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去年四季度以来，一些重大事件的变化有可能使我们处于一个长期的重大转折过程，长期的转变在短期体现出来就是叙事混乱，同时由于今年春节假期的错位使得短期经济数据观察也变得比较复杂，至少我们需要看1+2两个月才能有一个更加清晰的结论。在这个过程中，市场的主要驱动因素就变成了叙事和流动性摆布，这两个因素又会互为因果，从而使得短期市场变得非常复杂，具体体现出来就是12月份以来市场从极度悲观到1月份的大幅反弹。

群体行为的研究是一个非常复杂的过程，《乌合之众》之后大约上百年基本上没有特别重大的进展，西方主要是上个世纪90年代之后逐步步入主流研究的范畴，即便是过去二三十年以来随着几位行为经济学家获得诺贝尔经济奖之后，我们对于群体行为的研究依然比较模糊，例如我们现在可以看到AI在棋类领域取得突出进步，但是在扑克牌游戏上则是鲜有看到AI的突出表现，牌类游戏人性因素相对更为复杂。有好事者企图去问ChatGPT如何选股票，得到的回答是不知道。

当下市场诸多叙事符合行为学的典型特征。其一是高估短期影响而低估长期影响，类似我们从窗口看远处的楼，离得近的楼显得高大，而远方的则是显得要小一些，我们需要用理性重新构建大小的感知。体现在市场上，就是市场对于政策的转变显然是给过去一年的政策线性外推更多权重，而低估了可能的转变带来的影响，从而形成了一个典型的‘即便发生了xxx变化，又能怎么样？’的叙事架构。其实反过来叙事‘都这样了，还能怎么样？’就会是另外一个感知。

其二是对简单类比给予过高的权重，而对于复杂的逻辑推演变得比较迟钝，典型的思考中的快与慢的逻辑。例如前几天一个名叫强国交通的新闻引起很多关注，但是如果稍微做点功课就会发现只是一个碰瓷事件而已，和官方没有任何关系。其它的例子也有很多，例如简单参照其它地区疫情之后的一些表现相对更加容易，而对于中国自身特征的逻辑推演则是更加复杂而且耗神。

其三是不同的叙事方式对结论和情绪的影响，这点在自媒体盛行时代特别突出。例如一个新闻标题是香港外汇基金去年亏损2000多亿，和一个香港外汇基金去年亏损4%的感知显然有很大的区别。前者大家觉得目瞪口呆，而后者则是表现出非常好的风险控制能力。

就短期而言，能够确认的是政策发生了显著的变化，不能确认的是政策力度到底会如何。经济数据上，情况类似，就是肯定是见底了，但是恢复的斜率不确认。更为复杂的是由于长假的错位、两会尚未召开等因素，使得当下的情况变成了数据和政策上的真空。数据上，由于季节原因，短期变得很难证实或者证伪，政策上，到底会有多大力度，也许需要耐心等到国务院领导的新班子确立才能逐步明朗，但是有一点，经济发展肯定是头等大事。

在这种转变期，很多事情模糊的阶段，市场的表现更多是情绪的驱动，而情绪往往又会和市场本身形成互为因果的循环。具体来说，就是市场表现出忐忑，既有怕调整的忐忑，也有怕踏空的纠结。也会形成几类资产互相瞪眼的结果，就是某一类资产的偶然和微观波动可能会被其它资产参与者演绎为基本面的预期发生了变化。

这种模糊的阶段，作为职业投资者，我们需要有穿越迷雾的勇气。从市场细节看，过去几个月，一些不知不觉的变化，欧洲股市悄悄的创出了新高，美股大幅反弹，美元指数从高点大幅回落，更为有意思的是近期以来美国市场对于公司盈利表现出一定的钝化，我们常看到新闻标题‘xx收入/盈利低于预期’，而股价则是出现反弹的情况，此外一些概念题材逐步活跃。这些迹象表明风险情绪在逐步累积好转，当然还没有到一个非常兴奋的状态。

对于中国来说，无论如何，在未来一段时间，稳增长肯定是首要任务，而且随着疫情的约束条件的消除，我们有理由相信政策和增长的‘向上意外’的概率应该大于‘向下意外’的可能。当下而言，虽然一些数据（例如春节消费数据）不是那么全面，但是我们也得充分理解，在恢复期，这种由点及面的情形是正常状态。

就市场本身而言，虽然经过一个多月的变化，股票市场出现显著反弹，而债券市场则是区间震荡，但是股票的整体估值依然处于相对有利位置。A股的流通市值离高点空间不大，但是相对M2而言，依然有不少空间。