基于中金公司行业分析师的预测，我们对中金覆盖的412家海外中资股公司的盈利情况进行汇总，以下信息值得关注：

整体看，2022年前高后低，下半年增速明显放缓。以人民币计价，我们自下而上汇总中金行业分析师预测，预计2022年全年盈利同比增长9%，隐含下半年增速较2022年上半年13%明显放缓。一方面，四季度国内疫情扩散、地产周期继续下行拖累下游消费和投资，拉低企业收入；另一方面，2022下半年全球经济增速趋缓，出口份额回落。分解看，周期板块预计全年同比增长19%，较上半年35%增幅明显放缓；防御性板块预计同比增长7%，较上半年34%的增速也大幅收窄；金融板块净利润小幅增长3%，好于上半年的1%。

分行业，电商与线下零售、油气等增速居前；建材、造纸、家居、房地产、公用事业等欠佳。2022年在四季度国内疫情扩散、出口份额回落、地产周期继续下行的影响下，板块延续分化态势，上游能源等板块受益涨价效应增速较高，下游零售板块部分受益于2021年低基数盈利有一定增长，地产产业链各板块表现欠佳。具体看，能源供给冲击和全球供应链紧张导致石油天然气等板块增速偏高，但下半年面临下行压力，电商及线下零售板块得益于2021年低基数净利润增长较为显著；相比之下，地产产业链建材、家居等以及受上游能源价格影响较大的公用事业板块预计靠后。展望2023年，中金行业分析师预计部分板块（电商与线下零售等）在高基数下增速回落，但仍将维持较强增长态势；部分板块如能源、交通运输等板块盈利增速下滑甚至负增长；建材、家居、房地产等板块盈利有望逐步企稳，增速转正。

相比一致预期，中金行业分析师预测的2022年盈利增速与市场共识较为接近，其中对电商与零售、能源等板块，中金行业分析师预计的增速好于市场一致预期，但对地产产业链板块的预期低于市场共识。对于2023年，中金行业分析师预计盈利增速将修复至19%，明显高于一致预期的14%，主要差异在于对可选消费板块较高盈利增速的持续性，同时对原材料和公用事业板块盈利修复的乐观预期。

盈利意外，在已公布业绩预告公司中，能源和信息技术正面预告居多，必需消费、金融、房地产预警偏负面。盈利意外角度，中金行业分析师认为，中芯国际、新华保险、中国平安等个股有望超出预期。相反，旅游、酒店及餐饮等公司业绩或低于预期。我们在图表11和图表12中梳理了中金行业分析师认为可能超出或低于预期的个股列表，供投资者参考。

往前看，我们预计2023年海外中资股整体盈利有望出现改善，主要基于两点考量：1）收入端：前期政策发力下经济活动逐步改善，企业收入端有望回归常态。尽管外需仍面临压力，但消费有望维持复苏。因此盈利修复是大概率事件，但能够修复到什么水平还需要关注地产相关政策的出台。2）成本端：上游成本压力边际缓解和下游企业运营改善或助推整体净利润率提升。但需要注意的是，当前预期并没有完全计入现阶段一些结构性问题和需求再度走弱的可能压力。同时，全球地缘局势及供应冲击如果超预期，也可能对2023年盈利修复带来一定挑战。

整体而言，我们维持对2023年全年海外中资股盈利同比增长10.4%的预测（非金融板块净利润增长15.4%，而金融板块增速为6.5%）。目前剔除A股的MSCI中国指数2023年全年盈利预期为12.1%，高于我们上述预期。我们将在2022年年报业绩披露完毕后，结合最新增长和届时的政策信号重新审视是否需要进一步调整。整体来看，我们认为市场继续在波折中上行，国内经济增长政策变化以及美联储政策路径值得关注。在相对温和增长假设下，我们预计市场在快速修复式反弹后可能逐步转向更多优质增长的结构性行情。配置策略上，我们建议哑铃型配置，一方面是低估值高股息的国企改革受益标的和可能受益于政策支持进一步修复的地产链消费，另一方面建议投资者关注优质成长（低 PEG），如预期反转修复的部分互联网和医疗保健板块、景气度较高的软件与硬件板块等。

根据彭博资讯提供的预测信息，海外中资股（中国香港和美国上市的中资公司）2022年年报业绩期高峰期将在3月中下旬，大约82%上市公司将于3月最后两周发布年报业绩。

从不同板块披露进展看，我们预计海外中资股通信服务板块将首先拉开业绩期帷幕，信息技术板块将从3月初开始密集发布年报，而能源、金融和可选消费等业绩发布更多集中在3月底。

个股方面，美国上市的中概股（如蔚来、携程、京东等）将在3月上旬公布2022年四季度业绩，而部分市值规模较大的港股上市公司（如腾讯、工商银行、中国人寿、中国移动等）将在3月中下旬公布其2022年业绩，值得密切关注。

