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2022年5月25日，国务院办公厅发布《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》（国办发〔2022〕19号，以下简称《意见》），要求聚焦重点领域、重点区域、重点企业，优化完善存量资产盘活方式，加大盘活存量资产政策支持，切实做好盘活存量资产工作。从政策发布的影响来看，《意见》预计在提升公募REITs发展活力、化解地方债务风险以及撬动基建投资稳增长等方面产生深远影响。

一、《意见》出台的背景及意义

 二、《意见》要点概览及政策解读

（一）

盘活存量资产的重点方向及政策解读

（二）

盘活存量资产的主要方式及政策解读

针对优化完善存量资产盘活方式，《意见》共提出七项具体措施，分别为：发展基础设施领域不动产投资信托基金，有序推进政府和社会资本合作，积极推进产权规范交易，发挥国有资本投资、运营公司功能作用，探索促进盘活存量和改扩建有机结合，挖掘闲置低效资产价值，支持兼并重组等其他盘活方式。

政策解读：此次《意见》支持REITs发展的政策重点提出通过提升项目审核灵活度并引入扩募机制扩大潜在可盘活的资产规模，提升产品发行各参与方的积极性。首先，提升项目审核的灵活度并引入扩募机制，通过柔性设置筛选和发行条件，扩大了潜在的发行群体。具体而言，《意见》除强调提高推荐、审核效率，鼓励更多符合条件的基础设施REITs发行上市外，还针对在维护产业链和供应链稳定、强化民生保障方面具有重要作用的项目做出特殊安排，也即：允许在满足发行要求、符合市场预期、确保风险可控的前提下，灵活合理确定运营年限、收益集中度等要求。相比于试点期间，“项目运营3年以上”、“项目收益持续稳定且来源合理分散”等要求，《意见》进一步提升项目审核推荐的灵活度，扩大了潜在的发行群体。其次，《意见》引入扩募机制，使更多优质存量资产能较为便利地借助存量公募REITs的份额增发完成证券化。这一转变不仅有利于将REITs打造为新型“资产上市平台”从而成为更加主流的融资工具，还会让REITs先行者进一步加强产业链优势地位。目前，已经有12单基础设施REITs上市，上市项目共发售基金458亿元，其中用于新增投资的净回收资金约188亿元，可带动新项目总投资超过2700亿元，对盘活存量资产、形成投资良性循环产生了良好示范效应。同时，《意见》对发行 REITs 过程中国有产权非公开协议转让统一了审批流程和交易规则，增添了对国有企业发行REITs产品的信心。

《意见》提出“规范有序推进政府和社会资本合作（PPP）。”通过PPP模式来盘活存量资产，在引进社会资本的同时可以引进市场机制，提高存量资产的运营效率，实现高质量发展。“有效盘活存量资产并减少政府补助额度的，地方人民政府可采取适当方式通过现有资金渠道予以奖励。”也将有助于进一步激发社会资本参与存量项目盘活的积极性。

此外，“发挥国有资本投资、运营公司功能作用。”通过借助国有资本投资、运营公司的资本运作，国有企业可以加快完成低效、无效资产的处置，将处置回收的资金用于更为高效的领域，进一步推进国有经济布局优化和结构调整。

针对城市老旧资产资源和闲置低效资产，《意见》提出要“探索促进盘活存量和改扩建有机结合”“挖掘闲置低效资产价值”，一方面，可以丰富存量资产功能，赋予存量资产新的价值，另一方面，可以有效提升资产或者项目的收益水平。“支持兼并重组等其他盘活方式。”通过兼并重组，国有企业可以实现低效、无效资产的重新配置，通过向具有竞争优势的企业集中，能够带动原本低效、无效的资产向优质资产转变。其他盘活方式特别提到，“积极探索通过资产证券化等市场化方式盘活存量资产”“通过混合所有制改革、引入战略投资方和专业运营管理机构等，提升存量资产项目的运营管理能力。”多措并举，加快存量资产盘活。

