中金研究
央行在3月17日宣布降准25bp，参考去年央行的估算来看，此次降准释放的流动性可能略高于5000亿元。季末前（3月27日）降准传递的政策信号是维护流动性和利率中枢平稳，符合当前的基本面和政策要求，在一定程度可以打消市场的“紧缩预期”，但25bp较为克制的降幅或也意味着货币政策可能不会在当前基础上明显宽松。接下来货币政策的走向主要取决于两方面的因素：1）经济是否已经回升到合理区间、并可以稳固保持；2）资产价格是否有大幅上涨的倾向。还有一点要注意的是，近年来结构性货币政策工具的重要性上升，货币政策不一定总是通过总量宽松来实现。
这次降准传递的政策信号是维护流动性和利率中枢平稳，符合当前的基本面和政策要求，在一定程度可以打消市场的“紧缩预期”，但或也不意味着货币政策会在当前基础上明显宽松。
► 本次降准的幅度较为克制，计算下来可以大体满足银行的新增流动性需求。在经历1-2月的信贷快速投放之后，叠加1-3月公开市场净回笼6560亿元，净增的准备金需求可能在1.2万亿元左右，去年12月的降准大约释放了5000亿元流动性，此次降准再释放约5000亿元，再加上其他结构性货币工具，大体可以满足银行的新增准备金需求。
► 需求不足仍然是当前经济的主要矛盾，货币政策需要维持一个相对宽松的态势。两会政府工作报告明确指出，需求不足仍然是当前经济的主要矛盾，李强总理也在答记者问中指出今年的目标是要推动经济运行的全面好转。1-2月经济金融数据虽然都已经有明显改善，但部分反映了经济从疫情“低谷”期的爬坡效应。比如，1-2月社会消费品零售总额同比增长3.5%，居民消费表现总体温和；2月调查失业率为5.6%，还略高于2021年和2022年同期；1-2月出口同比下滑，考虑到近期全球金融市场的动荡，外需的不确定性仍然存在。在这样经济背景之下，货币政策仍然需要维持一个相对宽松的态势，因此在各类补充银行流动性的方式中（扩大逆回购、增加MLF投放、降准）选择了对银行来说成本最低的降准。
► 但货币政策在当前基础上明显宽松的可能性也不大，降息的必要性进一步下降。继续降准的可能性不排除，但也存在其他方式补充流动性。考虑到近期利率的走势以及央行降准的决定，3月信贷需求可能仍然不弱，连续的信贷较快投放有助于经济的进一步复苏，如果外需不超预期走弱的话，央行降息的必要性并不高。由于信贷投放较多，银行对流动资金可能仍有需求，但央行是否会继续选择降准的方式对冲仍有不确定性，通过OMO等扩表方式也可以替代降准。但即便年内再降25bp，从历史上来看也是对冲存款上升的中性方式。还有一点要注意的是，近年来结构性货币政策工具的重要性上升，货币政策不一定必需通过总量宽松来实现。
向前看，接下来货币政策的走向主要取决于两方面的因素。我们近期的草根调研显示，地方政府的确在积极努力地提振经济增长。从国际经验来看，在度过2-3个月场景修复驱动的反弹之后，消费可能会迎来由内生动能驱动的修复。但另一方面货币政策是否收紧，我们可以观察以下几个方面：1）经济是否已经回升到合理区间、并可以稳固保持；2）资产价格是否有大幅上涨的倾向。这两个问题的答案尚需观察。
图表1：从利率走廊来看，2月以来市场利率总体高于政策利率
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表2：根据利率互换市场的报价来看，加息预期指数有所上升
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表3：2月以来同业存单利率也连续上升，达到MLF利率附近
资料来源：Wind，中金公司研究部
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文章来源
本文摘自：2023年3月17日已经发布的《降准支持信贷投放，货币政策未转向》
周彭 分析员 SAC 执证编号：S0080521070001 SFC CE Ref：BSI036
黄文静 分析员 SAC 执证编号：S0080520080004 SFC CE Ref：BRG436
张文朗 分析员 SAC 执证编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988
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