影响因素缓解有望迎来业绩拐点，同时公司乘数据要素建设东风成长为数据要素交付服务领军公司。首次覆盖，给予“买入”评级。 

国家及地方政策不断出台，数据要素市场迎来发展良机

2022年12月，我国首份专门针对数据要素的基础性文件《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》发布。2023年3月7日，根据国务院关于提请审议国务院机构改革方案的议案，国家数据局组建，负责协调推进数据基础制度建设，统筹推进数字中国、数字经济、数字社会规划和建设等。我们认为顶层设计落地和国家最高数据管理机构成立，有望助力数据要素市场发展提速。

区块链为破解数据确权流通难题的关键技术之一

区块链具有去中心化、防篡改、防抵赖、隐私保护、可追溯等优点，能够有效解决数据共享开放中的隐私保护难题，有望成为数字经济重要基础设施。公司区块链平台用信任传递机制代替数据集中机制，通过用户授权实现数据传输和流程驱动，从而保障用户数据在所有者允许范围内使用，并且全程留痕可追溯，能够兼顾数据的安全存储与流通，解决了数据确权、流通的难题。

公司为区块链产业先行者，有望成长为数据要素交付服务商龙头

公司是国内少有的能够提供涵盖基础设施、技术服务及应用运营的区块链整体解决方案服务商，区块链研究与应用水平居于国内领先水平。根据2022年中报，公司已建成山东省内8个城市链和山东省人社链、医保链、公积金链等，未来有望逐步形成覆盖全国的数据要素交易交付网络。公司积极推动基于区块链的数据运营和场景建设，普惠金融、普惠保险等应用场景加速落地，未来成长前景光明。

风险提示：政策落地不及预期；市场竞争加剧；公司研发和市场拓展不及预期

1、 “AI+区块链”服务商领军

公司为国内领先的“AI+区块链”科技服务商。公司以“AI+区块链”为核心驱动力，赋能智慧政务、智慧医保医疗、智能用电三大领域，面向政府部门、医疗机构、国家电网及下属企业等客户提供行业新兴应用软件开发、技术服务及系统集成等Smart系列解决方案，伴随疫情影响因素缓解，公司传统业务交付验收有望提速。同时公司基于独立自主的“大纬链”技术，已在多地建设城市链及行业链，并积极探索普惠金融等领域的落地应用，积极构建数据要素交付服务业务体系，有望迎数据要素市场东风腾飞。

公司政务、医保医疗、用电业务领域逐渐形成六大整体解决方案。从产品结构来看，随着公司在政务、医保医疗、用电业务领域拓展，逐渐形成了在人力资源和社会保障、政务服务、医疗保障、医疗健康支付与结算信息服务、用电信息采集和大数据服务等六个细分领域的业务布局，并形成了包括人社、一体化政务服务平台、医保、医疗支付结算、用电信息采集及业务平台和用电大数据服务在内的六大整体解决方案。

公司为国内区块链技术的先行者，拥有从底层技术到上层应用生态的完全自主可控的成套产品体系。“大纬链”立足于数字经济发展中价值可信传递需求，将联盟链技术与隐私计算、云计算等技术结合，致力于构建数字社会的新型基础设施，提供城市链、区域链、行业链建设服务，支持资产的可信存储、可信交易、便捷授权，确保数据要素合法、合规、有序、安全的共享使用。

目前“大纬链”已大规模应用于政务服务、普惠金融、普惠保险、司法公证、民生服务、社会治理等多个领域，作为数字基础设施构建了全国人社区块链基础平台、9城市的山东省省会经济圈一体化区块链、8省份的黄河流域住房公积金链等国家级、省级行业链、区域链，未来有望持续落地区块链新场景。

山东大学为公司实控人。山大资本为公司控股股东，截至2023年2月20日，直接持有公司29.58%的股份；山东大学为公司实际控制人。自然人股东中洪晓光、郑永清、张世栋、王新军、李庆忠、孙明为公司高管和核心技术人员，此外智信铭博为员工持股平台，持有公司1.69%股份，核心团队与公司深度绑定利好公司长期发展。 

