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Riders on the Charts: 每周大类资产配置图表精粹第152期

日期： 2023-03-01 02:11:04 来源：华创宏观收集编辑：郭忠良

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Some people regard discipline as a chore. For me, it is a kind of order that sets me free to fly.

－Julie Andrews

报告摘要

一、投资摘要

1: 日本央行总资产重新逼近2022年历史峰值。

2: 利率期货不再押注2023年美联储货币政策转向。

3: 美国实际利率走高推升美国家庭消费信心。

4: 长端美债利率从货币政策驱动转向经济前景驱动。

5: 货币剪刀差反弹乏力限制国内经济复苏力度。

6: 沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新。

7: 中国10年期国债远期套利回报周度更新。

8: 离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新。

9: 铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新。

10: 中国在岸股债总回报相对表现周度更新。

二、风险提示

原油市场开启新一轮价格战

报告正文

截止1月31日，日本央行总资产回升至733.8万亿日元，仅仅比2022年4月的峰值低4.9万亿日元。自从2022年9月宣布计划外购债计划以来，该行持有的日债规模从545.5万亿日元升至583.5万亿日元，增加38万亿日元，这完全抵消了同一时期银行贷款的到期量，将日本央行总资产推高至前期高点附近。

去年下半年连续两个季度的GDP年化环比超预期，加上1月强劲的就业数据，金融市场对于美国经济衰退的预期减弱，取而代之的是美国经济软着陆的预期强化，由此利率期货市场认为美联储货币政策难以在2023年出现拐点，其降息时点已经延迟到2024年，同时2024年降息次数也有所增加。

2月美国密歇根大学消费者信心指数反弹至66.4，触及2022年1月以来最高水平，完全收复了2022年上半年通胀走高所引发的跌幅，这一数据再度说明实际利率上行与美国家庭消费不是简单的线性关系，尤其是在高通胀环境中，实际利率初期的反弹引发实际工资走高，将对于家庭消费形成支撑。

2022年美联储加息促使短端利率成为主导10年期美债利率趋势的核心因素，期限溢价则在经济衰退预期的压力下，持续徘徊于较低水平。截止2月9日，10年期美债期限溢价跌至-0.8%，再度逼近2020年三季度的低点。随着美联储加息接近尾声，美国经济韧性的凸显，期限溢价或转入反弹，抵消短端利率下行，支撑10年期美债利率。

1月中国货币剪刀差（M1-M2）反弹至-5.9%，通胀剪刀差（CPI-PPI）收窄至2.9%。经过2021年货币剪刀差大幅回落，2022年通胀剪刀差持续走阔以后，国内经济的下行压力得以释放。不过货币剪刀差反弹乏力，表明受限于疫情期间有限的财政与货币刺激，经济触底反弹的内生动能稍显不足，仍然需要稳增长政策的支撑。

权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截止2月10日，沪深300指数权益风险溢价（ERP）为4.1%，跌破过去16年平均值以上1倍标准差，比2020年3月的峰值低196个基点。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报明显增加，估值水平进一步回落空间不大。

1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截止2月10日，中国10年期国债远期套利回报为61个基点，比2016年12月的水平高91 个基点。

美元兑一篮子货币互换基差（Basis Swap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截止2月10日，美元兑一篮子货币互换基差为-14.2个基点，Libor-OIS利差为8.4个基点，显示瑞信信用风险的定价结束，离岸美元融资环境转向宽松。

铜金价格比衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截止2月10日，铜金比回落至4.8，离岸人民币跌至6.8；二者背离有所收敛，近期人民币汇率明显反弹，伦铜从下行转入上行。

以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报，二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截止2月10日，国内股票与债券的总回报之比为26.6，高于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。

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