日期:
2023-03-01 05:47:01
来源:量策组合配置学收集 编辑:李明鸿
春节假期期间 (1.20-1.27),国内出行/消费显著回暖,海外“经济放缓、紧缩退坡” 态势延续。随着美元与日元加息预期的减弱,海外各国股市有不同程度的反弹,情绪面上相对乐观,预期节后有望开门红。 但这轮反弹主要是受宏观预期好转的估值修复行情(包括人民币强势反弹),节后再向上攻一段后,可能短期反弹行情(从2022.11开始)已接近尾声,特别是港股,不过度乐观,但肯定也不悲观。 节后行情如要再持续,需要微观经济的基本上的配置,至少是需要略超预期,可能在一季报出来前,市场会有一段基本面数据的空白期,此阶段可能会震荡为主,市场会有结构型的阿尔法机会,但不一定会有整体性行情。 当然如果有新的超预期外的政策刺激的话,可能情绪面还能延续一段时间。 我们可以发现权益市场近期的一个特点,就是负面信息很少,大多都是正面的信息,所以市场卖家好,买家多,特别是北向资金积极,后续如果利好不及预期,可能市场还会有一定的调整,即使符合预期,可能市场以震荡调整为主。 我们认为,虽然短期股期较强,债市较弱,但权益市场目前只是因宏观好转而修复估值的第一波反弹,不利因素还未完全消失 ,包括(宏观上)日元的加息预期,国内经济的复苏反复,人民币汇率的贬值可能,地方政府的债务影响,(微观上)上市公司的业绩拐点,居民消费信心,产业结构调整进度,海外衰退影响出口等。 在国内通胀还未起来之前,债券可能还是以结构型机会为主,虽没有整体性机会,但还有一些阿尔法机会,虽不看好长久期的利率债,但也不看空短久期的利率与高等级的信用债。 大宗商品当前相对最难判断,但倾向于短扬再抑,冲高震荡后下行。 因为海外通胀开始下行,但经济也有明显衰退,而周期不同的国内经济,还处于复苏早期,通胀短期应该还不会快速起来。所以短期反弹可能并无法改变相对中长期的下行趋势,不过美元的弱势也支撑着短期商品的价格,所以短期反弹后大概率以震荡为主,2023年回归以产业基本面的逻辑为主,微观结构的重要性要大于宏观结构,虽然整体趋势上不好把握,但部分品种的阿尔法机会或有不少。 从1月配置角度来看:
小结:
宏观上, 海外衰退迹象明显,北向资金积极返回国内市场,内资相对谨慎乐观。微观上, 买方开始增多,卖方逐步减少,利多信息远多于利空信息。1、当前是居民去杠杆,企业稳杠杆,国家加杠杆, 一般如果有两个主体同时加杠杆时,市场会更好些。当前政府是有意引导宽信用,鼓励投资,但实体需求弱,市场主体信心不强,除了财政积极扩大融资外,私企紧信用特征还在持续,12月边际有所改善,但反转趋势还不明朗。2、2022年是宏观主导市场情绪的一年,因宏观预期不佳所引起的下行,也因近期宏观的好转所引起的反弹。2023年有望由基本面来主导市场的情绪与偏好,二季度后经济复苏的概率较大。 3、当国家队出手,反复出政策鼓励或打压时,大概率拐点临近了 (特别是国内的品种),比如:持续降息降准一段时间以后,今年收购以及投放的猪肉,还有之前持续出台的控制煤炭价格的政策指导等。4、市场最大的风险来源于债务: 一旦银行开始收缩银根,加快之前贷款的回收,所以资产都会受影响,也包括低风险资产。短期来看,国内并不存在这样的风险(不过中长期来看,网红区域的城投债务的隐患还没有消除),但海外可能会出现间接债务冲击,风险源可能来自于海外经济衰退对国内出口经济的影响 。5、最好的投资机会是在回购后, 因为最清楚价值的是资产本身与专业机构,当上市公司,当基金公司都在回购后,逢低买入的筹码性价比一定很高。6、 当大部分人都知道时,肯定没有机会了, 且风险极高,因为资产会被充分定价,所以当网络上媒体上的消息满天飞时,已无参考意义,甚至经常会成为反向指标。如果2023年3月,经济拐点出现,但并未好于原有预期,此时,证券市场的短期风险会大于机会。正常标配: 债券类(高等级信用债与短期利率债),贵金属-黄金通胀回到合理水平,经济衰退探底,边际预期有所好转,人民币走强,汇率反转,政策逆周期调节持续(货币、财政有限扩张支持),等待经济内生结构调整好。 (1)海外: 货币流动性持续紧缩,基本面超预期下行,通胀走弱,影响国内出口;(2)国内: 地产持续硬着陆,出口提前较大幅下行,国内消费依然较弱,结构性失业持续,宽信用持续性不强,地方政府债务影响扩散;1、平均每10-20年的债务周期(也称资本开支周期)要小心, 1997、2008、2018,下一次可能会在2028-2030。2、2 018后,全球进入了康波周期的衰退期, 未来3-5年应该都不太会很好,发达国家可能会进入深度衰退期,对出口型国家影响较大,而中国经济弱复苏的概率相对较大。3、新中国有几次经济危机都与外资撤离与需求减弱有关, 包括1958-60年的苏联撤资,1997-1998、2008-2009金融危机时,要关注海外资本与需求的变化幅度,被迫逆全球化的脱钩速度等。市场预估日元未来可能加息,但最近一期并未落地,如果未来日元较大幅度加息,会造成全球的低成本资金消失,会对整个中低风险的财富管理产生较大的流动性影响。