公司核心技术人员具备丰富专业背景和产业经验。公司核心技术人员均具有相关专业博士学历或高级职称，专业背景过硬，对行业前沿技术有深刻理解和掌握；且牵头或参与过重要专利、软件著作权、行业标准的起草，技术研发的实践经验丰富；并在公司创新研究、软件开发工具研究、产品和解决方案研究、技术服务等岗位担任重要职务，在公司技术研发工作中发挥着重要作用。得益于领先的人才优势，公司在区块链、人工智能等领域构筑起深厚技术壁垒。

公司收入2018-2021年稳中有升，2022年短期承压。2018-2021年公司营业收入以超15%的复合增速实现平稳增长，一方面得益于公司在山东省市场的既有优势不断巩固，人社、用电等领域优势产品收入持续增长；另一方面公司加大一体化政务服务、医保医疗、用电大数据服务等产品创新和市场推广力度；同时公司业务逐步扩展至全国，传统优势产品在全国市场竞争优势不断提升。

根据公司2022年度业绩快报公告，公司2022年实现营业收入4.67亿元，同比下降26.70%；实现归母净利润6206.62万元，同比下降39.80%，主要系新冠疫情多次反复，对公司整体业务开展、项目执行、收入确认等带来较大的影响。伴随疫情影响因素缓解，我们认为公司商务拓展、交付验收节奏有望加快，2023年有望迎来业绩拐点。

山东省外业务不断突破，向全国性软件开发龙头迈进。2017年以来，公司先后中标安徽省人社“省集中”系统总集成及职工社保系统建设项目、江苏省人力资源和社会保障一体化信息平台项目、吉林省全省医疗保险异地就医相关系统建设和升级项目、甘肃省城乡居民基本养老保险管理信息系统升级和运维项目，用电信息才行系统适用性升级改造项目实现在安徽、江苏、吉林、宁夏、甘肃等省级业务的突破。公司传统优势业务已初步实现在全国部分省份面的覆盖，2017-2021年省外业务收入实现超30%快速增长。我们认为公司先发优势显著，未来全国布局更值期待。

2、 乘数据要素东风，成长前景光明

2.1、 国家及地方政策不断出台，数据要素市场迎来发展良机

数字经济也成为驱动我国经济发展的关键力量。根据信通院发布的《中国数字经济发展白皮书（2022）》，2021年，我国数据经济规模达到45.5万亿元，较“十三五”初期扩张了1倍多，同比名义增长16.2%，高于GDP名义增速3.4个百分点，占GDP比重达到39.8%，较“十三五”初期提升了9.6个百分点。

数据要素是数字经济发展的核心引擎。数据对提高生产效率的乘数作用不断凸显，成为最具时代特征的生产要素。数据的高速增长、海量集聚蕴藏了很高的价值，为智能化发展带来了新的机遇。协同推进技术、模式、业态和制度创新，切实用好数据要素，将为经济社会数字化发展带来强劲动力。

国家层面政策不断出台，推动数据要素基础制度逐渐完善。2019年党的十九届四中全会首次将数据列为新的生产要素。2022年12月，我国首份专门针对数据要素的基础性文件《关于构建数据基础制度更好发挥数据要素作用的意见》发布，为我国数据要素市场建设起到“指南针”的作用。

2022年以来各地加快数据立法步伐，浙江、上海、江苏、山东等多地纷纷出台数据相关条例（包括大数据条例、数据条例、数字经济条例），对数据赋能产业、数据安全保护、数据共享等内容进行规制，以促进当地数字经济高质量发展。

2.2、 区块链为破解数据确权流通难题的关键技术之一

区块链为破解数据确权流通难题的关键技术之一。区块链具有去中心化、防篡改、防抵赖、隐私保护、可追溯等优点，能够有效解决数据共享开放中的隐私保护难题，已逐渐成为我国建设数字社会的重要基础设施。公司基于区块链技术的防篡改、可追溯等特性，对数据安全、合约安全、公私钥进行全方位的安全保护，能够在多中心环境下，实现数据授权访问、数据加密传输、隐私保护和权限管理，形成“进不来，进来拿不出去，拿出去看不懂”的三层安全防护体系。

公司区块链平台能够兼顾数据的安全存储与流通。围绕数据的所有权、隐私和共享，公司用信任传递机制代替数据集中机制，通过用户授权实现数据传输和流程驱动，而非过去的数据集中共享，从而保障用户数据在所有者允许范围内使用，并且全程留痕可追溯，解决了数据确权、流通的难题。

