2月以来，国内经济延续修复态势，且临近全国两会，政策支持领域成为投资者关注重点；海外美国通胀数据高于市场预期，投资者开始担忧美国加息周期延长，推动美债利率和美元指数走强，此外中美关系及地缘局势也受到较多关注。在此背景下，A股和港股市场继续震荡整理，外资流向显现边际变化，北向资金近期从单边流入转变为双向波动。
那么，市场的回调趋势能否逆转、行业如何选择、往前看有何关键节点和事件需要关注？基于此前发布的行业配置观点和首选组合，结合最新的市场动态，从市场策略和行业配置的角度出发，我们联合热点行业对配置观点及金股推荐进行更新。
A股市场
2月份以来A股市场整体呈现区间震荡整理，宽基指数走势相对平稳，热点轮动较快缺乏明确主线，成交近期也有所下降，我们认为需要关注几个方面的进展和变化：
► 国内增长方面，高频数据呈现持续修复趋势，经历前期政策发力和经济活动逐步改善，投资者更加关注未来经济复苏的高度，以及消费、地产等前期受影响较大板块的修复力度；
► 海外方面，近期美国通胀数据高于市场预期，使得投资者开始担忧美国加息周期可能持续更长时间，美债利率和美元指数近期走强，叠加中美关系及地缘局势受到较多关注，美元兑人民币汇率再度接近7.0的关键点位，在此背景下外资流向显现边际变化，近期从单边流入转变为双向波动。
考虑前期A股市场估值修复已持续3个月左右，部分宽基指数处于前期成交密集区间，结合当前内外部宏观环境，且临近两会并伴随上市公司2022年报的逐步披露，我们认为当前A股震荡整理、宽基指数走势相对平稳的特征仍可能仍将延续一段时间，“行稳方能致远”，近期海外宏观环境对港股的影响可能高于A股。我们认为，中期来看，A股整体估值虽有修复但仍处历史中低位，投资者对经济信心正逐步改善，当前位置也不必过于谨慎，未来伴随基本面实质性复苏得到更多数据验证，市场有望重拾升势，中期市场机会仍大于风险。
三月配置策略：配置复苏主线，关注政策支持领域
配置主线：关注未来经济复苏高度，重视两会前后政策重点支持领域。2月以来市场维持震荡整理态势，热点轮动较快且缺乏主线，主要影响因素包括市场当前更为关注经济复苏的高度，海外紧缩预期强化和地缘风险变化等。当前国内经济延续修复，且临近全国两会，我们认为复苏主线和政策支持领域仍是关注重点，建议耐心等待积极催化因素，近期建议关注以下几个方面：
1) 高频数据显示国内经济持续修复，特别是出行服务、地产销售复苏势头较好。国内出行、餐饮等领域延续了前期较好的修复趋势，例如国内航班量、主要城市地铁出行等部分高频指标已经接近恢复到了2019年的同期水平。除此之外，近期地产销售也呈现出底部企稳回升的迹象，国内个别城市的二手房成交有所反弹，新房销售复苏的趋势也开始有所显现，我们预计后续消费、地产的回暖仍有望进一步延续。
2) 全国两会召开在即，关注政策重点支持方向。我们在近期发布的报告《2023年两会前瞻》认为“稳增长、扩内需”仍然是会议的主基调，重点关注围绕高质量发展的相关议题和政策支持对市场的影响，关注现代化产业体系建设、国企改革后续建设方向，等等。
3) 数字经济领域政策支持力度加强，关注国内数字化建设进程。近期国务院印发《数字中国建设整体布局规划》，指出了数字中国的两阶段目标，一是到2025年基本形成横向打通、纵向贯通、协调有力的一体化推进格局，二是到2035年数字化发展水平进入世界前列，数字中国建设取得重大成就。结合前期国务院和工信部出台的重要文件，以及地方两会上多地政府公布的数字经济方案，我们预计今年国内数字化建设进程有望提速。
配置建议：以经济复苏为主线，关注政策支持领域。随着疫情影响持续减弱，我们认为后续经济修复仍有进一步改善的空间，且复苏斜率可能较高。未来伴随着基本面实质性复苏得到更多数据验证，市场有望重拾升势，中期市场机会仍大于风险。未来3-6个月，我们建议关注如下配置思路：
