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从近期跟踪来看,茅台批价环周涨幅较大,我们推测系终端动销回补和节后产业预期抬升所致,未来批价可能会随到货节奏波动,但一年内仍将保持上涨态势,随着景气度依次向下传导,淡季不淡的反馈有望在次高端白酒行业接力演绎。在市场分歧中,我们始终坚定立场,全面看多白酒板块,战略性买入高端,战术性加配次高端。大众品受益于餐饮持续复苏以及节后补库需求上升,2月份数据有望非线性好转,全年看B端业绩弹性较大。投资建议:继续全面推荐白酒(2023年全面看多)、啤酒、餐饮供应链、调味品。白酒标的:推荐高端(五粮液老窖茅台),汾酒洋河迎驾老白干。大众品标的:餐饮链条(重啤/日辰/千味、海天/中炬),非餐饮(伊利/甘源/仙乐/味知香)。
周专题:近期茅台批价走势背后反应了什么?本周原箱/散瓶茅台环周涨幅在50元左右,高点达到3000/2760元;非标产品也有不同程度上涨。我们推测系终端动销回补和节后产业预期抬升所致。对此,我们认为:1)未来茅台批价可能会随到货节奏波动,但预计变动幅度不大,一年维度内仍将保持上涨;2)除飞天批价外,我们也应观察非标产品的量价变化;3)景气度依次向下传导,淡季不淡的反馈有望在次高端白酒行业接力演绎。
五粮液:春节动销亮眼,修复量价体系。1月发货量数据包括部分疫情达峰期间应发但未发的量。一线城市节后也有明显回补的现象。
投资建议:坚定看多白酒,关注食品弹性。维持全年先β后α的判断,继续全面推荐白酒(2023年全面看多,战略性买入高端,战术性加配次高端)、啤酒、餐饮供应链、调味品。白酒标的:推荐高端(五粮液老窖茅台),汾酒洋河,迎驾老白干。大众品标的:餐饮链条(重啤/日辰/千味、海天/中炬)。非餐饮(伊利/甘源/仙乐/味知香)。
一、周专题:近期茅台批价走势背后反应了什么?
由于高端白酒礼赠社交需求在春节、中秋双节前集中体现,往年茅台批价往往跟随备货期的临近,从节前一个月左右进入上行通道,节前两周开始快速走高,至除夕前1-2天达到高点,节后进入淡季需求骤降,批价往往会在元宵后短时间内快速回落50元甚至以上。今年我们观察到,元宵后一周(2.6-2.12)茅台批价依旧十分坚挺,较高点仅回落2-30元,回落后价格也与节前基本持平,甚至在本周(2.13-2.19)不降反升,原箱/散瓶茅台环周涨幅在50元左右,高点达到3000/2760元。非标产品也有不同程度上涨,如精品环比12月末低点上涨幅度已在200元左右,当前3320元。
需求持续,淡季不淡。今年由于12月-1月全国各地感染过峰,白酒春节备货周期明显短于往年,终端消费层面存在部分社交型的需求没有完全体现,这部分需求的回补使得节后淡季需求总量大于往年。供给端看,根据渠道反馈,茅台Q1配额占全年任务量的35%左右,其中春节占20-25%,2-3月单月配额占比仅5-8%,在需求的持续恢复下,2月配额到货后快速完成动销,造成了供需的阶段性错配,总体呈现出淡季不淡的局面。
产业预期抬升,景气度可看全年。除了终端动销回补,我们认为节后的需求反馈也是产业预期抬升的一种体现。过去一年由于疫情的不确定性和经济的疲软,动销放缓背景下经销商承担着较大资金压力,对行业景气度并不乐观,往往采用低价高周转的方式降低经营风险,通过提高资金使用效率保障总体稳定的利润水平,这导致了过去一年白酒行业价格传导并不顺畅。近期终端动销恢复带动资金周转加速,渠道备货积极性也跟随提升,产业预期抬升背景下,景气度可看全年。
基于以上茅台批价复盘及归因,我们提出几点思考:
2)考虑到企业近两年对产品结构的积极调整以及非标产品的替代效应,除飞天批价外,我们也应观察非标产品的量价变化。如渠道反馈非标增量在双位数以上,但价格走势稳中有升,这可能是高端白酒需求更全面的体现;
3)复盘每一轮白酒复苏,高端白酒由于礼赠社交的刚需属性,茅五的批价回暖是行业的先行指标,景气度依次向下传导,淡季不淡的反馈有望在次高端白酒行业接力演绎。
2023年全面看多,战略性买入高端,战术性加配次高端。我们在《为什么我们认为白酒领先经济恢复?》专题报告提出,产业预期抬升背景下,相伴随的社交性消费也必然抬升,叠加今年疫后场景回补,行业高景气可看全年。在市场分歧中,我们始终坚定立场,全面看多白酒板块。高端白酒(茅台,32X,五粮液25X)是战略性配置位置,在经济不确定的当下全年业绩仍有较高置信度、中上的景气度,将引领经济复苏。战术层面,2-4月在场景回补的多重催化剂下,次高端则有望跑赢板块。