（三）

盘活存量资产的政策支持及政策解读

《意见》提出，要加大盘活存量资产政策支持：一是，针对存量资产项目具体情况，分类落实各项盘活条件。二是，有效提高项目收益水平。三是，依法依规指导拟盘活的存量项目完善规划、用地用海、产权登记、土地分宗等手续。四是，落实落细支持基础设施 REITs 有关税收政策，对符合存量资产盘活条件、纳税金额较大的重点项目，各级税务机关在现行税收政策框架下助力盘活存量资产；支持银行、信托、保险、金融资管、股权投资基金等机构，按照市场化原则积极参与盘活存量资产。

政策解读：《意见》针对存量资产盘活过程中出现的重点和难点问题给予政策支持，对推进存量资产的有效盘活具有重要意义。盘活的关键在于提高资产的收益率。不论是基础设施REITs，还是PPP等，都对资产的收益率有一定的要求。在实践中，大规模推广资产盘活的主要困难之一是存量资产的收益率偏低，因此，《意见》明确提出要“有效提高项目收益水平”，这不仅助力存量资产价值的体现，也能增强银行贷款的还款来源，使银行存量资产融资更为可行。具体措施包括：1、“完善公共服务与公共产品价格动态调整机制。”基础设施项目一般具有自然垄断性、公益性等特征，其产品或服务价难以通过市场机制有效形成。为了保证充足有效的公共产品供给量，同时保护好社会公众的利益，诸如污水处理收费、生活垃圾处理收费、水利工程水价等基础设施服务价格的确定及调整均不能由原始权益人或公募基金管理人自主确定，必须由政府有效管理或引导调控。2、“支持开展资产重组，为盘活存量资产创造条件。”基础设施REITs试点要求项目未来3年净现金流分派率原则上不低于4%，对于公益性较强且建设投资很大的基础设施，如水利工程、城市轨道交通、文化旅游基础设施等项目，整体资产收益率往往难以达到最低收益率要求，选择具有独立收益能力的资产进行重组是非常必要的。3、通过资产合理组合打包提升资产吸引力。基础设施REITs试点要求首次发行项目评估净值原则上不低于10亿元，对于污水处理、仓储物流等单个资产规模较小的项目，合理打包、肥瘦搭配具有规模经济性，也是提升资产吸引力的重要途径。

此外，例如“对产权不明晰的项目，依法依规理顺产权关系，完成产权界定，加快办理相关产权登记。”有助于解决国有资产权属不清、证照不全等问题。“完善规划和用地用海政策”有助于解决项目推进过程中的土地和海域使用相关问题，减少盘活资产过程中的羁绊，提高项目盘活效率。“落实财税金融政策”能够缓解原始权益人发行过程中的现金流压力，提升其申报项目的积极性，促进更多优质资产的有效盘活。此外，鼓励多元化市场主体参与盘活存量资产，不仅解决了项目参与各方的资金需求，也有助于拓宽项目融资渠道，同时拓展了社会资金的投资途径，最终促进投融资良性循环。

（四）

盘活存量资产的资金用途及政策解读

针对盘活存量资产的回收资金使用，《意见》提出引导做好回收资金使用，盘活存量资产，要用好回收资金增加有效投资，除按规定用于本项目职工安置、税费缴纳、债务偿还等支出外，应确保主要用于项目建设，形成优质资产。同时，鼓励以资本金注入方式将回收资金用于具有收益的项目建设，充分发挥回收资金对扩大投资的撬动作用。在具体项目投向上，《意见》强调盘活存量资产回收资金拟投入新项目建设的，优先支持综合交通和物流枢纽、大型清洁能源基地、环境基础设施等重点领域项目，并重点支持“十四五”规划102项重大工程等。此外，《意见》提出对回收资金投入的新项目加强配套资金支持。

政策解读：首先，《意见》对盘活存量资产回收资金的利用方式提出明确要求，回收资金除必要性支出外，应确保主要用于项目建设。其次，鼓励以资本金注入方式将回收资金用于具有收益的项目建设，可以充分发挥回收资金的杠杆撬动作用，扩大投资规模。此外，《意见》提到对地方政府债务率较高、财政收支平衡压力较大的地区，盘活存量公共资产回收的资金可适当用于“三保”支出及债务还本付息，有助于缓解地方政府债务风险，减轻地方政府财政压力。在当前这一需求收缩、供给冲击、预期转弱三座大山压顶的阶段，积极盘活存量资产，利用回收资金撬动增量投资，将对提振基建相关产业链网络，助力经济增速重回正常区间并稳住全国经济大盘产生深远影响。

