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投资要点
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一、2023春节假期消费复苏仍或“美中不足”
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二、全球股市升温，海外市场押注美联储货币政策转向
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三、外资“抢跑”，地缘变化或加速安全主线演绎
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四、投资建议
一、2023春节假期消费复苏仍或“美中不足”
截至1月27日21时，2023年中国电影市场春节档期总票房67.24亿元，位列中国影史春节档票房榜第二位。1月26日（春运第20天，农历正月初五），全国全国铁路、公路、水路、民航共发送旅客4356.4万人次，比2019年同期下降46.9%，总体来看，当前春运发送旅客数较交通运输部门此前初步分析研判水平（比2022年同期增长99.5%，恢复至2019年同期的70.3%）偏低。春节假期全国国内旅游出游3.08亿人次，同比增长23.1%，恢复至2019年同期的88.6%，实现国内旅游收入3758.43亿元，同比增长30%，恢复至2019年同期的73.1%。春节数据未实现超预期修复，且节前市场情绪已处于相对高位，考虑到未来一段时间内市场处于数据验证的空窗期，大消费板块行情演绎或面临“挑战”。
二、全球股市升温，海外市场押注美联储货币政策转向
伴随A股市场春节前出现的一波明显的估值修复行情，春节期间（1月23日至1月27日）纳斯达克指数也以大幅上涨4.32%领先全球市场。大宗商品方面，黄金也出现阶段性涨幅，原油价格及美元指数双双回落。这个背后在于春节期间全球资金仍在押注——美联储加息节奏放缓及经济的软着陆。但实际上，我们认为，美国通胀高于中枢水平的持续时间或高于市场预期，进而导致美联储加息持续时间及终值利率高度或超市场预期。
三、外资“抢跑”，地缘变化或加速安全主线演绎
外资已经成为阶段性A股市场的增量资金，并主导近期市场演绎风格变化。我们注意，假期期间地缘事件的进一步发酵或对外资预期造成扰动。以美德为代表的西方国家向乌克兰提供主战坦克的使美西方直接卷入冲突的可能性正在增长，未来地缘冲突或再度升级，对于市场的影响不可忽视，但这也意味着未来军工板块或存在较大的结构性机会。因此，国家安全、自主可控仍将是今年市场的重要主线之一，在两会国会预计也会有更多政策相继出台，当前时间点或面临催化及逢低布局机会。
四、投资建议
综上所述，节后在春节数据修复未超预期、经济表现进入数据验证真空期以及此前我们反复强调的城投债违约、房产刺激政策不及预期等因素影响下，对于市场后市或需要更多的耐心。究其原因，当前政策力度仍不足以支撑一波持续上涨行情，需要一季度“尾部风险”集中释放后政策力度的进一步加码，故从全年角度，一季度仍是逢低布局的战略配置期。
但从结构上来看，参考过去市场表现出来的“节后反转”效应，以及节前各板块的表现，需要尤其注意节后大消费行情背后消费数据的支撑；另一方面，受益于节后市场风格的转变，地缘冲突或再度升级及两会政策的憧憬预期，市场或围绕安全主线交易一波行情，建议关注供应链安全相关的军工、科技、计算机等板块，并可以适当配置稳增长相关的电力板块进行防御（具体配置建议见正文）。
风险提示：政策超预期刺激与宽松、国内疫情超预期、中美货币政策超预期、统计误差及数据更新不及时带来的结论误差等。
报告正文
我们在12月25日《如何看待本周市场调整以及疫情现存的预期差？》中提示北京感染达峰和“阳康”预期下消费或带动大盘反抽，1月15日在《如何看待持股过节OR持币过节？》中强调要冷静对待市场情绪，重点关注一季度风险因素演绎。
