文/十一弟

2022年，房地产不景气，上市房企的财报都很难看。

只有越秀地产是个例外。

越秀地产刚发了一份堪称华丽的年报——

2022年营收724个亿，同比增长了26%。

净利润大约40个亿，增长了10%。

让十一弟诧异的是，越秀地产的净利润，不降反增。

由于前几年的土地成本太高，去年房价又跌下来了，再加上销售缓慢，很多项目面临亏损。

原本开发成本十个亿的项目，结果现在只能卖到八个亿，就要计提资产减值了。

2022年，很多上市房企的利润下滑，都是存货减值导致的。

十一弟看了下越秀地产的存货减值情况，去年大约14个亿，2021年超过了16个亿。

也就是说，在越秀地产这里，它去年面对的市场行情，比2021年还要好一些。

这是奇怪的一幕——

其他上市房企的项目都在增加计提存货减值，越秀地产反而减少了。

同一片乌云底下，别人阴雨绵绵，越秀地产阳光灿烂。

只能说，风景这边独好。

减少计提存货减值，这就间接拔高了越秀地产在2022年的净利润。

去年，大多数房企都在生死存亡的边缘挣扎。

只有越秀地产还在冲规模、抢排名。

越秀地产的销售额，有人发现了一件怪事。

今年二月份刚一结束，克而瑞就发布了一份榜单。

在榜单上，越秀地产的全口径销售额为224个亿，权益销售额为211个亿。

这就意味着，越秀地产对名下开发项目的权益比例高达94%。

过了几天，克而瑞又发布了一份广州地区的榜单。

越秀地产稳居第一，它在广州的全口径销售额为123个亿，权益销售额为70个亿。

同一家机构发布的两份榜单，有人做了个简单的加减法，很快就发现了诡异之处。

按照榜单上的销售额，越秀地产在广州以外地区的全口径销售额为101个亿，权益销售额为141个亿。

在广州以外地区，越秀地产以101个亿的全口径销售额，创造了141个亿的权益销售额，权益比例超过了100%。

这是一组把脸打肿的销售数据。

于是有人嘲笑说——

“越秀地产的销售额注水，根本不可信。”

越秀地产就涨红了脸，争辩道——

“你怎么这样凭空污人清白。”

“我司从未向第三方行业机构提供过权益销售金额数据，上市公司严格按要求对外披露新增土地权益占比。”

十一弟又扒了下另一家机构——中指研究院发布的榜单。

越秀地产的全口径销售额为227个亿，权益销售额为214个亿，权益比例同样是94%。

中指研究院也发布了一份广州地区的榜单。

作为广州房企一哥，越秀地产的全口径销售额为117个亿，权益销售额为72个亿。

根据中指研究院发布的两份榜单，越秀地产在广州以外的地区，以110个亿的全口径销售额，创造了142个亿的权益销售额。

这与克而瑞发布的销售数据相差无几，权益比例还是超过了100%。

按照越秀地产的辩解，没向这两家研究机构提供过权益销售额。

那么，克而瑞、中指院的分析师可能小学没毕业，做错了同一道数学题。

在两家研究机构的榜单上，按照全口径销售额，越秀地产排名第十四。

而按照权益销售额，越秀地产则排到了第七。

在2022年财报里，越秀地产自鸣得意地向投资人“表功”——

“销售额逆势增长”、“销售增速名列前茅”、“行业排名和地位大幅上升”。

越秀地产还作了解释，开发项目的权益比例，都在新增土储里披露过了。

但是，翻完越秀地产的土储清单以后才发现，它的销售额当中藏着的水分，实在太大了。

去年，越秀地产新增了三十七宗土地。

其中，它有七块地的权益比例不到10%。

十一弟梳理了一下，越秀地产持有这七块地的项目公司，穿透后的股权结构基本一致。

它们最终由“广州仁和经济信息咨询有限公司”持有另外90%的股权。

广州仁和是越秀产业基金控制的一家全资子公司。

越秀产业基金由越秀地产牵头设立，出资人都是清一色的广州国企——

越秀集团、友谊集团、广汽集团、珠江实业、广州港、广州纺织工贸、广州建筑、珠江钢琴等，大大小小十几家。

一直以来，越秀产业基金都是越秀地产拿地开发的大金主，专门在背后给它提供高杠杆。

去年，深圳第二轮集中供地，越秀地产拍下了两块地，总地价41个亿。

但越秀地产用于拿地的主体，其持股比例不到10%。

另外90%的股权，都是由越秀产业基金持有。

这就是说，在拿地环节，越秀产业基金就已经开始介入了。

越秀地产只用了10%的出资，依靠这些广州国企的资金，撬动了几十个亿的土地。

它比其他任何一家开发商的融资杠杆，都用得更早，也用得更高。

全广州的国资企业，都跟在越秀地产身后，到处攻城略地、大搞房地产。

背后一大帮广州国企嗷嗷待哺，越秀地产停不下来。

越秀地产持股不到10%的项目公司，当然不会合并上市公司的财务报表。

不过，这些地块项目的销售额，又都会计入越秀地产的全口径销售额。

它用不到10%的权益比例，包揽了开发项目100%的销售额。

可想而知，越秀地产的销售额里面，一直藏着多大的水分。

2021年，越秀地产收购了广州越璟房地产开发有限公司90%的股权。

2019年，广州越璟拍下了一块位于深圳的住宅用地，花了59个亿。

这块地被开发成了深圳越秀·和樾府。

广州越璟拿地的时候，越秀产业基金就已经介入了，持股90%。

另外10%的股权，由越秀地产持有。

所以，越秀地产实际上是从越秀产业基金收购了广州越璟90%的股权。

在广州越璟拿地开发了两年以后，越秀地产才把它收回来变成子公司。

和樾府在2020年取证预售，2021年其实就要慢慢进入收割期了。

在越秀产业基金持股90%的这两年，越秀地产把广州越璟作为持股10%的联营公司入账。

越秀地产在广州越璟的投入期，债务和亏损最大的时候，没有对它合并报表。

但作为联营公司，和樾府的销售额，一直会计入越秀地产的全口径销售额。

当和樾府即将进入收割期，慢慢结算确认收入、产生利润的时候，越秀地产从越秀产业基金把广州越璟90%的股权收购回来，把它变成了合并报表的全资子公司。

这样的拿地开发模式，越秀地产已经形成了一套惯用的玩法。

从拿地之初，越秀地产就搭建了一个高杠杆架构——

越秀产业基金持股90%，越秀地产持股10%。

在开发项目的投入期，项目公司的债务最多、亏损最大的时候，作为联营公司，越秀地产不会将其合并报表。

但开发项目取证预售以后，它的销售额，又都会100%计入越秀地产的全口径销售额。

这样，越秀地产通过高杠杆架构，就能够不断拿地开发实现销售增长、规模扩张，却不增加上市公司财务报表上的债务和亏损。

当开发项目进入收割期之前，越秀地产从越秀产业基金把项目公司的股权收购过来，让它从联营公司变成合并报表的子公司，结算确认收入和利润。

在2022年财报里，越秀地产一直在吹嘘——

“销售额逆势增长”、“行业排名大幅上升”、“三道红线全部绿档”。

但是，越秀地产通过越秀产业基金搭建起来的高杠杆架构，让这些持股10%的开发项目，都放在了上市公司的财务报表之外。

它的销售额、行业排名、净利润、负债率，乃至整个财务报表，实在可以挤出太多的水分了。