1) 基本面修复空间和弹性大，且政策继续支持的领域，如泛消费行业和地产链等。我们认为随着国内经济进入复苏通道，前期受到宏观基本面压制的行业，例如消费板块、地产链条等具有较大的弹性，建议在配置上短期把握基本面有望实现持续改善的板块，如食品饮料、医药和地产后周期（家电、家居）等相关行业等。
2) 关注产业链安全、数字经济等政策支持的成长领域。结合当前的国际形势，在重点产业的产业升级、突破技术难题仍是当前政策支持重点，重点关注产业链安全相关领域。建设数字中国是数字时代推进中国式现代化的重要引擎，我们认为，近期针对数字经济建设的产业政策持续出台，特别是《数字中国建设整体布局规划》[1]的发布有望更好指引产业发展和推动景气度上升，中期维度的成长风格结构性行情值得关注。
3) 受益于国企改革与“中国特色估值体系”建设的相关领域。近期国资委提出从优化国有经济布局、完善中国特色国有企业现代公司治理、健全国企科技创新体制机制等方向深化国企改革，建议关注国企改革建设方向进一步明确，我们认为基本面优质、改革空间足和估值具备吸引力的国企上市公司有望迎来价值重估。
► 3月行业配置主要调整：上调油田服务与工程、煤炭、钢铁、其它机械、药品；下调电子材料、电力运营、快递物流、建筑装饰与工程、其他必选消费、医疗服务。
► 3月行业配置结论：超配家电、轻工家居、其他机械、计算机、半导体；低配水务及环保、城市燃气、商贸零售、纺织服装、电商。
港股市场
港股市场近期的下行趋势已经持续了四周，这一疲弱走势凸显了投资者近期的矛盾情绪，主要是受不利的外部环境所影响，其中美联储“鹰派”政策持续时间可能延长导致近期10年期美债利率和美元汇率大幅攀升并引发全球市场波动。此外，地缘政治不确定性再度升温也压制了投资者风险偏好。回头看，今年年初市场计入美联储政策放松和中国经济增长修复等过多乐观预期而出现的“抢跑”行情过后，恒生指数自一月底高点以来累计回调幅度已接近12%。我们近期提示投资者仍可以保持一些耐心，主要是考虑到虽然此前抢跑的预期有所消化，但仍需要等待更多催化剂来扭转市场颓势（《市场已经具备吸引力》）。
► 从水平上看，市场的吸引力正在逐步显现。我们的模型显示在近期回调后，MSCI中国指数动态估值与当前经济增长状况所支撑的合理水平两者间的差距已经从高于20%（11.6倍）快速收窄至当前的1%左右（10.3倍）。恒生指数动态估值也回到10年均值下方一倍标准差以下。相对合理甚至处于较低水平的估值可能为市场提供下行保护而且企业盈利整体也在持续修复。
► 外部方面或带来短期挑战，但不至于整体扭转市场上升走势。美联储政策收紧步伐和通胀持续两者间的拉锯战或将持续更长的一段时间，短期仍然将成为港股市场主要的波动源。我们也建议投资者密切关注近期中美关系不确定性和欧洲地缘政治冲突最新进展。
► 两会到来之际，我们期待后续国内更多政策利好等潜在催化剂有望改善目前市场走势。支撑我们持续看好市场的一个核心假设是 2022 年底以来如房地产市场利好举措等稳增长政策或将继续酝酿并发力。在两会召开在即之际，市场也在期待进一步的利好性政策出台，尤其是在刺激需求这一层面。我们认为，关注地产行业政策立场至关重要，两会上围绕地产行业的政策立场可能成为影响今年中国整体经济增长的一个重要的决定性因素。与此同时，随着业绩期的到来，我们也提示投资者关注相关标的业绩可能带来的投资机会。
► 综上所述，我们认为近期市场盘整或将为投资者提供更好的再布局机会。我们倾向于认为本轮盘整是去年11月以来上涨行情的短暂休整而非上涨趋势的完全逆转，建议投资者关注布局机会。
往前看，考虑到外部不确定性而且国内缺乏更多新的政策，我们认为市场仍不排除继续盘整，但同时也在接近“舒适区”，逐步等待新的催化剂的到来，包括更多的国内经济增长修复信号、稳增长政策持续出台以及美国通胀改善等积极因素。在风险溢价修复结束（第一步，去年11月完成）和估值修复接近完成（第二步，目前进行中）后，我们判断盈利预期将对接下来市场的反弹路径和上涨空间将起到更为重要的影响。综合来看，我们认为市场上涨行情尚未结束，基准情形下更多类似2019年，即盈利温和增长（6%-10%）推动下，市场在快速修复后逐步转向结构性机会。
