商社·刘文正团队｜零售周观点：PCHi大会多个国货品牌发布化妆品新原料，美国订婚婚戒支出下滑

银行·余金鑫团队｜《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》点评：风险权重有升有降，引导银行资产转型

▍策略专题研究：资金跟踪系列之六十：市场仍面临交易“扰动”

1、市场整体交易热度回升，计算机、传媒、通信、消费者服务、轻工等板块交易热度处于相对高位。

2、全A的23/24年的净利润预测均被继续下调。

3、两融活跃度再度回升，仍处于2022年以来的高位，主动偏股基金仓位继续回升，代理变量显示：基民重新净申购基金。

4、上周市场整体的买入共识度小幅回落。

5、北上交易盘仍在“撤离”，而公募负债端同样继续面临考验(可能主要源于机构端的赎回，而基民则处于“上涨赎回、下跌申购”的“负反馈”状态)，这意味市场在交易层面的扰动仍在继续。

风险提示

测算误差。

详见《策略专题研究：资金跟踪系列之六十：市场仍面临交易“扰动”  20230220》

▍城投随笔系列：《求是》最新刊文指向什么？

1、《求是》最新刊文当中针对“防范化解地方政府债务风险”的相关表述引发市场高度关注。除地方债试点置换隐性债务之外，金融机构将以何种方式、在何时参与到存量隐性债务的处置当中，值得我们关注，毕竟当前机构行为拥挤在中高等级和中短久期端，更大的行为空间便需要政策端赋予更多的支持与能量。 

2、“稳步推进地方政府隐性债务和法定债务合并监管”，这一表述也值得关注，与摸底融资平台公司资产负债相呼应。

分析师：谭逸鸣  执业证号：S0100522030001

▍城投随笔系列：债务与市场角度看河南城投

2、伴随着债务的积累，各梯队、各地市的广义债务率均在逐步攀升，各地市债务整体趋于短期化，多数地市对债券融资的依赖度有所增加。

3、重点关注债务的偿还压力与滚续情况，可以看到，河南不同地市2023年城投债到期回售压力存在着结构性区分，部分地市的到期回售压力是不小的。

风险提示

城投口径偏差；保交楼进展及地产行业复苏不及预期；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。

分析师：谭逸鸣  执业证号：S0100522030001

研究助理：唐梦涵  执业证号：S0100122090014

▍建材建筑周观点20230219：打卡型复工和满负荷复工，“基”“房”有别

封面观点：打卡型复工和满负荷复工，“基”“房”有别。

开复工进展被重点观测，政策拐点确立后，就在等待基本面拐点。一方面密集跟踪工地、楼盘、经销商等地产链的“毛细血管”，试图将这些单点按照B/C分类、产业链先后顺序分类、区域分类，归纳总结现状做出开复工判断，另一方面观测水泥、玻璃、混凝土、道路沥青这些工地用材的高频变化，同时和工程机械、家居、第三方数据交叉验证。

2023年不同于往年，除“过年停工早”“疫后返程晚”“天寒开工缓”这3个特征外，“千里等钱来”，即资金的拨付、传导、到位是正月结束后直接影响工地进展的变量。我们倾向于将正常上班但工作量不多的项目复工称为“打卡型复工”，因为房建资金更为紧缺，这种现象在房建中较为明显，因此混凝土产能利用率仅为3.07%；我们将工作量农历同比相近的复工称为“满负荷复工”，在基建重点工程和资金面偏轻松的房建工程、零售家装环节较为常见。

本周复工跟踪：

①截至2月15日，石油沥青装置开工率为29.7%，环比上周-1.5pct，同比去年+5.8pct。②本周全国水泥市场价格环比+1.4%，华东(不含鲁)水泥出货率+15.50pct至43.25%，华中+18.64pct至41.82%，华南提升16.11pct至45.56%。长三角库容比-4pct至65.0%，华东地区库存-2.1pct至64.2%。③混凝土产能利用率：环比提升1.54pct至3.07%，同比+1.25pct。④上周深圳二手房(含自助) 录得780套，环比增长40%，已超2022年周度录得量最高值。⑤周内浮法玻璃产线冷修2条。

