日期：
来源：楚团长聊聊天收集编辑：楚团长
策略老司机凌鹏有句名言：策略是片海。意指A股行业纷繁、波云诡谲，像海洋般难以驾驭。全市场选股的基金经理体会定然深刻，需要根据基本面和市场的进退消长，在不同的行业和商业模式之间闪转腾挪，才能做到中流击水、浪遏飞舟。行业基金大多数时候没有这种困扰，飙住几个核心的行业权重，就可以保证业绩不会偏离行业beta太远，在考核相对收益的公募环境下，这种做法大行其道。在消费、新能源、半导体等领域，企业的商业模式底层逻辑上差别不是特别大，所以大多数公司的股价容易跟着行业景气的波动同涨共跌。但医疗是不一样的烟火，大健康领域的子行业很多，商业模式的跨度很大。药店的本质是零售，CXO的重资产投入模式和电子产业链很像，创新药管线的估值体系可以借鉴科技股投资……哪怕看似同一细分领域的医疗服务，几家龙头公司之间，也会因为2c和2b的客户属性不同，导致商业模式有本质差别。因此在主题基金中，医疗健康赛道其实是比较容易做出差异化的。在2019年伊始的这轮核心资产大牛市中，全市场相当多的医疗基金一度扎堆在部分景气度较高的赛道中，并在随后宏观环境和行业基本面发生激变后陷入窘境。然而有意思的是，2021年市场逐渐困顿和结构化的环境中，却又有一批崭新且规模不大的医药基金脱颖而出，跑出了不俗的业绩。信达澳亚的杨珂就属于渐渐藏不住的那种，而这位医药女将的投资征程才刚刚开始。杨珂业绩好得不显山不露水，乍看不惊艳，细品不简单。以代表产品信澳健康中国为例，杨珂在2020年5月出任基金经理。此后市场在核心资产逻辑的催化下，创新药、CXO和医疗服务等领域走出一轮轰轰烈烈的大牛市。过于拥挤的交易带来了畸高的估值，最终上演了一出眼看他起高楼，眼看他楼塌了的大戏。信澳健康中国的超额收益，却在这个过程中逐渐走阔。2020年1月1日~2023年2月24日，数据来源:Wind，黄线为中证医疗，红线为信澳健康中国
特别是在泥沙俱下的2022年，杨珂的操作可圈可点。一季度全市场受疫情和俄乌冲突黑天鹅的影响暴跌，信澳健康中国此时重仓2021年极具景气度的CXO板块，遭遇暴跌。在一季报中，杨珂却坚定地写道：“对于疫情受损板块，我们逐一地审视个股的基本面， 仔细甄别驱动公司业绩增长的核心要素以及外部竞争环境是否发生改变，疫情的影响究竟是短期的还是长期的，同时在股价大幅回落中对基本面扎实的公司进行了重点布局。”并且杨珂强调到，能够理解面对下跌的焦虑，但坚持从基本面的角度出发，对持仓进行了审视，一些公司的回购、扩产、订单预告都显示了行业的积极迹象。根据二季报，杨珂在对持仓进行调整的同时，也坚守了对CXO的持仓。在二季度的市场反弹中，信澳健康中国迅速收复失地。杨珂此时却在二季报中淡定的表示，不过分悲观，也不盲目乐观，将始终回归基本面，理性分析，力争为投资者创造超额收益。三季报则显示了杨珂实事求是的投资态度，从持仓看，降低了持仓集中度，切换到了中药方向，对高景气赛道资产做了调整。杨珂后来解释：在8月份的调研中，从渠道了解到行业的订单下滑很快。进一步和行业资深人士交流，感觉到这个影响是偏长期的，甚至对今年一季度的预期都不是很乐观。我的卖出有三个原则：第一是基本面发生负面变化，第二是股价短期超过心理目标价位，第三是找到更好的选择。这次调整就属于基本面发生了负面的变化。回头看，杨珂的调整起到了很好的效果。信澳健康中国躲过了下半年的大跌，在2022年全年揽下正收益，在这风雨交加的一年，殊为不易。敏锐的机构投资者早就盯上了杨珂，她的几个机构持有比例都很高。尽管如此，杨珂目前的整体管理规模也就仅仅30亿。经过前几年的洗礼，专业投资者其实已经逐渐对短期内的优秀业绩脱敏了。大家更关心的往往是，这收益是怎么做出来的，或者换句话说，这业绩在未来能持续吗？资产管理行业的荒唐之处就在于，短期业绩的好坏有一定的随机性。在股票、期货投资中，或许可以通过动量分析，构建一套追涨杀跌的持续盈利框架。但在投资主动权益基金上，买高卖低绝不是个好的方法，多来几回总是要亏钱的。能够长期稳定提供超额收益的基金经理，都是在坚持一种具有概率优势的投资方法论。只有基金经理对底层方法论有坚定的信心，才能够在市场波动中守住本心。已经跑出的业绩是表象，基金经理在投研实践中结合自身禀赋，打造的投研框架和体系，才是主动权益投资中最可贵的财富。杨珂所相信和坚持的，一句话可以讲清楚：赚业绩的钱。杨珂日常工作中90%的时间精力都用在公司研究上，自下而上发起的投资，关键在于选股。