在配置策略上，除了受益于利好政策的消费和地产外，我们建议投资者关注预期反转修复的互联网和医疗保健，以及高景气的科技软硬件等三个方向。
海外市场与资产
近期，全球资产的表现脉络又变得有些“晦暗不明”。一方面，美国不衰退的声音（no landing）（《美国经济到底还衰不衰退？》）和通胀担忧重燃推动美债利率和美元走高，另一方面，前期领涨的港股和人民币也都出现较大幅度回调。种种变化使得市场对于趋势逆转的担忧不断升温。在当前预期较为混乱和市场无所适从的环境下，我们认为有必要厘清决定资产定价的关键变量，并重申我们对于一些关键趋势的判断。
中国增长和美国通胀，是2022年以来决定全球资产定价的核心变量，分别对应投资回报率（g，中国分子）和融资成本（rf，美国分母）。2022年11月以来，全球资产之所以出现180度逆转，本质上就是这两个变量恰好同时出现了方向性拐点。但问题是，资产在交易的过程中本来就有预期上的“抢跑”，同时，在预期充分计入后，仅谈方向本身的变化就不够了，下一个更重要的问题是能修复到什么水平。因此，抢跑后的纠正、对后续新催化剂的等待观望、叠加一些数据的噪音，就共同促成了近期市场逻辑的反复。我们1月底以来提示市场抢跑和纠正压力，也基本得到兑现（1月20日报告《如果美元短期再度走强？》、2月初报告《中美资产分别计入了多少改善预期？海外资产配置月报（2023-2）》）。往前看，我们认为还是要从资产定价核心的两个因素，中国增长和美国通胀出发，才能理清资产配置的方向。
中美错位下的可能路径：基准2019、乐观2017，区别在地产修复力度
整体上，我们认为中国增长和美国通胀自去年底以来的改善方向并未逆转，只不过，当前美国通胀的症结在时间、中国增长的关节在程度（地产能否发力推动强劲的修复）。这两个变量的不同组合决定了四条路径。对于2023年剩下的时间，我们认为实际可能性的基本只有两种路径，分别对应我们在2022年11月发布的《海外市场2023年展望：欲扬或需先抑》中的基准（2019年）和乐观情形（2017年）。这两种情形本质区别在于中国增长的强弱程度，其关键又在于地产的修复力度，因为仅靠消费可以推动修复但无法实现很强的增长。
► 基准情形（2019年）：中国温和修复+美国货币不进一步紧。温和甚至较弱的复苏情形意味着地产将缺席此轮修复，这与2019年中国经济“L”型复苏，美联储2019年初停止加息并与7~9月三次预防式降息的内外部宏观环境类似。
资产表现也在映射宏观环境。A股和港股市场在前三个月的快速修复式反弹后，2019年4月开始逐步转向震荡上行但更偏结构性的行情，成长领先价值（纳斯达克2019年4月至年底上涨16.1%、创业板2.3%和恒生科技13.7%，均分别好于标普500 14.0%、沪深300 2.0%和恒生指数-2.2%的表现），港股宽基指数跑输A股。人民币和海外资金在前三个月走强和流入后再度转弱，即便美联储开始降息。美股市场在2019年下半年降息的帮助下逐步开始反弹修复。
► 乐观情形（2017年）：中国增长强+美国货币紧。更强劲的中国经济修复意味着来自地产的支撑比我们预想的更强。2017年中国经济在供给侧结构性改革尤其是“棚改”货币化的推动下强劲修复，甚至带动了全球资本开支周期。
此时，市场也实现“V”型的反转。价值（地产链）跑赢成长（创业板跌4.7%），港股（地产金融占比高）领先A股（2017年全年恒生指数涨35.0%，沪深300涨29.9%），工业金属大涨（31.0%）。人民币（6.7%）和海外资金即便当时美联储仍在加息和缩表背景下，依然强劲反弹和流入，也一定程度上决定了A股的消费龙头风格。
