池云飞 CFA 分析师
执业证书号：S0870119070003
陈丹忆 研究助理
执业证书号：S0870122010009
主要观点：
基金经理：贺剑，金融学硕士，15年证券从业经验，10年基金管理经验。2012年6月开始管理年金专户，2020年5月加盟天弘基金管理有限公司，2020年12月2日开始担任天弘安康颐和A的基金经理。目前在管公募基金产品共8只，管理公募基金资产126.11亿元。所管理产品主要以混合型基金为主，其中天弘安康颐和A管理年限较久且长期业绩亮眼，属于其代表性基金产品之一。
投资框架：根据调研得知，贺剑具有企业年金、专户投资经验，投资范围先后覆盖了纯债、转债和股票投资，横跨各类资产，从而形成独有的绝对收益投资理念，投资特征相对均衡、稳健。贺剑的投资思路为在组合总体风险控制在较低风险的基础上，综合权衡、比较各类资产的性价比，通过多资产的的最优配置，力图实现相对更高的收益，体现出鲜明的多资产配置特征。
贺剑擅长多资产配置，每季度通过对经济周期的研判，决定股票和债券的配置权重。经济预期向好时高配股票和转债，反之在经济下行期则增配债券。
投资团队：天弘固收+团队历史业绩表现亮眼，多次斩获金牛奖、明星基金奖、金基金奖等各项权威奖项。团队组织分工明确，投资流程科学化，产品线风格清晰，注重回撤控制及绝对收益的获取。旗舰产品天弘永利债券B、天弘安康颐养A于2012-2021年连续十年实现正收益。
后市展望：对于2023年，贺剑认为在疫情影响消弱，稳增长政策不断加码、经济逐步恢复的背景下，债券的胜率相对较低，更看好2023年权益市场表现。在风险和收益兼顾的前提下，债券的仓位较2022年会有所下降，也意味着转债和权益仓位的提升。
代表基金天弘安康颐和A
投资绩效 ：
1、长期业绩出色。天弘安康颐和A成立于2020年12月2日，自成立起贺剑就开始管理这只基金，至2022年12月31日回报达7.88%，同期业绩比较基准收益率仅为4.84%，在同类基金中业绩排名位列前17%。
2、投资性价比高。与同类型的偏债混合型基金相比，天弘安康颐和A风险调整后收益优势显著。
3、天弘安康颐和创新高次数明显高于万得偏债混合型基金指数。
风格分析：
1、大类资产配置：以固定收益类资产为主，天弘安康颐和自成立以来各报告期末持有股票占基金资产净值的比例在17%-30%间波动，同时也通过配置可转债参与权益投资。
2、持股及操作风格：基金持股行业分散，所持个股、可转债个券数量保持高位，高度分散的持仓有效降低组合波动，重仓股灵活调整，擅长根据投资性价比在转债、正股间灵活切换。
3、债券持仓风格：债券券种分布上，除可转债以外，基金配置了较大比例的利率债，信用债配置则以高等级为主，以追求稳定票息为目标。
整体而言，基金稳健的持仓风格贯穿股债两端。
一、 基金经理概况
1、基本信息
贺剑先生，北京大学硕士，15年证券从业经验，10年基金管理经验。历任华夏基金管理有限公司风险管理部高级经理、交易管理部交易员、机构债券投资部研究员、年金专户投资经理，2020年5月加盟天弘基金管理有限公司。现任天弘安康颐和、天弘安康颐丰等基金基金经理。当前管理净规模合计126.11亿元。
表1：贺剑的基本信息
截止日期：2023年1月20日
2、投资框架
通过与基金经理贺剑的沟通，我们了解到贺剑有过年金、专户投资经验，其投资经历涵盖了纯债、转债和股票投资，风格相对比较均衡、稳健。其投资思路为在较低风险的情况下，寻求较高收益，注重资产的性价比，是一位优秀的多资产配置专家。
