短期经济活跃度下降，中长期韧性重要性凸显。在前期报告中，我们采用跨地区迁徙指数衡量疫情影响下的经济活跃程度。我们发现，疫情冲击之下，经济活跃度明显回落。当短期活跃度下降，经济的中长期内生韧性就变得至关重要。那么，如何衡量经济的内生韧性？

企业注册数量增速可以侧面刻画内生韧性。市场主体是经济发展的基本载体，企业是市场主体的关键盈利主体。从动机出发，注册企业表现了企业家群体对盈利预期的乐观估计；而从结果出发，企业注册将创造新的供给与需求。也就是说，企业注册数量增速走向既反映了市场对于经济中长期发展的预期，也印证了经济内生韧性的强弱。

近两月企业注册增速再度放缓，值得警惕。根据启信宝数据，自去年三季度以来，我国企业注册数量复合增速趋势性下滑，今年4月一度跌至同比负增长。此后，伴随疫情趋缓、疫情防控政策更趋精准，企业注册数量复合增速一度反弹，但9月、10月企业注册数量增速再度下滑。就10月来看，所有行业企业注册数量三年复合增速续降至3.5%，18个主要门类行业中有17个门类行业企业注册数量三年复合增速较9月下滑，形势严峻。

支撑经济韧性，亟待政策积极发力。企业注册增速回落，反映当前企业家群体信心偏弱。不论是承托经济短期景气还是中长期韧性的角度来看，出台宽松政策托底经济的必要性都在明显提升。

总结与展望：

11月第1周，终端需求表现仍弱，生产持续转弱。就单周数据来看：1）11月前8天地产销量降幅扩大，11月前6天乘用车零售增速由正转负；2）日耗同比增速转负，工业生产强度持续走低；3）海外大宗持续博弈联储加息，周内价格大幅震荡，国内供需双弱，引导工业品价格大多回落；4）库存大多随供给走弱而去化，地产库销比仍在高位，螺纹加速去库。

全国散发疫情影响范围持续扩大，线下消费场景受限、涉疫地区建筑施工强度下降，使得工业品需求进一步走弱。需求走弱，导致国内工业品价格回落，钢价、玻璃价格、化纤价格大多下滑；而工业品价格下滑挤压生产企业盈利，进一步带动企业生产意愿下滑，原材料采购节奏放缓，带动原材料价格同步走弱。总的来看，在需求放缓的驱动下，自需求向供给逐级传导的价格下降仍将持续，或带动PPI增速进一步回落。

需求：持续转弱。【地产】11月前8天，30城地产销量同比降幅扩大。【乘用车】10月全月，乘用车零售销量增速回落。【商贸文旅】跨地区人员流动、商圈客流、电影票房降幅仍大。

生产：持续转弱。【下游】上周乘用车半钢胎开工率受疫情影响续降。【中游】上周沿海电厂日耗同比增速转负，水电出力仍弱。上周钢铁高炉开工率续降，钢材产量增速续降。玻璃产量降幅扩大。水泥粉磨开工率续降。上周江浙织机负荷率下滑。

价格：内冷外热。【海外大宗】市场博弈联储转向，驱动大宗与美元价格周内大幅震荡。【国内生资】上周动力煤、焦煤价格回落。钢价续降，上周水泥价格小幅回升、玻璃价格回落。PTA产业链产品价格续降。锂电材料续升，光伏组件价格走平。

库存：大多去化。【下游】上周十大城市地产库销比仍在高位。【中游】上周钢材库存去化，水泥库容比回落，玻璃库存回补。涤纶POY库存天数续升。【上游】动力煤港口库存续降，炼焦煤港口库存续降。LME铜库存续降，LME铝库存续升，全美商业原油库存回落。

地产：11月前8天地产销量降幅扩大，土地市场偏冷。10月百城房价同比增速续降至0.1%，环比仍在微幅下降，指向居民购房热情并未明显回升。进入11月，前8天，30城地产销量同比降幅较上月再度扩大，一线、二线城市降幅走阔，仅有三线城市降幅小幅收窄。销售偏弱使得库存去化慢，上周十大城市商品房库销比仍明显高于近9年同期。土地市场方面，主要城市集中供地进入尾声，百城宅地成交面积同比增速再度走弱至23%，溢价率仅是低位反弹至1.4%，指向土地市场仍偏冷清。