1-2月深度：《华铁应急：高机顺周期，乘势数字化230216》，《减隔震，建筑安全卫士230103》

（1）地产链：是2023年主线。1）政策角度：我们判断“数据不佳、政策不止”。2）基本面角度：节后都是复工，但逐步分化，我们判断“小循环”如下：疫情延误的装修需求率先落地，房企资金面缓解保交楼及缓施工项目开动，二手房销售改善、新房销售改善，房企继续加快竣工，拿地改善、开工改善。3）估值角度，第一步修复结束，第二步看地产销售和房企资金面，第三步看建材高频数据。

中期看好2023-2024为期2年小周期，消费建材一揽子组合，继续推荐【伟星新材】【东方雨虹】【三棵树】【北新建材】【科顺股份】【兔宝宝】【蒙娜丽莎】【坚朗五金】【亚士创能】，2020年后上市龙头关注【森鹰窗业】【箭牌家居】【王力安防】，港股推荐【中国联塑】。

（2）玻璃：①浮法玻璃：本周国内浮法玻璃均价1759.15元/吨，周内价格相对稳定。截至2月16日，重点监测省份生产企业库存总量为7023万重量箱，库存天数约36.63天。周内产线冷修2条。②光伏玻璃：整体交投淡稳，活跃度一般。3.2mm镀膜主流大单报价26元/平，环比持平，同比+4%。重点推荐【金晶科技】【旗滨集团】【洛阳玻璃】，港股关注【信义玻璃】【中国玻璃】。③药用玻璃：看好中硼硅拉管良率提升、中硼硅模制瓶需求增长，重点关注【力诺特玻】【山东药玻】。

（3）“经济晴雨表”玻纤：截至2月16日，国内2400tex无碱缠绕直接纱全国均价4132.44元/吨，环比上周均价+0.05%，同比-31.11%。本周无碱池窑粗纱市场整体走货局部虽有好转，但多数厂产销仍偏低，周内厂家挺价意愿不减，局部实际成交存小幅灵活空间。电子布价格周内持平，7628电子布主流报价4.0-4.1元/米不等（重庆国际4.1元/米、林州光远4.05元/米），重点推荐【中国巨石】【中材科技】【长海股份】【山东玻纤】，关注【宏和科技】。

（4）建筑&基建板块：我们建议3个视角，对外关注“一带一路”沿线国家新老基建承建，对内关注实物工作量落地，以及涉房国企央企的融资需求。①建筑：重视3个方面，“一带一路”、央企估值新体系、新基建加快落地，重点关注【中钢国际】【鸿路钢构】【上海港湾】【中材国际】。②推荐减水剂龙头【苏博特】：看好重点工程加快落地、公司市占率提升、风电/交通等新材料扩品。③水泥：重点推荐【华新水泥】【上峰水泥】【海螺水泥】。④粮食安全：“实施新一轮千亿斤粮食产能提升行动”，粮仓+冷链新基建推荐【中粮科工】。

（5）国产替代新建材一：继续推荐“胶粘剂”板块，下游含“新”量高，国产低渗透率。有机硅DMC现货价为17560元/吨，环比上周+240元/吨，同比去年-14840元/吨。下游建筑胶（受益地产景气回暖）、光伏胶（硅料降价有利光伏装机量）、动力电池胶（提高单一客户渗透率、拓展新胶种如PAA胶）、硅碳负极等持续高景气。重点推荐【硅宝科技】【回天新材】，重点关注【德邦科技】。

国产替代新建材二：碳纤维，继续重点推荐【中复神鹰】。本周碳纤维国产T700(12K)价格为225元/kg，环比持平。碳纤维装置周开工率为60.57%，环比持平。公司看点：降本曲线超预期，下游需求“氢”“光”持续高景气，西宁、连云港扩产延续高增长。