在明确回收资金投向的基础上，《意见》还提出通过在安排中央预算内投资等资金时给予优先支持、地方政府专项债券可按规定予以支持、鼓励银行等金融机构按照市场化原则提供配套融资支持等手段，为对盘活存量资产回收资金投入的新项目加强配套资金支持，以满足新项目的资金需求。

（五）

盘活存量资产的风险防控、组织保障及政策解读

《意见》指出要依法依规稳妥有序推进存量资产盘活，严禁在盘活存量资产过程中新增地方政府隐性债；要提升专业机构合规履职能力；要推动基础设施 REITs基金管理人与运营管理机构健全运营机制，更好发挥原始权益人在项目运营管理中的专业作用，保障基金存续期间项目持续稳定运营。同时，要实行台账式管理；建立健全协调机制；加强督促激励引导；积极开展试点探索。

政策解读：从后续保障来看，本次《意见》在资产估值交易、产品设立及各参与机构运营机制方面均做出明确要求，对于市场可持续健康发展、行稳致远至关重要。首先，在资产估值交易环节，坚持市场化法治化原则。严格落实国有资产监督管理规定，做好财务审计、资产评估、决策审批等工作；除相关政策规定的情形外，应主要通过公共资源交易平台、证券交易所、产权交易所等公开透明渠道合理确定交易价格，严防国有资产流失。其次，在设立环节，应确保所有拟发行基础设施REITs的项目均符合国家重大战略、发展规划、产业政策、投资管理法规等相关要求。最后，在机构运营机制方面，要求基金管理人与运营管理机构健全运营机制，更好地发挥原始权益人在项目运营管理中的专业作用。

此外，针对主观能动性较弱问题，《意见》通过加强督促激励引导，多举措增加盘存对国企和地方政府的强制性，激发主体活力。在具体操作方式上，通过“先试点、再推广”的做法，对于稳妥把控资产盘活后的运营质量深有裨益。

三、关于天津落实政策的意见建议

当前，天津经济运行保持增长，但面临复杂的国内外环境，稳增长压力仍然较大，一季度天津市地区生产总值为3538.52亿元，同比增长0.1%，其中固定资产投资（不含农户）同比下降4.5%（房地产开发投资同比下降16.9%），固定资产投资对经济的拉动作用减弱。为推动经济平稳健康运行，提升有效投资水平迫在眉睫。天津作为落实京津冀协同发展国家战略的重要一环，是本次《意见》中提到的重点区域之一，应该率先加大存量资产盘活力度，充分发挥示范带动作用。

一是，梳理存量资产，实施台账式管理。针对《意见》提出的交通、水利、水电热等市政设施、产业园区、仓储物流、老旧厂房、文化体育场馆等重点领域，全面梳理天津市基础设施等领域存量资产情况，筛选出具备盘活条件的项目，建立盘活存量资产台账，逐一明确盘活方案，落实责任单位和责任人，实行动态管理。

二是，充分发挥有关参与主体主观能动作用。1、引导我市城投集团、重点国有企业等主流资产盘活主体选择合适存量资产，进行合理定价，通过发展基础设施公募REITs及发展PPP盘活存量资产、提升投资效能。2、鼓励民营企业等社会资本根据实际情况，积极参与盘活国有存量资产。3、发挥国有资本投资、运营公司功能作用，帮助国有企业按规定通过进场交易、协议转让、无偿划转、资产置换、联合整合等方式，盘活长期闲置的存量资产，整合非主业资产。4、引导产权交易所创新交易产品和交易方式，加强全流程精细化服务，为存量资产的合理流动和优化配置开辟绿色通道。5、引导财务审计、资产评估、法律咨询等机构提高专业服务水平，提高合规履职能力。6、支持银行、信托、保险、金融资产管理、股权投资基金等机构，充分发挥各自优势，按照市场化原则积极参与盘活存量资产。

