本文节选于和谐汇一研究部2023年年度TMT行业内部投资策略。
尽管TMT行业受到美联储加息、新冠疫情反复、经济周期下行等压力的影响股价有所调整，但技术创新并没有止步，行业都在酝酿划时代的产品问世所创造的新机遇。从硬件革新到软件生态再到内容生态，我们看好优质的TMT公司价值回归：
主线一：消费电子进入产品创新大年
苹果引领消费电子创新
iPhone 2023年的改变是过去3年iPhone创新幅度之和，特别是跟ID相关的改变如固态按键、LIPO屏幕、钛合金中框、潜望镜长焦、Type-C接口等。
全新5nm AP是Apple Watch第一次采用5nm制程，性能相较于S8提升在70%，功耗降低40%，这个是2023年Apple Watch最重要的性能升级。苹果MR头盔也会在2023年发布，这必定是一个定义时代的产品。
数据来源：wind、和谐汇一研究部
消费电子内部最重要的创新是VR/MR/AR
Yole和IDC等第三方机构对于VR和AR市场规模的预测差异非常大。Yole认为VR将在千万级别市场徘徊，而AR会在2024/2025年之后开始迅速爆发。IDC认为VR未来5年增长2倍，而AR在2026年仍然达不到500万部。
数据来源：wind、和谐汇一研究部
这种不确定的预测证实了两个确定性的结论：
1）VR/MR/AR行业仍然处在千万级别出货的行业早期；
2）至少目前市场上还没有出现定义行业的产品以引领行业的发展。
我们认为，苹果MR将成为划时代的重要产品。正如2007年的iPhone发布，苹果MR是一个可以定义行业的产品，可以实时打通数字和现实世界之间的桥梁。苹果在以自下而上的方式，融合硬件产品、生态与场景去设计产品，很多应用场景和App生态必然是在硬件产品发布之后才会出现。
目前，苹果MR正处于DVT1阶段，预计2023年发布，届时将会给苹果产业链的公司带来新的机会。
虚拟现实+汽车电子，成为汽车零部件Tier1给电子公司带来新的战略机会
汽车电动化是动力源的变革，但更重要的变化是智能化。视觉传感器单车用量的增长和渗透率提升汽车智能化硬件变革最主要的驱动力。L1单车价值260美元，L2+ 440美元，而到了L2++提升到3270美元。当前L2++才刚刚开始渗透。
数据来源：wind、和谐汇一研究部
车载镜头增长结构性趋向于Sensing而不是Viewing
车载镜头可以分为Sensing（比如ADAS、车内监测）和Viewing（比如环视、倒车等），Sensing产品的壁垒和价值量更高，且渗透率更低，是未来成长的主要驱动力，而Viewing的渗透率已经很高，进入壁垒很低，逐渐成为红海市场。
车载摄像头（ADAS）除了CCM之外还需配备处理器，是平均单品价值最高的部分（30-60美元），其次是镜头（10美元）和CIS（6美元），车载摄像头的渗透率提升可期。
数据来源：wind、和谐汇一研究部
主线二：半导体周期底部反转、创新从未止步
半导体行业的核心矛盾不是产能和库存，而是真实需求
半导体供应链非常长，包括设备--材料--设计--制造--封测--芯片销售--零部件制造--系统组装--终端销售。
半导体行业的产能利用率已经自1H22的高位开始下降；而库存的绝对金额在3Q22达到高峰后，行业正在主动去库存，现在的问题是终端真实需求将会决定供应链会不会在库存下降后重新补库。
离终端需求最近的IC设计公司（负责设计和销售芯片）最有可能在反转中率先受益，而上游的制造则类似于喉咙，是所有IC设计公司产品的必经之路，IC设计公司的需求/库存好坏，直接反应到Foundry的开工率上。更上游的设备/材料则是对周期变化的反馈较慢。
从景气判断角度来看，只要盯着需求变化并和Foundry厂投片指标相对照，就能找到行业拐点。
技术创新不止步
手机、VR/AR/MR、服务器等单机半导体消耗量上升速度很快；摩尔定律被一直认为会走向终结，但是现在晶体管技术的发展（材料、结构）使得摩尔定律在1.4nm（5->3->2->1.4nm，假设一代2-3年，也就是10年后1.4nm成为主流）之前都是可以维持的。