春节前最后一个交易周，在北向资金流入和市场情绪升温的惯性下，2023年春节前市场转为一致乐观：在春节消费数据修复和两会稳增长政策的憧憬预期下，节后至两会将迎来主升大行情。但此前我们强调，节后整体的风险需要防范，叠加经济修复进程仍待确认及地缘冲突风险进一步演绎等，我们对于春节后行情仍维持乐观谨慎。
一
2023春节假期消费复苏仍或“美中不足”
春节假期高频数据如期修复，但修复程度仍有“美中不足”。票房方面，截至1月27日21时，2023年中国电影市场春节档期总票房67.24亿元，位列中国影史春节档票房榜第二位，仅次于2021年水平。总体来看，今年春节档电影恢复势头强势，除了与疫情放开后观影需求增加有关外，还有今年春节电影档“价廉质优”有关。自2019年以来，春节档电影平均票价每年保持3-4元的幅度增长，而今年春节档电影票价平均仅上涨1元左右；同时，今年上映的电影《满江红》、《流浪地球2》也受到了观众的广泛好评，票房双双突破20亿元。
春运方面，1月26日（春运第20天，农历正月初五），全国全国铁路、公路、水路、民航共发送旅客4356.4万人次，比2019年同期下降46.9%，比2022年同期增长85.9%。而根据交通运输部门此前初步分析研判，今年春运期间客流总量约为20.95亿人次，比去年同期增长99.5%，恢复至2019年同期的70.3%，总体来看，当前春运发送旅客数较先前研判水平偏低。
旅游方面，经文化和旅游部数据中心测算，今年春节假期全国国内旅游出游3.08亿人次，同比增长23.1%，恢复至2019年同期的88.6%。实现国内旅游收入3758.43亿元，同比增长30%，恢复至2019年同期的73.1%。总体来看，国内春节旅游人次虽较2019年有较大程度恢复，但旅游收入恢复程度相对较小，这或反映游客人均消费力度仍然偏低。
在春节数据未实现超预期修复，以及节前市场情绪已处于相对高位。即使近10年万得全A存在较为明显的“节前跌，节后涨”规律，也有部分年份出现了明显的背离，如：2013年和2021年。今年节前在北向资金流入和狂热情绪惯性下，万得全A在1月的前14个交易日内累计上涨7.09%，市场情绪已处于相对高位。考虑到春节数据未实现超预期修复且在未来一段时间内处于数据验证的空窗期，大消费板块行情演绎或面临“挑战”。
二
全球股市升温，海外市场押注美联储货币政策转向
伴随A股市场春节前出现的一波明显的估值修复行情，春节期间（1月23日至1月27日）纳斯达克指数也以大幅上涨4.32%领先全球市场。大宗商品方面，黄金也出现阶段性涨幅，原油价格及美元指数双双回落。这个背后在于春节期间全球资金仍在押注——美联储加息节奏放缓及经济的软着陆。
但实际上，美国通胀高于中枢水平的持续时间或高于市场预期，进而会导致美联储加息持续时间及终值利率高度或超市场预期。
从美国公布的PMI数据来看，美国1月Markit制造业、服务业、综合PMI均较12月有小幅回升，但仍处于萎缩区间，其中，制造业PMI连续7个月陷入萎缩，服务业PMI连续3个月陷入萎缩。过去一年多持续加息的连锁反应还仍会传导至美国实体经济，故美国经济“硬着陆”风险依然不小。
与经济衰退迹象相对应的是，美国通胀“高烧”依旧难退。从最新公布的核心PCE物价指数来看，12月该指标同比增4.42%，弱于前值的4.68%。虽然2022年12月核心PCE同比增幅也创2021年10月以来的最低水平，但仍是美联储2%通胀目标的两倍多，这或令美联储无法暂停加息步伐。若较早停止加息，在经济软着陆的过程中，通胀可能下行到4%或5%左右的水平后停滞不前，难以完成美联储控制通胀目标。
因此，至少在一季度，美联储鹰派态度或难发生实质性转变，加息持续时间以及终值利率高度或超市场预期。
三
外资“抢跑”，地缘变化或加速安全主线演绎
春节前一周市场横盘整理后延续上行趋势，大盘成长相对占优。这其中，北上资金在元旦节前流速放缓的情况下连续三周加速流入，2023年短短14个交易日内，北上资金已累计净买入1125亿元，相比于去年全年900亿元的累计净买额还多出25%，背后反映了国际对于中国经济重启前景的信心较高。