标的上,一年维度:高端(五粮液老窖茅台),汾酒洋河,迎驾老白干
看到4月:汾酒舍得酒鬼水井坊(无差异),五粮液老窖,迎驾老白干
二、核心公司跟踪:五粮液修复量价体系,老窖动销恢复超预期
五粮液:春节动销亮眼,修复量价体系。调研反馈,公司春节动销比较亮眼,1月发货量数据包括部分疫情达峰期间应发但未发的量。一线城市节后也有明显回补的现象。春节动销的表现其实是过去几年五粮液机制体制改革集中的体现,比如聚焦和美文化的宴席市场培育,战区主战机制下一线营销人员具备更多权限,数字化体系和分仓建设赋能更加精细化的渠道管控和资源调配等。今年公司也会抓住复苏机遇,各战区工作会上已经定下军令状制定积极目标。八代以上继续以经典为核心,不设kpi修复量价体系,同时推出更多高端产品面世,八代以下继续梳理产品体系,提升五粮春等产品在对应价位带的市占率。
老白干酒:人员结构稳定,未来发展路径清晰。渠道调研反馈,目前公司高层人员稳定,且激励充分;经历了19年以来对品牌产品升级的尝试,公司已经走出了一条地产酒突围之道。核心省内意见领袖公关+极高费用投入聚焦消费者+创新型控盘分利组合拳,使得公司带动了河北省消费升级,目前次高端市占率10%+,未来路径清晰,有望达到20-30%。武陵酒今年核心仍在长沙市场,省外招商持续推进。
重庆啤酒:目标笃定,破浪扬帆。本周我们发布公司深度报告,目前市场担忧乌苏增速大幅放缓,我们认为实际是外部消费环境压制了终端需求,乌苏品牌拉力带来的高溢价边际减弱,叠加公司进行渠道调整,短期内负面影响被集中放大体现。渠道调研反馈,公司21-22年两次进行组织优化,均旨在解决内部竞争导致的价盘混乱。当前疆外大部分区域的品牌运作由管理更加精细化的CIB负责,且相邻区域具备相似消费习惯,由同一BU负责不仅有利于乌苏渠道、价盘的重塑,更有利于产品组合策略的推广,公司的渠道竞争力有望在改革后持续体现。今年行业复苏叠加改革成效,乌苏的渠道扩张将继续按照大城市计划有序推进,渠道利润恢复、品牌投入延续、产品矩阵丰富,更有望带来单店的明显提升,我们认为乌苏今年的表现将明显好于行业。给予22-24年EPS预测分别为2.61、3.54、4.22元,给予目标价156元,对应24年37xPE,给予“强烈推荐”评级。详细报告欢迎阅读《重庆啤酒:目标笃定,破浪扬帆》。
日辰股份:行业重回景气,开启加速成长。本周我们发布公司深度报告,餐饮景气度复苏,定制化需求扩容。春节期间餐饮消费火爆,全年看行业边际修复显著,有望带动餐饮整体产业链复苏。公司激励机制领先,具有优质产品及客户背书,景气度回升下拓新逻辑更顺。目前公司大客户强势复苏,新客户加速拓展,业绩重回成长轨道,23年修复弹性高。从节奏上看,Q1订单火爆有望实现30%+增长,Q2-Q4则低基数+旺季,弹性更加可观。随着公司竞争壁垒不断增厚,长期增长可持续,未来3-5年看,公司有望延续收入端高速增长,快速成长成十亿规模,百亿市值的公司。我们给予22-24年EPS预期为0.62、0.95、1.32元,综合考虑未来成长性,当前仍可看30%+空间,维持“强烈推荐”评级。详细报告欢迎阅读《日辰股份:行业重回景气,开启加速成长》。
天味食品:好人家进度完成快,集中优势渠道发展核心品类。根据渠道反馈,1月完成了15%进度,Q1预计完成31%的进度,按规划同比增长有望20%+。当前公司库存良性,除500g手工牛油单品有政策,致库存略高外,其他单品普遍库存1个月左右,春节后动销比较积极。公司今年专注核心优势产品手工/老坛/中式菜品,补充手工、中式菜品,集中优势渠道,打造样板市场。
涪陵榨菜:2月增速有所反弹,H2成本压力提升。根据渠道反馈,2月受春节错期影响,低基数下预计20-30%以上。当前库存6周,环比有所下降。由于青菜头减产(去年旱灾+今年雨水少),公司目前采购价1100元/吨,预计6月开始使用。产品新推出2元60g单品,以适应消费者多元化需求。今年除了互联网投放费用外,预计还有硬广投放规划。未来公司仍加大多元化发展策略,萝卜产品未来有规模效应+提价空间,毛利率有望提升。同时完善渠道建设,提升覆盖面亿增加消费人群,并且通过促销推广来提升原有消费人群复购率。