综合而言，如果以2019年或者介于2019年和 2017年之间的情形作为基准参照（中国增长温和修复+美联储没有那么快松但也不至于进一步紧），那么在快速修复式反弹后，我们预计整体市场或转向震荡上行同时更多侧重成长结构，因此地产链加成长结构（港股的互联网和医药、A股的TMT）的哑铃型配置或是一个较好选择。至于港股能否继续大幅跑赢A股、人民币能否创新高以及外资继续流入都取决于后续中国增长力度，需要重点观察二季度地产相关政策。美股的反弹契机也在二季度后衰退压力倒逼宽松预期。下文中，我们进一步对美国通胀和中国增长的具体演变做出分析。
美国：衰退被延后而非逆转，通胀继续下行，因此加息放缓并停止是大概率，甚至不排除年底降息可能
近期资产扰动和经济数据好转主要是因为前期对降息预期的抢跑过多，导致金融条件转松。但短期好转并不意味着衰退方向被逆转。除了一些不可复制的一次性因素外，如天气、权重调整等，更重要的是市场自发交易的金融条件宽松所致。但试想，如果金融条件持续宽松，就起不到压制通胀的作用，也因此即便美联储认可市场此前预期的远端通胀回落，也需要进行“过程管理”再度收紧金融条件，衰退压力也就自然加大。我们判断衰退更多是被延后而并非方向逆转（《美国经济到底还衰不衰退？》）。
当前衰退与通胀的衔接点在低端服务需求和就业。下半年不断增大的衰退压力或将帮助化解当前通胀最后的“堡垒”，即超级核心通胀的服务型价格。当前美国“真实”通胀已经在5%左右水平（《美国通胀的成色与资产含义》）。处于历史低位的居民储蓄率（尤其是低收入人群）意味着未来消费需求和低端就业有可能出现非线性“崩塌”风险，我们预测美国CPI和核心CPI在上半年可能分别回落到3%和4%。在此基础上，货币政策可实现三步走中从加息降速到停止的第二步，年底若衰退压力较大不排除降息可能性。
中国：修复力度更重要，地产是关键，二季度是重要观察窗口；哑铃型配置
中国增长修复方向已经是市场共识，但问题是修复水平究竟多强。基于中金宏观组对中国GDP增速预测（《上调2023年GDP增速预测为5.5%》），2023年全年中国GDP增速为5.5%，对应6~10%的企业盈利增长。
从驱动增长的“三驾马车”看，影响较大且变数较多的主要在地产。1）出口仍有压力：自2022年中以来，美国地产销售开工均已下滑（《进入下行通道的美国地产》）），地产后周期的商品消费也明显放缓回落。此外由于渠道疏通，过剩的库存仍面对主动去库压力，我们测算去库存需要持续到下半年（《美国去库存与衰退压力有多大？》），因此中国外需和出口可能仍有压力。2）消费在地产和财政刺激缺席下或维持温和修复：全球消费修复超过疫情前趋势的国家并不多，除了进行大规模直接转移支付和有强地产周期的美国。当前中国居民收入增速尚未回到疫情前水平（美元远超疫情前水平），如果没有直接财政刺激，也不假设强地产周期，现有收入水平并不支持消费超疫情前趋势修复。我们基准假设消费温和增长（社零全年增速7.7%），修复到疫情前长期趋势的96%左右。3）地产发力程度取决于限购政策和房价预期：“三支箭”已经缓解部分企业资产负债表压力，需求侧政策（尤其是一二线城市限购政策和房价预期变化）是关键。因此后续政策变化，尤其是两会和一季度政治局会议前后可能是更好的观察窗口。
正是由于地产修复力度的差异，2017年和2019年增长分别呈现出“V”型和“L”型的修复形态，映射到市场表现上，分别体现为指数行情和结构行情，而且成为超过美联储政策的主导变量，例如即便2017年美联储加息缩表，港股领涨、外资流入、人民币走强；反之，2019年美联储宽松，但外资流出、人民币走弱。因此，我们建议投资者做地产链+成长结构（港股互联网和医药、A股的TMT）的哑铃型配置也是基于上述市场走势的一个基本判断。短期看，经过近期回调，A股和港股估值较合理估值的差距分别收敛到-8%和1.3%，相比2月初的6.3%和19.2%已经相对合理，因此我们认为逐步进入再布局时机。
未来配置建议上，衰退和加息的延后意味着抢跑的预期需要重新向这一路径靠拢
► 美债利率：在当前加息终点5.25%~5.5%和年底一次降息的预期下，综合3m10s利差倒挂的历史经验（回顾六十年代以来历史经验，3m10s利差平均倒挂~150bp），以及上述融资成本 vs. 投资回报率与衰退关系进行压力测算，我们判断长端美债的合理区间在3.9%附近，2023年底或仍将趋势性回落至3%左右。
