最新的三季度GDP增长发布，同比增长3%，相比于二季度的2.5%要回暖0.5个百分点，但相比于普通时期的增速依旧处于低位。此前系列文章的一个观点：经济下行往往意味着风险频发，这也与经济低增长时各个方向要求谨防系统性金融风险的政策需求吻合。那么这种低经济增速是暂态还是即将成为常态，关系着每个人对未来的预期，而人们对未来的预期又会影响现阶段的投资消费决策，投资消费放缓会进一步加速经济下行，环环相扣，所以有必要讨论未来短期到中期的经济可能遇到的增长问题。值得一提的是，已经有媒体开始放风“我国经济不能只看一时，增长速度是重要指标，但不是唯一指标”，里面也有一些值得思考的问题。
根据世行的报告显示，中国经济十年对世界经济增长贡献率超 G7 总和，尤其是08年金融危机之后扛起了世界增长贡献的大旗。谈增量的时候大家都很乐观，然而谈分配和掩盖的发展问题，却又没办法乐观起来，过去十几年我们经济体最大的特征就是逐渐依赖举债投资做短期经济指标，表现为经济增长快，但债务增长更快。
08年的GDP约32万亿，广义货币供应M2余额约为47.5万亿，截止2021年末，我国的GDP约114.3万亿，而广义货币供应量却干到238万亿，而这个数字在今年更是猛增，前三季度就增加了24万亿，货币供应都是信贷创造的，表现为宏观杠杆率的一路飙升，从08年实体部门宏观杠杆率的142%飙升到如今的273%，尤其是居民杠杆增加速度更是在世界各个经济体中独树一帜。
这个杠杆和经济增长有什么关系呢？企业、居民借钱，都是对未来有更好的预期，比如企业的利润和居民的收入，然而当杠杆激增后遇到了经济增速大幅度下滑，带来企业和居民的实际收益与预期偿债能力不符。就好比你朋友收入稳定增长，借你钱按照原来的增长可以偿还，然而突然收入下降甚至失业，原本乐观时期增加的开支就会出问题。
有人说我们经济体与西方不同，可以创造一套自己的经济模型来规避发展中出现的问题，其实发展中的问题一直存在，只是被高增长所掩盖了。我国此前遇到的发展问题非常依赖增长来消化，怎么消化呢？把一个很大的风险平摊到十几亿人身上就是一个小问题，当然前提是居民的收入在不断增长，居民承担的压力越来越大，收入也随之增加，表现为生活质量提升的同时但劳动强度和对身体的透支也越来越厉害，996之后又有007。
债务问题、分配问题、人口问题、经济泡沫化问题都在走东亚两个早期工期国的老路，且都要求高增长来支撑。经济下行往往意味着风险频发，过去几十年积累的问题都会在低增长下显现。而最能造风险的金融信贷扩张，则是过去十几年的常态，现在到了还债的时候，叠加收入预期下降预计不会太好过。读者会发现，经济高增长的时候问题被掩盖，大家就会跑出来鼓吹所谓的特色经济学，经济下行妖魔鬼怪都出来了，而且会更加变本加厉，比如烂尾楼问题，资金池安全问题，金融监管问题，比其他经济体的问题有过之而无不及。到后来才发现，所谓的东方经济学只有一个差异，那就是居民的抗压能力过强，默默承担着各个环节创造的风险。而现在经济下行和收入预期放缓，居民扛不住问题就会逐渐展现出来。
如果3%是市场在没有干预的情况下的增长，那么在特殊背景下还是可以接受的，然而这并不是市场真实的表现，而是在多项政策强势救市以后得到的结果，而工具依旧是举债扩张的这条老路。
居民借不动，企业不敢借，今年能加杠杆的只有政府部门，明面地方债前八个月就已经6万亿了，按照这个速度，年底就会到9万亿，换成政府的投资和支出，对经济增长数字影响不可忽略。比如上大项目，基础设施建设等等，都是过去刺激经济增长数据的重要支撑。
如果仅仅是政府明面债来刺激经济也不算太差，最多就是考虑一下资金使用效率的问题，多投资一块钱能带动多少就业和居民的收入以及公共福利。然而今年地方可不仅仅满足于用明面债来支撑开支，还有隐形债。最为显著的是今年的土拍，民企基本淡出，拍地的主力为城投和国企，尤其是城投发债拍地，这部分债务首先是计入企业债里面，其次承诺的投资利息相对较高，往往要高于LPR参考利率。现在都入不敷出和大幅度延期偿付，以后都是金融市场的大雷。
其次，今年的宽松信贷更加突出，货币供应量增速都要干到12%，要知道这个增速的基数是234万亿，多增加1%的供应，就是2.34万亿，更何况GDP增长只有3%，货币供应增速远远拉开GDP增速。简单的理解是宽松货币政策是为了刺激经济增长，然而每一块钱的信贷能支撑几块钱的经济增长是投入产出比的问题，这以后都是要还的债。
货币供应也不是免费给的，还是信贷，都是要算利息的，借出去这么多钱如果不能进入实体经济的投资和消费环节，或者变成居民的收入，刺激效果还是很差，国企央企借来的钱再存起来，不就是金融体系空转么。或者允许庞氏信贷借新还旧，债务置换，也同样不会真的刺激到经济。
最后，除了政府举债扩张支出和给市场供应巨额货币以外，还有对房地产的强支持，都是为了做短期的经济指标。从结果上来看经济增长还是低位，刺激的筹码是越来越多，而效果确实越来越差。以前地方债可以通过土地出让金转嫁到居民口袋的储蓄和未来的收入消化，现在居民真借不动钱了，收入预期下降以后能不能维持原先的生活质量和债务偿付都是问题。
也不难理解风向的转变，主要是客观上刺激不动，经济很长时间都要处于低增长，不如换个角度“经济不能只看一时，经济增长不是唯一指标”，这句话本身是没错的，但要是早上个几年，甚至更早到15年涨价去库存之前说，或许当时对未来就少透支一些，给居民留点抗风险资金，遗憾的是我们现在就处于当时的未来，现在的再多宽松货币都是用新的问题去还以前欠下的债，而现在的债又留给未来处理。
刺激经济短期效果很差，那么中期有没有可能再次回到经济增长的高位，也就是大家所谓的更乐观的未来，这就需要结合现在的实际情况来看：
首先，疫情在四季度恶化，生产消费活动并不会像三季度那么乐观，尤其是全力保生产的二产，必然不可能兼顾三产，但经济是一个整体，三产收入除了问题，不可能不影响二产以及金融风险里面的债务偿还，且中短期看来没有更好的办法。
其次，这几年经济情况并没有好转，没有出现大的问题是因为我国居民的储蓄习惯，但收入预期持续转弱，不断的消耗着居民的储蓄和信心。未来才是真正考验经济的是居民的储蓄和抗风险能力，这也是前面提到的我国经济体最大的不同，就是居民的抗风险能力，现在无法转移更多的风险到居民头上。
最后，信贷扩张还在继续，但边际效应显著下降，个人加杠杆相对缓慢，最新的社融数据，居民口的信贷几乎腰斩，这可是以前转移和消化经济风险的最终环节，杠杆转移到居民头上置换其他环节的风险，再结合高增长消化泡沫，但现在这条路走不通了。只能政府加负债，政府债分为明面和隐形，明面的部分在全球的政府负债情况来看是非常安全的，但隐形的债务又再给经济埋下新的不确定性，而且土地财税失效以后，真正的挑战也才刚刚开始。