风险提示

基建项目落地不及预期；地产政策落地不及预期；原材料价格变化不及预期。

分析师：李 阳  执业证号：S0100521110008

研究助理：赵 铭  执业证号：S0100122070043

▍零售周观点：PCHi大会多个国货品牌发布化妆品新原料，美国订婚婚戒支出下滑

2023中国国际化妆品个人及家庭护理用品原料展览会（PCHi）闭幕，多个国货品牌发布化妆品新原料，原料国产化成为趋势。

2022年以来化妆品行业研发方向主要包括：合成生物、重组胶原蛋白、防晒赛道以及精准护肤，这一变化在2023中国国际化妆品个人及家庭护理用品原料展览会（PCHi）上得到充分体现。

国货品牌以华熙生物、科思股份、百阜福瑞达等为首，分别发布玻尿酸、防晒及麦角硫因类等新原料；海外品牌以亚什兰、爱茉莉太平洋、陶氏等为首，分别发布主打植物天然成分、小分子美白成分和有机硅类相关新原料。此外，由于国内外市场、物流现状、法律法规等因素，国货品牌加大美妆科技研发力度，化妆品新原料加速获批，从创新原料出发提高产品力。

美国订婚戒指市场：订婚戒指支出下滑，培育钻石受欢迎程度大幅提升。

Knot调查了近12000对2022年结婚的夫妇，根据其发布的调查数据，2022年，参与调查的消费者购买订婚戒指的平均价格约为5800美元，而2021年同期为6000美元。主要原因是2022年在消费者购买的主石中，36%为培育钻石，在过去两年间，培育钻石的受欢迎程度大大提升。

据调研数据，约1/3的受访者在订婚戒指上花费1000-4000美元。在订婚戒指的选择上，钻石是最受欢迎的品类，约85%的受访者会选择去购买钻石用于订婚戒指，比2017年的比例高1个百分点。此外，大约23%的钻石为2克拉及以上的重量，比2019年增加了11%。37%的情侣在购买订婚戒指时选择了圆形，但是椭圆形的钻石有越来越受欢迎的趋势，大约17%的受访者选择该形状，但在2017年该比例为7%。与此同时，用于婚礼的平均支出同比增长5%至35800美元。

投资建议

看好国货医美美妆品牌，推荐经营提效、管理改革的全产业链布局龙头华熙生物；不断推新、产品升级的珀莱雅；主品牌矩阵不断丰富、高端抗衰品牌Aoxmed持续布局线下医美机构的贝泰妮；深耕重组胶原研发的龙头巨子生物。建议关注业务聚焦、盈利能力提升的鲁商发展；业绩高弹性的制造端标的青松股份、嘉亨家化。其他相关公司包括电商渠道改革、主品牌&第二品牌发力的丸美股份。培育钻石板块持续高景气，继续推荐力量钻石、中兵红箭、惠丰钻石，建议关注沃尔德、国机精工、四方达与黄河旋风；看好近视防控市场发展前景，推荐明月镜片。

风险提示

新冠疫情反复，新品推广不及预期，行业竞争格局恶化。

详见《计算机行业点评：网络可视化：运营商数据要素与ChatGPT双重受益的方向  20230219》

分析师：吕 伟  执业证号：S0100521110003

▍计算机行业事件点评：AI：数字经济的战略制高点

事件概述：

2月13日，北京市经济和信息化局正式发布《2022年北京人工智能产业发展白皮书》，《白皮书》中提到，北京将支持头部企业打造对标ChatGPT的大模型，构建开源框架和通用大模型的应用生态，形成人工智能产业发展新突破。

北京市在人工智能建设方面取得重要进展。

《2022年北京人工智能产业发展白皮书》中指出，截至2022年10月，北京拥有人工智能核心企业1048家，占全国人工智能企业总量的29%，位列全国第一。核心区产业集聚能力全国第一，已经形成了全栈式的人工智能产业链。

政策是推动人工智能发展的核心力量之一，近年来多个重要政策出台。

1）2010-2015年：国务院陆续出台《关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》、《国务院关于积极推进“互联网＋”行动的指导意见》等政策，其中均提到促进人工智能行业发展。