► 美股市场：当前估值和盈利面对一定程度的“双杀风险”，无论是经济数据好转导致降息预期回吐，估值从当前接近均值上一倍标准差的高位（~18x）回调；还是衰退预期升温导致EPS下修，都会给美股压力，我们维持“欲扬先抑”的判断。
► 美元：我们在春节假期发布的《如果美元短期再度走强？》中判断美元短期有逆转风险，当前基本得到验证。我们认为中期趋势不至于逆转但短期或维持强势，突破103阻力位后，下一个阻力位为106。更长期走势取决于中国增长修复力度。
黄金：当前黄金计入的降息预期仍偏多（计入66.4bp降息），因此短期也仍有压力。我们认为黄金可能更多是阶段性配置选择，下一个阶段性的配置契机待衰退压力升温时。
量化策略
后市展望：博弈延续
展望未来市场方向，首先，本周反映指数阻力支撑相对强弱的QRS指标在跟踪的若干指数中多数转为看跌信号，我们认为市场顶部阻力较强，3300点或成重要博弈位置。同时，从量能信号的角度，多数宽基指数的成交额综合得分处于较低水平，我们认为资金面难以支撑市场出现大幅上涨。另一方面，从估值水平、市场情绪和资金流向维度所构建的左侧择时指标体系当前维持中性观点，目前有1个指标触发看空信号，为资金维度的北向资金净流入指标；1个指标触发看多信号，为情绪维度的创新高个股占比指标，我们认为股市当前微观结构并非处于极端状态，未来上涨与下跌概率较为接近；最后，反映经济预期差对股市影响方向的宏观预期差指数当前维持看多观点，我们认为当前宏观经济对股市的利好程度相对较高。综合来看，我们认为宏观因素能够支撑股市长期上行，但资金量能与微观结构处于一般状态，震荡博弈或为短期主基调。
风格轮动：均衡偏价值
我们针对价值与成长风格的收益相对强弱建立预测模型，通过市场情绪、因子拥挤度、金融环境和经济环境这四大类指标构建成长与价值的风格轮动策略。
当前（2023-03-01）成长/价值轮动综合指标值为-0.13，风格仍为均衡偏价值，指标值较上月的-0.08有略微下降。具体来看，市场情绪大类指标-0.07，金融环境大类指标为-0.02，观点较为均衡；经济环境大类指标-0.17，拥挤度大类指标-0.25，偏向价值风格。综合来看，我们认为短期内风格仍将维持均衡偏价值。
行业轮动模型及最新观点
我们的量化多维叠加行业轮动模型是以行业内成分股的微观结构为基础，叠加宏观场景与中观景气度信息后，综合三个维度信息后构造的。
模型3月份最新推荐持仓为：电新、家电、汽车、食品饮料、轻工制造和农林牧渔。其中，轻工和家电行业已连续四月列入推荐持仓，且过往月度表现较好；电新和汽车行业持续位居模型得分前三；机械行业虽本月未被纳入前六个推荐持仓行业，但排名仅次于农林牧渔，位列第七，表现尚可。
电信服务
整体观点：电信运营商在2022年整体呈现出较强的抗风险属性；2023年以来，电信运营商板块涨幅较大，我们认为主要由三项投资逻辑驱动并且有望继续演绎：
► 第一，稳健业绩叠加高分红，为股东提供良好投资回报。（1）首先，“提速降费”影响接近尾声，5G渗透及应用权益驱动运营商个人业务客单价企稳回升；（2）其次，5G投入高峰期基本结束，电信运营商资本开支增速放缓，我们认为相应的折旧占收入下降有望对运营商稳健业绩兑现形成支撑；（3）据公司指引[2]，2023年中国移动和中国电信分红率将进一步提升至70%。稳健的业绩增长叠加高分红率，电信运营商可为投资者提供良好的股息回报。
► 第二，以云计算、IDC为代表的产互业务[3]估值重构，且市场对该逻辑关注、认可度逐渐提升。