杨珂的选股从五个维度展开：商业模式、竞争格局、成长空间、企业管理层、财务报表。就像文章开头写道的，医药行业的商业模式复杂，杨珂将其归纳总结为三个类别：高利润率的公司、高周转的公司和高杠杆的公司。第一类意味着极强的竞争壁垒，如稀缺的中药或刚上市不久的创新药。高周转公司的典型是药店，毛利率高但净利率低，需要用规模提升议价能力。医药配送属于高杠杆行业，需要不断融资以扩大规模，这种杨珂倾向于规避。竞争格局是动态变化的，主要看公司本身的护城河有多深，以及外来的潜在竞争者能对其构成多大压力。成长空间关乎着企业业绩是否能持续增长，需要同时关注渗透率和竞争格局。在中国做投资，企业管理层几乎是决定性的，杨珂期待的管理层要能干、肯干且没有道德瑕疵。而财务报表就是企业最好的自白书，杨珂做研究一开始就是看港股的，始终对企业的现金流量表和资产负债表格外关注，研究其是否存在瑕疵或者造假的可能。构建对公司的评价标准，为的就是能够更好地度量估值和成长的平衡。A股的高波动特征决定了，如果不能够相对理性的去给企业估值定价，就势必要在大起大伏之间，颠沛流离。杨珂对不同商业模式的细分领域，都构建了相对应的估值方法。医疗服务行业的用户粘性高、成长空间广阔、竞争格局好，所以历史的估值体系相对较高。化学药企业受到集采利空的影响，不受市场待见。创新药的估值则需要评估管线的临床情况，再用市销率（PS）去估值。当市场情绪过热时，杨珂会选择卖出。而当黑天鹅冲击来临，白马公司落难，在理性评估长期影响后，如果行业本身的底层逻辑没有发生变化，杨珂反而会认为这是比较好的投资时机。带着这样的视角，回头审视2022年杨珂的一轮切换，就很容易理解在CXO和中药之间的切换，是基于市场变化的及时调整，而并非是临时起意的板块轮动。“赚业绩的钱”并不性感，却是价值投资理念下，最返璞归真的总结，买股票就是买公司的盈利增长。摒弃了博弈的市场诱惑，自然能够在好企业的业绩下，收获一条高夏普的净值曲线。这也是杨珂越来越受到机构认可的核心原因吧。杨珂的新产品信澳优享生活混合A/C（017977/017978）也正在发行中，面向大消费领域的投资，在消费复苏的背景下同样值得关注。经历了2022年的市场宽幅波动，对于主动权益公募产品，一些新的市场共识正在形成。体系的价值越来越凸显，能够持续培养优秀基金经理的组织和能力卓越的基金经理，是相辅相成的一体两面。作为主动权益精品公司，信达澳亚这两年正迎来绽放期，越来越多新人得到市场认可，李淑彦、杨珂越来越多地出现在投资者的视野中。成长于信达澳亚的杨珂，与这家基金公司一样，不疾不徐地奔跑在长期主义的投资道路上。权益基金属于高风险品种，投资需谨慎。本资料不作为任何法律文件，资料中的所有信息或所表达意见不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议， 本人不就资料中的内容对最终操作建议做出任何担保。在任何情况下，本人不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。定投过往业绩不代表未来表现，投资人应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资人进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式。但是定期定额投资并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资人获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。投资者在投资基金之前，请仔细阅读基金的《基金合同》、《招募说明书》等基金法律文件，全面认识基金的风险收益特征和产品特性，充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品或者服务情况、听取适当性意见的基础上，理性判断市场，根据自身的投资目标、期限、投资经验、资产状况等因素谨慎做出投资决策，独立承担投资风险。市场有风险，入市需谨慎。基金管理人提醒投资者基金投资的“买者自负”原则，在投资者做出投资决策后，基金运营状况、基金份额上市交易价格波动与基金净值变化引致的投资风险，由投资者自行负责。基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现。