2）2016-2017年：政策出现更加积极的变化。第一，人工智能的发展被写进国家级别发展纲要中，包括《十九大报告》、《中华人民共和国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要》、《国家创新驱动发展战略纲要》等，相关政策提出将人工智能概念进入“十三五”重大工程，把数字化、网络化、智能化、绿色化作为提升产业竞争力的技术基点，推动互联网、大数据、人工智能和实体经济深度融合。

第二，人工智能领域开始出现针对性的专项政策，包括《“互联网+”人工智能三年行动实施方案》、《新一代人工智能发展规划》、《促进新一代人工智能产业发展三年行动计划（2018-2020 年）》等，《新一代人工智能发展规划》提出“到 2025 年，基础理论实现重大突破，部分技术与应用达到世界领先水平；到 2030 年，理论、技术与应用总体达到世界领先水平，成为世界主要人工智能创新中心”等重要观点。

3）2018-2019年：政策持续加码，高层高度重视人工智能发展。《2018 年国务院政府工作报告》、《新一代人工智能产业创新重点任务揭榜工作方案》、《关于促进人工智能和实体经济深度融合的指导意见》、《国家新一代人工智能创新发展试验区建设工作指引》等政策持续指引人工智能行业发展。

同时，中共中央政治局第九次集体学习对人工智能发展现状和趋势进行了研究，会议指出，人工智能是引领新一轮科技革命和产业变革的战略性技术，具有溢出带动性很强的“头雁”效应。人工智能正在对经济发展、社会进步、国际政治经济格局等方面产生重大而深远的影响。加快发展新一代人工智能是我们赢得全球科技竞争主动权的重要战略抓手，是推动我国科技跨越发展、产业优化升级、生产力整体跃升的重要战略资源。

人工智能与数字经济发展逐步融合成为趋势，政策在相关方面予以大力支持。

2020 年至今：政策鼓励人工智能与数字经济发展相结合。

2020年4月，《中共中央国务院关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》中，首次将“数据”作为市场化要素写入国家顶层设计级别文件，提出要加快培育数据要素市场，发挥数据在市场化配置中的作用，鼓励人工智能与数据要素融合发展，肯定人工智能在数字经济发展中的重要作用。

2021年3月，《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035 年远景目标纲要》中指出要加快数字化发展，建设数字中国，同时打造数字经济新优势，充分发挥海量数据和丰富应用场景优势，促进数字技术与实体经济深度融合，赋能传统产业转型升级。

2022年1月，《“十四五”数字经济发展规划》中提出，要瞄准人工智能等新技术，加大科技攻关力度，提高自主供给能力，提升产业链韧性和竞争力。加快培育智慧销售、无人配送、智能制造、反向定制等新业态新模式，鼓励开源科技创新，推动开发者平台等新型协作平台发展。

2022年7月，科技部等六部门关于印发《关于加快场景创新以人工智能高水平应用促进经济高质量发展的指导意见》的通知，提出以促进人工智能与实体经济深度融合为主线，以推动场景资源开放、提升场景创新能力为方向，强化主体培育、加大应用示范、创新体制机制、完善场景生态。

2022年10月28日在第十三届全国人民代表大会常务委员会第三十七次会议上发布的《关于数字经济发展情况的报告》中指出，建设面向重点区域和重点行业的人工智能基础设施，聚焦人工智能、先进计算等重点领域，培育一批掌握关键核心技术、具有国际竞争力的生态主导型企业。

投资建议

政策是推动人工智能发展的核心动力之一，不仅高级别政策大力支持产业发展，而且人工智能也逐步与数字经济发展融合，成为推动数字经济发展的重要要素。在目前ChatGPT发展的大趋势下，我们认为应该重视算力端和应用端重要机遇，建议重点关注浪潮信息、寒武纪、景嘉微、中科曙光、中国长城等算力龙头，与360、梦网科技、同花顺、金山办公等使用ChatGPT带来业务逻辑质变重估潜力的企业。

风险提示

技术路线变革不及预期；行业竞争加剧；智能化应用落地场景存在一定不确定性。

▍《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》点评：风险权重有升有降，引导银行资产转型

事件

2月18日，银保监会、人民银行（以下简称“两部门“）发布《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》（以下简称“新管理办法”）。它是《巴塞尔协议Ⅲ》（以下简称“新巴Ⅲ）“国内版的落地，自2024年1月1日起施行。