（1）云计算业务：政企上云趋势推动收入增长，加强自研盈利能力有望改善。收入增长及竞争力方面：我们认为在政企数字化转型浪潮下，运营商云具有多方面竞争优势：突出的数据保护意识、云网安全能力、优异的属地服务，我们看好数字中国建设下运营商云的重要作用与发展机遇。产品质量方面：我们认为电信运营商在云计算在集团层面战略地位较高，运营商云计算并非市场认为的总包商角色，志不在订单“通道”，公司在持续提升自研产品质量和占比。业务盈利能力方面，产互业务占收比在持续提升，但三家电信运营商利润率水平仍相对平稳。此外，运营商云具有带宽成本及人员复用优势，我们认为随着规模效应显现、高毛利产品占比提升，云计算中长期有望对公司利润实现有效贡献。
（2）IDC业务：算力资源主要供应方，受益于数字中国及AI发展。根据前瞻产业研究院数据，中国电信、中国联通、中国移动位列2021年中国数据中心行业市场规模前三。中国电信、中国移动回A后均指引资本开支结构向算力网络方向倾斜，我们认为运营商作为我国主要的算力资源供应方，将受益于数字中国建设及AI发展带来的算力需求增长。
► 第三，优质国央企资产价值修复。2022年11月，证监会主席在2022金融街论坛年会上对中国资本市场建设和发展做了重要讲话[4]，特别指出“探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥”。当前中国移动A股、中国电信A股2023E EV/EBITDA倍数约2-3x，仍低于全球主流电信运营商估值水平（约5-7x），我们认为我国电信运营商估值水平仍存在提升空间。此外，央企2023年主要经营指标调整为“一利五率”，我们认为在此要求下，电信运营商公司整体运营效率有望进一步提升。
风险提示：云计算市场竞争加剧，5G应用发展不及预期。
科技硬件
整体观点：ChatGPT是OpenAI推出的人机对话聊天机器人，月活用户数在上线两个月后便突破了1亿，成为史上用户数增长最快的消费应用。我们认为ChatGPT并非偶然、亦不会是个例，以此为代表的AIGC应用有望随着技术和商业模式的不断成熟，驶入发展的快车道，长期或将深刻影响社会生活的方方面面。从投资角度来看，应用端的百花齐放意味着短期回报的不确定性，而支撑AIGC应用蓬勃发展、及其背后海量参数的大模型训练的底层硬件基础设施有望成为“卖水者”，凭借较高的确定性在投资层面先行。
中长期乐观来看，我们测算ChatGPT应用有望在半导体芯片/云计算设备领域为行业需求带来100亿美元/240亿美元的市场空间，赛道高成长可期。展望未来，我们认为GPT-3向GPT-4的迭代、更丰富的AIGC应用出现，都将推动这一增量空间持续向上。建议关注AI芯片、AI服务器、高速率光模块/网络设备等弹性较高的细分赛道及龙头供应商。
► 半导体：我们认为大模型的出现对芯片算力、存储容量、通信带宽、及软件栈等多个维度上的技术要求将呈现提高，并有望创造出可观AI芯片增量市场空间。在乐观情形下，我们测算训练及推理相关AI芯片增量市场空间有望达到5亿/81亿美元。此外，我们认为服务器CPU、存储芯片、FPGA、PCB相关产品技术规格有望向更高水平迭代，市场规模也呈现相应增加。
► 通信：服务器方面，根据IDC，2021年全球服务器市场规模达到1,025亿美元，我们认为ChatGPT相关的模型训练及应用有望为服务器市场贡献增量弹性，在乐观假设下，我们测算模型训练/ChatGPT应用对应的服务器增量空间约12亿美元/202亿美元。光模块方面，我们认为ChatGPT对光模块行业存在以下三方面的深远影响：1）模型训练/ChatGPT推理将带来光模块需求增量；2）驱动高速光模块渗透率加速提升；3）硅光+CPO方案优势进一步凸显，新技术有望加速普及。存储/温控等方面，我们认为，GPT-3.5等AI模型的训练及推理对存储器提出了更高的要求，有望加速SSD对HDD的替代进程；同时，AI服务器高能耗特性，有望推动数据中心的散热系统向液冷更新迭代。
风险提示：ChatGPT相关算法技术及应用商业落地进展不及预期。
机械