三是，落实相关支持政策。首先，权属明确是资产转让和盘活的前提条件。优化相关产权登记政策，完善规划和用地用海政策，落实资产盘活条件。其次，完善产品价格形成机制。完善污水处理收费标准、生活垃圾处理收费制度、水利工程水价形成机制等公共产品服务价格机制，同时完善市场化运营机制。最后，落实财税政策及金融配套政策。通过进一步细化REITs的税收政策，建立和完善符合我市实际的REITs税收支持政策体系。加强配套金融资金支持，助力盘活存量资产。

四是，做好风险防范和组织保障。1、严格落实防范化解地方政府隐性债务风险的要求，严禁在盘活存量资产过程中新增地方政府隐性债务。2、确保所有拟发行基础设施REITs的项目均应符合国家重大战略、发展规划、产业政策、投资管理法规等相关要求，保障项目质量，防范市场风险。3、保障基础设施稳健运营。推动基础设施REITs基金管理人与运营管理机构健全运营机制，更好发挥原始权益人在项目运营管理中的专业作用，保障基金存续期间项目持续稳定运营。4、积极开展试点探索。根据实际工作需要，在全市范围内选择有吸引力、代表性强的重点项目，并确定一批可以为盘活存量资产、扩大有效投资提供有力支撑的相关机构，开展试点示范，形成可复制、可推广的经验做法，防止“一哄而上”。

（天津国资研究院研究部）

附一：《盘活存量国有资产：五种方式三条路径》

国务院办公厅发布了《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》，圈定三大重点领域，即重点盘活存量规模较大、当前收益较好或增长潜力较大的基础设施项目资产，统筹盘活存量和改扩建有机结合的项目资产，有序盘活长期闲置但具有较大开发利用价值的项目资产。

与上一轮“从管企业到管资本，推进国资监管机构职能转变”的改革相比，本轮改革进一步触及深层次的问题：

一是债务和财政收支问题，希望借此缓解国企和地方政府的债务问题；

二是发展问题，希望借此可以吸引民营企业的参与，以推动重点区域的发展问题。

我国基础设施存量资产规模已超过100万亿元，这是一笔沉淀的、隐藏的资源财富。有效盘活存量资产，有利于拓宽社会投资渠道，激发社会投资活力，推动经济企稳回升。

盘活存量国有资产的五种方式

对于盘活存量国有资产的方式，不同属性的资产需采取不同的盘活方式。

第一，处置“僵尸特困”国有企业，可以借助兼并重组，根治出血源。

鼓励行业龙头企业通过资本注入、股权置换、兼并重组、股权划转等方式重整这些资产，借助混合所有制改革、引入战略投资方和专业运营管理机构等，提升存量资产项目的运营管理能力。

第二，处置重资产的央国企，可以启用不动产投资信托基金（REITs）的方式，重在自我造血。

通过基础设施公募REITs等金融工具，盘活存量项目，并将回收资金用于新的项目建设，促进形成投融资良性循环的商业闭环模式。

第三，处置低效利用的资产，可以通过多样化市场交易手段，快速盘活资产。

具体市场化交易手段有承包、租赁、拍卖等，从而挖掘低效资产的价值。

第四，处置能够进行功能再开发的闲置资产，可以通过资产改造，使老旧资产焕发“第二春”。

有些闲置资产通过重整修缮后，把原来的老旧厂房改造为康乐园、人才公寓等，物业品质大幅提升，资产较快升值。比如，北京龙湖冠寓亚运村关庄项目。

第五，国有资本投资运营公司盘活模式。

大力促进先导性产业发展和企业科技创新，充当融资平台、股权管理平台、产业整合平台和创业投资平台。

盘活存量国有资产的三条路径

盘活存量国有资产三条路径：

政府回购+土地补偿。闲置的土地、房屋构成一种浪费，政府回购园区、土地、厂房，用来发展公共服务类和功能类项目，能够重新释放土地等资产价值。前者如养老、保健、医疗、教育、交通枢纽等项目；后者如涉及国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域的项目。

市场化配置资源。通过股权转让+民企接手、土地作价入股+合作开发、协议置换+开发利用等途径，发展高技术含量、高附加值、资源集约型产业，以经济效益为导向，在市场竞争中实现自身效益最大化。