不同于目前以存储为主要功能的区块链平台，公司区块链平台能够兼顾数据的安全存储与流通，可以提供授权机制、数据加解密传输等服务，实现强隐私保护，数字资产可信流通、交易历史完整可追溯，是构建符合数字经济运转需求的基础支撑平台。

2.3、 公司为区块链产业先行者，有望成长为数据要素交付服务商龙头

公司为中国区块链产业的先行者。公司自2015年就开展区块链技术与应用研究，是国内为数不多的能够提供涵盖基础设施、技术服务以及应用运营三大服务内容的区块链整体解决方案服务商，区块链研究与应用水平居于国内领先水平。

技术方面，公司具备全国领先的区块链技术能力。公司在区块链核心技术和底层平台方面完全自主研发，不依赖于国外开源软件，真正实现了源头创新、自主可控，在基础技术层、运营平台层、应用服务层均拥有核心技术和完整的解决方案，可为区块链产业发展提供全面支撑。公司创新“还数于民、数随人走、精准授权、跨域通办”模式，在完整可追溯、数据资产可控执行、数据资产“泛双花”防范、性能扩展、大容量资产内容上链、隐私保护等方面实现了重点技术突破。

目前公司已通过中国信通院“可信区块链系列评测”中包括基础功能、性能、BaaS、密码、安全技术专项及存证、政务应用专项在内的7项评测，累计通过评测数量业内前三。中国信息通信研究院组织的“可信区块链系列评测”，是国家最权威的区块链评测体系之一，也是国内外首个全面覆盖区块链技术应用一体化的评测体系，成为区块链产业发展的风向标。2022年7月，公司通过可信区块链存证应用、政务应用的双项评测，且全量通过存证专项评测项目，充分彰显公司在区块链领域具有领先的技术实力。

资质方面，公司已获得区块链运营服务、技术功能与信息安全等必备资质。公司承建了电子商务交易技术国家工程实验室区块链创新应用研究中心、省级服务业创新中心“基于区块链技术的数字证照公共服务平台”， 承担着电子商务交易技术国家工程实验室区块链创新应用研究中心建设和相关研究任务，在区块链领域具有多年技术积淀。

大纬链在2019年已先后通过国家首批境内区块链信息服务备案，入选全国101个网络安全技术应用试点，成为山东首个通过国家区块链系统功能测试的企业，标志着大纬链在运营服务、技术功能与信息安全三大关键领域均已获得国家级的认定，为下一步的全面推广奠定了基础。

应用方面，公司“区块链+”业务模式已在多个细分领域打开市场。公司积极构建数商生态，全面服务数据要素交易市场。截至2022年中报，在城市链及区域链层面，公司已建成山东省内8个城市链，正在建设山西省、长春市、重庆市万州区、广州市番禺区等地城市链，山东省会经济圈（黄河流域）9城市及沿黄流域多省份打通的数字黄河链。在行业链层面，已建成山东省人社链、医保链、公积金链，推进人社部人社链建设，服务山东、四川、天津、宁夏等试点省份建设及西藏等非试点省份。未来均可有序打通，逐步形成覆盖全国的“链网”。

同时公司积极推动基于区块链的数据运营和场景建设，在政务服务、普惠金融、司法公证、普惠保险等领域探索运营模式。除“城市链”、“行业链”的运维和运营服务可每年收取政府购买服务费外，公司积极拓展数据运营业务，探索面向商业银行、商业保险公司等B端客户收取技术开发与服务费用模式，未来有望打开公司成长天花板。

公司探索实践区块链在政务服务领域应用，基于区块链技术的可信体系，打造了“区块链+政务服务”平台，创造性提出“还数于民（企）”新理念，创新“政务数据上链+个人链上授权+链上可信流转+全程追溯监管”政务数据共享和业务协同新模式，实现了政务数据跨部门、跨系统、跨业务的可信共享和各部门业务协同办理，提升了业务办理的自动化、智能化水平。

根据公司2022中报，在政务服务领域，公司开通区块链“我的数据”，打造企业和个人的全生命周期数据档案。在威海市，“我的数据”已实现人社、公安、医保等部门113项个人数据、102项企业数据归档，支撑个人、企业对自身链上数据的自主使用，助力“无证明城市”建设。