4、经济好坏与资本市场是两码事,货币宽不宽,才是决定资本市场根本好不好的关键因素,当前目前是略宽的货币政策,只要政策上,货币不收紧,国内的证券资产再出现系统性风险的概率不大。 5、新老经济过渡,创二代、富二代接班,以及内循环、新能源,数字化,劳动力市场结构等,都需要时间消化, 未来的慢牛可期,但短期高度有限,要视政策与内循环的力度与进程。转型完成后会超预期高增长,不过全球人口的老龄化可能会使得通胀居高不下,而制约经济发展的上限高度。6、下一波除了有竞争优势的中高端制造业与新能源外,可能还有国企改革与出海走出去的好机会, 但前提是全球没有爆发大规模的对抗冲突,须关注一带一路的质变机会。 大类资产分析框架参考 1、资产创造收益的本质是价值,价值的本质是稀缺并能持续产生现金流。 估值的判断可根据这两点来进行,判断合理价值的中心价格是关键。2023上市公司的业绩拐点大概率会出现在二季度前后。 2、市场情绪总是会受消息面影响,没有基本面支撑的情绪面,价格总会昙花一现。 长期股价=公司ROE。 3、市场情绪越热,波动就会越大,被错误定价的可能性相对就越低。 而情绪越冷,波动越小,被错误定价的相对就越高。越热闹的地方,风险越大,反之越小。成功路上一般不拥挤。 4、资产、行业板块也都有周期,掌握波动规律很重要, 在市场悲观时逢低介入(恐慌担忧时),在拐点确认时逢高卖出(利好兑现落地时)。5、如果资产没有beta机会,并存在一定的beta风险,必须要配置此类资产时,优选此类资产中,高频类以及市场低相关性的策略。只有少数基金经理拥有相对持续的阿尔法能力。 6、2023不少机构都看好贵金属标的资产, 与美元指数下行周期有关。7、市场对可转债产生一定分岐, 转债Beta是否还在,要看转债估值今后如何演绎,以及保守资金是否还继续青睐可转债。(机会)偏股票权益类资产、策略相对更有机会些,后期在弱美元下,贵金属与受益复苏的商品会有波段机会,不过后续要把握好趋势与震荡策略的节奏,3月后可能会进入震荡期。 1、高收益,低回撤(超过1:4),容量又不小(超过10亿)的策略几乎是没有, 即使短期出现,中长期经过市场环境动态变化后,就会显现风险的那一面;2、中低频策略容量大,但波动回撤风险大;中高频策略容量小,受交易制度,市场博弈流动,波动率影响大; 3、大部分策略在没有Beta收益时,阿尔法收益也会消失; 比如:当股票资产下行时,市场中性,指数增强等主流策略中的不少基金产品都产生了负超额收益。4、没有可以一辈子一直躺赢的策略, 包括高频tick级的策略,因为交易制度,交易规划,交易对手,交易设备都会动态变化。前期的利率债就是很典型的案例,除了资产内在价值下行的基本面风险,还有短期内流动性不足的挤兑风险。 5、好的交易策略就是根据对市场的变化理解后,所不断迭代更新相适应的投资方案。 比如:对CTA、股票、债券策略的不断跟踪调整。6、过于热门的策略要回避, 不是策略本身不好,而是短期受益于制度政策或环境偏差导致的阶段性红利,一旦均值回归,可能就会原形毕露,比如:之前较热的可转债,当前处于风口的Reits等。7、我们可以发现今年以来,A股大跌过程中,部分股票高频,基本面量化等策略明显强于具备beta属性的公私募主观与量化,超额非常明显, 对控制风险有明显的提升。此类策略建议可以重点关注跟踪,主要优势是具备一定的轮动或择时能力。 4、暂时在国内,中高风险的策略产品不宜长期持有,宜灵活轮动参与。 1、常规关联性并不大的子基金,子策略,可能在金融危机或极端行情时,相关性会非常高,且可能出现连锁反应,比如说2022年宏观主导的事件、预期与情绪冲击; 2、历史相关性统计数据如果太短,参考意义不大,特别是没有经历过任何1个极端的市场行情; 3、完全高负相关的资产与策略几乎没有, 当某一子基金或子策略有较高波动风险时,不要把希望寄托于不相关的,或负相关的资产与策略上。4、一般策略或基金历史业绩的相关度低于0.3,加入组合会比较好;而高于0.7, 就说明相关度太高,不适合加入组合。 附:量策基金组合配置 1.0版指南手册小结