政府出租+独立运营。对短期内不能出售变现、股权转让的经营性资产，可探索委托管理、统一公开招租等经营方式，形成资产可持续收益。政府由“管控”走向“赋能”，提供商业配套设施，推动商业配套设施的共享共用，承租方则独立运营，自主进行产业升级、商业模式创新、战略转型。

盘活存量国有资产，采取何种方式和路径，需要根据资产性质、国有企业自身开发能力和资质情况以及发展规划、周边产业布局等情况而定。

但无论如何，盘活存量国有资产绝不仅是解决烂账坏账的过程，而是重新整合要素资源、促使经济和社会效益最大化的过程，这是一次重大的历史机缘，是“大政府+大市场”复式模式的再探索、再升级。

附二：存量资产是怎么盘活的？  

2022年05月25日，国务院办公厅发布《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》从重点方向、盘活方式、政策支持、组织保障、风险防控等方面就盘活存量资产、扩大有效投资工作进行全面部署。发改委、交易所关于盘活存量资产的配套指导文件最近也接连下发，稳经济急迫之感可见一斑。

其实，盘活存量资产前几年就有提及，2016年9月，国务院印发的《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》指引通过盘活存量资产降低国有企业杠杆率；2017年7月，国家发改委发布的《关于加快运用PPP模式盘活基础设施存量资产有关工作的通知》强调通过PPP模式规范有序盘活存量资产，实现投资良性循环等等，相关内容与最近的文件有不少类似的地方。

资料来源：官方网站

尽管盘活存量资产谈了很多年，但整体来看推进的效果可能并未凸显。PPP作为最早的盘活方式在经历一段时间的火热后，也面临地方政府隐性债务增加、民营企业参与度下降等各种问题，近两年PPP项目入库数量有所放缓。

而说了很多年的降低国有企业负债率，也没有达到2020年较2017年下降2个百分点的当时目标。债转股，永续债，资产重组、剥离非主业等都有尝试，国有企业资产负债率虽然有所控制，但是继续下降的难度有增无减。

数据来源：WIND

疫情的持续扩散的影响下，当前不少企业特别是中小企业生产经营受到严重影响，政府税收和基金收入面临下滑的压力，既要降杠杆又想保增长，有点巧妇难为无米之炊的尴尬。中央强力推动盘活存量资产，这跟旧时遭逢灾荒之年拿点家里值钱的家当换点米粮亦或现在通过闲鱼平台转让闲置物件有异曲同工之处。

下图粗略梳理和归纳了《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》的一些主要内容框架，然后再谈谈对当前盘活存量资产，扩大有效投资的一些简单想法和思考。

资料来源：根据官方文件整理

为什么盘？

稳住经济大盘的需要。疫情的持续扩散导致经济严重受挫，产业链中断造成的供给不足，地方政府基建项目资金短缺，制造企业固定资产投资需求萎靡，房地产企业更是自顾不暇，普通居民的消费需求也受到疫情的冲击和抑制。

经济增长动能不足，迫切需要政府的手伸出来引导投资。但是地主家也没有余粮了，很多区域一般预算收入和政府基金因为疫情持续、留底退税和房地产政策等影响开始下滑。因此，拿出存量资产来换取现金流，再进行新增投资，成为经济托底的重要砝码。

降低债务率的手段。地方政府、城投平台、国有企业、房地产企业都面临一定的债务风险，而且房地产行业的风险已经大面积暴露。盘活存量资产一来可以引入新增资本，通过市场配置来解决部分资金问题，能够减少政府和企业的债务压力。二来可以向存量资产要收益、通过资产转让、并购重组、开发运营来增加收入和现金回流，实现资产的提质增效。

盘什么？

文件从重点领域、重点区域、重点企业三大方面指引盘活存量资产的目标方向，涵盖了各类型的基础设施项目，聚焦了国家战略发展区域，让参与方做到有的放矢。

不过，盘活存量资产就是要将资产项目推向市场，也就要接受市场规则。而市场是讲经济性的，无利可图的话社会资本必然没有参与的热情，之前部分PPP项目也是存在这个问题。因此，盘活的资产得是预期收益好、有开发价值或市场前景的基建项目，这样才能调动社会资本的积极性。

当然这里面可能也有个矛盾，如果一个预期收益不错，有稳定现金流的项目，为什么要盘出来呢？这可能需要分情况来说。如果一个企业自身就现金流充足、负债率适中，那其实确实没有必要把一个好项目转让出来或者引入其他投资人。