贺剑擅长多资产配置，每季度通过对经济周期的研判，决定股票和债券的配置权重。经济预期向好时高配股票和转债，反之在经济下行期则增配债券。
股票投资方面，延续其在安全的前提下获得较高收益的思路。投资框架可以概括为在中观贝塔下寻找阿尔法。中观上选择景气周期向上的行业，获得行业的贝塔收益，在个股上选择优质股票和兼具阿尔法的成长性公司。
在转债投资上，注重安全边际，追求性价比。转债作为“固收+”产品的弹性工具，贺剑将其作为一个独立的大类资产配置的品种进行研究与配置，类似的看成中短久期、略高收益的信用债。配置上以中低价位转债为主，追求性价比。但在整体转债估值较高的背景下，转债随正股波动，则更关注正股的胜率。
纯债部分作为“固收+”的基石，以获取相对确定的票息收益为目标，不做信用下沉，选取信用资质较高的券种进行配置。
贺剑整体权益风险暴露敞口控制在30%以内，风险收益特征较积极，通过我们对贺剑的基金投资业绩的拆解，可以看到，贺剑一直在践行他的投资理念，通过其统一的股债投资框架，使基金取得了较为稳定的回报，整体业绩不仅具备较高的弹性，而且在风险特征上与年金指数相近。在严控风险的前提下，获取相对更高的风险收益交换率，适合风险承受力相对较低的投资者。
图2：贺剑产品的综合收益与风险
数据来源：上海证券基金评价研究中心；数据截止日期：2023年1月20日
注1：基金经理指数由基金经理管理的所有基金的收益率按照基金规模加权计算得到。
注2：年金指数由股票、债券和现金三类资产构成，资产的目标权重分别为 25%、70%和 5%。
3、管理产品及业绩
我们进一步对贺剑的历史投资业绩做了梳理。贺剑过往管理公募基金产品15只（以主代码计算），目前在管公募基金产品8只，目前在管产品分别为天弘安康颐和A、天弘安盈一年持有A、天弘安康颐享12个月持有A、天弘恒新A、天弘裕新A、天弘安康颐丰一年持有A、天弘安康颐利A、天弘稳健回报A。总体来看，基金经理所管理的产品主要以混合型基金为主，在其管理的产品中，天弘安康颐和A管理年限较久且长期业绩亮眼，属于其代表性基金产品之一。该基金于2020年12月2日成立，贺剑就任职该基金的基金经理，其中在2020年12月2日至2022年4月30日期间姜晓丽与其共同管理。截至2022年12月31日，该基金自贺剑任职以来总回报7.88%，同期业绩比较基准收益率仅为4.84%，同类排名百分数处于前17%，长期业绩亮眼。
表1：贺剑管理的基金产品
数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心、天弘安康颐和A、天弘安盈一年持有A、天弘安康颐享12个月持有A、天弘恒新A及天弘裕新A 2022年四季度季报；数据截止日期：2022年12月31日
注：仅统计管理时间在1年及以上的产品
4、投资团队
天弘基金固收+团队投资经验丰富，历史表现亮眼，曾多次斩获金牛奖、明星基金奖、金基金奖等各项权威奖项。截至2022年三季度，团队成员70余名，团队组织分工明确，术业专攻，并建立起了从大类资产配置到细分领域投资的科学化流程：
在宏观研究部对市场的宏观研判基础上，固收+主基金经理设定不同产品的基准仓位，基于此，各个产品的最终负责人动态调整具体产品的资产配置比例，公司股票、转债、纯债研究团队分别对对应资产的投资提供具体支持。
公司固收+产品线风格清晰，分为较低风险和中风险两类产品，满足不同风险偏好客户的投资需求。公司拥有丰富的零售端客户服务经验，格外注重投资体验，重视回撤控制和绝对收益的获取，旗舰固收+产品天弘永利债券B、天弘安康颐养A于2012-2021年连续十年实现正收益.
