不知不觉，2022年过去了，这一年股市可谓跌宕起伏。老习惯：年底了，留下一些痕迹，记录自己的感悟。

如果说去年不及格的话，今年我给自己打分70分吧。今年我把防守反击的策略贯彻于始终，基金取得正回报，应该跑赢了绝大多数同行。但今年在两次大反弹的时候，没有果断重仓参与，也算是一些遗憾。总之，按照自己的策略和预期执行，没有惊喜也没有遗憾，一切正常。

2022年回顾：

年初，我对全年的判断偏谨慎。理由也多次提及：

（1）管控严格，经济受影响较大；

（2）美联储进入疯狂加息模式，美债收益上升，新兴股票市场剧烈波动（港股在下跌过程更甚，如果关注越南市场更是熊冠全球）；

（3）大会之前，天团换届没有确定，不太可能在这个时间点发动政策强刺激。

基于上述判断，我认为市场2022年整体很难做出收益。休息也算是不错的选择。

2023年判断：

11月底开始，我就不止一次的呼吁，看多2023年，现在再加个限定词“适度看多”，理由如下：

（1）2023年，美联储加息结束，新兴市场股市估值的压力转向；

（2）管控放开，经济、消费复苏，一个新周期的开启；

（3）期待新一届天团，两会后给出重要的政策刺激。

（4）股市经过较长时间的调整，不少股票估值重回合理甚至低估区间。

但为什么我认为整体行情比不上2018年之后的机会？核心原因还是估值水平。例如，以食品饮料为代表的消费股，估值水平不算很低，没有太大的修复空间。2018年后白酒整体的估值水平都在十几倍，酱香龙头也不过20倍出头；但目前大部分白酒的估值水平远高于当时，增速也并不比2019年后更快。

以全A视角看，目前除金融石油石化的估值水平，整体处于比较低的位置，不过比2018年还是高一些的。2023年看多问题不大，不过要取得较高收益，结构性选择也很重要。

方向选择：

（1）相对于消费，我对医药和大健康的态度会更好一些。

管控放开后，人们对于医药的需求激增，同时，对提升免疫力的需求也会达到前所未有的高度。这里，我们摒弃掉那些被爆炒的股票，回归基本的中药老字号、创新药、CXO等行业龙头，这些是基本配置，未来几年医药的行情应该具备很强的持续性。激进的投资者，可以关注中药里提升免疫力的产品，例如林芝孢子粉等，未来增速可能随着免疫力提升的需求eps处于提升较快的阶段。

（2）消费肯定也是不错的选择。

以往食品饮料里，白酒通常都是第一选择。但是这一波修复后，估值又到了不是特别有吸引力的阶段。如果想取得超额的回报，可能需要持有更长的时间周期（比如3年以上），想取得2019年后那样的收益水平不太现实。相对低估的白色家电、乳制品、休闲食品等，不少确实处于估值下30%分位的水平，但这些企业的商业模式又不是特别硬。所以，感觉食品饮料里具备本垒打的股票并不多，当下我的选择是，较轻的配置食品饮料里的龙头股，等待更理想的估值水平再加大仓位，如果不给特别好的机会就算了，当下可选择的配置目标并不少。

（3）互联网，包括工业互联网和消费互联网。

消费互联网领域社交和本地生活服务两大平台，商业模式是非常好的。过去这几年核心的问题在于，有形的手对于行业的干预，成为决定企业天花板的一项重要因素；还有一个比较重要的问题，是人口渗透率基本见顶，业绩再增长只有靠提升流量的附加价值，这些平台企业必须有创新，发掘更多的微笑曲线。综合判断，当前这一波大幅度反弹，属于严重超跌后的估值修复，未来以长期视角看，成长性不太容易复制过去10年移动互联网带来的流量红利水平，估值中枢也难再回到以前的水平。

具体点，社交互联网的希望在于短视频变现，投资和互联网金融还是会受到限制的，从企业分红清仓jd和mt基本可以判断互联网平台资本扩张的时代结束。本地生活服务的希望，在于从餐饮扩张到更多的“即时服务”领域。当然无论如何，互联网平台强大的护城河带来优秀商业模式的逻辑不变，作为优质价值股，只要对成长的期望不过分高，还是不错的选择。

相对于消费互联网，工业互联网还处于很初始的阶段，成长性要高得多。但考虑到工业互联网B端业务为主，网络效应比消费互联网要低得多，对线下团队业务能力的依赖很强，互联网平台的赋能相对有限。从商业模式看，护城河是比不上消费互联网的。但从发展阶段看，确实很多领域都处于高增长的过程。要以成长股的思路来看，EPS的增速未来几年依旧会保持高水平。