可见，外资已经成为阶段性A股市场的增量资金，并主导近期市场演绎风格变化。我们注意，假期期间地缘事件的进一步发酵或对外资预期造成扰动。据德国《明镜》周刊网站1月24日报道，德国已经决定至少向乌克兰提供一个“豹”-2A6坦克连，同样将批准波兰等国向乌克兰出口各自所有的“豹”式坦克，这一决定是在与盟友特别是与美国密切协商数天后做出的。拜登政府则考虑提供大约30辆“艾布拉姆斯”坦克，这标志着西方国家对乌克兰的装备提供取得了重大进展。以美德为代表的西方国家向乌克兰提供主战坦克的使美西方直接卷入冲突的可能性正在增长，未来地缘冲突或再度升级，对于市场的影响不可忽视，但这也意味着未来军工板块或存在较大的结构性机会。
寻找扰动中的确定性。大国博弈将导致科技摩擦成为世界发展的长期化趋势，特别是对于存在“卡脖子”问题的发展中国家来说，高端制造业上技术的缺失，或将引发供应链安全，去年以来地缘冲突又进一步对全球产业链供应链格局产生了深远影响。想要实现“第二个百年”目标，高质量发展是首要任务，现代化产业体系建设是关键步骤之一，而在百年未有之大变局下，产业链供应链安全成为能否实现高质量发展的重要前提，也决定了我们必须走自主可控的道路。
在此背景下，国家安全、自主可控仍将是今年市场的重要主线之一，在两会国会预计也会有更多政策相继出台，当前时间点或面临催化及逢低布局机会。
四
投资建议
综上所述，节后在春节数据修复未超预期、经济表现进入数据验证真空期、以及此前我们反复强调的城投债违约、房产刺激政策不及预期等因素影响下，对于市场后市或需要更多的耐心。究其原因，当前政策力度仍不足以支撑一波持续上涨行情，需要一季度“尾部风险”集中释放后，政策力度的进一步加码，故从全年角度，一季度仍是逢低布局的战略配置期。
但从结构上来看，参考过去市场表现出来的“节后反转”效应，以及节前各板块的表现，需要尤其注意节后大消费行情背后消费数据的支撑；而受益于节后市场风格的转变，地缘冲突或再度升级及两会政策的憧憬预期，市场或围绕安全主线交易一波行情，建议关注供应链安全相关的军工、科技、计算机等板块，并可以适当配置稳增长相关的电力板块进行防御。
1）在地缘冲突或再度升级以及政策预期驱动的影响下，安全、自主可控或成为节后乃至全年市场交易的重要主线之一，军工板块或存在较大的结构性机会；计算机等科技板块在数字产业发展和大国科技竞争等因素催化下不乏相对景气的业绩支撑，投资价值亦相对较高。
2）电力、特高压、电网改造等板块目前处在底部阶段，板块交易情绪较低，随着两会后稳增长政策的相继发力，板块或将有不俗表现，可适当配置进行防御。
3）大消费板块在节前已录得快速涨幅，春节期间的消费数据恢复成色或难以支撑其在节后延续“快攻”行情，消费板块或陷入分化行情。
五
春节前一周（1月16日-1月20日）市场回顾及展望
上证综指涨2.18%，深证成指涨3.26%，创业板指涨3.72%。从大类行业表现来看，除日常消费外皆有所上涨，其中电信服务、信息技术、材料行业领涨；活跃度方面，电信服务、金融、能源换手率有所回升，房地产、日常消费、医疗保健换手率回落明显。从风格表现来看，近期价值风格表现低迷，大盘成长相对占优。
从中信一级行业来看，春节前一周计算机、电子、有色金属领涨市场，食品饮料、轻工制造、酒类领跌。活跃度方面，非银行金融、通信换手率回升相对明显，综合、食品饮料、轻工制造换手率回落明显。
计算机：2022年宏观复苏与地缘政治带来了全球流动性紧缩，2023年有望阶段性缓解。伴随着数字经济投资加强与低谷复苏，2023年综合环境是重要拐点。展望节后，建议关注信创、数据要素、AI、港股计算机、证券IT等方向。
电子：当前，电子板块业绩期来临，陆续有多家公司披露业绩预告，台积电亦于1月12日召开4Q22业绩说明会，相关公司对景气度展望较为积极，大为增强了市场的复苏预期。未来，随着景气复苏和库存拐点的到来，处于相对低位的优质标的有望迎来不俗表现。