为了对2022年全年盈利增长情况有一个更好的了解，我们针对中金覆盖的约412支海外中资股（包括中国香港和美国上市的中资公司）对中金行业分析师的观点和预测进行内部问卷调查，并从自下而上角度汇总分析。虽然取样范围仅限于中金公司覆盖的样本，但是考虑到所覆盖公司多数为各行业龙头，因此基本可以反映2022年全年整体业绩情况。

自下而上的调查汇总结果显示，可比口径下（财年截止日期不是12月或没有盈利预测的股票不在统计范围之内）、并基于人民币计算（从而可以剔除汇率变化影响），中金覆盖的海外中资股样本整体2022年全年盈利预计同比增长9%，较2022年上半年的13%放缓，主要受四季度疫情扩散压制国内需求、下半年全球经济增速趋缓出口份额回落等因素的影响。展望2023年，我们的汇总显示中金覆盖的海外中资股样本2023年整体盈利有望维持19%的双位数的增长，高于市场一致预期约5ppt。

进一步具体来看，我们发现以下几个方面值得关注：

► 大板块盈利增速：针对中金覆盖的海外中资股样本，基于人民币口径和中金行业分析师预测，中金行业分析师预计2022年全年金融板块净利润增长3%；防御性板块净利润同比增长7%；周期性板块净利润有望实现19%的增长。具体而言：

1）大金融板块（银行、保险和多元金融）预计人民币口径下2022年全年净利润同比增速将从2021年的16%回落至3%，但较上半年1%加快。多元金融和保险板块是主要拖累，预计全年净利润分别同比下降12%和8%，但多元金融和保险板块下滑幅度分别较2022年上半年收窄16ppt和5ppt。相较而言，中金分析师预计银行板块全年业绩同比增长7%，较2021年16%的增速放缓，与上半年基本持平。

2）防御性行业（电信、公共事业、医疗保健和必需消费板块）预计全年盈利增长7%，较上半年34%的增速收窄明显。

3）周期性行业在2022年上半年净利润同比增长35%，但2022年全年预计增速放缓至19%。2022年下半年全球经济增速整体放缓，叠加疫情扩散等多种因素下周期性行业利润增速整体下滑且分化加剧。上游原材料板块（矿业、建材、造纸等）预计2022年净利润同比下降10%，能源板块（燃料、油气等）预计2022年净利润同比增速高达80%，但下半年原油价格回落，需求整体走弱，盈利增速回落。线上板块（互联网、电商等）在2021年盈利下滑后增速大幅转正。受政策影响较大的地产板块2022年全年预计净利润同比下滑31%，相较上半年43%的降幅有所回调。

► 未来增长趋势：2022年海外中资股业绩增速整体呈现前高后低的趋势。2022年经济增长波动性加大，一季度稳增长政策助力经济企稳回升，二季度疫情影响经济增速探底，三季度经济弱复苏，四季度疫情扩散经济增速回落。步入2023年，国内稳增长政策支持，经济整体增速也可能逐步修复，拉动中资企业利润增速回升。中金行业分析师预测2023年海外中资股盈利将较2022年明显提升，同比增速可能达到19%。金融板块增速预计由2022年的3%上升至19%，周期板块增速预计从19%略降至18%，防御板块增速预计从7%上升至22%。

► 对比市场预期：中金行业分析师的2022预测与市场一致预期较为接近。对于2022年，基于中金行业分析师预测的盈利增速（8.6%）略低于市场预期（8.8%），其中周期略低（中金预期19.4% vs. 市场一致预期21.0%），而金融和防御均略微偏高（中金行业分析师预计金融和防御性行业分别实现3.3%和7.1%的正增长，均高于3.0%和6.8%的市场预期）。对于2023年，基于中金行业分析师预测的盈利增速（19%）高于市场预期（14%），其中防御差距较小（中金预期22.4% vs. 市场一致预期21.6%），而金融和周期差距相对较大（中金行业分析师预计金融和周期性行业分别实现19%和18%的正增长，均高于13%和14%的市场预期）。

电商与线下零售、油气板块等2022年业绩增速靠前。电商与线下零售板块净利润增长显著得益于2021年的低基数。油气板块在俄乌局势推动油价高企背景下业绩表现突出。2022年下半年半导体行业整体下行，供过于求情况下景气度较低，但细分板块存在结构性分化，工业、汽车电子等领域相对坚挺，硅料环节大全新能源等盈利增长突出，使半导体行业整体增幅相对明显。

相反，建材、造纸、家居、房地产等板块表现欠佳。地产产业链条上建材、家居等板块受房地产行业表现不景气影响，2022年净利润增速表现不佳。

展望2023年，随着国内稳增长政策进一步发力，经济增速也有望继续回暖。中金行业分析师预计部分板块（电商及线下零售等）在2022年高基数下盈利增速回落，但仍将维持增长态势；部分板块如能源、交通运输等板块盈利增速下滑，甚至或出现负增长；建材、家居、房地产等地产产业链上的板块有望在政策发力后盈利企稳，净利润增长由负转正。