我个人的倾向更偏向工业互联网，会给更多的配置。对消费互联网态度与消费股差不多，见底后，每次较大幅度的回落，才会逐步加仓，而且最多到标准配置，不会再回到2015年-2020年这几年的超配水平。

（4）科创，这是在原有投资版图中新加的一块。这几年的国际形势，揭示核心技术国产替代的必要性和紧迫性。二十大报告的学习过程中，也看到对芯片产业链、新能源、生物医药等核心科技的重视。每一轮经济上台阶，都必然有支柱型行业的崛起，例如过去的房地产、互联网，都诞生了大型企业，并造就一批首富。时代在进步，站在2023年的时间窗口展望未来，时代不允许我们停滞不前，新的核心资产，会随着科技和应用的创新崭露头角。我个人比较期待新的一年两会给出的政策信号。目前科创板的估值水平处于上市以来很低状态（下16.34%分位），而这里面业绩增速达到40%甚至更高的企业非常多，有希望成为成长型牛股的摇篮。如果没有能力选择企业，配置科创相关的ETF也是一种选择。

（5）其他行业的绝对龙头。经济衰退阶段，行业龙头往往具备最强的韧性；而进入到复苏阶段后，行业龙头也往往最先具备扩张的能力，特别是工业和制造业需要大量资金投入的领域。根据我目前的能力圈，比较青睐聚氨酯龙头，行业里无敌般的存在，未来三年处于新一轮产能扩张阶段，产品的价格处于低位，经济复苏会助力价格复苏，形成双击。

投资感悟：

篇幅不短了，简要说说，有机会以后再展开慢慢聊。

（1）投资无论是整体股市环境，还是个股，都是有周期的，生存下去是第一法则，而后是盈利。

试图精准把握周期是痴人说梦，但是发现周期反转后，及时做出仓位的调整，是职业投资者必备的素质。例如社交互联网，发现政策已经严重影响到业务版图，增速会从30%+变成负增长，中途是需要果断离场的。你逃顶在700以上的绝对高点不现实，但450以上，其实有足够的时间做出决策。如果当时不做出清仓止损的决策，我不知道当基金完整的承受775-198的过程，我的人生将面临什么，恐怕我现在已经没办法好好的坐在这里跟大家聊天了。一招鲜打遍天下在股市这么复杂的环境中并不存在，我们需要在收益和生存之间有优化，毕竟人不是机器，回过头总结都头头是道，关键决策时，事关生死存亡的时候，保存实力图后续发展，也是一项重要技能。

（2）要依靠团队，扩展能力圈。

人都习惯性在自己的舒适圈生存，这是本能，但进步都是痛苦的。我们团队之前对宏观政策研究的较少，我们更多受西方市场经济学的影响，对商业模式，业绩分析占绝对主导的地位。我们血液里流淌的都是“哪怕格林斯潘告诉我明天就要加息，我也不为所动”这样的豪言壮语。这句话从投资哲学看，经典且正确，但具体问题要具体分析，如果是持续一年，每次动辄75个bp的加息，还不为所动吗？那是傻。

不要说新兴市场，就是纳斯达克指数，今年也出现惊人的33%的下跌，越南股市大盘出现55%的下跌，个股特斯拉更是出现了吓人的65%跌幅。所以，我们认为加强对宏观环境的理解是必要的，当然，这并不是要根据宏观信息高频的进行操作，而是发现有大灾难的预兆，不能没有任何办法应对，只能当个鸵鸟，把头埋进沙子里自我麻痹。

对企业能力圈的拓展，更是重要，这是价值投资者的核心竞争力。我非常感谢团队其他研究员和基金经理这一年对我的帮助，让我又发现了好几个不错的企业，当我面对茅腾困惑的时候，找到了新的投资方向。

新年寄语：

以正收益结束2022年，我的战略目标已经达成；2023年，内外环境都有了明显改善，经济、消费复苏期望明确。因此，从战略防守转向2-3年的一个中期战略进攻正当时。过去两年，我们团队以及我个人经历的一次重要波折，我认为又上了一个台阶。让我十五年的投资经历，又经历一次洗礼。

我们依旧会坚持投资优秀的企业，综合考虑护城河和高成长，选股的标准不会动摇。但同时，我们也会重视持股组合的合理性和仓位管理的策略，优化我们的净值表现，我有理由相信今年会取得非常不错的回报！

感谢各位读者对我的长期支持，新年快乐！

注：本文仅代表个人观点，不代表所在机构格雷资产的观点。