有色金属：出于对疫情管控放缓后中国消费回春的积极预期，以及美国通胀下降后加息解除预期，美元指数表现偏弱，有色金属面临的价格压力有所下降，但仍需关注国内外经济修复不及预期以及美联储加息持续时间和加息高度超预期等风险因素。
食品饮料：疫情政策放开后，市场围绕疫后消费及经济数据复苏预期展开一轮交易，以食品饮料为代表的大消费板块交易热度和估值已处于相对高位。展望后市，当前市场正从前期的充分博弈政策预期开始向政策落地预期兑现以及关注基本面数据是否改善转向，在基本面改善证据的真空期，板块亦或存在一定调整风险。
轻工制造：全国各地已迎来感染达峰，达峰后消费有望逐步恢复，轻工制造需求端有望迎来拐点，但整体恢复节奏和效果仍待观望验证。其中，2022年全国家具零售额累计同比减少7.5%，12月单月同比减少5.8%，家居销售在房地产修复下同比降幅显著收窄，家居消费有望持续回暖。
酒类：去年12月以来，白酒板块在防疫政策放开后完成了一轮明显的估值修复，当前行业交易情绪已处于相对高位。在一季度数据验证的真空期，板块或难以维持此前涨势，特别是一季度偏弱数据对于板块支撑力度有限，因此需要注意板块的回调风险。
5.1 指数与行业表现
风格指数：春节前一周市场普涨，创业板指领涨市场。活跃度方面，春节前一周中证500、中证100、上证50换手率回升相对明显，创业板指、深证成指换手率有所回落。
大类行业：春节前一周大类行业除日常消费外皆有所上涨，其中电信服务、信息技术、材料行业领涨。活跃度方面，电信服务、金融、能源换手率有所回升，房地产、日常消费、医疗保健换手率回落明显。
一级行业：春节前一周一级行业涨跌不一，其中计算机、电子、有色金属领涨市场，食品饮料、轻工制造、酒类领跌。活跃度方面，非银行金融、通信换手率回升相对明显，综合、食品饮料、轻工制造换手率回落明显。
5.2 情绪指标跟踪
全市场活跃度：2010年以来，全A日均换手率区间大致为0.4%-1.4%，20日平滑后春节前一周全A换手率较上周有所回落。截止1月20日，单日换手率达0.96%，处于历史分位的50.19%。创业板指换手率区间大致为2%-15%，20日平滑后创业板指换手率有所回落。截止1月20日，创业板单日换手率为7.60%，处于历史分位的46.0%。
场内融资：春节前一周融资余额有所回落，截止1月19日，融资余额为14363.75亿元，较上周回落67.10亿元，5日平滑后融资买入额占全市场成交额回升0.2%。
次新股指标：5日平滑后次新股换手率较上周回升0.60%，截止1月20日，5日次新股换手率均值达到5.40%，处于历史分位23.45%。
北上资金：春节前一周陆股通北上资金净流入485.16亿元，较前一周回升45.19亿元，其中沪股通净买入245.62亿元，深股通净买入239.54亿元。春节前一周净流入行业前五名是电力设备及新能源、电子、非银行金融、食品饮料、有色金属，净流出行业前五名是房地产、综合、农林牧渔、综合金融、煤炭。
5.3 估值指标跟踪
主要行业估值：PB估值中电力设备及新能源、消费者服务、食品饮料行业估值水平高于历史均值；
主要行业估值：PE估值中农林牧渔、食品饮料、公用事业、商业贸易、休闲服务、计算机、汽车、机械设备行业估值水平高于历史均值。
风险提示：政策超预期刺激与宽松、国内疫情超预期、中美货币政策超预期、统计误差及数据更新不及时带来的结论误差等。
分析师团队
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分析师：徐驰
执业证书编号：S0740519080003
Email:[email protected]
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分析师：张文宇
执业证书编号：S0740520120003
Email:[email protected]
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