本文作者：陈曦，开源证券固收首席；联系人：张鑫楠
核心观点
1．3月，制造业PMI为51.9%（前值52.6%，下同）。非制造业PMI为58.2%（56.3%），建筑业PMI为65.6%（60.2%），服务业PMI为56.9%（55.6%）。
2．整体：制造业、建筑业、服务业PMI均呈现超季节性恢复态势。制造业PMI 由于前值的高基数小幅回落但保持高增。建筑业PMI指数进一步上行，处于高景气度区间，或因3月天气转暖后项目开工进一步增加，或将带动形成实物工作量。服务业PMI也同样高于前值，随着人流的恢复，居民出行、旅游、服务型消费需求进一步释放。结合高频来看，我们认为经济回升态势不减。
3．后续：经济的进一步恢复，各行业企业对后续自身的经营较为乐观。因此，在经济进入常态化运行之后，叠加后续政策支持经济的力度持续，我们认为经济将会出现回升，同时促进生产、投资、消费形成正向循环。需关注后续地产、实物工作量、居民消费等情况。
4．债市：PMI超季节性回升，或证明加经济进一步恢复。由于稳增长、稳内需或是确定性方向，经济恢复态势不减，基本面向好，全年利率中枢或将震荡上移。近期债券市场对经济和政策的预期明显回落，我们认为是较好的止盈机会，警惕未来1个月债市调整风险。继续看好与内需相关的转债。
5. 分项：
（1）制造业：PMI指数较前值小幅回落0.7个百分点，或因2月基数较高影响，但仍保持较高位运行，其多数分项同样在前值的高基数上保持较高位运行。从季节性来看，本次PMI超季节性恢复，超近五年同期0.7个百分点。
供需：生产指数和新订单指数分别在上月基数较高的情况下小幅回落，但仍保持较高位置运行。生产端恢复仍好于需求端。
进出口：新出口订单指数和进口订单指数分别较上月下降2个百分点和0.4个百分点。内需回升或强于外需，但海外需求仍存。
价格：原材料购进价格和出厂价格分别较上月下降3.5个百分点和2.6个百分点。在企业采购量为2021年来最高位的情况下，证明价格的下行并非因为需求低迷，或因原材料价格下降为下游释放空间。
库存：新订单指数较前值回落0.5个百分点，产成品库存较前值回落1.1个百分点，两者均出现下降，但库存端回落更为明显且新订单指数仍保持高位。或证明企业补库并未加深，或将向去库阶段转变。
（2）服务业：商务活动较前值回升1.3个百分点，回升态势进一步上升。据国家统计局，“从行业看，零售、铁路运输、道路运输、航空运输、租赁及商务服务等行业商务活动指数高于60.0%，表明近期居民消费和商旅出行意愿增强”。从季节性来看，2月服务业PMI远超近五年同期。从高频来看，多个城市的地铁客运量出现持续回升，随着人流的恢复，与人流相关行业的线下接触性消费已经出现回升。
（3）建筑业：商务活动指数大幅上升5.4个百分点，为近年来最高值，且远超近五年季节性。随着天气转暖，项目开工逐渐加快，项目开工进程加快或将带动形成实物工作量拉动GDP。
需求：订单指数大幅下降11.9个百分点，或证明现在多数开工项目为之前累计项目，由于疫情影响推迟到2023年开工，需要关注后续政策支持下的地产和基建新增项目。
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