港股公司集中于3月中下旬披露2022年业绩。据Wind数据汇总统计，截至2023年3月9日，已有336家港股上市公司公布业绩预告，我们可以提前预判部分行业的盈利情况。在2022年下半年，港股能源和信息技术公司业绩持续向好，而必需消费、金融、房地产等板块利润率则受到挤压。已经公布业绩预告的公司中，能源板块预告偏正面的公司比例高达63%，信息技术板块预告偏正面的公司占比达到44%。相比而言，金融、房地产等板块业绩预告则多数偏负面。

► 能源板块业绩整体受益于油气及煤炭价格维持高位。

► 信息技术板块2022年盈利增速有所改善。

► 原材料板块中多家矿采金属龙头预计2022年将实现超过100%的盈利增长。

► 可选消费板块业绩预告整体偏中性。汽车等板块业绩公告偏正面。酒店、餐饮等子板块业绩承压。

► 公用事业板块2022年业绩表现分化。

我们对发布业绩预告在发布日期前后股价进行分析，发现市值高于10亿美元的港股上市公司在正面预告发布前3天内平均跑赢恒生国企指数1.4ppt（跑赢概率61.5%），发布后3天内平均跑赢3.3ppt（跑赢概率71.8%）。另一方面，发布负面业绩预告可能会拖累股价表现，导致股价跑输恒生国企指数的概率从负面预告发布前3天内的25.0%增加至发布后3天内的51.9%。

基于对中金行业分析师的内部调查，我们从自下而上的角度整理出了我们行业分析师认为未来业绩有可能超出或低于预期个股名单。具体内容请详见报告原文。

分行业来看，中金行业分析师认为，1）中上游周期行业：2022年下半年原油价格下行，需求整体走弱，油气和化工等领域盈利整体面临下行压力。业绩有望超预期子板块可关注2023年低库存低利润背景下行业景气修复的钢铁以及受益于价格变化的部分化工企业。2）中游领域：下半年景气度回落，但中游制造业承压已基本反映，2023年业绩可能向好。3）下游消费：4Q22受疫情扩散影响较大，分析师认为旅游酒店及餐饮领域疫情扰动下业绩低于此前市场预期，但投资者更为关注未来展望，伴随防疫政策优化与经济活动改善，消费有望提振，领先恢复的头部企业盈利或超预期。4）金融地产：分析师建议关注金融企业2022年投资端影响，地产方面关键在于政策落地效果，2023年盈利或仍面临压力，建议关注头部优质房企未来的经营表现。

2022年中国经济增长波动性较大，各季度GDP实际同比增速分别为4.8%、0.4%、3.9%和2.9%。海外中资股整体增长整体表现前高后低，且分化加剧。中金行业分析师预计2022年全年盈利有望实现9%的增长，仍不及疫情前水平。往前看，

► 收入端：前期政策发力下经济活动逐步改善，中资企业收入端有望回归常态。受益于防疫政策优化与稳增长政策持续发力，2023年以来中国高频数据呈现修复态势。虽然全球经济增速放缓背景下中国外需出口面临压力，但消费有望维持温和复苏，国内出行、餐饮等下游领域延续前期较好的修复趋势，或为收入端提供支撑。经济活动持续改善，盈利修复大概率是必然事件，但能够修复到什么水平需要关注地产相关政策的出台。地产发力程度取决于限购政策和房价预期。财政“三支箭”已经缓解部分企业资产负债表压力，需求侧政策（尤其是一二线城市限购政策和房价预期变化）较为关键。两会公布政府工作报告，确定2023年GDP增长目标为5%左右，持续推动经济稳增长，着力扩大国内需求。中金宏观组预计2023年GDP增速为5.5%，名义GDP增速约为8.7%，对应海外中资股收入增速为9.5%。

► 成本端：上游成本压力边际缓解和下游企业运营改善或助推整体净利润率提升。2023年上游行业利润率可能会随着能源价格回调而边际趋弱，随着成本压力缓解和政策优化，下游利润率可能继续恢复。从市场一致预期来看，2023年上游板块（如能源、工业等）净利润率预计下调，而中下游板块净利润率则预计上调。然而，外部不确定性依然值得关注，可能一定程度上影响我们的判断。

正如我们在2023年展望报告中所指出的，我们目前维持2023年海外中资股盈利同比增长10.4%的预测，其中非金融板块净利润增长15.4%，金融板块增速为6.5%。我们将在全年业绩披露完毕后，结合最新情况审视是否需要进一步调整。

本文摘自：2023年3月12日已经发布的《哪些领域可能超预期？——港股2022年业绩预览》

刘刚，CFA  分析员 SAC 执证编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867

张巍瀚 联系人 SAC 执证编号：S0080122010112 SFC CE Ref：BSV497

王汉锋 分析员 SAC 执证编号：S0080513080002 SFC CE Ref：AND454