上周做了一场直播，讲如何做管理人筛选，参加的人比其它主题少一些。可能是讲这个话题的人太多了，也可能大家还是更认可我做财富管理或者券商行业战略研究的身份。
其实这几年，从研究所到财富端，很多工作在变，没变的反而是一直在做基金研究。直播过程中很多地方可以展开，但是聊得越深，听的人越少。
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基金研究的三个阶段：数据指标→基础资产→行为研究
第一个阶段，最早开始做基金评价框架搭建的时候，我的想法是尽可能用准确的数据去刻画基金的表现。我从国外的文献综述开始看，尽可能把所有评价模型和指标研究透彻，然后根据基金的分类，为每一类基金分别搭建最适合的评分体系。
当时流行五维图，国内的资管机构、三方技术公司几乎是同时在做这件事情。慢慢发现，这个研究方法会有两个问题，一是主要适用公募基金，只有公募的时序和横截面数据都足够充分；二是它很难应对基金数量不断倍增，以及基金经理的变动频繁的情况。总是有很多例外的情形，比如新基金经理接任老产品，会有过渡期的操作，仅从数据去理解，很容易误判。
当然，还有一个基金研究几乎无法避免的窠臼，就是无论怎么选，选的都是过去的优胜者，同时有大量阶段性表现不佳的基金被剔除。如果你钟情数据不能自拔，无论你怎么笃信自己的框架，很快都会被打脸。
第二个阶段，对基础资产的研究。今天的基金研究员、产品经理、FOF投资经理，很容易出现一个情况，就是对基金研究的范式、方法轻车熟路，但是一到具体的股、债标的，顶多是到熟悉的程度，远谈不上深入。
这个其实好理解，因为行业分工在细化。但是当对基础资产的研究，和对金融产品的研究达到某种割裂的程度，整个事情的价值就会骤减。
很多基金研究的工作，是服务于业务场景的，比如信创涨了，你要第一时间找到对应的基金，这个过程只需要统计重仓股就能实现，但如果你对这个主题或者相关的股票一无所知，对基金经理的投资思路并不真的掌握，只能得出一个大概的池子，有时可能连「模糊的正确」都算不上。
第三个阶段，对基金经理投资行为的洞察。可能因为这两年接触私募比较多，这块我深有体会。
公募以基金经理为单位，私募以管理人为单位，跟踪久了你会发现，「手艺人」也好，「画线派」也罢，基本两年就是一个生命周期。很多人选出的「十年老将」，很可能在头几年是大幅跑输同行、最近几年回撤控制不错的，换言之，你选出的「十年老将」恰好可能是那个统计区间内表现最好的，向前或向后看，都未必足够有说服力。
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对「最大回撤」不遗余力地追问
解决基金研究「唯数据论」的最好方法就是和基金经理交流。
最大回撤是一个入门指标，但凡有一些研究经验，怎么也得从卡玛比率开始说起吧。为了假装自己已经做了充分的功课，和基金经理站在同一个认知平台上去交流，很多人不屑于去问回撤控制的问题。
但是去看国外的基金研究报告，最大回撤始终是一个绕不开的核心指标。
在跟基金经理面对面聊天时，对最大回撤的追问，可以让你细致地感知这个人的交易思路。也有不少做投资的，甚至没有认真考虑和反思过自己的问题，答不上来。
万得的基金资料页有一个功能，叫情景分析，可以把基金在特定的历史时期，比如2020年海外疫情加剧的三月份，基金的回撤情况和指数做一个对比。这个功能可以辅助做很多有价值的判断。
基金研究是面向未来的。想对一个人过去优秀的一面做评价并不难，难的是从过去的失误里面，看到细节，从而对未来做推演。再发生类似情况时，至少知道自己栽在哪个坑里。
直播预告时推荐了一本书《明星基金经理败走记》，讲的是英国的著名投资人Neil Woodford创立私募之后翻车的故事。书里提到，Woodford后来钟情于流动性不佳的、甚至未上市的股票，对基金的投资运作造成了极大的影响，这一点其实在他仍在景顺（Invesco Perpectual）任职的时候就已经初露端倪。
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识别机构投资者的「行为陷阱」
之前比较多场合里提到了个人投资者容易陷入的行为陷阱，比如羊群效应、过度自信等等。但你如果对从事主观投资的管理人做足够多的尽调，会发现他们在行为模式方面，也经常能够找到各种「谜之操作」，回归到本质上，或是对认知之外的世界恍然不知，或是因为资管产品的运营压力导致投资变形，种种如是，不甚枚举。
做基金研究和投资，应该怎么面对这些？利用好尽调这个手段，因为它真的不可或缺，不要只看到别人优秀的一面。
今年A股的回撤，其实也是对管理人进行深刻洞察的非常重要的时机，过了这段时间，很多事情就会被忘记。
从产品品类的角度，我有一个看法，就是明年以后，策略指数类的产品（比如GARP策略的ETF、基本面量化指数基金）可能会在行业、主题类以后，成为一个新的重要品类。在面目模糊的2022年之后，很多人会回归到自主决策——至少，少交一些不必要的管理费。
这些就是对基金研究这个话题，一些想说的话，算作对上周直播未尽内容的补充。
以上。
文╱莽叔
证 券 行 业 战 略 研 究