► 航空航天科技：1）国内外卫星互联网发展提速，伴随国内巨型星座陆续落地和组网工作加速推进，卫星制造与应用环节景气上行。2）国内多型装备亮相阿布扎比防务展，信息化、精确制导、无人化的重要性持续凸显，我们认为外贸市场有望为我国航空航天科技行业提供新的发展机遇。3）当前板块动态P/E分别位于近10/5/3年13%/17%/22%分位数水平，我们认为在装备现代化建设加速的背景下，行业有望长期保持高景气运行，当前板块估值安全边际较高，建议重视板块中长期配置机会。
► 工程机械：标准切换扰动短期需求，看好国产龙头海外份额提升。CME预估2023年2月挖掘机（含出口）销量2.2万台左右，同比-10%左右；其中国内市场预估销量1.2万台，同比-30%左右, 主要由于国三渠道去库存压力导致国内需求透支。展望2023年，我们预计挖机行业销量持平，其中国内销量同比-10%，考虑国内企业基于产品力、渠道布局、品类扩张等因素实现份额提升，我们预计2023年挖机出口销量同比+10-20%。
► 工业自动化：关注高景气、通用复苏、困境反转三大主线。我们认为机器人国产龙头集中度提升&盈利反转值得期待；1月份企业中长期融资需求改善，开工复苏链条有望阶段反弹，机床、刀具顺周期复苏或迎来业绩修复；此外建议关注困境反转的苹果链及物流包装赛道。
► 光伏设备：建议关注总量扩产与新技术迭代下的投资机会。我们认为大尺寸高效电池仍面临供不应求，扩产继续；我们判断2023年电池片扩产需求，TOPCon约150~200GW（同增50-100%），HJT约60GW（同增100%），BC约40GW（基本持平），PERC海外需求约20GW。关注电镀铜和钙钛矿新技术带来设备增量。
► 复合铜箔：1H23有望实现商业模式闭环。复合铜箔材料验证进展较为顺利，我们判断最早或有望于1H23看到电池厂订单落地，因此具备产能优势的材料厂有望受益。
► 五金工具：看好低估值、盈利改善和结构性增长。我们认为当前美国五金工具处于主动去库存阶段，需求相对低迷；我们预计中国企业份额继续提升，OPE行业有望独立成长；预计2023年企业利润率有望改善。
► 专精特新：国家持续推动强链补链，“小巨人”企业有望成为高景气周期中可能走出来的核心资产。2021年7月30日政治局会议首次提及“发展专精特新中小企业”，并提出强化梯度培育、优化发展环境等培育措施，显示国家加快解决供应链核心技术攻关难题的决心。随国家政策不断倾斜，我们认为“小巨人”公司或成为新一轮周期中能够持续跑赢市场的核心资产。
► 锂电装备：2023年扩产需求有望高位维持。我们预计2022年锂电设备行业订单同比增长70-80%，往前看，我们预计2023年扩产规模高位维持，伴随新能源汽车渗透率持续提升和储能等应用打开空间，我们预计2024-2025年行业重归增长。结构件行业供不应求格局扭转，我们预计行业盈利中枢或回归。
► 铁路装备：2022年铁路运输固定资产投资额同比下降5%。国家统计局数据显示，2022年铁路运输固定资产投资额为7,109亿元，同比-5.1%，连续3年同比下降。2022年投产铁路/高铁新线分别为4,100/3,300公里，高于年初规划。国铁集团规划2023年投产新线3,000公里，其中高铁2,500公里，目标2023年铁路客运量26.9亿人次，同比增长67%，2023年货运发送量39.7亿吨，同比增长1.8%。我们预计伴随客运量回暖，2023年动车组招标有望边际回升。
► 能源装备：看好传统能源装备的需求提升。天然气需求增长带动油服压裂设备、天然气装备需求。此外，煤炭开采工作面智能化为大势所趋，我们预计未来3年行业有望保持30%复合增长。
► 氢能装备：产业发展中长期规划发布，氢能设备增长有望加速。2022年3月23日，发改委、能源局联合印发《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》，明确氢的清洁低碳能源定位，对制储输用各环节目标进行了具体量化，其中包括到2025年燃料电池车辆保有量达到约5万辆，部署建设一批加氢站，可再生能源制氢量达到10-20万吨/年，实现二氧化碳减排100-200万吨/年。我们认为氢能设备有望出现显著增长，同时产业链自主化也有望持续推进。