但真正让这个行业比以往更具吸引力的是即使在摩尔定律维持的情况下，芯片面积（数据处理能力）还在迅速放大（如AI、自动驾驶）。
通过存储器、代工等多个环节确认1Q23将会是半导体行业的周期底部，看好基本面在底部、预期在底部、股价/估值在底部的具备良好持续经营能力的IC设计公司。
主线三：计算机看好白马公司的价值回归
2023年看好白马公司的价值回归
计算机板块经历了2020年年中开始调整，其中白马公司调整更深，过去两年连续跑输行业，累计收益率为-35.8%，而计算机指数为-24.8%，沪深300为-26.2%。
2021年是估值消化的1年，2022年是业绩和估值双杀的1年。经历了两年的调整后，白马公司估值更为合理，并且2023年进入业绩弹性释放的阶段，有望获得价值重估。
数据来源：wind、和谐汇一研究部
白马公司的估值水平和美国十年期国债收益率呈现负相关的关系，受到全球流动性收紧的影响后，目前估值修复到2019年上半年的位置，具有吸引力。随着市场预期美元加息节奏放缓，市场定价将逐渐恢复。
数据来源：wind、和谐汇一研究部
看好白马公司的降本增效举措下的利润弹性
计算机行业属于轻资产行业，最大的成本是人力成本，主要是销售人员和研发人员的薪资，从全行业看，人力薪资占营业收入比例最高的公司达55%，大部分公司占比达到30%-40%。
计算机行业在经历了2020年的人员少增到2021年的人员补增后，2022年的人员成本攀升，再加上疫情扰动收入确定从而导致了利润压力。
2022年全年行业人员增长偏向于保守，人员薪资具有滞后效应，我们认为，2023年对产品化程度高、人员增长偏保守的优质公司将迎来利润释放的关键时期。
数据来源：长江证券
数据来源：wind、和谐汇一研究部
主线四：互联网板块反转，看好全年表现
今年开年互联网板块迎来开门红，虽然近期有所调整，我们仍然看好板块全年的收益率。
三大压制因素反转，不仅仅是反弹
过去两年，压制互联网板块的三重因素主要是国内政策，外部环境和基本面，今年均有望反转。
国内对平台经济的政策趋向积极；中概退市风险解除；随着疫情政策完全放开，公司基本面也将复苏，并有望在低基数下取得较高增速。
互联网公司仍然具有优秀的商业模式，而板块估值水平仍然不贵。
数据来源：wind、和谐汇一研究部
双向资金扩容，看好长线资金青睐的大盘股
海外资金的回流将是收益的重要来源。站在国际比较的视角下，今年中概股的增速整体快于美国科技股，而估值水位近似，突现出性价比。政策风险的解除也会增加长线资金的配置意愿。因此我们看好质地稳健、受长线资金青睐的大盘股。
港股通资产的增加也将吸引更多南下资金。去年在退市压力下，中概股纷纷选择在港股双重上市，随着流程的推进，今年将有更多互联网公司进入港股通的投资范畴。
疫情放开主线下，首选估值较低的弱复苏品种
根据疫情放开带来的影响不同，我们将公司分成三类：1）直接受益的线下业态，反弹最快，但股价反应相对充分，包括酒旅/OTC，本地生活等；2）受益宏观经济复苏，有一定滞后性，因此估值较低，包括电商、广告等；3）文娱类公司，受到流量下滑和消费复苏的双重影响，关注公司自身的alpha。
海外疫情放开后的情况实际上参考意义不大。因为海外是属于高基数下流量下滑碰上了宏观经济下行周期，所以线上经济在放开后表现较差。而国内面对的情况是低基数和宏观经济上行周期，所以整体都还是受益为主。特别是文娱类公司，国内的游戏公司实际上并不会出现海外放开后受损的情况。
中美疫情带来的高基数时间不同
● 中国：20H1高基数 ● 美国：21H1高基数
数据来源：wind、和谐汇一研究部
因此，在标的的选择上，我们看好：受益消费复苏、估值不贵、竞争格局改善的电商公司和基本面强劲的游戏公司。
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潘东煦
和谐汇一研究部董事
曾就职于上投摩根基金、华安基金、招商证券、德意志银行等，专注电子、军工、半导体深度研究，把握产业链投资机会。
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