根据公司2022中报，在普惠金融领域，中国人民银行济南分行和济南市大数据局共同推动“泉城链”作为可信数据流转通道，推动公共数据依法有序向金融机构开放，助力解决中小微企业融资难问题。自开通以来，已有20家商业银行31款信贷产品实现上线运行，累计查询36.8万人次、发放贷款14.6万笔，实现授信159.7亿元。

在普惠保险领域，山东省医保链支撑山东各地市的“惠民保”。公司深度参与了多个地市的惠民保项目，通过平台搭桥、数据跑路，衔接医疗、医保、商保三方，利用自主研发的医保联盟链所特有的隐私计算、加密传输、点对点通信等区块链技术特点，在保证数据安全和隐私保护的前提下，让参保人在定点医药机构就医结算时，完成基本医疗保险、惠民保的一站式联网结算，为投保人提供安全可信的授权查询业务，实现“数随事聚、数随人走、还数于民、精准授权”新模式。

将医保数据依法合规提供给商业保险公司用于核保理赔，实现“理赔”自动化一站式结算，根据公司2022年中报，业务量最多达到5万+笔/市/天，累计业务796万笔，投保金额超过9.89亿元，数据交易量达1451万次。

3、 传统业务基本盘稳固，业绩拐点可期

公司为国内智慧人社领域核心服务商之一，拥有覆盖人社全域业务的产品体系和解决方案，承建项目覆盖人社部及全国20余省份，100余座城市，市场占有率位居全国前三。

公司以“区块链+”积极构建数字政府统一底座，推进政务服务数字化转型。以济南高新区“企业开办一次办成”为例，据2022中报，公司服务企业4万余家，企业开办，平均办理时间63分钟，最短仅27分钟，均同时发放区块链电子营业执照。

公司国内领先的医保信息化厂商，公司服务建设山东、浙江、深圳等多省、市医保信息化项目，覆盖山东、浙江两省省本级及全部27个地市全国统一的医保信息平台核心系统建设工作，并保障山东和浙江两省顺利通过国家医保局的现场验收查验工作。

医疗领域，公司依托深耕多年的医疗信息化从业经验，公司服务覆盖全国近10万家医疗机构及1500家二级以上医院，形成了以结算为核心的产品体系。

公司为用电信息化领域领军。根据公司招股书，公司自1992 年开始先后承担了多个电力公司的多项用电信息化系统的建设项目，2013年成功建成国内规模最大的用电信息采集系统——山东省级集中的电力用户用电信息采集系统，目前公司用电信息化相关产品应用在山东、重庆、陕西、江西等省份的各级电力企业，覆盖网省约占国家电网有限公司全部网省的1/6，2018年公司产品所采集、处理、分析全社会用电量达分析全社会用电量达8700亿千瓦时，超过全国6.84万亿千瓦的1/8。

4、 盈利预测与投资建议

4.1、 核心假设

核心假设1：伴随疫情影响因素缓解，公司项目交付执行和验收确认加快，传统业务收入有望迎来拐点；同时数据要素业务有望贡献可观增量。综上我们预计2023-2024年公司收入复合增速有望超30%。

核心假设2：高毛利率的数据要素业务快速增长有望带动公司综合毛利率稳中有升。

核心假设3：收入高增长有望摊薄销售费用、管理费用；公司持续高研发投入，研发费用率预计保持稳定，保证核心竞争力。

4.2、 盈利预测与估值分析

公司是国内“AI+区块链”服务商领军，智慧政务、智慧医保医疗、智能用电三大传统业务伴随疫情影响因素缓解有望迎来业绩拐点，同时公司乘数据要素建设东风成长为数据要素交付服务领军公司。

我们选取深桑达A、易华录、云赛智联等国内头部数据要素厂商作为可比公司。公司对应当前股价PE低于行业可比公司均值，首次覆盖，给予“买入”评级。

5、 风险提示

政策落地不及预期；市场竞争加剧；公司研发和市场拓展不及预期。

注：上述报告内容详见开源证券公司首次覆盖报告20230322：《山大地纬（688579.SH）：数据要素领军，乘政策东风起航》

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