风险提示：1）下游行业需求不及预期，机械行业与下游行业需求息息相关，若下游行业景气度下行超出预期，我们预计下游厂商会减少相应采购开支，进而对行业景气度产生不利影响。2）国内外疫情反复。若国内外疫情反复，则可能会影响开工生产，行业将面临增速下降的风险。
风光公用环保
整体观点：我们认为2023年风光电均将进入景气周期，2月以来随光伏硅料价格超预期大幅反弹，但我们认为中期维度上游向下游让利、刺激光伏需求修复的主旋律不改，而风电受益第二批大基地的推进招标体量有望高增，且原材料价格的稳定对于利润修复有较强贡献，同时我们认为风光产业链的企稳下行将带给下游绿电运营企业更多投资决策空间，火电板块受益煤价下行盈利也有望改善，因而看好风光电整体板块景气度向上大趋势。
► 光伏：上游价格企稳叠加三月排产环增，看好光伏基本面重入修复通道。根据硅业分会，从需求角度分析，截至本周硅片企业采购的硅料基本满足当月需求，同时也有部分企业订单可满足3月上旬的用量，即短期两周内，硅料需求增量有限；从市场情绪角度分析，硅料环节目前处于供应持稳，但库存在消化的阶段，硅片环节处于原料相对充足的阶段。我们预计一二季度交界点，协鑫6万吨、大全能源10万吨产能有望陆续投放市场，带动硅料供给继续走向宽松，打破产业链博弈僵局，拉动需求修复，带来板块催化上行机会。我们预计3月组件端排产有望继续环增~10%上下，硅料价格企稳有望带动光伏基本面重新进入修复通道。
► 风电：我们认为行业景气趋势正在到来。展望2023年全年，我们预计中国风电行业装机量有望在此前三年相对稳定的50-55GW基础上实现超过40%的增长，达到70-80GW。装机节奏方面，我们预计伴随国内疫情影响逐步结束，在2022年行业近100GW饱满招标量支撑下，行业有望在1Q23即进入相对饱满的生产进度，同时叠加原材料现货价格保持相对低位也有望对行业利润修复带来贡献。
► 公用事业：标的优选火电+新能源的综合电企。近期沿海日耗复苏及对未来经济回暖的较高预期，动力煤价格在跌至2月中旬的990元/吨后反弹至当前1,178元/吨。我们预计煤炭供应边际收紧，煤价或难以下行，造成短期火电股承压。但我们认为在能源安全、电力保供大方针下，保障煤炭供应是支撑经济的重要基础，后续仍将逐步恢复正常释放节奏。当前电厂煤炭库存天数与去年同期基本持平。绿电方面，上游产业链价格企稳下行给运营企业带来更多投资决策空间，坚定看好2023年行业累积装机增速弹性回归至30%+。
风险提示：宏观经济下行，原材料价格波动，政策落地不及预期，下游需求不及预期。
[1]http://www.gov.cn/zhengce/2023-02/27/content_5743484.htm
[2] 来自中国移动和中国电信2022年三季度业绩交流会。
[3] 为统一表述，本文中“产业互联网业务”或“产互业务”指代中国电信的产业数字化业务、中国移动DICT业务、中国联通产业互联网业务。
[4]http://www.csrc.gov.cn/csrc/c106311/c6609543/content.shtml
文章来源
本文摘自：2023年3月1日已经发布的《三月市场策略与行业配置联合解读》
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分析员 钱凯 SAC 执证编号：S0080513050004；SFC CE Ref：AZA933
分析员 陈显帆 SAC 执证编号：S0080521050004；SFC CE Ref：BRO897
分析员 彭虎 SAC 执证编号：S0080521020001；SFC CE Ref：BRE806
分析员 刘均伟 SAC 执证编号：S0080520120002；SFC CE Ref：BQR365
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