5、后市展望
对于2023年，贺剑认为在疫情影响消弱，稳增长政策不断加码、经济逐步恢复的背景下，债券的胜率相对较低，更看好2023年权益市场表现。在风险和收益兼顾的前提下，债券的仓位较2022年会有所下降，也意味着转债和权益仓位的提升。
股票投资上，贺剑认为2023是疫后修复的逻辑，整体持仓风格会偏向价值。把握确定性机会，看好非银，地产链，电子等。转债方面，在整体估值较高的情况下，个券受正股牵引，选择转债市场中具备阿尔法的品种进行配置。纯债方面，继续延续风险可控、稳健操作的思路，以获得较稳定的票息收益为主，选取高等级债券进行配置，并适当降低久期。
二、 代表产品业绩分析
1、代表产品基本情况
数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心
2、代表产品业绩表现
2.1长期业绩出色
长期业绩出色、同类排名优秀。天弘安康颐和A成立于2020年12月2日，贺剑自成立起就开始管理这只基金，至2023年1月20日回报达10.79%，在同类基金中业绩排名位列前13%。
表2：贺剑任职以来天弘安康颐和A业绩表现
数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心 截止日期：2023年1月20日
基金业绩大幅超越业绩比较基准。天弘安康颐和A自贺剑任职以来业绩表现优异，在2021年下半年基金业绩大幅超越业绩比较基准。
图1：贺剑任职以来天弘安康颐和A业绩表现
数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心；截止日期：2023年1月20日
天弘安康颐和A的业绩持续性较好，按月度来看，在多数月度相对业绩基准获得了超额收益。贺剑任职以来的24个完整月度中有14个月度跑赢业绩比较基准。
图2：贺剑任职以来天弘安康颐和A相对业绩比较基准的月度超额收益率
数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心；截止日期：2022年12月31日
2.2代表产品投资性价比指标
与同类型基金相比，天弘安康颐和A风险调整后收益优势显著。从风险收益指标来看，自贺剑任职以来，天弘安康颐和A的年化收益率11.27%，年化波动率5.29%，最大回撤-2.46%，均优于同类平均，且更高的年化收益和更低的年化波动率使得天弘安康颐和A的夏普比率远高于同类平均，基金经理风险控制能力较强，投资者持有体验良好。
表3：天弘安康颐和A自贺剑任职以来风险收益特征与同类产品比较
注：年化波动率、夏普比率计算周期为周；无风险利率采用十年期国债收益率；时间区间：2020.12.2-2023.1.20；样本范围：2020.12.2前成立的偏债混合型基金（同一个组合多个份额仅计算主代码份额），合计产品数量为323只
数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心
图3：天弘安康颐和A自贺剑任职以来风险收益同类比较
数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心
注：年化波动率计算周期为周；时间区间：2020.12.2-2023.1.20；样本范围：2020.12.2前成立的偏债混合型基金初始基金份额
2.3代表产品投资体验指标
创新高次数明显高于同类平均。动态回撤为0时表示该基金创下历史净值新高。统计贺剑任职以来，天弘安康颐和A的创新高次数为87次，与同类平均创新高42次相比，表现亮眼。
图4：贺剑任职以来天弘安康颐和A、中证全债、同类平均的动态回撤
数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心 数据时间：2020年12月2日-2023年1月20日
注：同类平均采用Wind偏债混合型基金指数
表4：贺剑管理以来天弘安康颐和A以及中证全债、同类平均的创新高次数与创新高概率
数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心 数据时间：2020年12月2日-2023年1月20日
注：同类平均采用Wind偏债混合型基金指数
三、代表产品持仓风格分析
1、大类资产配置
作为偏债混合型基金，天弘安康颐和在大类资产配置上以固定收益类资产为主，自成立以来各报告期末基金持有股票占基金资产净值的比例在17%-30%间波动，同时也通过配置可转债参与权益投资。我们结合股票仓位、转债仓位及转债转股溢价率水平，计算得出基金的整体权益仓位在20%-50%的范围间波动。基金在2022年维持了自成立以来相对较低的权益仓位水平，并在年末有所回升，及时的仓位调整有效降低了基金在下跌市中的损失。