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乘用车：11月前6天批零销量增速转负，生产持续下滑。11月前6天，乘用车批发、零售销量同比增速双双转负。乘用车销量增速下滑的原因可能有二：一是散发疫情影响线下销售，二是新能源车购置税政策延后可能使得购车需求延后。而从生产端来看，上周半钢胎开工率持续下降至53.9%，或缘于疫情扩散范围增大，影响轮胎环节生产。从库存来看，10月经销商库存预警指数续升至59%，高于近2年同期，反映渠道去库压力边际增大。

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钢铁：下游需求持续转弱，盈利承压制约生产意愿。散发疫情影响范围扩大，影响建筑及工业生产韧性，钢材需求释放明显受阻。钢市预期需求持续走弱，带动上周钢材价格续降。钢价持续下滑，使得钢厂盈利水平不断走低。钢厂生产意愿随之下降，带动钢厂高炉开工率持续走低至78.8%、钢材产量增速续降至6.8%。供需对比之下，供给收缩更为明显，带动钢材库存去化加速。

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水泥：供需转弱步入淡季，价格暂稳得益于产销平衡。散发疫情叠加天气转冷，水泥需求步入淡季。从出货率来看，除华中、西北两地出货率略有反弹以外，其余地区出货率均在走低。生产随需求同步转弱，各地区水泥粉磨开工率以跌为主。但由于错峰限产效果较好，供给收缩略快于需求回落，水泥库容比季节性回落至69.4%，带动价格小幅提涨至450.5元/吨。

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玻璃：表观需求持续低于产量，玻璃库存高位续升。散发疫情与天气转冷使得地产竣工强度下降，玻璃下游需求显著回落，表观消费量同比增速持续回落至1.8%。尽管上周玻璃产量延续主动收缩，但表观消费量持续低于产量以下，导致玻璃总库存加速回补，库存去化压力再度增大。去库压力驱动部分厂商采取降价出售策略，带动玻璃价格回落87.8元/重箱，盈利空间进一步缩窄。

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化工：订单偏弱拖累生产，价格与需求螺旋式下滑。上周江浙织机产销率略有回升，但最高产销率仍低于历年同期水平，反映下游纺服订单强度偏弱。需求偏弱导致生产续降，上周江浙织机开工率再度走低。供需双弱使得化纤产业链价格产品大幅回落。而面对原料价格回落，下游采购同步放缓，观望气氛渐浓，形成了“价格下滑-需求走弱-价格下滑”的负循环。产业链下游环节产成品库存因而持续堆高，去化压力进一步增大。

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新能源：光伏组件价格持平，锂电材料价格续升。光伏方面，在工信部的引导之下，上游硅料价格涨幅趋缓，价格保持平稳，并带动硅片价格走低。但电池片环节供给仍紧，带动单晶182型价格小幅回升，而组件环节价格保持平稳。锂电材料方面，锂矿拍卖热度不减，反映锂电材料供需表现仍强，带动上周锂电材料价格再度续升。

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煤炭：煤炭拉运逐步恢复，需求走弱抑制价格上涨。动力煤方面，煤炭产地及大秦线沿线疫情略有好转，带动煤炭产地向港口的拉运边际改善。但需求方面，伴随生产韧性转弱，电厂用煤持续走弱，煤炭补库需求走低。需求转弱抑制煤价，上周动力煤价格边际回落。焦煤方面，钢厂盈利能力走弱制约生产意愿，导致焦煤需求承压，焦煤价格同样边际走弱。

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大宗：联储如期加息75BP，大宗、美元随之波动。上周四凌晨，美联储召开FOMC会议，决定再前期利率水平上加息75BP，保持鹰派路线。加息前后，大宗先跌后涨，美元先涨后跌，反映本次加息幅度基本符合市场预期，且市场预期联储未来仍有放缓加息或降低加政策利率目标点位的可能。

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有色：宏观因素扰动铜铝价格，库存持续分化。上周多重宏观面因素扰动铜铝价格。一方面，美联储加息对于大宗市场流动性至关重要，铜铝受其影响与大宗指数同步波动；另一方面，美国非农数据反映美国工资通胀仍强，但就业已有转弱趋势，扰动基本金属需求预期。因而，在震荡中，铜价上周以回落为主，铝价以上升为主。库存方面，LME铜库存持续低位续降，LME铝库存续升。

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