颐海国际:2月动销有望加速,全年盈利稳步修复。渠道调研反馈,受春节错期影响,第三方出货端1月同比小幅下滑,主要系去年1月是春节备货高峰,今年1月受春节假期影响备货时间减少。但终端动销反馈较好,春节后迅速恢复增长。同时关联方1月份表现出良性复苏。我们预计公司2月发货端加速,有望实现较高增长。全年看,公司关联方业务复苏+价格上调带动盈利加速修复,第三方策略调整加速渠道下沉提高市场份额,整体供应链优化提升盈利能力,同时拓展小B渠道增加收入规模。公司压力最大时期已过,业绩逐步修复确定性高,股价回落后估值性价比凸显,建议逢低布局。我们给予22-23年EPS预期为0.64、0.88元,23年利润9.16亿,给予35X估值,目标市值320亿,维持“强烈推荐”评级。
甘源食品:仍有超预期可能,继续强烈推荐。调研反馈,公司对23年股权激励目标有信心,电商/零食系统/高端会员店/流通特渠贡献更高增量。我们认为甘源和山姆的合作处于正反馈阶段,芥末味夏威夷爆款后逐步导入其他新品,1月份新上架的松子仁订单也超预期,5月份还将有新品冻干坚果上市,盒马、麦德龙、Costco等系统合作SKU也在增加。甘源的产品力不容小觑,在零食渠道快速迭代中更有能力突围,甚至产生爆品。预计23年收入增速超40%,利润弹性更大,23/24年净利润2.7亿/3.4亿,目标市值103亿,当前位置25%以上空间。
三、投资策略:坚定看多白酒,关注食品弹性
白酒标的:看一年维度,推荐高端(五粮液老窖茅台),汾酒洋河,迎驾老白干;短期看到4月,推荐汾酒舍得酒鬼水井坊(无差异),五粮液老窖,迎驾老白干。
大众品标的:餐饮链条(重啤/日辰/千味、海天/中炬)。非餐饮(伊利/甘源/仙乐/味知香)
四、行业重点公司估值表
1、《食品饮料行业周报(02.13)—渠道信心恢复,继续全面看多》2023-02-13
2、《团餐行业深度报告:万亿团餐市场,整合序幕拉开》2023-02-12
3、《食品饮料行业周报(02.05)—场景复苏超预期,紧握贝塔行情》2023-02-06
负责本研究报告的每一位证券分析师,在此申明,本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与,未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。
于佳琦:食品饮料首席分析师,南开大学本科,上海交通大学硕士,CPA,16 年就职安信证券,17 年加入招商证券食品饮料团队,6 年消费品研究经验。
田地:复旦大学本科,复旦大学硕士,20 年加入招商证券。
陈书慧:美国加州大学圣地亚哥分校本科,美国哥伦比亚大学硕士,20 年加入招商证券。
任龙:美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士,20 年加入招商证券,5 年消费品公司工作经验。
刘成:上海交通大学本科,上海交通大学硕士,21 年加入招商证券。
胡思蓓:复旦大学本科,复旦大学硕士,22年加入招商证券。
招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓,以产业分析见长,逻辑框架独特、数据翔实,曾连续 15 年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名,2021 年获得 wind 金牌分析师第一名。
投资评级定义
强烈推荐:预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上
增持:预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间
中性:预期公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间
减持:预期公司股价表现弱于基准指数5%以上
行业评级
推荐:行业基本面向好,预期行业指数超越基准指数
中性:行业基本面稳定,预期行业指数跟随基准指数
回避:行业基本面转弱,预期行业指数弱于基准指数
附录:
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