不过，对于地方政府或者国有企业来说，本身承担很多基建项目，目前整体上负债压力较大，而且运营管理能力有限。盘出一些好资产，虽然可能会对资产负债表有些负面影响，不过这就像引水灌溉一样，先要让利吸引专业机构、社会资本进入市场，才能把市场做活做大。

未来更重要的是盘活闲置资产，提升效益，还可以打包资产转让，让专业机构来开发利用，这样才能实现共同管理，利益共享，进一步减轻地方政府和国有企业身上包袱。

怎么盘？

盘活资产的方式大体分七大类，每一类都有丰富的内容。资产证券化应该是金融市场最为熟悉的。最近上交所和深交所也分别配套出台了支持盘活存量资产的通知，资产证券化成为当仁不让的C位主咖。毕竟清洁能源、交通水利、保障性住房、商业物业等传统基建领域ABS以及国有企业供应链、融资租赁ABS等资产证券化运作模式也都相对成熟。另外，目前公募REITs试点也在不断扩容，将产业和资本市场更紧密的联接，未来有很大的发展空间。

PPP模式尽管遇到一些问题和困难，不过作为一种成熟的基础设施建设的投资运营模式，未来仍然具有很大的发展空间。做好项目的合理规划论证和收益回报测算，规范地方政府和社会资本的运营职责和责任，让参与方实现利益共享才能实现PPP在盘活存量资产中的更大作用。

当然，对于目前地方政府和社会资本资金短缺的问题，金融支持政策也显得十分重要。关注到交易所配套政策中”鼓励以PPP项目收益权、PPP项目资产、PPP项目公司股权等作为基础资产发行资产支持证券“的表述，这也为PPP项目资金来源拓宽了渠道。

产权交易转让、盘活存量和改扩建有机结合、挖掘闲置低效资产等其他几种方式，更加关注存量资产的开发再利用。无论是污水处理厂下沉、地铁上盖物业、老旧厂房改造还是非主业资产转让重组，引入专业资本运营公司开发利用，这些方式不仅需要解决盘活资产的资金问题，更需要解决资产如何盘活的问题，因此在盘活资产筛选合作方时需要更加关注合作方的综合开发能力、专业运营管理能力。

谁来盘？

盘活存量资产主要涉及地方政府、国有企业、金融机构、社会资本、服务机构这几类参与方。

地方政府和国有企业是主要的资产盘出方。目前最重要的是调动他们的积极性，充分认识盘活存量资产的重要性和好处，可能还需要专业机构对其进行培训辅导，学习了解相关盘活方式，然后根据情况分类操作。

社会资本是主要的资产盘入方或是资产运营管理方。部分社会资本可能过去在与地方政府或者国有企业合作中总处于弱势，可能还有参与项目合作吃亏上当的感觉。这些需要政策环境予以改善，这些年也能看到有所改变。

所以社会资本既要小心谨慎，也要慧眼识珠，发现好的合作机会还是要大胆的参与，充分利用专业管理能力来做大做好项目资产，实现项目共赢。

金融机构是盘活存量资产的重要参与方，无论资产证券化、PPP、不良资产收购还是兼并重组等等都少不了金融机构的存在。金融机构可以作为融资渠道，可以作为产品结构设计人，也可以作为财务顾问中介人，还可以成为投资人。在目前的市场环境下，金融机构同质化业务内卷是非常严重的。参与到盘活存量资产也许可以为金融机构提供新的业务机会。

服务机构包括会计事务所、律师事务所、评估机构等，盘活存量资产涉及各类资产，包括经营管理、产权关系、交易结构、资产价值等情况都会比较复杂、千人千面。专业服务机构在此过程中可以凭借业务经验和能力提升资产盘活的可能性和公允性，当然也会在巨大的资产盘活市场中，获得持续的业务增长。

总之，盘活存量资产既是当前形势所逼，也是经济发展切实所需。坚持收益共享和专业运作，所有参与人形成一个利益共同体将是盘活存量资产能否取得突破的关键。

附三：一图读懂 衡阳市发展和改革委员会关于建立盘活存量资产台账的通知