（图片来源：视觉中国）
蓝鲸财经记者 张静伦
“燕窝第一股”，只差最后一步。
11月19日，燕之屋通过港交所聆讯，中金公司和广发证券担任联席保荐人。
燕之屋的上市，起步于2011年，期间，创始人黄健多次带队冲刺IPO，无奈频频折戟，但他从未停下脚步。12年过去，此番转战港交所，黄健终于如愿。
苦战IPO十余年
据蓝鲸财经记者了解，此次通过港交所聆讯为燕之屋第5次冲刺IPO。在2011年8月15日，浙江省市场监督管理局在流通领域食品质量例行抽检中发现，市场上销售的血燕中亚硝酸盐的含量严重超标，这使得燕之屋上市进程被迫停止。
后来，2019年，燕之屋再次奔赴港交所，又以失败告终。对于这一次冲击港股失败，有传言称或因燕之屋未在香港获得相应经营燕窝的资质有关，而燕之屋甚至已经完成了境外融资架构VIE。
两次港股上市受阻后，燕之屋便把目光转向了A股。2021年12月，燕之屋披露招股书，准备在上海证券交易所主板上市，计划募资10.19亿元。但在2022年9月上会前夜，燕之屋却主动撤回了IPO申报。
就在终止A股上市后不足两月的时间，燕之屋又重启了IPO申报。2022年12月，厦门证监局披露了厦门辖区IPO企业基本信息情况表，燕之屋的审核状态为“辅导备案”。 不过这第二次冲刺A股上市最后结果还是以失败告终。
2023年6月燕之屋在港交所递交招股书。9月25日，燕之屋在中国证监会完成境外上市备案。根据备案公告，燕之屋拟发行不超过166175000股境外上市普通股并在香港联合交易所上市。
对于燕之屋在A股和港股之间反复横跳的原因，业内人士分析认为，燕之屋频繁冲击上市的背后，隐含着实控人及股东迫切的套现需求。
对于此次燕之屋成功通过港交所聆讯，中国食品产业分析师朱丹蓬分析称，未来随着燕之屋上市成功，及其创新升级迭代的加速，燕之屋将迎来新一波的消费红利，既有后疫情时代带给整个行业的红利，更多的是燕之屋自身的优化调整，完善以及夯实。整体去看，对于这种传统的滋补型的产品，在未来随着大健康管理，体重管理，颜值管理以及营养管理这四个管理的相互加持之下，燕之屋整体的发展非常乐观，未来整个品牌效应以及规模效应，也可以进一步赋能该公司的可持续发展。
营销驱动挤占利润
近年来，随着消费者对于健康和养生的需求不断提升，燕窝等滋补产品在消费市场上备受热捧。招股书显示，燕之屋2020年至2022年分别实现营业收入13.01亿元、15.07亿元和17.30亿元，复合年增长率为15.3%。同期，燕之屋的毛利率分别为42.7%、48.2%、50.8%。其明星产品“碗燕”系列作为公司毛利率最高的产品，2022年，“碗燕”的毛利率达到61.6%。
高营收、高毛利之下，燕之屋的净利润却并不高，报告期内公司三年净利润总计5.01亿元，
2020年至2022年的净利率分别为9.5%、11.4%、11.9%。
看似赚钱的燕之屋，为何年利润却只有一两亿？
这一点，或与其高昂的营销费用有关。蓝鲸财经记者了解到，2008年，燕之屋请来了刘嘉玲担任代言人；2018年，林志玲成为燕之屋新的品牌代言人；2022年，燕之屋更是签下了当红明星赵丽颖。
据招股书显示，2020年、2021年及2022年，燕之屋的销售及经销开支分别为3.17亿元、3.99亿元及5.04亿元，分别占同年总收入的24.4%、26.5%及29.1%。同期，燕之屋的广告及推广费用分别为2.36亿元、2.69亿元及3.26亿元，分别占销售及经销开支的74.3%、67.4%及64.8%，三年超8亿元。全公司1927名全职员工中，销售及营销人员为664人，占比34.5%。
相较于高额的营销费用，燕之屋在研发上的投入可谓少之又少。公司报告期内的研发费用只有千万级别，分别是1768万、1898万和2432万元，约为销售费用的5%，而研发费用增速也明显低于销售费用增速。此次IPO募集资金中，黄健提到，部分用于研发，扩大产品组合、丰富产品功能，但并未披露具体金额。
IPO动机正反面
在“病态营销费用”受到争议的同时，燕之屋的上市动机也引发了市场关注。招股书显示，此次IPO，燕之屋将募集所得资金净额主要用于研发活动，以扩大产品组合并丰富产品功能；扩大并巩固全渠道销售网络；加强品牌建设和营销推广工作；加强供应链管理能力；加强数字基础设施；以及用作营运资金及其他一般公司用途。
从市场竞争格局来看，《2022-2028中国燕窝市场现状研究分析与发展前景预测报告》显示，燕窝行业有千亿级市场的潜力，预计2025年中国燕窝市场规模将超过1000亿。在此之前，我国燕窝市场规模已经连续9年增长。
近年来国内形成一定品牌影响力的品牌有燕之屋、小仙炖、燕安居、燕府、熹焱燕窝、天赐福燕、青岛正典、同仁堂等。其中更有成立仅八年的小仙炖，线上销量超越了经营25年的燕之屋，凭借差异化定位和重投营销的打法，小仙炖的商业价值很被资本看好，成为燕之屋不可忽视的头部选手。
天眼查数据显示，小仙炖成立至今完成6轮融资，在小仙炖成立第二年，获得洪泰基金天使轮投资，2017年和2020年，引入演员陈数、章子怡作为“品牌投资人”。2020年初，广发信德基金入局。最新数亿元C轮融资完成于2021年3月底，由IDG资本、CMC资本、正心谷联合领投，琥珀资本跟投。
据小仙炖方面称，其连续三年位列鲜炖燕窝品类销量第一，复合增长率超过300%。在2022年天猫双11中，小仙炖只用了6分钟，就超过了去年全天的预售订单金额。靠着“线上营销+线下营销+明星站台”，小仙炖很快就打响了知名度。2017年至2021年，小仙炖连续5年成为鲜炖燕窝销量领先。
作为鲜炖燕窝这一新品类的两位头部玩家，小仙炖和燕之屋还曾因“争老大”引发热议。彼时小鲜炖的广告语为“连续四年全国销量领先”，燕之屋则为“销量连续两年全国领先”。后来两者拿出两份不同机构出具的报告，称分别在鲜炖燕窝，和全燕窝领先，定义不同，而暂时缓和虚假宣传争议。
业内人士坦言，上市公司的品牌背书和更便捷的融资渠道，对燕之屋至关重要。而行业领军者的市场地位，更是提升公司估值的重要筹码。所以从发展方面切入，燕之屋急迫上市很有必要。
另一方面的动机，却有些耐人寻味。招股书显示，2020年至2022年，燕之屋分别向当时的股东宣派股息1.2亿元、1.0亿元和0.8亿元。今年3月31日，燕之屋还宣派1.6亿元股息，已于2023年4月通过银行转账悉数结付。据此计算，燕之屋在上市前夕累计分红约4.6亿元，突击分红不免引人遐想。
业内人士表示，一边密集分红，另一边资金又紧缺，在流动资金紧缺的情况下，通过IPO直接融资的方法来筹集资金，很容易造成两大嫌疑：一是企业资金紧张了，来IPO圈钱；二是多次分红，直接攥紧手里的钱。