国内版“新巴Ⅲ“ 落地，重点修订三大内容，并体现差异化监管思路。

三大内容包括第一支柱风险加权资产计量规则（以下简称”RWA计量规则“）、第二支柱监督检查规定以及第三支柱信息披露标准和内容。差异化监管思路主要体现在对银行进行三档次划分，划分原则为银行业务规模和风险差异。本报告重点探讨RWA计量规则（权重法）的变化，并聚焦第一档银行。

RWA计量规则哪些变化需要重点关注？

1、一般地方债风险权重下降。2012年发布的《商业银行资本管理办法》（以下简称“旧管理办法“）规定地方债风险权重为20%，新管理办法中一般地方债降至10%，专项债不变。市场此前对此或已经有一定预期（新巴Ⅲ中提出可降至0），截至2022年末，一般债与专项债的比重大约为4:6。

2、一般对公及零售业务（不涉房）风险权重趋于下行。新管理办法要求与新巴Ⅲ较为一致，对公方面主要增设投资级企业、中小企业，其风险权重均小于100%，零售方面对合格交易者信用卡的风险权重设定为45%，利好信用卡业务占比高且资产质量优异的银行，如平安、招行。整体来看，体现了监管支持银行服务实体经济的思路。

3、房地产领域变化较大，相比新巴Ⅲ也进行微调。1）对公开发贷风险权重从100%提升至150%，符合审慎要求的仍为100%，这与新巴Ⅲ要求一致。2）住房按揭贷款风险权重计量遵循新巴Ⅲ提出的两大原则，并根据贷款价值比（LTV）进行风险权重分层计量，从权重设计看，整体较旧管理办法宽松，但比新巴Ⅲ严格，体现了监管层对地产领域的合理审慎。3）商用房地产风险计量规则与住房按揭类似，相比新巴Ⅲ也更为严格。

4、银行债权风险权重如预期抬升。新管理办法将交易对手商业银行划分为A+等4级，我们预计国内大部分银行将划分之A类，意味着普通商金债风险权重较当前提升15pct，这一方面可能影响银行负债成本及结构，另外也对银行自营投资产生深远影响。

二级资本债以及TLAC债券风险权重提升至150%，考虑到市场对此有充分预期，我们认为短期影响较为有限，但不排除会出现中小行二级资本债不提前赎回现象加剧，长期中小银行资本补充或更依赖于内源补充。

5、首次明确银行账簿资管产品RWA计量规则。与新巴Ⅲ相关要求类似，根据资产穿透情况提出穿透法、授权基础法和1250%权重。我们认为大部分资管产品可满足穿透法或授权基础法，因此影响或有限，但可能引导银行对资产穿透提出更高要求。值得注意的是，交易账簿资管产品投资不受上述规则影响，可能进一步弱化新管理办法对银行资管产品投资的影响。

对银行资本充足率影响如何？

力度上或较温和：1）根据两部门答记者问，测算显示新管理办法落地后，银行业资本充足水平总体稳定，未出现大幅波动；2）新管理办法设置超10个月的过渡期，给予银行实施准备时间；3）风险权重有升有降，引导银行资产结构转型，银行有节约资本的动力。

从各业务板块看，有望节约资本的主要为非房对公和零售业务、按揭贷款业务以及地方债投资；资本占用有一定抬升压力的主要体现在对公房地产业务、金融债投资以及银行帐簿的资管产品投资等方面。

投资建议：银行资本充足率或保持稳定

新管理办法落地后，短期对资本充足率影响有限，长期引导银行服务实体经济；地产领域体现合理审慎思路，间接对银行资产质量形成呵护。我们继续看好银行板块，维持”推荐”评级。

风险提示

宏观经济增速下滑；货币政策转向；政策影响超过预期。

分析师：余金鑫  执业证号：S0100521120003

研究助理：于博文  执业证号：S0100122020008