图 5 天弘安康颐和大类资产分布情况
数据来源：聚源、上海证券基金评价研究中心
图6 天弘安康颐和权益敞口变动情况
数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心
注：权益仓位=股票仓位+转债仓位×e-转股溢价率；转债组合转股溢价率根据定期报告披露的处于转股期内转债持仓按持有金额加权平均计算得出
2、 权益行业配置
基金持仓行业较为分散，从前五大持仓行业和行业聚类结果来看，金融地产、资源能源、消费、设备与制造是重点持仓领域。由Brinson归因模型计算得出，基金成立以来超额收益贡献前三行业分别为医药生物、电力设备、房地产，其中医药生物、电力设备行业的超额收益主要来源于行业配置，而房地产行业的超额收益则主要来源于选股效应。
基金持有的可转债所属行业则主要集中于银行业，其次为农林牧渔行业。
表5 股票持仓前五大行业变化
数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心
图 7 天弘安康颐和持股行业聚类结果
数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心
图 8 天弘安康颐和全部股票持仓Brinson归因
数据来源：聚源、上海证券基金评价研究中心 截止日期：2023/1/20
注：计算以沪深300指数为基准，以申万一级行业为分类维度，超额收益根据半年度披露的全部股票持仓数据得出，可能存在误差
图9 天弘安康颐和持有可转债（转股期内）行业分布变化
数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心
3、 持股及操作风格
基金的持股风格整体表现为大盘价值风格。从因子暴露情况来看，相较于同类基金，基金在价值因子、杠杆因子上暴露较高，波动率因子暴露则低于同类，这也与基金高配金融地产行业的风格相吻合。
图10 天弘安康颐和全部持股风格分布变化
数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心
图11 天弘安康颐和全部持股因子暴露
数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心截至日期：2022年12月31日
基金持股较为分散，例如2022年年中的持股数量达到128只，前十大重仓股市值占总体股票持仓的比例为41.10%。基金的可转债持仓同样较为分散，持有转债数量处于高位，2022年末披露持有的处于转股期内的转债达到54只。高度分散的持仓降低组合波动性，有效提升了基金的收益风险比。
基金持股换手率及平均持股时间在同类基金中处于中等水平，但重仓股留存度较低，2022年2季度及3季度的前十大重仓股仅1只股票重合，一方面基金经理根据当下市场环境灵活调整持仓，另一方面也源于基金持股较为分散，重仓股和非重仓股间持仓规模差异较小。
表5 天弘安康颐和股票换手率及同类排名
数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心
图12 天弘安康颐和重仓股留存度及同类排名
数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心
基金经理对多资产的研究覆盖，使得其可以根据风险收益比在转债和正股间灵活切换。结合分析基金的重仓持股和转债持仓的变化情况，可以注意到部分从前十大重仓股中消失的标的转而出现在了转债持仓中，而这一过程伴随着该标的转债转股溢价率的不断压缩和性价比的不断提升。
4、债券持仓分析
债券券种分布上，除可转债以外，基金配置了较大比例的利率债，信用债配置以高等级为主，以追求稳定票息为目标。基金经理善于从中长视角出发对债市形成判断，并对组合进行相应调整。
图13 天弘安康颐和券种分布
数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心
表6 天弘安康颐和按长期信用评级列示的债券投资分布（单位：元）
数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心
注：未评级债券为国债、政策性金融债、央票或其他未经第三方评级机构进行债项评级的债券
整体而言，基金稳健的持仓风格贯穿股债两端，股票持仓表现为大盘价值风格，债券为高等级中久期风格。高度分散且擅于灵活调整的持股风格有效降低了组合波动，得益于丰富的多资产投资经验，基金经理能够根据投资性价比在大类资产间轮动，灵活运用股票、转债两类资产把握权益市场投资机遇。