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核心观点
盈利预测
正文内容
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重卡网联智能龙头，困境反转可期
1.1.重卡网联智能龙头
重卡智能网联龙头，深耕商用车增强驾驶十余年。公司成立于2009年6月11日，2019年11月6日登陆上海证券交易所科创板，以“降低交通运输的代价”为企业使命，基于智能增强驾驶、人工智能和大数据技术深耕汽车智能化和网联化。
公司业务分为六大类，助力商用车的网联化及智能化：
1) 智能增强驾驶系统，产品为前装的商用车行驶记录仪、TBOX，以重卡为主。2021年占收入比62%，毛利率为39%。
1.2.股权结构稳定，股权激励计划夯实成长信心
公司股权结构稳定。截至2022年三季报，实控人即董事长何军强持股35.3%，千方科技合计持股14.9%。2019年以来至今，实控人与千方科技均未减持，股权结构稳定。
股权激励分别对域控子公司收入、合并报表扣非净利润进行考核，彰显发展信心。2022年9月公司发布限制性股票激励计划，同年10月11日为首次授予日，向首次授予的138名激励对象（约占公司员工23%）共计授予420万股限制性股票（占公司总股本4.2%）。A类对象授予价格2元/股，B类对象授予价格为15元/股；其中A类对象为控制器业务团队核心员工2人，对A类对象的考核标准为全资子公司北京域博2023、2024年的营业收入，体现了公司对域控制器发展的投入决心。
1.3.主营业务受重卡销量下滑影响，大力投入新业务
营业收入和净利润受到重卡销量下滑影响，2022年亏损1.1亿元。公司营业总收入与中国重卡销量的相关性强，因此2020、2021年的营业收入明显高于此前，而2022年前三季度营业总收入同比下滑44%，根据公司业绩预告2022年公司归母净利润亏损1.1亿元。
毛利率保持相对稳健，净利率受到研发费用影响大。2017-2020年公司的毛利率、净利率以及费用率均保持相对稳定。2021年一方面毛利率由于上游电子元器件涨价而下降，另一方面公司大力投入汽车控制器领域，成立子公司，扩张研发人员数量，研发费用达1.1亿元，研发费用率大幅提升。2022年公司营业收入随着重卡等商用车销量下滑而下降，但预研的研发项目作为刚性支出，无法压缩，同时公司对新产品保持投入力度，因此2022年前三季度的净利率大幅下滑，研发费用率达到50%。
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公司有望迎销量、市占率、ASP提升三击
我们认为，公司主营重卡的行驶记录仪和TBOX产品，未来2-3年有望迎来（1）重卡销量复苏、（2）市占率提升、（3）单车价值量提升的三击逻辑。
2.1. 2022年商用车销量触底，边际复苏可期
重卡销量在2022年触底，未来三年有望进入上升通道。根据Wind数据，2013-2022年中国重卡销量的平均值为99万辆，而2022年仅销售67万辆，主要受到疫情影响以及2020、2021年重卡销量高增导致的新车需求压制。根据第一商用车网的新闻，其总编辑谢光耀认为消费复苏、政府基建复苏、国四排放重卡淘汰后的新车销量拉动这三重因素拉动，2023年至2025年中国重卡销量将形成逐步复苏的趋势，2024年重卡市场销量或重回百万辆。
重卡市场格局相对稳定，前五大厂商占据80%以上份额。根据中汽协数据，中国重卡2020年与2022年虽然销量差距较大，但竞争格局稳定，CR5分别为84%、87%，与龙头重卡主机厂保持紧密合作的上游厂商未来有望受益于行业复苏。
2.2. 基本盘稳固，增量客户持续拓展，行业市占率有望进一步提升
公司客户拓展顺利，已进入中国重汽供应链。根据公司投资者关系活动记录表（2021年7月1日披露），公司进入了中国重汽供应链，与重汽的合作已经进入批量供货阶段。2022年中国重汽在国内重卡市占率高达24%，我们认为，公司在行业的市占率将跟随大客户的拓展进一步提升。
行驶记录仪供应格局较为集中。根据佐思汽研数据，2020年中国商用车行驶记录仪前五大供应商分别为鸿泉物联、厦门雅迅、启明信息、南斗六星、上海势航，市场占比合计超65%。
2.3.行驶记录仪新国标落地，将带来单车价值量提升
行驶记录仪新国标提升产品复杂度，有望推动ASP提升。2021年12月31日，由公安部主管推进，中国国家标准化管理委员会发布了《汽车行驶记录仪》新的国家标准，相比于旧版，新的标准中增加了音视频记录，WIFI通信、无线公共网络通信、自动校时、驾驶员身份识别等功能，同时防护性能要求和定位精度要求也进一步增强。此前公司曾表示行驶记录仪新产品单价将有3倍左右的提升（来自公司2021年4月的投资者关系活动记录表），我们认为未来新国标的落地将大幅提升单车价值量，推动公司加速成长。
2.4.子公司布局汽车控制器，产出加速
子公司北京域博进入产出阶段，主营汽车控制器，面向商用车、乘用车及两轮车。2021年2月公司成立了控股子公司北京域博汽车控制系统有限公司，负责汽车控制器方向的产品研发。北京域博主要从事商用车及乘用车各类控制器的研发、生产和销售业务，目前主要产品类型包括车身控制系统(BCM)、车门控制系统(DCM)、网关(GW)、车身域控制系统(BCU)、集成温控系统(ITS)等。根据2022年9月的公司投资者关系活动记录表公告，已有重汽、陕汽等客户的多个项目开始批量供货，未来随着研发的推进，量产的控制器产品将逐步增加。
03
盈利预测
收入及增速预计：
综上所述，公司有望迎来重卡行业复苏、市占率提升、产品单价提升的三击共振。我们预计公司2022-2024年实现营业收入2.40/4.37/7.43亿元，归母净利润-1.07/0.41/1.03亿元，对应2023、2024年PE分别为59/23倍，给予“增持”评级。
04
风险提示
行业复苏不及预期风险，公司产品收入与重卡销量相关，重卡复苏不及预期对公司成长会有压制；
证券研究报告：《重卡网联龙头，三击共振蓄势待发》
对外发布时间：2023年2月21日
报告发布机构：财通证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
分析师 杨 烨
SAC证书编号：S0160522050001
联系人 王妍丹
团队介绍
首席分析师 杨烨
SAC证书编号：S0160522050001
清华大学计算机软件专业学士、中山大学MBA；
八年IT产业经历，曾就职于银行、互联网公司和券商，2021年新财富最佳分析师计算机行业第一名团队核心成员。
分析师 罗云扬
SAC证书编号：S0160522050002
北京科技大学应用物理专业学士、莱斯特大学金融数学专业硕士；
研究方向为SaaS、医疗IT、信创&自主可控、政务信息化。
联系人 王妍丹
上海交通大学工学学士、伦敦玛丽女王大学金融硕士；
研究方向为智能汽车、能源IT、工业软件、军工及地理信息化。
联系人 董佳男
西南财经大学金融数学学士、哥伦比亚大学统计学硕士；
研究方向为人工智能、工业智能化、网络安全。
联系人 李宇轩
北京航空航天大学工学学士、上海交通大学工学硕士；
研究方向为仪器仪表、5G下游应用、金融IT。
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看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；
中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；
看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。
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